金杨股份IPO：大口顧客からの回収が困難

投資者ネット 侯書青

編集 吴悦

新エネルギー車は、ここ2年の資本市場で最も熱い分野の一つに間違いなく、数多くのスター企業が登場し、この産業チェーンの上下流に位置する多くの企業も追随してIPOの軍に加わっている。無錫市金楊新材料股份有限公司（以下「金楊股份」）もその一つだ。

金楊股份は、電池の精密構造部品および材料の研究開発、製造、販売を主な事業とし、主に電池封装ケース、安全弁、ニッケル基導体材料を生産している。現在、LG化学や比亜迪（002594）などの有名企業と安定した協力関係を築いている。

2019年、金楊股份の売上高と純利益は一定程度の減少を見せた。金楊股份は、業績の変動は主要顧客である比克電池が新エネルギー車の補助金政策の縮小の影響を受けたため、回収が滞り不良債権が発生したことによると説明している。しかし、募集要項に記載された不良債権の売上高に占める割合は、この説明を支持していないようだ。

2020年9月、金楊股份は1株あたり16.49元の価格で増資を行い、増資後の評価額は10.2億元となった。この上場が成功すれば、金楊股份の評価額は26.33億元に達する見込みだが、2020年9月と比べて、業績に目立った変化は見られない。

「政策に敏感な」業界

2018年から2021年9月（以下「報告期間」）、金楊股份はそれぞれ6.08億元、5.49億元、7.54億元、8.53億元の売上高を達成し、親会社の純利益はそれぞれ4062.09万元、-2671.60万元、6843.15万元、1.12億元だった。報告期間中、金楊股份の業績は大きく変動している。

特に2019年、金楊股份の売上高は2018年と比べて一定の減少を示し、純利益は黒字から赤字に転じた。

事業面から見ると、金楊股份の電池精密構造部品事業は、各期の売上高の中で常に60％前後の比率を占めており、同社の主要な収入源となっている。この事業の売上高は2019年にわずかに減少し、2018年の3.87億元から2.13億元に落ちた。一方、もう一つの主要事業であるニッケル基導体材料の売上高は同期間に増加を続けている。

具体的に金楊股份の電池精密構造部品事業を分析すると、2019年にこの事業の封装ケースの売上高は顕著に減少し、2018年の3.44億元から2.71億元に落ちた。これにより、封装ケース製品の不振が、2019年の業績低迷の主な原因と考えられる。

金楊股份は、募集要項の中で2019年の業績低下について、当年は新エネルギー車補助金政策の縮小などの要因の影響を受け、比克電池を含む一部のリチウム電池業界の顧客の事業展開や資金回収に不利な影響が出たと説明している。

これらの政策変動は短期的な要因といえるが、2019年以降、金楊股份の営業収入と純利益はともに2018年を上回っている。しかし、新エネルギー産業は新興分野であり、政策の変動は依然として金楊股份の「ダモクレスの剣」として常に頭上に垂れ下がっている可能性がある。

不良債権に潜むリスク

2018年、比克電池は金楊股份の最大の顧客であり、その年の売上高は9093.81万元で、当期の売上高の14.96％を占めていた。

しかし、比克電池との取引は、金楊股份に多額の売掛金ももたらした。2018年末時点で、郑州比克電池有限公司（以下「郑州比克」）と深圳比克動力電池有限公司（以下「深圳比克」）からの売掛金合計は5755.21万元に達していた。

この売掛金は、2019年の業績に潜在的なリスクをもたらした。比克電池は、下流の自動車メーカーの回収遅延により、上流のサプライヤーへの支払いも遅延し始めた。

2019年、金楊股份は売掛金の減損テストを行い、5016.08万元の貸倒引当金を計上した。郑州比克と深圳比克の2社合計で3357万元の貸倒引当金を設定した。

リスクを低減するため、金楊股份は2019年の比克電池への販売額を2433.58万元に抑え、当年の第5位の顧客である金山工業の2614.79万元を下回った。

しかし、2020年に業界が回復すると、比克電池は再び金楊股份の第3位の顧客となり、その販売額は4685.77万元に達した。

業界の回復にもかかわらず、比克電池からの売掛金の帳簿残高は、2019年の3819.85万元からわずかに減少し、2021年9月30日時点では3662.37万元となったが、この数字は2018年末の4049.24万元を超え、5558.90万元に増加している。

しかし、金楊股份と比克電池の取引はこれにより減少していない。2019年から2021年9月までの取引額は、2433.58万元から5685.56万元へと増加している。

金楊股份と比克電池の取引履歴を振り返ると、投資者ネットは、2018年の金楊股份の貸倒引当金の売掛金に占める割合が7.67％だったのに対し、2019年に20％超に上昇し、それ以降は低下していないことを発見した。

もし、金楊股份の貸倒規模の拡大が業界政策の変動の影響だとすれば、なぜ2019年以降、貸倒規模は縮小せず、むしろ増加し続けているのか？回収困難と貸倒リスクの双方が高まる中、なぜ金楊股份は比克電池に対して取引規模の拡大を許しているのか？これらは金楊股份が答えるべき重要な問題だ。

金楊股份は、唯一の「被害者」ではない。比克電池は、容百科技（688005）の子会社である湖北容百への約2億元の支払遅延と遅延違約金を支払わず、容百科技に提訴されている。

債務返済圧力の増大

報告期間中、金楊股份の資産負債率はそれぞれ56.73％、56.66％、50.11％、53.86％だった。一方、科達利（002850）、中瑞電子、震裕科技の平均資産負債率はそれぞれ37.92％、37.02％、43.60％、45.22％であり、金楊股份の資産負債率は常に比較対象の平均を上回っている。

金楊股份は、事業運営のために適度に銀行融資を増やし、短期借入金は前期比で4200.91万元増加したと述べている。

返済能力が低いとされる理由について、同社は現在も事業拡大期にあり、固定資産や建設中の工程など長期資産の継続的な購入も必要であり、これらを支えるために銀行借入が必要となっているため、資産負債率が高く、流動比率と速動比率が低いと説明している。

報告期末時点で、金楊股份の現金及び現金同等物は約4901万元だが、短期負債は2.04億元に達しており、返済圧力はかなり高い。

今回のIPOで、金楊股份は最大25％の株式を発行し、募集資金は6.58億元を予定している。これを高安全性のエネルギー型動力電池専用材料の研究開発・製造、新工場建設プロジェクト、運転資金の募集に充てる。

金楊股份は、募集要項の中で、過去は資金調達手段に乏しかったと認めており、今回の資金調達が実現すれば、資本力は大きく強化され、資産負債率の低減や返済能力の向上に寄与するとしている。（思維财经制作）■