毎経記者：王海慜

モルガン・スタンレー中国株式戦略責任者 王滢：

過去数年間、外資による中国資産の評価は地政学的リスクや成長予測などの要因に左右されてきました。しかし、最近の中東情勢の動揺の中で中国資産が安定性を示し、「クールチャイナ」のイメージの下にある産業の総合的な実力が明らかになるにつれ、世界の資本の中国資産に対する根底的な認識は積極的に変化しています。

「今年の初めから、非常に喜ばしい変化を目の当たりにしています。それは、グローバルのアクティブファンドが中国資産に対して純資金流入を始めたことで、これは‘924’相場以来初めてのことです。」

今年の春節以降、「クールチャイナ」テーマは世界的な注目を集めています。高効率インフラ、AI大規模モデル、革新的医薬品、人型ロボットなど、中国のハードコアな技術と産業の優位性が西洋の中国認識を変えつつあります。この背景の中で、グローバル資本の中国資産に対する評価の論理は再構築されつつあるのでしょうか？外資はA株や香港株の投資価値をどう見ているのか？どの産業やテーマがコアなレースとなるのでしょうか？

先日、モルガン・スタンレー中国株式戦略責任者の王滢は、『每日経済新聞』の記者（以下NBD）とのインタビューに応じました。2026年3月の時点に遡り、王滢の中国資産に対する見解は、初期の慎重さやリスクへの関心から、徐々に2025〜2026年にかけて楽観的・好意的な見方へと変化し、その核心的な論理もマクロのストーリーからミクロの企業や収益性にシフトしています。彼女は以前、2026年にはより多くの外資が中国市場に回帰し、アクティブファンドの中国資産配分増加は「時間の問題だ」と予測していました。

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「クールチャイナ」テーマが海外で熱狂的に議論される

中国株式のストーリーの論理が明確に変化

NBD：最近、「クールチャイナ」に関する話題が海外で盛んに議論されています。高効率インフラ、AI大規模モデル、人型ロボットなどが中国の新たな顔として注目されています。これは、世界の中国認識における「パラダイムシフト」を意味するのでしょうか？

王滢：「『クールチャイナ』現象は確かに注目に値しますが、実は世界の投資家の中国認識のパラダイムシフトはすでに始まっています。最も顕著な転換点は2025年2月頃、すなわち2025年の旧正月の時期に強力な加速が見られました。この変化の触媒は何かと問われれば、私たちはいわゆるDeepSeekの瞬間が非常に重要な節目だと考えています。

それ以前の2022年末から、人工知能は投資、経済、テクノロジー、そして人類社会の未来に最も重要な変数となる可能性が高く、世界中の注目を集めてきました。DeepSeekが出現する前は、ほぼ全世界が米国をこの分野の絶対的な覇者と認識しており、中国は半導体技術の封鎖やマクロ経済の圧力により、この分野での真のチャンスはないと考えていました。こうした背景の中、DeepSeekの登場により、世界は再び中国が最先端のハイテク分野で競争力を持ち、深く関与し、リードを目指す存在であることを認識し始めました。コスト管理や効率改善を含め、多くの面でリードしているといえます。

したがって、多極化する世界の中で、多様な戦略の一環として米国以外の中国に対する関心を高めるのは自然な流れです。昨年のDeepSeekの瞬間以降、中国はAI大規模モデルの分野で革新を続け、多くのプレイヤーが競争し、トップを争う状況になっています。これらはグローバルなAIモデルのダウンロードランキングでも上位を占めることが多く、短期間での進歩は、ロボット、具現知能、自動化、バイオテクノロジー、医薬品開発などの他のハイテク分野とともに、中国の認識を根本的に変え、維持しています。

「クールチャイナ」現象の拡大には、中国の高効率なインフラ、先進的なAI技術、安定した社会環境といった前提条件に加え、多くの要因が関与しています。長年にわたる人工知能や高端製造、産業チェーンの深耕、豊富なエンジニア人材の蓄積、モバイルインターネット技術の浸透、成熟したインターネットエコシステムに蓄積されたデータなどが、計算能力、アルゴリズム、シナリオ、データの閉ループ形成を促進し、工業、商業、医療、文化、教育、民間消費などさまざまな応用シーンで尖端技術の普及と実用化を加速させています。

技術の飛躍的進歩とともに、中国株式市場のストーリーも明確に変化しています。世界の資金の中国資産に対する評価も変わりつつあり、例えば、最も注目されるMSCI中国指数の12ヶ月先予想PERは、2024年の最低値の8倍超から、2025年には最高の13倍に修復しています。

出典：東方財富Choice

私たちは引き続き、世界の投資家に中国のストーリーを伝え、中国株の評価の根本的な変化を意識させる必要があります。特に、トップダウンの財政刺激や不動産支援策から、イノベーションと研究開発に焦点を当てたテーマ投資や構造的投資機会へと視点を切り替えることが重要です。

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中東の動乱とともに

中国資産の堅牢性を示す

NBD：中東などの地政学的動乱が激化する中、「動乱の世界」において、中国資産の「安定器」としての価値をどう見ますか？

**王滢：**2月末に中東イランの地政学的緊張が高まった後、グローバル株式市場の動揺に比べて、中国株式資産は明らかに堅実な耐性を示しました。具体的には、3月以降、MSCI中国指数は2％の下落にとどまり、上海・深セン300指数は1％未満の下落にとどまりました。一方、米国のS&P500指数は3％、MSCIグローバル新興市場株指数は7.4％下落しています。

これは、地政学的リスクの不確実性が今後長期にわたり資本市場の価格形成や変動性に持続的な影響を与えることを示しています。グローバルな投資ポートフォリオにおいて、中国株への配分を増やすことは、シャープレシオ（リスク調整後のリターン指標）やリターンの向上に効果的です。

ただし、現状の外資の香港株への関心と比べると、私はA株の方をより推奨します。現在の国際情勢下では、特にA株の耐性が際立つと考えています。これは、香港株市場が香港ドルと米ドルの連動性に基づき、資金の流入・流出がスムーズな市場特性を持つため、リスク許容度の低下や流動性の逼迫時に資金流出が顕著になるからです。

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グローバルアクティブファンド

中国資産への純資金流入が始まる

NBD：現在の外資の中国資産への配分状況はどうですか？

**王滢：**今年の初め（1〜2月）から、非常に喜ばしい変化を見ています。それは、グローバルのアクティブファンドが中国資産に対して純資金流入を始めたことです。受動的資金は2024年の「924」相場以降、継続的に流入していましたが、アクティブファンドは投資判断に時間を要し、配分や運用の変更も慎重なため、純流入は今年の1月に本格化しました。

また、3月以降、国際的な地政学リスクの突然の変化により、一部資金の流出も見られました。これは中国株だけに特有の動きではなく、世界的なリスク資産全体のリスク許容度低下と資産配分縮小の動きの一環です。こうした動きが長期的に続き、資金配分の縮小につながるかどうかは、引き続き地政学やグローバルマクロの動向を注視する必要があります。

ポジションの配分面では、現状、世界の投資家の中国株リスクエクスポージャーは低めに抑えられていますが、構造的な調整の余地は大きいです。国際的な地政学リスクの高まりの中で、中国資産の耐性は今後も強調されるでしょう。今年の初めから、アジア太平洋や新興市場は、ストレージや半導体のスーパーサイクルの恩恵を受けて大きく上昇しました。相対的に見て、中国市場は評価も妥当で、成長の潜在性も高いといえます。

特に注目すべきは、最近のHALO資産（Heavy Asset, Low Obsolescence：重資産・低陳腐化資産）のパフォーマンスが良好で、「実物は方舟」という理念も外資のポートフォリオ調整の中で実践されています。

多くの資金が実物資産に集中するセクターに集まる一方、原油価格の高騰に敏感な業界や、AIの破壊的影響を受けやすい業界は、投資家の見極め姿勢が強まっています。年初から現在まで、エネルギー、素材、機械、半導体、さらには不動産も好調ですが、相対的に変動の激しいのは、インターネットやAIにより変革の圧力を受けているソフトウェアなどのセクターです。

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世界の投資家が一致して

中国はすでに世界最高水準の分野

NBD：中長期的な中国資産の投資機会についてどう考えますか？

**王滢：**最近、グローバルな機関投資家と交流する中で、多くの興味深いフィードバックを得ています。彼らは、中国が人工知能分野で多くの技術封鎖を受けながらも成果を上げていることに非常に驚いています。特に、コスト削減や効率化、商業化の展望において、中国のデータや人材の蓄積、実用化シナリオが中国のさらなる発展を後押しすると考えています。人工知能以外でも、ロボット、オートメーション、バイオテクノロジー、医薬品開発などの分野で、中国はすでに世界トップレベルに達しています。

中長期的に中国資産の成長を牽引する主な要因は、技術革新、内需の回復、継続的な改革です。ただし、株式市場の観点からは、マクロ経済の安定とともに内需の回復が市場の信頼を高め、中国資産への長期的な配分を促進するでしょう。住宅市場の成長鈍化による富の効果の低下や、可処分所得の増加期待、雇用の安定性に対する見方の変化が、消費意欲を抑制していますが、これらの改善は内需を拡大し、関連産業の上流・下流を牽引します。結果として、市場全体の収益成長が加速し、上場企業の収益性も向上し、株主還元も増える見込みです。

具体的な産業では、HALO資産の論理に基づき、素材、高端製造、半導体が好調です。インターネットも年初は競争激化の影響でやや押し下げられましたが、全体としては競争環境の健全化が進み、AI関連セクターは引き続き注目されるでしょう。その他、中国の保険業界は防御と成長の両立属性を持ち、資産運用や個人保障の需要拡大とともに、持続的な成長が期待されます。

企画：何強、李凱

記者：王海慜

編集：易啓江

ビジュアル：劉青彦

レイアウト：易啓江

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