AIに問う・預金証書金利の新低の背後にある博弈要因は何か？
今年に入って、銀行の負債側は十分な状態を維持し、同業預金証書の金利は引き続き低水準で推移している。AAA格付けの1年物預金証書の金利は1.55%以下にまで下がっている。自律管理の期待が高まる中、資金が現金の代替物を求めて預金証書の需要を押し上げていることから、多くの機関は同業預金証書の金利にはまだ下落余地があると判断している。
しかし、現在の金利水準がすでに低位にあることを考慮すると、市場は預金証書の今後の動向について意見が分かれている。既存の機関は、短期的には買断式逆回購の縮小や月末の流動性の変動を市場が炒め始める可能性を指摘している。一方、信用増速が回復すれば、預金流出による資金負担のギャップが預金証書の供給に一定の影響を及ぼすリスクも存在する。
預金証書金利の低位での変動が拡大
3月16日、同業預金証書市場では一定の上昇が見られた。執筆時点では、国有銀行の1年物預金証書の取引金利は最高で1BP超の上昇を示したが、全体の水準は依然として1.55%未満であり、最低は1.52%付近にとどまっている。一次市場では、国有銀行の1年物預金証書の発行金利も歴史的に低い水準にあり、1.52%～1.54%の範囲で推移している。
先週金曜日には、低水準で推移していた同業預金証書の金利がさらに下落し、多くのAAA格付けの1年物預金証書の金利は1.55%以内に下がった。下落幅は1BP以上に及ぶこともあった。当日は、国有銀行の1年物預金証書の二次取引金利は1.53%付近に下落し、過去の記録を破る1.54%を下回り、史上最低を更新した。
先週には、市場の金利設定の自律メカニズムが預金の自律管理に「補修」を施す意向を示したとの報道もあった。その一つの方向性は、7日間逆回購OMO政策金利（現行1.4%）を上回る規模の同業活期預金の比率に量的制約を設けることである。
実際、一般預金金利の調整余地が狭まる中、過去一年間に非銀行系預金の増加が比較的速かったこともあり、銀行の負債コストを構造的に圧縮する焦点はすでに同業預金に移っている。
銀行業界の関係者や証券アナリストは、第一财经の記者に対し、今年度の預金準備率や金利の引き下げ予想が依然として存在し、市場の預金証書の金利設定の透明性と市場化の程度が低いことを考慮すると、さらなる規範化は必要かつ可能であると述べている。
では、自律管理の強化が預金証書市場にどのような影響をもたらすのか。多くの機関は、同業預金金利の引き下げは供給と需要の両面に影響を与えると考えているが、現在銀行は負債不足に陥っておらず、信用投資の景気も芳しくないため、新たな調整の影響は限定的であり、全体としてはプラス要因が大きいと見ている。
浙商証券の固收分析師覃漢は、同業活期預金の自律管理の強化により、非銀行機関が現金を保有する収益が低下し、客観的に見て預金証書や短期債、ABSなどの現金代替物の市場需要が高まったと指摘している。
「規制によると、貨幣市場基金の投資ポートフォリオの平均残存期間は120日を超えてはならず、システム重要型貨幣基金は90日を超えてはならない。銀行の活期理財商品も同様だ」と覃漢はレポートで述べている。大口の活期預金金利が1.5%～1.6%から1.4%に系統的に引き下げられると、活期資産運用商品の現金保有収益が低下し、相対的に預金証書や短期債の需要と買い戻し金利の下落圧力が高まると判断している。
供給側から見ると、興業証券の固收アナリスト左大勇は、たとえ同業規制の強化策が今後実施されたとしても、預金流出の規模は過去2回よりも大きくならない可能性が高く、現在銀行の資金負担ギャップもそれほど大きくないと指摘している。さらに、中央銀行が中長期資金を継続的に供給して銀行の負債側を支援していることもあり、今後の預金証書の発行増加の需要はコントロール可能と見られる。さらに、一部の同業預金は預金証書投資に振り向く可能性もあり、1年物預金証書の短期的な価格上昇圧力はそれほど高くないと予測されている。
2024年を振り返ると、「手作業による利息補填禁止」や預金金利の二度の引き下げ、同業預金金利の規範化など一連の規制強化の影響で、一部の銀行は預金流出の圧力により同業預金証書への依存度を明らかに高め、多くの銀行が年末に預金枠を増やした。しかし、2025年下半期以降、10月の新規発行量が満期を超えたことを除き、ほとんどの月で同業預金証書の純調達額はマイナスとなり、銀行の資金負担ギャップの圧力はそれほど大きくないことを示している。
国盛証券の固收アナリスト杨业伟は、同業預金金利が約10BP下落した場合、預金証書や短期債の金利も同様に下落すれば、股份行の1年物預金証書金利は1.5%以下に下がる可能性があり、1年物AAA中票も1.55%付近に下がると予測している。
同業預金証書金利の基準点はどこにあるか
しかし、中郵証券の固收アナリスト梁偉超は、同業預金証書の新低金利は、同業自律管理の価格設定への影響によるものではなく、むしろ取引の博弈の結果だと指摘している。
「実務的に見ると、今回の新規規制の影響はそれほど大きくなく、季末の評価方式や自律管理の異なる段階設定、評価の加重基準は、預金証書の需要と活期預金の需要の大規模な変換を引き起こすものではない。これらは現在の価格設定に対して相対的に限定的な影響しか与えないだろう」と梁偉超は述べている。同業預金証書の金利が急速に下落した背景には、長らく続いた同業規制の引き締め予想があった。これまで、年越しや春節などの要因で預金証書の金利が上昇することはなく、むしろ下落傾向を維持してきた。現金商品の期間が短く、供給の修復や金利調整の兆しを待たずに、空ポジションや短期の投資機会のコストが高まっているため、新規規制の施行後は優先的に預金証書を増配し、現行の低金利を受け入れるしかない状況だ。
実際、春節後の流動性引き締めの兆しもあり、一部の機関は預金証書金利の反発リスクを指摘している。さらに、統計局が月曜日に発表した経済データによると、今年の前2ヶ月の経済指標は市場予想を上回り、信用投資の増加に伴う銀行の流動性引き締め懸念も高まっている。
光大証券の固收アナリスト張旭は、いくつかの観点から示唆を行っている。まず、評価の観点から見ると、現状の預金証書金利は政策金利に比べて割高になっている。現在の6ヶ月および1年物AAA預金証書と7日間逆回購の金利差はそれぞれ11BPと13.3BPであり、過去1年の最低値に近い。これは、2024年初以来の5%と3%の分位点に位置している。「政策金利の引き下げ予想を考慮しても、7日間逆回購の金利が1.3%に下がると仮定した場合でも、これらの金利差は2024年初以来の34%と28%の分位点にすぎない」と述べている。
次に、ストーリーの観点からは、短期的に市場が買断式逆回購の縮小や月末・季末の流動性の変動を炒め始める可能性があると指摘している。さらに、取引の観点からは、金利が大きく下落し、市場が楽観的になった後は、投資家は慎重な姿勢を取るべきであり、追いかけ買いは避けるべきだとアドバイスしている。今年のような調整局面では特にそうだ。
では、今後の預金証書金利の基準点はどこにあるのか。主な注目点は何か。
「現在の1年期国有銀行預金証書の利回りは1.53%であり、今後の下落幅はR007の実際の下落幅に依存する」と覃漢は述べている。彼はさらに、「正常な時期において、1年期預金証書の金利はR007を下回ることはほとんどなく、R007は1年期預金証書の利回りの下限を構成している」と付け加えた。
彼はまた、「歴史的に見て、2025年第1四半期（資金面が引き締まり、R007が大幅に上昇した時期）や月末・季末の時点でのみ、R007が1年期預金証書の利回りを上回ることがあった。つまり、1年期預金証書とR007の利差が負になるのは、資金が逼迫した時にR007が予想外に上昇した場合に限られる。資金面の緩和予想があれば、1年期預金証書の下値をR007が下回ることは基本的にない」と述べている。
「現在の中国の市場化された金利伝導の链は、中央銀行の政策金利から市場の基準金利へとつながり、さらにさまざまな金融市場の金利へと伝わっている」と張旭は考えている。預金証書の金利は貨幣市場の基準金利の属性を持つため、最も適切な基準は中央銀行の政策金利、すなわち7日間逆回購金利であるとし、買断式逆回購やMLFの中間的な入札金利は補助的な証拠にすぎないと述べている。
梁偉超も、今後の預金証書金利の決定要因は発行の需要にあり、買断式逆回購の縮小に注目すべきだと指摘している。預金証書の価格設定に影響を与える可能性のある要素については、実質的には預金証書の「上限」がより低くなることにあり、その変動範囲は明らかに狭まると考えられる。合理的な価格帯は1.55%～1.6%の範囲になるだろう。「預金証書金利が1.55%未満になる可能性も排除できないが、その場合でも政策金利との利差は極端に圧縮され、投資の博弈の意味は失われる」と述べている。
中央銀行は最近、銀行システムの流動性を十分に保つために、16日に固定金額・金利の入札方式で5000億元の買断式逆回購を実施した。期限は6ヶ月（182日）である。今月の同期限の買断式逆回購の満期額は6000億元であり、今回の操作により純資金は1000億元吸収された。以前、中央銀行は3ヶ月期の買断式逆回購を2000億元縮小して継続しており、今月の累計純吸収額は3000億元となり、2025年6月以来初めての規模となった。
（この記事は第一财经からの転載です）
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預金証書の金利は反発するのか？市場の駆け引きと同業者預金の自主規制の強化
AIに問う・預金証書金利の新低の背後にある博弈要因は何か？
今年に入って、銀行の負債側は十分な状態を維持し、同業預金証書の金利は引き続き低水準で推移している。AAA格付けの1年物預金証書の金利は1.55%以下にまで下がっている。自律管理の期待が高まる中、資金が現金の代替物を求めて預金証書の需要を押し上げていることから、多くの機関は同業預金証書の金利にはまだ下落余地があると判断している。
しかし、現在の金利水準がすでに低位にあることを考慮すると、市場は預金証書の今後の動向について意見が分かれている。既存の機関は、短期的には買断式逆回購の縮小や月末の流動性の変動を市場が炒め始める可能性を指摘している。一方、信用増速が回復すれば、預金流出による資金負担のギャップが預金証書の供給に一定の影響を及ぼすリスクも存在する。
預金証書金利の低位での変動が拡大
3月16日、同業預金証書市場では一定の上昇が見られた。執筆時点では、国有銀行の1年物預金証書の取引金利は最高で1BP超の上昇を示したが、全体の水準は依然として1.55%未満であり、最低は1.52%付近にとどまっている。一次市場では、国有銀行の1年物預金証書の発行金利も歴史的に低い水準にあり、1.52%～1.54%の範囲で推移している。
先週金曜日には、低水準で推移していた同業預金証書の金利がさらに下落し、多くのAAA格付けの1年物預金証書の金利は1.55%以内に下がった。下落幅は1BP以上に及ぶこともあった。当日は、国有銀行の1年物預金証書の二次取引金利は1.53%付近に下落し、過去の記録を破る1.54%を下回り、史上最低を更新した。
先週には、市場の金利設定の自律メカニズムが預金の自律管理に「補修」を施す意向を示したとの報道もあった。その一つの方向性は、7日間逆回購OMO政策金利（現行1.4%）を上回る規模の同業活期預金の比率に量的制約を設けることである。
実際、一般預金金利の調整余地が狭まる中、過去一年間に非銀行系預金の増加が比較的速かったこともあり、銀行の負債コストを構造的に圧縮する焦点はすでに同業預金に移っている。
銀行業界の関係者や証券アナリストは、第一财经の記者に対し、今年度の預金準備率や金利の引き下げ予想が依然として存在し、市場の預金証書の金利設定の透明性と市場化の程度が低いことを考慮すると、さらなる規範化は必要かつ可能であると述べている。
では、自律管理の強化が預金証書市場にどのような影響をもたらすのか。多くの機関は、同業預金金利の引き下げは供給と需要の両面に影響を与えると考えているが、現在銀行は負債不足に陥っておらず、信用投資の景気も芳しくないため、新たな調整の影響は限定的であり、全体としてはプラス要因が大きいと見ている。
浙商証券の固收分析師覃漢は、同業活期預金の自律管理の強化により、非銀行機関が現金を保有する収益が低下し、客観的に見て預金証書や短期債、ABSなどの現金代替物の市場需要が高まったと指摘している。
「規制によると、貨幣市場基金の投資ポートフォリオの平均残存期間は120日を超えてはならず、システム重要型貨幣基金は90日を超えてはならない。銀行の活期理財商品も同様だ」と覃漢はレポートで述べている。大口の活期預金金利が1.5%～1.6%から1.4%に系統的に引き下げられると、活期資産運用商品の現金保有収益が低下し、相対的に預金証書や短期債の需要と買い戻し金利の下落圧力が高まると判断している。
供給側から見ると、興業証券の固收アナリスト左大勇は、たとえ同業規制の強化策が今後実施されたとしても、預金流出の規模は過去2回よりも大きくならない可能性が高く、現在銀行の資金負担ギャップもそれほど大きくないと指摘している。さらに、中央銀行が中長期資金を継続的に供給して銀行の負債側を支援していることもあり、今後の預金証書の発行増加の需要はコントロール可能と見られる。さらに、一部の同業預金は預金証書投資に振り向く可能性もあり、1年物預金証書の短期的な価格上昇圧力はそれほど高くないと予測されている。
2024年を振り返ると、「手作業による利息補填禁止」や預金金利の二度の引き下げ、同業預金金利の規範化など一連の規制強化の影響で、一部の銀行は預金流出の圧力により同業預金証書への依存度を明らかに高め、多くの銀行が年末に預金枠を増やした。しかし、2025年下半期以降、10月の新規発行量が満期を超えたことを除き、ほとんどの月で同業預金証書の純調達額はマイナスとなり、銀行の資金負担ギャップの圧力はそれほど大きくないことを示している。
国盛証券の固收アナリスト杨业伟は、同業預金金利が約10BP下落した場合、預金証書や短期債の金利も同様に下落すれば、股份行の1年物預金証書金利は1.5%以下に下がる可能性があり、1年物AAA中票も1.55%付近に下がると予測している。
同業預金証書金利の基準点はどこにあるか
しかし、中郵証券の固收アナリスト梁偉超は、同業預金証書の新低金利は、同業自律管理の価格設定への影響によるものではなく、むしろ取引の博弈の結果だと指摘している。
「実務的に見ると、今回の新規規制の影響はそれほど大きくなく、季末の評価方式や自律管理の異なる段階設定、評価の加重基準は、預金証書の需要と活期預金の需要の大規模な変換を引き起こすものではない。これらは現在の価格設定に対して相対的に限定的な影響しか与えないだろう」と梁偉超は述べている。同業預金証書の金利が急速に下落した背景には、長らく続いた同業規制の引き締め予想があった。これまで、年越しや春節などの要因で預金証書の金利が上昇することはなく、むしろ下落傾向を維持してきた。現金商品の期間が短く、供給の修復や金利調整の兆しを待たずに、空ポジションや短期の投資機会のコストが高まっているため、新規規制の施行後は優先的に預金証書を増配し、現行の低金利を受け入れるしかない状況だ。
実際、春節後の流動性引き締めの兆しもあり、一部の機関は預金証書金利の反発リスクを指摘している。さらに、統計局が月曜日に発表した経済データによると、今年の前2ヶ月の経済指標は市場予想を上回り、信用投資の増加に伴う銀行の流動性引き締め懸念も高まっている。
光大証券の固收アナリスト張旭は、いくつかの観点から示唆を行っている。まず、評価の観点から見ると、現状の預金証書金利は政策金利に比べて割高になっている。現在の6ヶ月および1年物AAA預金証書と7日間逆回購の金利差はそれぞれ11BPと13.3BPであり、過去1年の最低値に近い。これは、2024年初以来の5%と3%の分位点に位置している。「政策金利の引き下げ予想を考慮しても、7日間逆回購の金利が1.3%に下がると仮定した場合でも、これらの金利差は2024年初以来の34%と28%の分位点にすぎない」と述べている。
次に、ストーリーの観点からは、短期的に市場が買断式逆回購の縮小や月末・季末の流動性の変動を炒め始める可能性があると指摘している。さらに、取引の観点からは、金利が大きく下落し、市場が楽観的になった後は、投資家は慎重な姿勢を取るべきであり、追いかけ買いは避けるべきだとアドバイスしている。今年のような調整局面では特にそうだ。
では、今後の預金証書金利の基準点はどこにあるのか。主な注目点は何か。
「現在の1年期国有銀行預金証書の利回りは1.53%であり、今後の下落幅はR007の実際の下落幅に依存する」と覃漢は述べている。彼はさらに、「正常な時期において、1年期預金証書の金利はR007を下回ることはほとんどなく、R007は1年期預金証書の利回りの下限を構成している」と付け加えた。
彼はまた、「歴史的に見て、2025年第1四半期（資金面が引き締まり、R007が大幅に上昇した時期）や月末・季末の時点でのみ、R007が1年期預金証書の利回りを上回ることがあった。つまり、1年期預金証書とR007の利差が負になるのは、資金が逼迫した時にR007が予想外に上昇した場合に限られる。資金面の緩和予想があれば、1年期預金証書の下値をR007が下回ることは基本的にない」と述べている。
「現在の中国の市場化された金利伝導の链は、中央銀行の政策金利から市場の基準金利へとつながり、さらにさまざまな金融市場の金利へと伝わっている」と張旭は考えている。預金証書の金利は貨幣市場の基準金利の属性を持つため、最も適切な基準は中央銀行の政策金利、すなわち7日間逆回購金利であるとし、買断式逆回購やMLFの中間的な入札金利は補助的な証拠にすぎないと述べている。
梁偉超も、今後の預金証書金利の決定要因は発行の需要にあり、買断式逆回購の縮小に注目すべきだと指摘している。預金証書の価格設定に影響を与える可能性のある要素については、実質的には預金証書の「上限」がより低くなることにあり、その変動範囲は明らかに狭まると考えられる。合理的な価格帯は1.55%～1.6%の範囲になるだろう。「預金証書金利が1.55%未満になる可能性も排除できないが、その場合でも政策金利との利差は極端に圧縮され、投資の博弈の意味は失われる」と述べている。
中央銀行は最近、銀行システムの流動性を十分に保つために、16日に固定金額・金利の入札方式で5000億元の買断式逆回購を実施した。期限は6ヶ月（182日）である。今月の同期限の買断式逆回購の満期額は6000億元であり、今回の操作により純資金は1000億元吸収された。以前、中央銀行は3ヶ月期の買断式逆回購を2000億元縮小して継続しており、今月の累計純吸収額は3000億元となり、2025年6月以来初めての規模となった。
（この記事は第一财经からの転載です）