転換の難しい道（上）：「買い手に向かう」にはいくつの関門を突破すればいいのか？

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特別寄稿 王力凝 中経記者 夏欣 北京 上海報道

規制の面で積極的にリードし、業界のコンセンサスはすでに凝集している：富裕管理業界は売り手から買い手への深い転換が必要である。各大機関の近年の年次報告書、戦略計画、対外広報文書を開くと、「顧客中心」「受託責任の堅持」「長期的な伴走」「買い手への転換」……似たような表現が頻繁に現れる。一見したところ、買い手の投資顧問の旗は、ますます多くの機関によって高く掲げられている。

しかし、旗の下には、別の景色が広がっている。機関の一線の投資顧問の日常業務は、依然として製品販売を軸に運営されている：話題のファンドが新たに登場したら、すぐに顧客に提案する；市場の動きが変化すると、まずはどうやってポートフォリオを調整して取引を成立させるかを考える；年末の販売圧力が下に伝わり、顧問料は手数料よりも実際的ではなくなる……

明らかに、政策のコンセンサスと現実の実行の間には、道のりはまだ長く、困難である。もちろん、困難は特定の機関の問題ではなく、富裕管理業界全体が転換の道で直面している普遍的な遭遇である。買い手の投資顧問の論理は複雑ではない：顧客の立場に立ち、資産配分を核心に、長期的な伴走を方法とし、顧客の真の得られ感を目標とする。しかし、一見明確なこの道が機関内部に入ると、すぐに分岐し、迂回し、泥沼にはまる。

転換は果たしてどこでつまずいているのか？《中国経営報》の記者が複数の証券会社、公募、第三者の富裕管理機関にインタビューした結果、三重の障害からなる困境の図が次第に明確になった：売り手と買い手の二つのビジネスロジックの根本的な対立、投資顧問の人材不足と専門能力のシステム的断層、従来の成功パスへの根深い執着が、買い手の投資顧問の転換の前に立ちはだかる障壁を形成している。これらの困境を理解することは、買い手の投資顧問の転換の難しさを把握する前提である。

ビジネスロジックの根本的対立

かつては、売り手モデルの下で、投資機関の収入ロジックは明確だった：製品が売れれば、手数料がその期に実現され、顧客のその後の投資体験は機関の収入と直接的な関係がない。このモデルは多年にわたり運営され、自ら一貫した評価システム、インセンティブメカニズム、製品ロジックを形成してきた。

しかし、買い手の投資顧問の要求は全く異なる：収入は顧客資産の長期的な保有と増加に結びついており、初期投資は大きく、リターンの周期は長い。リターンは資産管理規模が相応のボリュームに達したときに実現される。

これは、売り手の投資顧問が一般的に短期的な規模と当期利益を重視する一方で、買い手の投資顧問の根底にあるロジックは顧客の利益第一、長期的なリターン優先であることを意味する——二つの根底にあるロジックは根本的な価値の裂け目が存在する。

「売り手モデルのビジネスロジックと買い手モデルの価値指向の適合問題は、機関が買い手の投資顧問に転換する際の核心的矛盾です。」中信証券の関連責任者はこう考え、売り手モデルは製品提供と取引サービスに焦点を当て、一部の顧客の即時取引と単品設定のニーズに合致しているため、証券会社の富裕管理業務の重要な構成要素である；買い手モデルは顧客のリスクとリターンの特性を特定し、マッチングすることを核心に、多様な配置ソリューションと全ライフサイクルサービスに焦点を当てている。二者の核心的な要求は異なり、サービスの客群とシーンには各々の重点がある。大手機関は制度的突破の資源的条件と組織能力を持っているかもしれないが、大量の中小機関にとっては、模倣の難易度は軽視できない。

盈米基金の董事長である肖雯は、記者のインタビューに対して、買い手の投資顧問業務の特徴は「前高後低、前低後高の投資」であり、根底にあるロジックは「顧客の利益第一、長期的なリターン優先」であると述べた。しかし、ライセンスを持つ金融機関の株式構造、経営陣の評価、経営目標は一般的に短期的な規模と当期利益に固定されており、二つの根底的な価値は根本的に矛盾している。

「かつて機関の収益は主に取引手数料と製品の代理販売手数料から来ており、この収益ロジックは機関の評価インセンティブシステムに深く埋め込まれている。」上海秩汇科技の創業者、董事長兼CEOの徐海寧はこう述べ、買い手モデルの下で収入源は根本的に変化し、顧問料と資産管理料がコアになった。二つのビジネスロジックは駆動の方向性において本質的に対立しており——売り手モデルは機関に多く売り、速く売ることを奨励し、買い手モデルは顧客資産の長期的な増加を最優先することを要求する。旧体制の制約の下にいるため、投資顧問の人員が買い手サービスを展開する内的な動機は根本的に抑制され、それによって転換の最も深い制度的障害が構成される。

この矛盾は評価メカニズムにおいても同様に露呈している。

徐海寧は、現在ほとんどの機関の核心業績指標は依然として「販売規模」「手数料収入」といった売り手の次元に重きを置いており、買い手の指標の重みは明らかに低いと指摘する；同時に、評価周期の短期化傾向も、買い手の投資顧問のサービス特性と一致し難い。「経営陣の任期は通常三年で、経営評価は一年単位で行われ、買い手の投資顧問が強調する顧客の長期的な伴走と価値の蓄積は、通常、より長い時間周期を要するため、十分に現れるには時間がかかる。両者の間のずれは、評価設計の段階から転換の制度的な抵抗を形成する。」徐海寧はこう述べた。

過去には、投資機関の評価メカニズムにおいて、機関の取締役会、株主総会は経営層の評価を長年にわたり年度収益、利益成長率、短期AUM規模を中心としたハード指標に依存しており、経営陣の報酬レベル、任免の決定、さらには昇進の通路は、すべて短期業績と高度に結びついていた。

かつての売り手モデルの収益ロジックは明確だった：製品が売れれば、手数料がその期に実現され、機関の収入は取引が完了した瞬間に確定し、顧客のその後の投資体験は機関の収入と直接的な関係がない。このモデルは多年にわたり運営され、成熟した評価システム、インセンティブメカニズム、製品ロジックを形成し、その過程で巨大な既得権益集団を育成した——機関の上層部から一線のファイナンシャルプランナーまで、売り手のロジックの下で成功を収めたすべての人々は、無意識のうちにこのロジックの擁護者となっている。

肖雯は、買い手の投資顧問は顧客の保有量、アカウントの実際の収益、平均保有期間、持続可能な投資顧問料収入を核心評価として要求し、これらの指標は周期が長く、効果が遅いため、管理層が追求する当期の経営目標と一致しない。この矛盾により、投資顧問業界には一般的に「ダブルトラック評価」が現れる：名目上は買い手の指標を加えたが、実際には依然として販売指標を分配の基準としており、投資顧問チームは「口では転換しているが、行動は転換していない」、評価は実際に買い手本位に切り替わることができない。

北京大学の博雅特聘教授である田轩は、評価の重みが四半期または年度の規模の成長と手数料収入に過度に偏ると、投資顧問は実際に顧客の短期的な収益期待に応じて頻繁にポートフォリオを調整せざるを得ず、資産の長期的な配置ロジックに従うことができなくなる。このような評価の指向の下で、「正しく行う」と「良い成果を上げる」という基準は、買い手の投資顧問が要求する「顧客中心」との指向とは一致しない。

この矛盾は、投資機関の製品体系の構築にも同様に存在する。

証券会社や公募などの機関内部には、資産管理や公募などの複数の独立した利益単位が設けられ、企業の部門分離、利益中心メカニズムの下で、製品選定は内部製品の誘導や高手数料製品の販売を優先し、各業務セグメントの短期的な業績を達成することに注力している；一方、買い手の投資顧問は製品体系を全市場から最適化し、利益の結びつきを排除し、顧客のリスクとリターンの適合を唯一の基準とすることを要求している。組織構造がもたらす内部の利益壁が、機関が真に独立した買い手製品の棚を構築することを妨げ、製品体系は常に売り手の販売のパス依存から逃れることができない。

北京大学の博雅特聘教授である劉玉珍は、これは「製品体系の中立性の欠如」であると考えており、伝統的な売り手機関は自社または関連企業が管理する製品を優先的に推薦する傾向があり、手数料の高い、マーケットでの熱度の高い製品を中心に据えた棚を持っている。しかし、買い手の投資顧問の基本的な要求は、顧客のニーズに基づいて全市場から最適なツールを選定し、顧客のリスクとリターンの適合を唯一の基準とすることであり、これは売り手の製品ロジックと直接的に対立する。実際の運用において、一部の機関は名目上は買い手の投資顧問と称しながらも、依然として売り手志向の製品販売ロジックを採用しており、このため転換は「名ばかり」となっている。

「転換の核心的な矛盾はビジネスや技術にはなく、組織構造と評価メカニズムによって決定される根底の利益分配にあり、この基盤を変えなければ、買い手の投資顧問の転換は表面的なものに留まる。」肖雯はこうまとめている。

人材不足と能力の断層

利益構造の面で転換を推進するコンセンサスが形成されても、実行の面で機関が直面しているのは、同様に厄介な障害である：人材のシステム的な能力の欠如であり、これはすべてのボトルネックの中で最も時間がかかり、最も短期間で成就するのが難しい部分である。

買い手の投資顧問が投資顧問スタッフに求める能力は、従来の販売型ファイナンシャルプランナーとは本質的に異なる。後者の核心スキルは製品提案と顧客関係の維持である；しかし、買い手の投資顧問は資産配分とポートフォリオ管理を理解し、顧客の財務目標、リスク嗜好、行動心理を深く理解し、税務計画、法的構造、年金計画などの複合的な知識を備えていることが求められる。旧来のモデルの下では、業界は過去十年以上、売り手ロジックの下での販売人材を集中的に生産してきたが、今必要なのは、かつてほとんど規模化されて育成されていない新型の従業者である。

田轩は、買い手の投資顧問モデルの下で、投資顧問の核心的な職務が「製品販売」から「顧客全ライフサイクルの富管理」に転換するが、現在の多くの投資顧問は依然として単一の知識のレベルに留まり、システム的なトレーニングと実践が不足していると考えている。

中信証券の関連人士も、投資顧問業界には全次元の配置能力を兼ね備えた人材が依然として不足していることを認めており、資産配分の専門的な素養はシステム的に育成する必要があり、短期間での導入やトレーニングで補完することは難しい。

現在の買い手の投資顧問人材の欠如問題について、肖雯も、国内で投資研究、取引能力、顧客サービス能力を同時に持つ複合型人材が相対的に不足しており、短期間で補うことが難しいと考えている。

「より深い問題は、現有の従業者のほとんどがすでに売り手ロジックの下で安定した行動の慣性を形成していることである。伝統的機関の一線のファイナンシャルプランナーは、販売量の評価、規模の拡大、初回ファンドの販売という思考方式に慣れており、短期的な高手数料を放棄して長期的な投資顧問料に転換するには、合理的な過渡メカニズムがなければチームの協力の意欲自体が難題である。」肖雯はこう述べた。だからこそ、投資顧問チームの能力の転換は、評価インセンティブメカニズムの再構築を前提としなければならない。もし評価指標が依然として売り手ロジックを主とするなら、投資顧問が買い手の能力を持っていても、積極的に買い手サービスを展開する動機が欠けることになる。

現在の投資顧問の人材と能力の断層について、徐海寧は「マラソン」の直感的な例えを用いた：普段月に十分な走行距離を蓄積しなければ、競技場に上がったときには筋肉の記憶がなく、呼吸、力の入れ方、体力の配分が分からない。「投資顧問は買い手の投資顧問サービスの核心的な担い手であり、すべての転換は最終的に投資顧問を通じてクライアントに落とし込まれる。投資顧問チームの能力の転換は、転換成功の基盤であり、買い手の投資顧問の育成は一日では成し遂げられず、長期的な理論的トレーニング、実践演習、および実戦の蓄積が必要である。」徐海寧は説明した。

徐海寧は、たとえ理論的なトレーニングを終えたとしても、仕事に戻ったときに適切な作業台がなく、標準化されたサービスプロセスがなく、実際の実戦のシーンがなければ、投資顧問は学んだことを真に活用することはできないと考えている。「現実の中の‘本本族’のように、運転免許を取得しても車を運転することができないのは、車がないからだ。」

既存顧客側にも、深刻な適合の課題が存在する。長年にわたり、投資者は売り手モデルの環境下で「追随して買い、高値で売る」という行動の慣性を形成し、「規模やサービスに基づく顧問料を取る」買い手モデルには本能的な抵抗を示している。

劉玉珍は、長年にわたり、国内の投資者は一般的に「追随して買い、高値で売る」という操作の慣性を形成し、「長期的保有」「目標指向」といった買い手の投資顧問の理念に対する認識と認同が不足していると指摘した。より現実的な問題は、顧客が「規模に基づいてサービス料を取る」買い手の投資顧問モデルに対して明らかな抵抗を示していることである。

「ほとんどの投資家の既存の認知フレームの中で、伝統的な製品販売は追加の費用を必要とせず、ファンドの購入自体がサービスの全てである；しかし、買い手の投資顧問が顧問料を取ることは、新たなコストと見なされ、その背後にある長期的な価値は市場で広く認識されていない。」劉玉珍はこう述べた。

その理由は、伝統的な製品販売モデルが顧客の認知の中で「無料」とされているのに対し、買い手の投資顧問が求める有料サービスのロジックは、顧客に一度の認知レベルの再構築を完了させる必要があるからである。

田轩は、既存顧客は長期にわたり収益の期待が硬直し、製品依存の慣性を形成しているため、買い手の投資顧問サービスの適合の難しさが著しく増すと考えている。これは、技術的手段で置き換えることもできず、短期間で成し遂げることも難しい作業である。したがって、既存顧客の心の改造はシステムで解決できるものではなく、専門の投資顧問が長期的に教育とともに寄り添う必要があり、これ自体が非常に人力と時間を消費する工程である。

上海交通大学上海高等金融学院の教授である呉飛は、現在の最も難しい突破口は「顧客の認識と信頼の再構築」であると考えている。なぜなら、仮に機関が内部のメカニズムと技術的問題を解決したとしても、顧客が理解せず、受け入れず、支払わない限り、転換は持続可能なビジネス基盤を欠くことになるからである。これは全社会的な金融リテラシーの向上と長期主義文化の育成が必要である。

技術の面でも、遅れが明らかである。現在のシステムはほとんどが販売志向で設計されており、買い手の投資顧問が必要とする顧客の目標追跡、リスクエクスポージャーの動的警告、ポートフォリオの再バランス提案、個別レポート生成などの機能を効果的にサポートすることができない。

肖雯は、現在の業界の一般的な状態は、一線の投資顧問が個人の経験に高度に依存し、作業プロセスが断片化され、操作が手作業化され、サービスの出力が標準化されていないと述べ、これによりサービスの質の安定性が保証されず、規模的な普及サービスの供給も実現できないと指摘した。買い手の投資顧問モデルには、「投資研究決定—ポートフォリオ構築—リスク監視—顧客の伴走」の全プロセスをカバーするデジタルプラットフォームが必要であり、これはほとんどの機関でゼロからの構築プロジェクトとなる。

人材、ツール、シーンの三者は相互に依存しているが、現在の買い手の投資顧問市場では、三者の関係が高度に緊張している。ツールがなければ、能力のある投資顧問も効率的にサービスを提供できず；シーンがなければ、トレーニングされた人材はすぐに流出し；人材がなければ、どんなに良いツールも無駄になる。このような状態は、買い手の投資顧問の能力構築を「鶏が先か卵が先か」のジレンマにはめ込む。

旧パス依存からの脱却が難しい

利益構造の裂け目、実行能力の断層の背後には、投資機関が直面しているより深刻な、量的に評価できず、変更できない困難があり、これが買い手の投資顧問の転換の最も揺るがしがたい障壁を構成している。

資産管理機関は多年的な売り手モデルの運営の下で成功のパスを蓄積しており、組織内のメンバーは、高管から一線の投資顧問、製品部門からコンプライアンスチームまで、旧来の成功のパスに対する本能的な執着を持っている。機関全体で根本的な変革に対する容認度は極めて限られている。

田轩は、これは難しく取り除くことができない「組織的な心の慣性」であると考え、買い手への転換は管理層から一線に至るまで「販売が王」である基因を徹底的に排除し、「サービスが本」である長期主義の文化を築き、転換期の収入の「痛み」を甘受することを求めている。長期的にコミッションに依存している機関にとっては、これは自己否定の革命を意味し、その抵抗の大きさは想像に難くない。

一線のスタッフの中には、このパス依存がより具体的に、かつ干渉が難しい形で現れる。

「多くの伝統的機関の一線のファイナンシャルプランナーは、長期にわたり販売量の評価、規模の拡大、首発ファンドの販売などの方法で報酬を得ることに慣れており、投資顧問に転換した後も、‘売り手の販売’という思考慣性を根絶することが難しい。」肖雯はこう述べ、この現象は業界全体に普遍的に存在する矛盾である。

「短期的な高手数料を放棄して、長期的な投資顧問料に転換することは、収入源と仕事の方法の両方を再構築することである。合理的な過渡メカニズムがなければ、チームは本当に協力することが難しい。」肖雯はこの問題の核心は、投資顧問が買い手の理念を認めるかどうかではなく、認識と行動の間に巨大な乖離が存在することであると述べる。

したがって、投資機関の外部から見ると、買い手の投資顧問への転換の旗はすでに掲げられている；しかし、日常的な顧客接触や製品提案の中では、売り手の販売のロジックが依然として微細で具体的な決定を駆動している。

ある従業者は、この現象の深層的な根源は、個人のインセンティブ構造がまだ真に再構築されていないことにあると考えている。評価指標が依然として販売規模や手数料収入を主とし、月次や四半期の業績プレッシャーが実際に投資顧問の肩に重くのしかかる限り、合理的な選択肢は一つだけである。買い手のスローガンの下で、売り手の軌道を進み続けることだ。「転換」はこのように表面的な言葉の更新に過ぎず、実質的な行動の変革ではなくなってしまった。

劉玉珍は、伝統的な投資顧問モデルがもたらす既存の成功体験や既得権益が、組織が転換に直面する際に巨大的な内外の抵抗を生じさせると率直に述べている。たとえ上層管理者が戦略的な定力を持っていたとしても、一線の実行層の利益の慣性が改革を実現することが難しいことが多いと指摘されている。

インタビューを受けた人々は、投資機関の組織内での高層の意志と基層の実行との間の伝達が失効しているのは、下位者の意図的な対抗からではなく、より基本的な事実に起因していると考えている：販売指標を中心としたインセンティブメカニズムの下では、買い手のロジックに合った行動を取ることは、現行のルールの枠内で自らの利益を損なうことを意味する。

インセンティブメカニズムを再構築しない限り、このような行動の普遍的な発生自体が常識に反する。

劉玉珍は、転換がまず直面するのは短期的な収入の圧力と市場シェアの低下リスクであると考えており、これが一部の機関が買い手の投資顧問に転換する中で反復横跳びをする原因となる——市場の状況が良いときは、買い手モデルを探求する余裕があるが、一旦市場が揺らぎや短期的な業績プレッシャーに直面すると、すぐに売り手志向の行動モデルに戻り、迅速な手数料収入で穴埋めをする。このような「風向きの転換、逆風の後退」の揺れ動き状態は、転換がいつでもリセットされるリスクに直面する。

そして、資産管理業界の手数料削減改革が進行する中で、この計算の緊迫感はさらに高まっている。複数の受訪者は、売り手モデルの存続のための製品販売手数料と管理費の分配の余地がシステム的に圧縮されているが、買い手モデルの収益の代替はまだ時間がかかることを認めている。この収入の「空白期間」は、財務状況が本来厳しい中小機関にとって、リアルな生死の危機である。すでに圧力を受けている投資機関にとって、「短期的に生き延びる」ことと「長期的に大きく正しい」ことの困難を解決することは容易ではない。

コンプライアンスと内部統制のレベルでも、このパス依存は深刻な制度的な欠陥を残している。

田轩は、投資機関の現在のコンプライアンスシステムは大抵「製品販売のコンプライアンス」の設計に基づいており、ファンド販売、情報開示、適合性管理などの伝統的なシーンをカバーしている。しかし、買い手の投資顧問モデルから生じる新たなサービス行為——持続的なポートフォリオの調整、顧客ライフサイクルに基づく資産の再バランス、行動金融の干渉提案、目標進捗の長期追跡は、現行のコンプライアンスフレームワークの下では境界が不明確で、基準が不明である。コンプライアンスシステムは買い手の投資顧問サービスに対する紛争解決メカニズムと賠償メカニズムを欠いており、一旦サービスの紛争が発生すると、機関は法律リスクにさらされやすくなる。

北京師範大学経済と工商管理学院の副院長である胡聪慧は、買い手の投資顧問の能力の転換と文化の再構築は利益の再配分を含み、短期的には最大の抵抗があり、最もパス依存の特徴を持っていると述べている。旧来のモデルが依然として目に見えるリターンを生み出し続けるため、それを打破するコストは非常に重い。

ビジネスロジックの裂け目、能力体系の断層、旧来のモデルの依存慣性、これらは投資機関が買い手に転換する道に立ちはだかる障壁であり、それぞれがリアルな重みを持ち、越えるためにはリアルな代価が必要である。機関の前には、近道のない長い道が待ち受けている。