株式投資は金麒麟アナリストのリサーチレポートを参考に。権威があり、専門的で、タイムリーかつ包括的。潜在的なテーマチャンスを掘り起こすお手伝いをします！制作：新浪财经上場企業研究院著者：IPO再融資グループ／チューリング3月19日、東北証券は《2026年に向けた専門投資家向け短期会社債（第一期）発行結果公告》を発表し、2026年以来頻繁に債券発行を続けるペースを維持しています。2025年前三季度末時点で、東北証券のその他負債は総負債の43家純証券業務上場証券会社中で2位、浙商証券に次ぐ位置です。東北証券のその他負債の比率が高い一因は、同社が劣後債（非永続債）をその他負債に計上しているためです。最近発行された劣後債の金利は多くの証券会社より高く、これは「債務期限が短い」ことや「コンプライアンスとリスク管理の継続的強化が必要」といった点と関係している可能性があり、注目されます。現時点で、東北証券が保有するA株IPOプロジェクトは上海永超新材料科技股份有限公司（永超新材）のみです。収入認識に関する書類の問題が多く、署名の不完全や欠落、書類の保存不備、署名だけで公印がないなど、会計基礎や財務内部統制の有効性に疑問が投げかけられています。東北証券の問題点は、一部の是正措置が照会状を受け取った後に行われたことであり、申請前に永超新材の収入認識書類の問題を効果的に解決させていたかどうかは議論の余地があります。** 劣後債の金利が高め**Windのデータによると、2025年前三季度末時点で、東北証券のその他負債は121.59億元で、当期負債総額の13.57%、総資産に対する比率は11.05%です。これらの比率は、43家の純証券業務上場証券会社中で2位であり、浙商証券に次ぎます。出典：Wind東北証券のその他負債の比率が高い一因は、同社が劣後債（非永続債）をその他負債に計上しているためです。2025年前三季度末時点で、同社の負債121.59億元のうち、劣後債は110.71億元に上ります。実務上、多くの証券会社は劣後債（非永続債）を「社債」勘定に計上します。例えば華泰証券や国都証券などです。一方、東北証券は劣後債（非永続債）を「その他負債」に分類しています。また、東北証券が最近発行した劣後債の金利は高めです。例えば、2025年12月に発行された劣後債は、オフラインの事前設定発行規模が本期債券発行規模の100%、つまり8億元を超えない範囲（含む8億元）で、最終的な実際の発行額は6.2億元、計画発行総額の77.5%、認購倍率は1.5161倍です。表面利率は2.48%、債券の期限は3年です。三年期の2.48%の金利は決して低くありません。最近では、華泰証券が2026年1月に発行した3年劣後債は、発行規模40億元、表面利率1.99%で、東北証券よりも低い水準です。また、東方財富証券が最近発行した「26東財証券C1」も3年期限で、実際の発行規模は8億元、表面利率は1.95%です。さらに、中小証券の華鑫証券は今年3月に3年劣後債を6.50億元発行し、最終的な表面利率は2.10%、認購倍率は2.71倍です。認購倍率も金利も、華鑫証券の方が東北証券より優れています。データによると、2024年末の2.0%以上の金利水準と比較して、2025年末や2026年初に発行された複数の劣後債の金利はさらに低下傾向にあります。特に、東方財富や華泰証券が発行した3年劣後債は、金利が2%以下にまで下がり、「1時代」に突入しています。** 短期債の比率が高く、コンプライアンスとリスク管理の問題が頻発**なぜ東北証券の劣後債の金利が高止まりし、同時期に発行された他の証券会社の劣後債よりも低いのか？公開情報だけでは答えを得るのは難しいです。2026年2月の連合資信の追跡格付けレポートによると、東北証券の債務期限が短いことや、2024年以来証券会社の処分が過去最高を記録している点に注目すべきです。出典：連合資信追跡格付けレポート2025年前三季度末時点で、東北証券の全負債（連結ベース）は896.27億元で、規模は大きく、債務構造は短期中心です。出典：公告同時点で、東北証券の有息負債は519.53億元、そのうち1年以内の負債は368.93億元で、比率は71%。短期負債の比率が70%以上になると、再調達の圧力が著しく増大し、市場の流動性縮小や信用状況の変化により再調達困難を招く可能性があります。東北証券の内部統制やコンプライアンスの問題も重要です。連合資信の追跡格付けレポートでは、「2024年以降、証券会社の処分が過去最高を記録し、監督当局は中介機関の責任を強化している。会社の資産運用、投資銀行、先物業務も処分対象となっており、業界規制の強化が業務に与える影響に注意が必要」と指摘しています。公開資料によると、2022年3月から2025年4月までの3年間で、東北証券は少なくとも8通の監督警告書を受領し、2回の証監会の立件処分を受けており、リスク管理や内部統制、コンプライアンスの有効性には疑問が残ります。** IPOの引受け「唯一の候補」の会計基礎は脆弱か？**Windのデータによると、2026年3月19日現在、東北証券が保有するA株IPO案件は1つだけです（取引所の受理基準による。既発行や終了案件は除く）。引受企業は永超新材のみです。募集要項によると、永超新材は設立以来、特殊金属のコーティング、機能性コーティング膜、ナノセラミック改質材料の研究開発と応用に専念しています。主な製品はVCM機能性薄膜、VM真空蒸着、車用フィルムなどです。2024年12月に北交所への上場申請が受理されています。永超新材の会計基礎や財務内部統制の有効性には注意が必要です。過去には手形の差額、第三者回収、物流費の決済不備などの問題があり、2024年には物流費の決済紛争に伴う訴訟も発生しています。さらに、収入認識の根拠に関わる問題は、収入の真実性に直結します。2022年、永超新材の収入の25.24%に対応する書類に「署名や日付の不完全」などの瑕疵があり、2023年も3.08%に上ります。2022年と2023年には、それぞれ1.49%、0.70%の収入に対応する書類が「保存不備」となっています。2022年、2023年、2024年、2025年上半期には、「署名だけ」の収入認識書類の比率がそれぞれ0.22%、19.15%、68.85%、72%に達し、顧客の公印や委任印だけの比率もそれぞれ57.02%、45.79%、0%、0%です。さらに、顧客の受領書未取得による収入認識も問題となっています。取引所からも、永超新材に会計基礎の脆弱さや財務内部統制の整備状況、運用の有効性について照会が行われています。理論上、2024年12月のIPO申請前に、東北証券は永超新材の2022年、2023年、2024年1-6月の報告期間について、十分な調査を完了しているはずです。しかし、照会内容からは、申請前に東北証券が永超新材の収入認識書類の適正性を効果的に督促していたかどうかは疑問です。多くの引受機関の調査は、申請後や最初の照会後に行われているからです。出典：永超新材公告例えば、東北証券が江門新美金属材料有限公司、中山市スタンリーズ金属科技有限公司、山東新巨豊泰東包装有限公司、青島俊誉共赢信息科技有限公司、上海韧塑实业有限公司、鄭州領速自動車用品有限公司、泰州東強塑膜科技有限公司、河南利澳佳德貿易有限公司、泰州遠舟國際貿易有限公司、泰州中江國際貿易有限公司など永超新材の顧客企業への訪問は2025年6月以降に行われています。これは、申請段階で東北証券が一定程度、発行者の説明（例：顧客の押印遅延や小口顧客管理の問題など）を信じ、申請前に一部の問題を徹底的に調査しなかったことを示唆しています。永超新材と東北証券は、過去に収入認識書類の保存不備や日付不備があったことを認めていますが、同社の日常的な内部管理は収入の真実性を保証できるとし、これらの問題を発見した後は販売関連の内部管理を積極的に改善し、財務内部統制制度も段階的に整備されてきました。現在では、これらの問題は再発しておらず、内部管理制度も一貫して適切に実施されているため、会計基礎の脆弱さには当たらないとしています。
東北証券の劣後債発行利率は高め IPOの唯一の引受幹事は会計基盤が脆弱かどうか検討待ち
株式投資は金麒麟アナリストのリサーチレポートを参考に。権威があり、専門的で、タイムリーかつ包括的。潜在的なテーマチャンスを掘り起こすお手伝いをします！
制作：新浪财经上場企業研究院
著者：IPO再融資グループ／チューリング
3月19日、東北証券は《2026年に向けた専門投資家向け短期会社債（第一期）発行結果公告》を発表し、2026年以来頻繁に債券発行を続けるペースを維持しています。
2025年前三季度末時点で、東北証券のその他負債は総負債の43家純証券業務上場証券会社中で2位、浙商証券に次ぐ位置です。東北証券のその他負債の比率が高い一因は、同社が劣後債（非永続債）をその他負債に計上しているためです。最近発行された劣後債の金利は多くの証券会社より高く、これは「債務期限が短い」ことや「コンプライアンスとリスク管理の継続的強化が必要」といった点と関係している可能性があり、注目されます。
現時点で、東北証券が保有するA株IPOプロジェクトは上海永超新材料科技股份有限公司（永超新材）のみです。収入認識に関する書類の問題が多く、署名の不完全や欠落、書類の保存不備、署名だけで公印がないなど、会計基礎や財務内部統制の有効性に疑問が投げかけられています。東北証券の問題点は、一部の是正措置が照会状を受け取った後に行われたことであり、申請前に永超新材の収入認識書類の問題を効果的に解決させていたかどうかは議論の余地があります。
** 劣後債の金利が高め**
Windのデータによると、2025年前三季度末時点で、東北証券のその他負債は121.59億元で、当期負債総額の13.57%、総資産に対する比率は11.05%です。これらの比率は、43家の純証券業務上場証券会社中で2位であり、浙商証券に次ぎます。
出典：Wind
東北証券のその他負債の比率が高い一因は、同社が劣後債（非永続債）をその他負債に計上しているためです。2025年前三季度末時点で、同社の負債121.59億元のうち、劣後債は110.71億元に上ります。
実務上、多くの証券会社は劣後債（非永続債）を「社債」勘定に計上します。例えば華泰証券や国都証券などです。一方、東北証券は劣後債（非永続債）を「その他負債」に分類しています。
また、東北証券が最近発行した劣後債の金利は高めです。例えば、2025年12月に発行された劣後債は、オフラインの事前設定発行規模が本期債券発行規模の100%、つまり8億元を超えない範囲（含む8億元）で、最終的な実際の発行額は6.2億元、計画発行総額の77.5%、認購倍率は1.5161倍です。表面利率は2.48%、債券の期限は3年です。
三年期の2.48%の金利は決して低くありません。最近では、華泰証券が2026年1月に発行した3年劣後債は、発行規模40億元、表面利率1.99%で、東北証券よりも低い水準です。
また、東方財富証券が最近発行した「26東財証券C1」も3年期限で、実際の発行規模は8億元、表面利率は1.95%です。
さらに、中小証券の華鑫証券は今年3月に3年劣後債を6.50億元発行し、最終的な表面利率は2.10%、認購倍率は2.71倍です。認購倍率も金利も、華鑫証券の方が東北証券より優れています。
データによると、2024年末の2.0%以上の金利水準と比較して、2025年末や2026年初に発行された複数の劣後債の金利はさらに低下傾向にあります。特に、東方財富や華泰証券が発行した3年劣後債は、金利が2%以下にまで下がり、「1時代」に突入しています。
** 短期債の比率が高く、コンプライアンスとリスク管理の問題が頻発**
なぜ東北証券の劣後債の金利が高止まりし、同時期に発行された他の証券会社の劣後債よりも低いのか？公開情報だけでは答えを得るのは難しいです。
2026年2月の連合資信の追跡格付けレポートによると、東北証券の債務期限が短いことや、2024年以来証券会社の処分が過去最高を記録している点に注目すべきです。
出典：連合資信追跡格付けレポート
2025年前三季度末時点で、東北証券の全負債（連結ベース）は896.27億元で、規模は大きく、債務構造は短期中心です。
出典：公告
同時点で、東北証券の有息負債は519.53億元、そのうち1年以内の負債は368.93億元で、比率は71%。短期負債の比率が70%以上になると、再調達の圧力が著しく増大し、市場の流動性縮小や信用状況の変化により再調達困難を招く可能性があります。
東北証券の内部統制やコンプライアンスの問題も重要です。連合資信の追跡格付けレポートでは、「2024年以降、証券会社の処分が過去最高を記録し、監督当局は中介機関の責任を強化している。会社の資産運用、投資銀行、先物業務も処分対象となっており、業界規制の強化が業務に与える影響に注意が必要」と指摘しています。
公開資料によると、2022年3月から2025年4月までの3年間で、東北証券は少なくとも8通の監督警告書を受領し、2回の証監会の立件処分を受けており、リスク管理や内部統制、コンプライアンスの有効性には疑問が残ります。
** IPOの引受け「唯一の候補」の会計基礎は脆弱か？**
Windのデータによると、2026年3月19日現在、東北証券が保有するA株IPO案件は1つだけです（取引所の受理基準による。既発行や終了案件は除く）。引受企業は永超新材のみです。
募集要項によると、永超新材は設立以来、特殊金属のコーティング、機能性コーティング膜、ナノセラミック改質材料の研究開発と応用に専念しています。主な製品はVCM機能性薄膜、VM真空蒸着、車用フィルムなどです。2024年12月に北交所への上場申請が受理されています。
永超新材の会計基礎や財務内部統制の有効性には注意が必要です。過去には手形の差額、第三者回収、物流費の決済不備などの問題があり、2024年には物流費の決済紛争に伴う訴訟も発生しています。
さらに、収入認識の根拠に関わる問題は、収入の真実性に直結します。2022年、永超新材の収入の25.24%に対応する書類に「署名や日付の不完全」などの瑕疵があり、2023年も3.08%に上ります。2022年と2023年には、それぞれ1.49%、0.70%の収入に対応する書類が「保存不備」となっています。2022年、2023年、2024年、2025年上半期には、「署名だけ」の収入認識書類の比率がそれぞれ0.22%、19.15%、68.85%、72%に達し、顧客の公印や委任印だけの比率もそれぞれ57.02%、45.79%、0%、0%です。さらに、顧客の受領書未取得による収入認識も問題となっています。取引所からも、永超新材に会計基礎の脆弱さや財務内部統制の整備状況、運用の有効性について照会が行われています。
理論上、2024年12月のIPO申請前に、東北証券は永超新材の2022年、2023年、2024年1-6月の報告期間について、十分な調査を完了しているはずです。
しかし、照会内容からは、申請前に東北証券が永超新材の収入認識書類の適正性を効果的に督促していたかどうかは疑問です。多くの引受機関の調査は、申請後や最初の照会後に行われているからです。
出典：永超新材公告
例えば、東北証券が江門新美金属材料有限公司、中山市スタンリーズ金属科技有限公司、山東新巨豊泰東包装有限公司、青島俊誉共赢信息科技有限公司、上海韧塑实业有限公司、鄭州領速自動車用品有限公司、泰州東強塑膜科技有限公司、河南利澳佳德貿易有限公司、泰州遠舟國際貿易有限公司、泰州中江國際貿易有限公司など永超新材の顧客企業への訪問は2025年6月以降に行われています。
これは、申請段階で東北証券が一定程度、発行者の説明（例：顧客の押印遅延や小口顧客管理の問題など）を信じ、申請前に一部の問題を徹底的に調査しなかったことを示唆しています。
永超新材と東北証券は、過去に収入認識書類の保存不備や日付不備があったことを認めていますが、同社の日常的な内部管理は収入の真実性を保証できるとし、これらの問題を発見した後は販売関連の内部管理を積極的に改善し、財務内部統制制度も段階的に整備されてきました。現在では、これらの問題は再発しておらず、内部管理制度も一貫して適切に実施されているため、会計基礎の脆弱さには当たらないとしています。