作者|郑皓元 実習生|王朝陽主編|陳俊宏「全国に展開する」と発表した西北地方の第二大白酒企業である金徽酒股份有限公司（603919.SH）は、最近2025年の年次報告を開示し、データによると、金徽酒は年間収益29.18億元を実現し、前年比で3.4%減少した；親会社の純利益は3.54億元で、前年比で8.7%減少した；非継続的な純利益は3.48億元で、前年比で10.36%減少した。これは金徽酒が2016年に上場して以来、初めて収益と純利益の同時減少が見られたものであり、年間業績目標を達成できなかったのは2年連続である。分析によると、白酒業界が深刻な調整を行う中で、「西北の王」と呼ばれていたこの地域企業は、製品構造のアップグレードと低価格市場の失地、県外チャネルの大規模撤退、負債の急増と高配当の並行といった問題に直面している。中高価格帯は低価格帯の崩壊を覆い隠せず製品面で見ると、金徽酒の2025年の製品構造は引き続き最適化されている。300元以上の製品は7.09億元の収益を実現し、前年比で25.21%増加し、収入比率は25.5%に上昇した；100-300元のコア価格帯製品は15.32億元の収益を実現し、前年比で3.09%増加し、収入比率は55.2%である。100元以上の製品は合計で80%以上の酒類収益を貢献し、この割合は前年より約6ポイント上昇した。しかし、100元以下の製品のパフォーマンスは業績を引き下げる重要な変数となった。2025年、100元以下の製品の収益は前年比で36.88%急落し、5.36億元に達し、粗利率も3.01ポイント低下し、産量と販売量もそれぞれ前年比で18.75%と33.56%減少した。100元以下の製品の失速は偶然ではない。金徽酒は財務報告書で、白酒業界の政策管理と業界の深刻な調整の影響を受けて、販売量の減少が収益の減少の主な要因であると説明している。注目すべきは、中高価格帯製品の合計28.3%の増加は、低価格市場の近37%の減少を相殺するには至らず、全体の収入が期待を下回ったことである。同時に、300元以上の製品のトン単価は前年比で9.0%減少しており、ある証券会社の研究報告書では、これは業界競争の激化と企業が貨物割引に投入を増やしたことに関連していると考えられており、さらにディーラーの利益空間を圧迫した。製品構造の最適化は、費用投入の持続的な増加の代償として行われている。2025年、会社の販売費用は前年比で5.76%増加し、6.30億元に達し、管理費用は前年比で2.06%増加し、3.11億元になった。全体の期間費用率は2024年の30.62%から33.58%に上昇した。財務報告書によると、販売費用の増加は、消費者とのインタラクションを強化し、インターネットプラットフォームの流通を増加させるためであり、ブランドプロモーションおよび市場拡大費用が前年同期よりも増加したためである。収入が減少する中、費用の高騰は利益空間をさらに圧迫した。注目すべきは、粗利率と純利率の動向に明らかな乖離が見られることである。2025年、会社の粗利率は63.17%に上昇し、前年比で2.25ポイント増加した。金徽酒は財務報告書で、これは主に包装材料の調達コストの低下と製品構造のアップグレードによるものであると述べている。しかし、純利率は前年比で0.91ポイント減少し、11.93%に達し、コスト管理と費用管理の不均衡を反映している。研究開発費は前年比で27.18%減少し、3958万元になった。財務報告書では、これは主に当期の研究開発プロジェクトが減少したためであるとされている。四半期ごとのデータは、経営圧力の持続的な蓄積をさらに裏付けている。2025年第四四半期、会社の収益は前年比で11.57%減少し、6.13億元に達し、親会社の純利益は前年比で44.45%暴落し、3061万元になった。これは、年間の単四半期での最大の下落幅である。伝統的な白酒販売の繁忙期において、このようなパフォーマンスは特に惨憺たるものである。県外チャネルの失血と負債の増加チャネルの問題は、金徽酒の発展に対するもう一つの重要な障害となっている。財務報告書によると、酒類収益の約93%を占める伝統的なディーラーチャネルは、2025年に前年比で5.88%減少し、25.83億元に達した。これに対して、直販チャネルは前年比で4.36%増加し、インターネット販売チャネルは前年比で40.26%増加したが、後者2つの合計収入は8%に満たず、伝統的なチャネルの減少を相殺するには至らなかった。ディーラーの隊伍の安定性は厳しい試練に直面している。2025年、県外のディーラーは91社純減（新規80社、減少171社）し、流出数は新規数の2倍を超えた。年末までに、会社のディーラーは941社に達し、報告期間中に119社が新規追加され、179社が減少した。その中で、減少したほとんどは県外のディーラーである。県内のディーラーは比較的安定しており、新規39社、減少8社で、期末の数は期初と変わらなかった。財務報告書によると、2025年金徽酒の県内及び県外市場はそれぞれ21.1億元、6.7億元の収益を実現し、ディーラーの数はそれぞれ319社、622社であった。これを基に計算すると、県内の平均的なディーラーは約662.2万元の収益を実現しているのに対し、県外は106.92万元に過ぎず、単店の収入は県内の6分の1にも満たない。チャネルが縮小しているにもかかわらず、終端での販売動向には悪化の兆しは見られない。2025年末、会社の契約負債は前年比で28.39%増加し、8.20億元に達し、ディーラーの支払い意欲は依然として強い。棚卸資産の回転率は前年比で18.3%減少したが、会社はディーラーに在庫圧力を転嫁することなく、在庫を移転していない。営業活動によるキャッシュフローの純額は前年比で13.95%減少し、4.80億元に達し、財務報告書では、これは主に営業収入の減少と原材料の調達支出の増加によるものであるとされている。財務構造の面では、金徽酒の負債圧力が顕著に上昇している。「金徽百億エコスマート産業園第4期技術改造プロジェクト」などの生産能力の建設を進めるため、会社の有利子負債は2024年の3262.46万元から3.37億元に急増し、増加率は933.95%に達し、総負債は前年比で45.2%増加し、18.75億元に達した。在庫が総資産の37.9%を占める背景において、新たな生産能力が効果的に消化できなければ、在庫の減損リスクが悪化する可能性がある。同時に、債務返済能力は持続的に低下している。流動比率は3年連続で低下し、2023年の2.66から2025年の1.89に減少した；在庫を除くと、速動比率はわずか0.66で、流動資産は流動負債の66%しかカバーできない；現金比率は1.01から0.61に低下し、短期的な債務返済能力は弱まっている。資産負債比率は3年以内に10ポイント以上上昇し、35.54%に達した。負債の拡大とは対照的に、金徽酒の配当政策は持続的に強化されている。2022-2024年、会社の一株あたりの配当は0.30元から0.50元に引き上げられ、配当総額は1.52億元から2.48億元に増加し、配当が純利益に占める割合は54.3%から64%に上昇した。上場から9年の間に、会社は累計で11億元を超える配当を実施している。2025年、会社はすでに前三四半期に対して毎10株に2元の配当を実施し、年間計画でさらに3元を配当し、合計2.48億元、配当率は70%を超えた。負債が上昇し、キャッシュフローが逼迫する中で、持続的に強化される配当政策は資金のバランスに対する市場の懸念を引き起こしている。金徽酒の業績の下落は孤立した例ではない。現在の白酒業界は増量競争からストックゲームに移行しており、茅台、五粮液などの全国的な名酒が急速に浸透する中で、地域の酒企業は「低価格帯の失地、高価格帯の攻撃が難しい」という二重の圧力に直面していると分析されている。金徽酒が直面している製品構造の転換の痛みや県外市場の開拓の乏しさは、業界の深刻な調整期における地域酒企業の共通の特徴を示している。
金徽酒25年の売上高と純利益の両方が減少 甘粛省外の販売代理店数が約100社減少
作者|郑皓元 実習生|王朝陽
主編|陳俊宏
「全国に展開する」と発表した西北地方の第二大白酒企業である金徽酒股份有限公司（603919.SH）は、最近2025年の年次報告を開示し、データによると、金徽酒は年間収益29.18億元を実現し、前年比で3.4%減少した；親会社の純利益は3.54億元で、前年比で8.7%減少した；非継続的な純利益は3.48億元で、前年比で10.36%減少した。これは金徽酒が2016年に上場して以来、初めて収益と純利益の同時減少が見られたものであり、年間業績目標を達成できなかったのは2年連続である。
分析によると、白酒業界が深刻な調整を行う中で、「西北の王」と呼ばれていたこの地域企業は、製品構造のアップグレードと低価格市場の失地、県外チャネルの大規模撤退、負債の急増と高配当の並行といった問題に直面している。
中高価格帯は低価格帯の崩壊を覆い隠せず
製品面で見ると、金徽酒の2025年の製品構造は引き続き最適化されている。300元以上の製品は7.09億元の収益を実現し、前年比で25.21%増加し、収入比率は25.5%に上昇した；100-300元のコア価格帯製品は15.32億元の収益を実現し、前年比で3.09%増加し、収入比率は55.2%である。100元以上の製品は合計で80%以上の酒類収益を貢献し、この割合は前年より約6ポイント上昇した。しかし、100元以下の製品のパフォーマンスは業績を引き下げる重要な変数となった。2025年、100元以下の製品の収益は前年比で36.88%急落し、5.36億元に達し、粗利率も3.01ポイント低下し、産量と販売量もそれぞれ前年比で18.75%と33.56%減少した。
100元以下の製品の失速は偶然ではない。金徽酒は財務報告書で、白酒業界の政策管理と業界の深刻な調整の影響を受けて、販売量の減少が収益の減少の主な要因であると説明している。注目すべきは、中高価格帯製品の合計28.3%の増加は、低価格市場の近37%の減少を相殺するには至らず、全体の収入が期待を下回ったことである。同時に、300元以上の製品のトン単価は前年比で9.0%減少しており、ある証券会社の研究報告書では、これは業界競争の激化と企業が貨物割引に投入を増やしたことに関連していると考えられており、さらにディーラーの利益空間を圧迫した。
製品構造の最適化は、費用投入の持続的な増加の代償として行われている。2025年、会社の販売費用は前年比で5.76%増加し、6.30億元に達し、管理費用は前年比で2.06%増加し、3.11億元になった。全体の期間費用率は2024年の30.62%から33.58%に上昇した。財務報告書によると、販売費用の増加は、消費者とのインタラクションを強化し、インターネットプラットフォームの流通を増加させるためであり、ブランドプロモーションおよび市場拡大費用が前年同期よりも増加したためである。収入が減少する中、費用の高騰は利益空間をさらに圧迫した。
注目すべきは、粗利率と純利率の動向に明らかな乖離が見られることである。2025年、会社の粗利率は63.17%に上昇し、前年比で2.25ポイント増加した。金徽酒は財務報告書で、これは主に包装材料の調達コストの低下と製品構造のアップグレードによるものであると述べている。しかし、純利率は前年比で0.91ポイント減少し、11.93%に達し、コスト管理と費用管理の不均衡を反映している。研究開発費は前年比で27.18%減少し、3958万元になった。財務報告書では、これは主に当期の研究開発プロジェクトが減少したためであるとされている。
四半期ごとのデータは、経営圧力の持続的な蓄積をさらに裏付けている。2025年第四四半期、会社の収益は前年比で11.57%減少し、6.13億元に達し、親会社の純利益は前年比で44.45%暴落し、3061万元になった。これは、年間の単四半期での最大の下落幅である。伝統的な白酒販売の繁忙期において、このようなパフォーマンスは特に惨憺たるものである。
県外チャネルの失血と負債の増加
チャネルの問題は、金徽酒の発展に対するもう一つの重要な障害となっている。財務報告書によると、酒類収益の約93%を占める伝統的なディーラーチャネルは、2025年に前年比で5.88%減少し、25.83億元に達した。これに対して、直販チャネルは前年比で4.36%増加し、インターネット販売チャネルは前年比で40.26%増加したが、後者2つの合計収入は8%に満たず、伝統的なチャネルの減少を相殺するには至らなかった。
ディーラーの隊伍の安定性は厳しい試練に直面している。2025年、県外のディーラーは91社純減（新規80社、減少171社）し、流出数は新規数の2倍を超えた。年末までに、会社のディーラーは941社に達し、報告期間中に119社が新規追加され、179社が減少した。その中で、減少したほとんどは県外のディーラーである。県内のディーラーは比較的安定しており、新規39社、減少8社で、期末の数は期初と変わらなかった。
財務報告書によると、2025年金徽酒の県内及び県外市場はそれぞれ21.1億元、6.7億元の収益を実現し、ディーラーの数はそれぞれ319社、622社であった。これを基に計算すると、県内の平均的なディーラーは約662.2万元の収益を実現しているのに対し、県外は106.92万元に過ぎず、単店の収入は県内の6分の1にも満たない。
チャネルが縮小しているにもかかわらず、終端での販売動向には悪化の兆しは見られない。2025年末、会社の契約負債は前年比で28.39%増加し、8.20億元に達し、ディーラーの支払い意欲は依然として強い。棚卸資産の回転率は前年比で18.3%減少したが、会社はディーラーに在庫圧力を転嫁することなく、在庫を移転していない。営業活動によるキャッシュフローの純額は前年比で13.95%減少し、4.80億元に達し、財務報告書では、これは主に営業収入の減少と原材料の調達支出の増加によるものであるとされている。
財務構造の面では、金徽酒の負債圧力が顕著に上昇している。「金徽百億エコスマート産業園第4期技術改造プロジェクト」などの生産能力の建設を進めるため、会社の有利子負債は2024年の3262.46万元から3.37億元に急増し、増加率は933.95%に達し、総負債は前年比で45.2%増加し、18.75億元に達した。在庫が総資産の37.9%を占める背景において、新たな生産能力が効果的に消化できなければ、在庫の減損リスクが悪化する可能性がある。
同時に、債務返済能力は持続的に低下している。流動比率は3年連続で低下し、2023年の2.66から2025年の1.89に減少した；在庫を除くと、速動比率はわずか0.66で、流動資産は流動負債の66%しかカバーできない；現金比率は1.01から0.61に低下し、短期的な債務返済能力は弱まっている。資産負債比率は3年以内に10ポイント以上上昇し、35.54%に達した。
負債の拡大とは対照的に、金徽酒の配当政策は持続的に強化されている。2022-2024年、会社の一株あたりの配当は0.30元から0.50元に引き上げられ、配当総額は1.52億元から2.48億元に増加し、配当が純利益に占める割合は54.3%から64%に上昇した。上場から9年の間に、会社は累計で11億元を超える配当を実施している。2025年、会社はすでに前三四半期に対して毎10株に2元の配当を実施し、年間計画でさらに3元を配当し、合計2.48億元、配当率は70%を超えた。負債が上昇し、キャッシュフローが逼迫する中で、持続的に強化される配当政策は資金のバランスに対する市場の懸念を引き起こしている。
金徽酒の業績の下落は孤立した例ではない。現在の白酒業界は増量競争からストックゲームに移行しており、茅台、五粮液などの全国的な名酒が急速に浸透する中で、地域の酒企業は「低価格帯の失地、高価格帯の攻撃が難しい」という二重の圧力に直面していると分析されている。金徽酒が直面している製品構造の転換の痛みや県外市場の開拓の乏しさは、業界の深刻な調整期における地域酒企業の共通の特徴を示している。