【悠哉油斋】Bull Market Oil & Grease Concentrated Trading & Macro Expectations Deteriorate, Oil & Fat Surge and Pullback

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出典：CFC商品戦略研究

著者 | 中信建投期貨 研究開発部 石麗紅

本レポート完成日 | 2026年3月22日

中東紛争により原油価格が急騰し、バイオディーゼルの商業的混合利益が著しく改善され、過去2週間はパーム油を中心とした油脂価格が大幅に上昇しました。それだけでなく、先週末にインドネシア大統領が閣議で、パーム油などの戦略資源はまず国内需要を優先し、その後輸出すべきだと指示したことで、市場はインドネシアの輸出引き締め懸念を抱き、これが月曜日にパーム油の05月限が1万の節目を突破する要因となりました。一方、米国大豆油はバイオディーゼル混合政策の遅れにより大きく下落し、インドネシアも輸出調整の追加措置を見せていません。インフレ期待の高まりと世界的な金融政策の引き締め観測の共振により、今週後半には油脂価格は高値から大きく調整し、一定のピーク形成の兆候を示しています。

1. 生柴の商業的混合拡大には制約があり、混合政策の調整は遅い

ホルムズ海峡は事実上封鎖されており、中東の戦火は軍事目標からエネルギーインフラへと拡大しています。中東のエネルギー供給は長期的に断たれるリスクが高まり、これが今週の原油価格の上昇を促しています。しかし、油脂価格の大幅な上昇に伴い、市場は商業的な混合拡大のボトルネックを徐々に認識し始めています。これは、バイオディーゼルの遊休能力の多寡、原料供給状況、混合利益の維持期間と密接に関係しています。現在の油価は依然として良好な生柴混合利益を支えていますし、現状の中東情勢下で高油価が一定期間維持されると予想されていますが、遊休能力の不足や一次生柴原料のメタノール供給問題が、生柴の生産量と商業的混合量の拡大を制約しています。

2022年6月から12月にかけても、生柴の商業的混合利益のウィンドウは一時的に開きました。当時、インドネシアと米国の大幅増産により、世界の生柴生産量は300万トン超増加しましたが、今年の商業的混合による油脂需要の増加はそれほど多くないと予想しています。近年、米国とインドネシアの政策による混合の大幅増加は、遊休生柴能力を減少させ、商業的混合の増加を制約しています。2022年にインドネシアはB30を実施し、対応する生柴の能力利用率は約60％にとどまりましたが、2026年にB40を推進することで利用率は75％超に引き上げられる見込みです。米国の生柴生産能力拡大も著しいですが、仮に55億ガロンの義務混合と70％の免除再配分の予想が実現すれば、能力利用率は85％超に大きく向上する可能性があります。さらに、ホルムズ海峡の封鎖により東南アジアのメタノール供給に問題が生じ、一次生柴の原料供給にも影響し、生柴工場の生産活動を制約する可能性もあります。

また、バイオディーゼルの経済性向上により一部国の混合政策に緩みが見られるものの、政策の実施には高油価の長期維持が必要です。現在、タイだけが国内の生柴混合率を5％から7％に引き上げているだけで、多くの国はまだ躊躇しています。国内の意見対立が激しいため、ブラジルのCNPEは3月19日に予定されていたB16の議論会を延期し、新たな開催日も未定です。米国の2026-2027年のバイオ燃料混合政策も、3月27日までに発表される可能性は低く、4月に延期される可能性もあります。インドネシアもB50の道路試験すら完了しておらず、実現の条件は整っていません。このような状況下で、最近の大幅上昇後に油脂市場の強気ムードが後退するのは自然な流れです。

現在、パーム油の季節的増産が始まり、ムスリムのラマダン需要期も終わりに近づいています。B50の道路試験も未完了であり、インドネシアは一時的にパーム油輸出を引き締める契機に乏しく、政策の実現が期待外れとなり、パーム油の05月限は1万の壁を超えた後に圧力を受けて下落しています。米国大豆油は65～70セントの範囲で、既にバイオディーゼル政策の期待をある程度織り込んでいます。米国の大豆油のリアルタイム利益計算によると、現状のディーゼルとD4 RINsの価格は、約72～73セント/ポンドの損益分岐点を支えています。生柴産業の生産と混合を促進し、一定の正の利益を維持するためには、70セント付近が大豆油価格の上限の重要な目安となるべきです。生柴混合政策の実施後に一時的な好材料の出尽くしリスクも警戒が必要です。

2. 原油価格上昇リスクは依然解消されておらず、金融政策のタカ派転換

商業的混合の制約や、多国の生柴政策調整の遅れにより、バイオディーゼルの上昇圧力が弱まり、買い持ちの勢いが鈍る一方、今週の油脂価格の調整はマクロ情勢の悪化とも共振しています。

戦争の第3週に入り、米国、イスラエル、イランの軍事行動は継続し、戦闘の激しさは衰えず、範囲も拡大しています。戦火は軍事目標からエネルギーインフラへと拡大し、3月18日にはイスラエルがイラン南パルスの天然ガス田を空爆しました。これに対し、イラン革命防衛隊は中東の複数国と米国関連の石油施設を攻撃し、一時的に制御不能な状況となりました。米国とイスラエルはその後、エネルギー施設への攻撃を控えると約束しましたが、以前の攻撃の結果は変えられません。ホルムズ海峡の封鎖と異なり、エネルギー施設の修復には長い時間を要し、中東のエネルギー供給断絶と高油価の持続期間に対する市場の見通しは再び長期化しています。インフレ期待も高まり、各国中央銀行の金融政策の立場転換に影響しています。

今週の金融政策会合では、中東の紛争激化による油価への衝撃とインフレ圧力に直面し、米連邦準備制度、欧州中央銀行、日本銀行は「現状維持」を選択し、金利は据え置かれましたが、政策のタカ派化が進み、今後の利下げのハードルは大きく上昇しています。米連邦のドットチャートは、年内の利下げ余地がわずか1回に縮小していることを示し、パウエル議長は、インフレが持続的に改善しない限り利下げは行わないと明言しています。欧州中央銀行は、中東情勢がインフレ上昇と成長鈍化の二重の圧力をもたらしていると認めており、4月の利上げ期待も高まっています。日本銀行は、中東情勢と油価変動を主要リスクと位置付け、総裁の植田和男は、潜在的なインフレ傾向が維持されるなら、経済の一時的な圧力があっても4月に利上げの可能性があると述べています。こうした背景の中、マクロ流動性の引き締まり期待が商品市場の動向に影響を与えています。

総合的に見て、マクロ流動性の引き締まり傾向と、油脂の需給や政策面での明るい材料が乏しい中、最近の市場の好取引を背景に、油脂は一定のピークに達しつつある兆候を示しています。大豆油05月限は9000付近、パーム油05月限は10000付近に明らかな圧力がかかっており、短期的には高値での調整局面に入る可能性があります。ホルムズ海峡の航行がほぼ停止し、中東のエネルギーインフラが損傷している状況下では、原油価格の上昇リスクは依然として残っており、後の油脂市場のセンチメントを押し上げる可能性があります。ただし、高油価が引き起こす景気後退懸念が上昇余地を制約する可能性もあるため、中東情勢の動向に引き続き注意が必要です。

研究員：石麗紅

期貨取引コンサルティング情報：Z0014570

期貨取引コンサルティング業務資格：証監許可【2011】1461号

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責任編集：赵思远