3月10日，蔚来は2025年第四四半期および年間の財務業績を発表しました。 この長期的に赤字の状態にある新能源車メーカーは、初めて単四半期での利益を達成し、第四四半期の純利益は2.83億元でした。 同時期の売上高は346.5億元で、前年同期比75.9%増、納車台数は12.48万台で、前年同期比71.7%増、いずれも歴史的な最高水準を記録しました。 総合粗利率は17.5%、完成車粗利率は18.1%で、いずれも2022年以来の最高水準に回復しました。 これについて、蔚来は『華夏時報』の記者に対し、この成績の価値は、帳面上の数字の動き以上のものであると述べました。 これは蔚来が過去11年間にわたり、技術、製品、体系において持続的に深耕してきた結果、迎えた集中した収穫期です。 この重要な好材料の影響を受けて、蔚来の米国株は終値で15.38%上昇し、市場価値は141.54億ドルに達しました。 しかし、この財務報告書は、蔚来が過去一年で選択と妥協を迫られたことも明らかにしています。 売上高が新たな最高を記録する一方で、第四四半期の研究開発費用は前年同期比44.3%減、販売および管理費用は前年同期比27.5%減でした。 財務報告書の発表前に、蔚来は創業者の李斌に2.48億株の制限付き株式ユニットを授与し、解除条件は会社の市場価値および純利益目標に結びついています。 傘下のスマートドライビングチップ事業「神玑」は、22.57億元の外部投資を受け入れ、蔚来の持株比率は62.7%に減少しました。 これらの動きは一つの信号を示しています：蔚来は規模優先から効果優先の戦略軌道に移行しています。 **利益はどのように達成されたのか？** もし蔚来の三四半期報告書を引っ張り出して比較すると、第四四半期の利益には実は前触れがあったことに気づくでしょう。 昨年11月に三四半期報告書を発表した際、李斌は電話会議で「第四四半期に利益を達成できる自信がある」と述べました。 当時、外部は疑念を抱いていました。なぜなら、蔚来が示した納車ガイドは12万台から12.5万台で、以前の15万台の目標から大幅に縮小されていたからです。 生産能力が追いつかないという意見や、需要に問題があるという意見がありました。李斌はそれを隠すことなく、10月中旬の補助金の減少による影響を直接認めました。 しかし、今振り返ると、李斌の自信は三四半期報告書の中の一組のデータに由来していました：完成車粗利率は14.7%で、近三年の新高を記録しました。 全新ES8の注文は好調で、単車粗利率は20%を超えることができます。 したがって、蔚来が計算しているのは、たとえ売上が少なくても、より高く売り、粗利が高ければ、同様に利益を上げられるということです。 実際、この戦略は第四四半期に効果を発揮しました。 財務報告書によると、Q4の完成車粗利率は18.1%に達し、前年同期比で5ポイント向上しました。 具体的には、12.48万台の総納車台数の中で、蔚来ブランドが6.74万台、楽道が3.83万台、萤火虫が1.91万台を貢献しました。 三つのブランドは同時に四半期納車新高を達成しましたが、真の利益源は依然として高価格の「大車」です。 全新ES8は40万元以上の市場での呼び込み力により、蔚来は売上が天井を突かない中でも、粗利総額を積み上げることができました。 蔚来のCFOである曲玉は、財務報告電話会議で明確に述べました。 今年、蔚来は五つの大SUVを販売し、大車の粗利率の強力なパフォーマンス（2025年第四四半期ES8の粗利は20%を超え、25%に近づく）を基に、2026年にはNon-GAAPの年間利益を目指すと。 彼はまた、今年蔚来に五つの大SUVが販売され、大車が全体の売上の中で比較的高い割合を占め、大車の粗利が相対的に高く、リスク耐性が強いことから、会社は年間粗利を合理的な水準に保つ自信があると述べました。 もちろん、高価な車を売るだけでは不十分で、蔚来は費用面での「切り込み」も十分に行っています。 Q4の研究開発費用は20.26億元で、前年同期比44.3%減少しました。 会社はこれを組織の最適化と新プロジェクトの開発サイクル調整によるものと説明していますが、数字はその効果を直ちに示しています。 販売および管理費用も27.5%減少し、これは業界内ではあまり見られません。 なぜなら、多くの自動車メーカーは売上を伸ばす際に、マーケティング投資が増える傾向にあるからです。 自動車アナリストの王坤は、『華夏時報』の記者に対し、運営レバレッジの解放も蔚来の利益のもう一つの核心であると述べました。 過去、皆が蔚来の支出が多すぎると批判していましたが、現在、会社は組織の最適化と新プロジェクトの開発サイクルの調整を通じて、研究開発費用を四半期あたり20億元程度に抑えています。 販売および管理費用の大幅な減少は、業界内での売上を追求する際には実際にはあまり見られない現象であり、これは蔚来内部で「全員経営組織の変革」を推進し、経費を精査し始めたことを示しています。 このコスト削減と効率向上の成果は非常に直接的であり、Q4が利益を上げるための重要な推進力となりました。 年間で見ると、蔚来の総売上高は874.88億元で、前年同期比33.1%増、純損失は149.43億元に縮小し、2024年比で三分の一減少しました。 キャッシュフローの面では、年末時点で459億元を手元に持ち、前期比で約100億元増加し、連続2四半期にわたり正の自由キャッシュフローを実現しました。 しかし、コインには常に裏面があります。 2025年末までに、蔚来の流動負債は785.8億元で、流動資産の766.3億元を上回り、流動比率は1をわずかに下回ります。 これは、蔚来のキャッシュフローが豊富である一方で、短期的な債務返済の圧力が依然として存在することを意味します。 財務報告書では「持続的な経営能力」について特に説明を行い、現有の資金が今後12ヶ月の運営を支えるのに十分であると強調しています。 **蔚来の次のステップ** 初めての四半期利益は蔚来にとってマイルストーンですが、持続可能な利益能力が真の試練です。 第四四半期の利益は高粗利モデルの集中納車と費用削減に依存しており、この組み合わせが持続的に再現できるかどうかは不確実性があります。 これについて、2026年第一四半期の指針はすでに信号を発しています。 蔚来は8万台から8.3万台の納車を予想しており、前年同期比で90%以上の増加ですが、第四四半期の12.48万台からは明らかに減少しています。 春節の影響が一因ですが、さらに核心的なのは、第四四半期の売上高のピークが新製品の集中納車に依存しているため、このような一時的な急増は線形的に継続するのが難しいということです。 新車の計画では、2026年に蔚来はES9、全新ES7、楽道L80の三つの大SUVを発売する予定で、いずれも高粗利の大車市場を狙っています。 李斌は以前、2026年の総粗利率が20%に達する見込みであると述べており、業界の価格戦争が続く中で、この目標は保守的ではありません。 競争環境も変化しており、理想Lシリーズや問界Mシリーズは同価格帯に展開しており、純電気の大車市場には競争者が増加しています。 持続可能な利益の道を開くために、蔚来は資本面でも動きを見せています。 神玑事業が外部資金を受け入れた後、蔚来の持株比率は62.7%に減少し、資金を消費するチップ事業を分離することで、報告書の圧力を軽減し、外部資本に研究開発リスクを分担させています。 蔚来中国の1.08%の株式を買い戻すのにかかる費用は10.02億元を超えず、持株比率は92.9%に上昇しました。 一増一減の間で、核心事業をより厳密に管理し、非核心事業は分担することを学びました。 資産面での移動だけでなく、蔚来はガバナンスメカニズムにおいても相応の調整を行いました。 2.48億株の制限付き株式ユニットは10期に分けて解除され、直接的に会社の市場価値と純利益に結びついています。 以前は販売量や製品の進捗を重視していましたが、現在は市場価値と利益に結びつき、評価の方向性の変化が明らかです。 李斌は「四半期の利益は蔚来の技術ルート、製品、ビジネスモデルのコア競争力を十分に証明しており、蔚来の体系的能力と運営効率が持続的に向上していることを反映しており、会社の長期的かつ持続可能な発展のための堅実な基盤を築いています。 会社はすでに発展の第三段階に正式に入り、新たな高速成長サイクルを開始しました。」と述べました。 根本的な問題に戻ります：蔚来は安全に着陸したのか？ データの面では、459億元の現金準備、単四半期の利益、第一四半期の売上高ガイドは倍増しています； ビジネスの面では、三つのブランドマトリックスが形成され、交換電池ステーションは1850以上、海外市場戦略の調整があります。 これらは「倒れる」リスクを示しているわけではありませんが、自動車業界は一時の勝敗を見ているビジネスではありません。 利益の持続可能性、キャッシュフローの健全性、新製品の市場フィードバック、どれも時間が検証する必要があります。 国内の新能源車の浸透率が50%に近づく中で、競争段階での価格戦争はいつでも再燃する可能性があり、補助金政策の風向きも変わっています。 李斌は三四半期のコミュニケーション会議で「トヨタから学ぶ必要がある」と述べ、「努力を惜しまない」会社を作り、誠実に車を販売し、効率を向上させることを強調しました。 この言葉は過去の情熱やビジョンを語るスタイルとは異なりますが、まさに今の蔚来に必要な心構えです。 王坤は、第四四半期の利益が蔚来の生存能力を証明していると考えており、今後注目すべきは、同社がこの一連の「攻守兼備」の調整を通じて、実際に「生存能力」を「より長く、より安定した体系力」に転換できるかどうかです。 これは時間が検証する必要があり、市場も忍耐を持つ必要があります。
2025年売上高は前年比33.1％増、蔚来の初の四半期黒字の裏に隠された秘密を解明
3月10日，蔚来は2025年第四四半期および年間の財務業績を発表しました。
この長期的に赤字の状態にある新能源車メーカーは、初めて単四半期での利益を達成し、第四四半期の純利益は2.83億元でした。
同時期の売上高は346.5億元で、前年同期比75.9%増、納車台数は12.48万台で、前年同期比71.7%増、いずれも歴史的な最高水準を記録しました。
総合粗利率は17.5%、完成車粗利率は18.1%で、いずれも2022年以来の最高水準に回復しました。
これについて、蔚来は『華夏時報』の記者に対し、この成績の価値は、帳面上の数字の動き以上のものであると述べました。
これは蔚来が過去11年間にわたり、技術、製品、体系において持続的に深耕してきた結果、迎えた集中した収穫期です。
この重要な好材料の影響を受けて、蔚来の米国株は終値で15.38%上昇し、市場価値は141.54億ドルに達しました。
しかし、この財務報告書は、蔚来が過去一年で選択と妥協を迫られたことも明らかにしています。
売上高が新たな最高を記録する一方で、第四四半期の研究開発費用は前年同期比44.3%減、販売および管理費用は前年同期比27.5%減でした。
財務報告書の発表前に、蔚来は創業者の李斌に2.48億株の制限付き株式ユニットを授与し、解除条件は会社の市場価値および純利益目標に結びついています。
傘下のスマートドライビングチップ事業「神玑」は、22.57億元の外部投資を受け入れ、蔚来の持株比率は62.7%に減少しました。
これらの動きは一つの信号を示しています：蔚来は規模優先から効果優先の戦略軌道に移行しています。
利益はどのように達成されたのか？
もし蔚来の三四半期報告書を引っ張り出して比較すると、第四四半期の利益には実は前触れがあったことに気づくでしょう。
昨年11月に三四半期報告書を発表した際、李斌は電話会議で「第四四半期に利益を達成できる自信がある」と述べました。
当時、外部は疑念を抱いていました。なぜなら、蔚来が示した納車ガイドは12万台から12.5万台で、以前の15万台の目標から大幅に縮小されていたからです。
生産能力が追いつかないという意見や、需要に問題があるという意見がありました。李斌はそれを隠すことなく、10月中旬の補助金の減少による影響を直接認めました。
しかし、今振り返ると、李斌の自信は三四半期報告書の中の一組のデータに由来していました：完成車粗利率は14.7%で、近三年の新高を記録しました。
全新ES8の注文は好調で、単車粗利率は20%を超えることができます。
したがって、蔚来が計算しているのは、たとえ売上が少なくても、より高く売り、粗利が高ければ、同様に利益を上げられるということです。
実際、この戦略は第四四半期に効果を発揮しました。
財務報告書によると、Q4の完成車粗利率は18.1%に達し、前年同期比で5ポイント向上しました。
具体的には、12.48万台の総納車台数の中で、蔚来ブランドが6.74万台、楽道が3.83万台、萤火虫が1.91万台を貢献しました。
三つのブランドは同時に四半期納車新高を達成しましたが、真の利益源は依然として高価格の「大車」です。
全新ES8は40万元以上の市場での呼び込み力により、蔚来は売上が天井を突かない中でも、粗利総額を積み上げることができました。
蔚来のCFOである曲玉は、財務報告電話会議で明確に述べました。
今年、蔚来は五つの大SUVを販売し、大車の粗利率の強力なパフォーマンス（2025年第四四半期ES8の粗利は20%を超え、25%に近づく）を基に、2026年にはNon-GAAPの年間利益を目指すと。
彼はまた、今年蔚来に五つの大SUVが販売され、大車が全体の売上の中で比較的高い割合を占め、大車の粗利が相対的に高く、リスク耐性が強いことから、会社は年間粗利を合理的な水準に保つ自信があると述べました。
もちろん、高価な車を売るだけでは不十分で、蔚来は費用面での「切り込み」も十分に行っています。
Q4の研究開発費用は20.26億元で、前年同期比44.3%減少しました。
会社はこれを組織の最適化と新プロジェクトの開発サイクル調整によるものと説明していますが、数字はその効果を直ちに示しています。
販売および管理費用も27.5%減少し、これは業界内ではあまり見られません。
なぜなら、多くの自動車メーカーは売上を伸ばす際に、マーケティング投資が増える傾向にあるからです。
自動車アナリストの王坤は、『華夏時報』の記者に対し、運営レバレッジの解放も蔚来の利益のもう一つの核心であると述べました。
過去、皆が蔚来の支出が多すぎると批判していましたが、現在、会社は組織の最適化と新プロジェクトの開発サイクルの調整を通じて、研究開発費用を四半期あたり20億元程度に抑えています。
販売および管理費用の大幅な減少は、業界内での売上を追求する際には実際にはあまり見られない現象であり、これは蔚来内部で「全員経営組織の変革」を推進し、経費を精査し始めたことを示しています。
このコスト削減と効率向上の成果は非常に直接的であり、Q4が利益を上げるための重要な推進力となりました。
年間で見ると、蔚来の総売上高は874.88億元で、前年同期比33.1%増、純損失は149.43億元に縮小し、2024年比で三分の一減少しました。
キャッシュフローの面では、年末時点で459億元を手元に持ち、前期比で約100億元増加し、連続2四半期にわたり正の自由キャッシュフローを実現しました。
しかし、コインには常に裏面があります。
2025年末までに、蔚来の流動負債は785.8億元で、流動資産の766.3億元を上回り、流動比率は1をわずかに下回ります。
これは、蔚来のキャッシュフローが豊富である一方で、短期的な債務返済の圧力が依然として存在することを意味します。
財務報告書では「持続的な経営能力」について特に説明を行い、現有の資金が今後12ヶ月の運営を支えるのに十分であると強調しています。
蔚来の次のステップ
初めての四半期利益は蔚来にとってマイルストーンですが、持続可能な利益能力が真の試練です。
第四四半期の利益は高粗利モデルの集中納車と費用削減に依存しており、この組み合わせが持続的に再現できるかどうかは不確実性があります。
これについて、2026年第一四半期の指針はすでに信号を発しています。
蔚来は8万台から8.3万台の納車を予想しており、前年同期比で90%以上の増加ですが、第四四半期の12.48万台からは明らかに減少しています。
春節の影響が一因ですが、さらに核心的なのは、第四四半期の売上高のピークが新製品の集中納車に依存しているため、このような一時的な急増は線形的に継続するのが難しいということです。
新車の計画では、2026年に蔚来はES9、全新ES7、楽道L80の三つの大SUVを発売する予定で、いずれも高粗利の大車市場を狙っています。
李斌は以前、2026年の総粗利率が20%に達する見込みであると述べており、業界の価格戦争が続く中で、この目標は保守的ではありません。
競争環境も変化しており、理想Lシリーズや問界Mシリーズは同価格帯に展開しており、純電気の大車市場には競争者が増加しています。
持続可能な利益の道を開くために、蔚来は資本面でも動きを見せています。
神玑事業が外部資金を受け入れた後、蔚来の持株比率は62.7%に減少し、資金を消費するチップ事業を分離することで、報告書の圧力を軽減し、外部資本に研究開発リスクを分担させています。
蔚来中国の1.08%の株式を買い戻すのにかかる費用は10.02億元を超えず、持株比率は92.9%に上昇しました。
一増一減の間で、核心事業をより厳密に管理し、非核心事業は分担することを学びました。
資産面での移動だけでなく、蔚来はガバナンスメカニズムにおいても相応の調整を行いました。
2.48億株の制限付き株式ユニットは10期に分けて解除され、直接的に会社の市場価値と純利益に結びついています。
以前は販売量や製品の進捗を重視していましたが、現在は市場価値と利益に結びつき、評価の方向性の変化が明らかです。
李斌は「四半期の利益は蔚来の技術ルート、製品、ビジネスモデルのコア競争力を十分に証明しており、蔚来の体系的能力と運営効率が持続的に向上していることを反映しており、会社の長期的かつ持続可能な発展のための堅実な基盤を築いています。
会社はすでに発展の第三段階に正式に入り、新たな高速成長サイクルを開始しました。」と述べました。
根本的な問題に戻ります：蔚来は安全に着陸したのか？
データの面では、459億元の現金準備、単四半期の利益、第一四半期の売上高ガイドは倍増しています；
ビジネスの面では、三つのブランドマトリックスが形成され、交換電池ステーションは1850以上、海外市場戦略の調整があります。
これらは「倒れる」リスクを示しているわけではありませんが、自動車業界は一時の勝敗を見ているビジネスではありません。
利益の持続可能性、キャッシュフローの健全性、新製品の市場フィードバック、どれも時間が検証する必要があります。
国内の新能源車の浸透率が50%に近づく中で、競争段階での価格戦争はいつでも再燃する可能性があり、補助金政策の風向きも変わっています。
李斌は三四半期のコミュニケーション会議で「トヨタから学ぶ必要がある」と述べ、「努力を惜しまない」会社を作り、誠実に車を販売し、効率を向上させることを強調しました。
この言葉は過去の情熱やビジョンを語るスタイルとは異なりますが、まさに今の蔚来に必要な心構えです。
王坤は、第四四半期の利益が蔚来の生存能力を証明していると考えており、今後注目すべきは、同社がこの一連の「攻守兼備」の調整を通じて、実際に「生存能力」を「より長く、より安定した体系力」に転換できるかどうかです。
これは時間が検証する必要があり、市場も忍耐を持つ必要があります。