AI・DTC事業拡大は売掛金圧力を強めているのか？業界の液体乳販売が一般的に厳しい状況にある中、新乳業は利益と売上の双方を伸ばす年度成績を示した。3月22日夜、新乳業は業績公告を発表し、昨年の営業収入は1123.3億元（約1兆1230億円）、前年比5.33％増、純利益は7.31億元（約73億円）、前年比35.98％増となった。好調な業績の裏側には、新乳業の売掛金過多や商誉減損の懸念もあり、今後の成長に不安を残している。決算発表後、3月23日の終値で株価は4.6％下落し、17.85元/株となった。時価総額は153.63億元。売上高は5.33％増新乳業が発表した2025年の年度報告によると、売上高と純利益の双方が増加しており、この成績は同時期に公開された乳製品企業の財務報告の中でも唯一のものだ。報告期間内の売上高が前年比5.33％増となった主な要因は、「鮮立方戦略」と「鮮価値」を核とした商品戦略に集中したことにある。財務報告によると、新乳業は引き続き「新酸双強」カテゴリーの発展戦略を堅持し、商品革新を強化した。低温鮮奶と低温酸奶はともに二桁成長を達成し、高級鮮奶や「今日鮮奶铺」も二桁増を記録した。特色酸奶は前年比30％超の成長を見せ、機能性酸奶ブランド「活润」シリーズは、コストパフォーマンス、代替食、無蔗糖の消費トレンドに合わせて絶えず進化・革新を続けている。朝日唯品からは多くのヒット商品が上市され、高速成長を促している。新商品は売上比率が5年連続で二桁を維持し、新商品効率も最適化されており、企業の業績安定に寄与している。カドカウの調査によると、乳製品の消費は一般的な栄養補給から、シーンや機能、感情に基づく細分化・個別化の選択段階へと進んでいる。液体乳の年間総販売量は圧力を受けているが、需要の多様化により、細分化された市場では構造的な成長の傾向も見られる。一方、基本的な白乳のカテゴリーは成長が鈍化しているが、新しい消費トレンドに合った細分化カテゴリーは好調だ。低温鮮奶は「より新鮮で栄養価が高い」という認識により良好な成長を維持し、乳鉄蛋白やプロバイオティクスを含む機能性乳品は、「健康＋免疫力」への関心から高い支持を得ている。さらに、レジャーや自己満足を満たす特色酸奶やスイーツ化乳品、軽乳酪なども新たな成長点となっている。北京商報の記者が注目したところ、報告期間中に新乳業のマーケティング費用は増加し、2025年度の販売費用は約18.1億元（約180億円）、前年比9.05％増となった。そのうち、広告宣伝費は3.16億元（約31億円）、前年比30.08％増で、販売費用に占める比率は2024年の14.65％から17.47％に上昇している。これについて、新乳業は「ブランド構築と市場のブランド認知度向上のために、広告宣伝投資を増やした」と述べている。DTC事業の拡大を加速「新鮮」戦略の指針の下、ここ2年ほど、新乳業はDTC（Direct to Consumer：直接消費者へ）事業を成長の核と位置付けている。報告期間中、新乳業はDTC事業の拡大において「多点展開」の状況を示した。例えば、迅速に組織を構築し、基地や都市群をカバーする「閃電倉（ライトニング倉庫）」を通じて即時小売事業は高速成長を遂げた。会員店やスナック割引など異なるチャネルの運営能力を強化し、茶飲料や飲食チャネルとの連携も深め、新興チャネルの成長を牽引している。新たな地域展開は、「都市群」戦略に沿い、チャネル構造の最適化やブランド投資の集中、主要カテゴリーの突破を通じて、都市群市場での販売額を伸ばしている。DTC事業推進とともに、従来の代理店チャネルの最適化も進めている。報告期間中、代理店の純減は383社にのぼり、地域別では華東が266社、華北が91社、西北が16社、中部が107社、その他地域は13社の減少となった。地域別の売上を見ると、西南、西北はほぼ横ばい、華北は0.5％減少、唯一華東だけが14.95％増加した。新乳業は「報告期間中、華北の代理店数は31.6％減少した。これは、低生産性・貢献不足の代理店を整理し、チャネルの健全性を高めるため」と説明している。「新乳業は従来の代理店やスーパーマーケットチャネルへの投資を控え、オンライン、プライベートドメイン、即時小売、コミュニティなど新たなプラットフォームへの投入を増やし、販売のフラット化を推進している。さらに、商品革新とデジタルマーケティング体系を通じて、直接消費者にアプローチしている」と、乳業の上級アナリスト宋亮は述べる。「中規模企業の新乳業にとっては、コミュニティ小売を積極的に推進し、オンラインとオフラインを融合させる戦略が適している。流量を獲得した後にオフラインに還元するモデルだが、大手乳業の伊利や蒙牛には適さない」とも指摘している。売掛金と商誉リスクの懸念決算と同時に、新乳業は全株主に対し、10株につき3.8元の現金配当（税引き後）を行うと発表した。株式の分割や資本増強は行わない。好調な業績と高配当の一方で、売掛金の増加や商誉のリスクも明らかになっている。宋亮は、「新乳業のDTC推進には短期的に売掛金の急増リスクが伴う。従来は代理店の現金決済が中心だったが、直販により決済期間が長くなるため、キャッシュフローが逼迫する可能性がある」と指摘する。財務報告によると、2025年度の売掛金は6.71億元（約67億円）に達し、純利益に対する比率は91.76％にのぼる。上位5顧客の売掛金合計は売掛金総額の38.52％を占める。香頌資本の執行取締役沈萌は、「消費財の売掛金比率が高いのは、販売店の滞留在庫や資金回転の遅れを示す可能性がある。流動性の問題も考えられるが、一般的にはそこまで広範囲に見られる状況ではない」と述べる。さらに注目すべきは、商誉の帳簿価値が10.1億元（約101億円）と総資産の11％超を占めている点だ。監査機関はこれを「重要な監査事項」とし、潜在的な減損リスクを指摘している。KPMGの年度監査報告によると、新乳業は2020年7月1日に寰美乳業を買収し、その商誉は合計8.31億元（約83億円）にのぼる。買収時に識別された商標（価値）は2.79億元（約28億円）で、経営陣は償却期間の短い、無期限に使用可能な商標権を無形資産とみなしている。寰美乳業は、主に寧夏、甘粛、陝西、河南などで乳製品を製造・販売している企業で、2025年の売上高は17.18億元（約172億円）、純利益は4.42億元（約44億円）を達成している。2024年末には、新乳業は子会社の重慶瀚虹の商誉減損テストを適時実施しなかったため、2023年の半期報告の情報が不完全・不正確とされ、四川省証監局から警告書を受けている。内部統制の遅れも依然として懸念材料だ。沈萌は、「商誉は多くの場合、買収時のプレミアムによって生じる。商誉の価値は、買収対象の収益能力の変化に伴い変動し、収益性が著しく低下し、短期的に回復不能な場合、買収時のプレミアムによる商誉は過大評価となり、減損の必要がある」と述べている。売掛金や商誉リスクなどの問題について、北京商報の記者はメールで新乳業に取材を申し入れたが、投稿時点では回答を得ていない。
利益が逆風の中で二重に増加、新乳業の「新鮮」戦略には潜む懸念
AI・DTC事業拡大は売掛金圧力を強めているのか？
業界の液体乳販売が一般的に厳しい状況にある中、新乳業は利益と売上の双方を伸ばす年度成績を示した。3月22日夜、新乳業は業績公告を発表し、昨年の営業収入は1123.3億元（約1兆1230億円）、前年比5.33％増、純利益は7.31億元（約73億円）、前年比35.98％増となった。好調な業績の裏側には、新乳業の売掛金過多や商誉減損の懸念もあり、今後の成長に不安を残している。決算発表後、3月23日の終値で株価は4.6％下落し、17.85元/株となった。時価総額は153.63億元。
売上高は5.33％増
新乳業が発表した2025年の年度報告によると、売上高と純利益の双方が増加しており、この成績は同時期に公開された乳製品企業の財務報告の中でも唯一のものだ。
報告期間内の売上高が前年比5.33％増となった主な要因は、「鮮立方戦略」と「鮮価値」を核とした商品戦略に集中したことにある。財務報告によると、新乳業は引き続き「新酸双強」カテゴリーの発展戦略を堅持し、商品革新を強化した。低温鮮奶と低温酸奶はともに二桁成長を達成し、高級鮮奶や「今日鮮奶铺」も二桁増を記録した。特色酸奶は前年比30％超の成長を見せ、機能性酸奶ブランド「活润」シリーズは、コストパフォーマンス、代替食、無蔗糖の消費トレンドに合わせて絶えず進化・革新を続けている。朝日唯品からは多くのヒット商品が上市され、高速成長を促している。新商品は売上比率が5年連続で二桁を維持し、新商品効率も最適化されており、企業の業績安定に寄与している。
カドカウの調査によると、乳製品の消費は一般的な栄養補給から、シーンや機能、感情に基づく細分化・個別化の選択段階へと進んでいる。液体乳の年間総販売量は圧力を受けているが、需要の多様化により、細分化された市場では構造的な成長の傾向も見られる。一方、基本的な白乳のカテゴリーは成長が鈍化しているが、新しい消費トレンドに合った細分化カテゴリーは好調だ。低温鮮奶は「より新鮮で栄養価が高い」という認識により良好な成長を維持し、乳鉄蛋白やプロバイオティクスを含む機能性乳品は、「健康＋免疫力」への関心から高い支持を得ている。さらに、レジャーや自己満足を満たす特色酸奶やスイーツ化乳品、軽乳酪なども新たな成長点となっている。
北京商報の記者が注目したところ、報告期間中に新乳業のマーケティング費用は増加し、2025年度の販売費用は約18.1億元（約180億円）、前年比9.05％増となった。そのうち、広告宣伝費は3.16億元（約31億円）、前年比30.08％増で、販売費用に占める比率は2024年の14.65％から17.47％に上昇している。これについて、新乳業は「ブランド構築と市場のブランド認知度向上のために、広告宣伝投資を増やした」と述べている。
DTC事業の拡大を加速
「新鮮」戦略の指針の下、ここ2年ほど、新乳業はDTC（Direct to Consumer：直接消費者へ）事業を成長の核と位置付けている。
報告期間中、新乳業はDTC事業の拡大において「多点展開」の状況を示した。例えば、迅速に組織を構築し、基地や都市群をカバーする「閃電倉（ライトニング倉庫）」を通じて即時小売事業は高速成長を遂げた。会員店やスナック割引など異なるチャネルの運営能力を強化し、茶飲料や飲食チャネルとの連携も深め、新興チャネルの成長を牽引している。新たな地域展開は、「都市群」戦略に沿い、チャネル構造の最適化やブランド投資の集中、主要カテゴリーの突破を通じて、都市群市場での販売額を伸ばしている。
DTC事業推進とともに、従来の代理店チャネルの最適化も進めている。報告期間中、代理店の純減は383社にのぼり、地域別では華東が266社、華北が91社、西北が16社、中部が107社、その他地域は13社の減少となった。地域別の売上を見ると、西南、西北はほぼ横ばい、華北は0.5％減少、唯一華東だけが14.95％増加した。新乳業は「報告期間中、華北の代理店数は31.6％減少した。これは、低生産性・貢献不足の代理店を整理し、チャネルの健全性を高めるため」と説明している。
「新乳業は従来の代理店やスーパーマーケットチャネルへの投資を控え、オンライン、プライベートドメイン、即時小売、コミュニティなど新たなプラットフォームへの投入を増やし、販売のフラット化を推進している。さらに、商品革新とデジタルマーケティング体系を通じて、直接消費者にアプローチしている」と、乳業の上級アナリスト宋亮は述べる。「中規模企業の新乳業にとっては、コミュニティ小売を積極的に推進し、オンラインとオフラインを融合させる戦略が適している。流量を獲得した後にオフラインに還元するモデルだが、大手乳業の伊利や蒙牛には適さない」とも指摘している。
売掛金と商誉リスクの懸念
決算と同時に、新乳業は全株主に対し、10株につき3.8元の現金配当（税引き後）を行うと発表した。株式の分割や資本増強は行わない。好調な業績と高配当の一方で、売掛金の増加や商誉のリスクも明らかになっている。
宋亮は、「新乳業のDTC推進には短期的に売掛金の急増リスクが伴う。従来は代理店の現金決済が中心だったが、直販により決済期間が長くなるため、キャッシュフローが逼迫する可能性がある」と指摘する。
財務報告によると、2025年度の売掛金は6.71億元（約67億円）に達し、純利益に対する比率は91.76％にのぼる。上位5顧客の売掛金合計は売掛金総額の38.52％を占める。
香頌資本の執行取締役沈萌は、「消費財の売掛金比率が高いのは、販売店の滞留在庫や資金回転の遅れを示す可能性がある。流動性の問題も考えられるが、一般的にはそこまで広範囲に見られる状況ではない」と述べる。
さらに注目すべきは、商誉の帳簿価値が10.1億元（約101億円）と総資産の11％超を占めている点だ。監査機関はこれを「重要な監査事項」とし、潜在的な減損リスクを指摘している。KPMGの年度監査報告によると、新乳業は2020年7月1日に寰美乳業を買収し、その商誉は合計8.31億元（約83億円）にのぼる。買収時に識別された商標（価値）は2.79億元（約28億円）で、経営陣は償却期間の短い、無期限に使用可能な商標権を無形資産とみなしている。寰美乳業は、主に寧夏、甘粛、陝西、河南などで乳製品を製造・販売している企業で、2025年の売上高は17.18億元（約172億円）、純利益は4.42億元（約44億円）を達成している。
2024年末には、新乳業は子会社の重慶瀚虹の商誉減損テストを適時実施しなかったため、2023年の半期報告の情報が不完全・不正確とされ、四川省証監局から警告書を受けている。内部統制の遅れも依然として懸念材料だ。
沈萌は、「商誉は多くの場合、買収時のプレミアムによって生じる。商誉の価値は、買収対象の収益能力の変化に伴い変動し、収益性が著しく低下し、短期的に回復不能な場合、買収時のプレミアムによる商誉は過大評価となり、減損の必要がある」と述べている。
売掛金や商誉リスクなどの問題について、北京商報の記者はメールで新乳業に取材を申し入れたが、投稿時点では回答を得ていない。