**21世紀経済報道記者 季媛媛**革新的医薬品業界は依然として資本寒冬の中、「コスト削減と効率向上」が主旋律となる中、君実生物は2025年の成績表を提出した。3月13日夜、君実生物（1877.HK、688180.SH）は2025年の年次報告書を発表し、報告期間中の営業収入は24.98億元（約4,400億円）で、前年同期比28.23％増加。純損失は8.75億元（約1,540億円）に縮小し、前年同期比31.68％大幅減少した。株式報酬制度に伴う株式報酬の影響を除けば、純損失はさらに7.99億元（約1,410億円）に減少し、減少幅は38％に達する。この財務報告の核心的なポイントは単なる損失縮小だけではない。財務データによると、君実生物の販売費用率は2024年の50.53％から42.15％に低下し、主要製品のトレプレリズマブ（拓益®）は国内市場で20.68億元（約3,640億円）の売上を達成し、前年比約38％増となった。証券会社の医薬業界アナリストは21世紀経済報道記者に対し、「財務データから見て、君実生物は従来の『資金を燃やして規模拡大』から『精密な運営』への転換を進めている。現在も営業キャッシュフローはマイナスだが、損失幅が縮小し続けていることは、黒字転換の拐点に近づいていることを示している」と述べた。しかし、国内のPD-1競争はすでに「後半戦」に突入しており、トレプレリズマブの適応症の恩恵がピークに達した今、君実生物はPD-1/VEGF二重抗体など次世代免疫療法を武器に、激しい市場競争の中で新たな防御壁を築けるだろうか。2025年、君実生物の経営戦略は大きく変化した。最も直感的な変化は費用の精密管理である。年次報告によると、売上高は28％増加した一方で、各種費用の増加幅は収益増加を下回った。販売費用は前年比6.95％増にとどまり、医薬品売上の40.32％増に比べて低調であり、管理費は5.50％減少した。「当社の商業化チームは管理の最適化を通じて販売効率を向上させ、1人当たりの売上高を継続的に増加させている」— これは君実生物が年次報告で繰り返し述べた言葉だ。これは、従来の「人海戦術で市場を獲得する」戦略が覆されつつあることを意味している。研究開発面では、君実生物は依然として一定の投資を維持し、2025年の研究開発費は13.42億元（約2,370億円）で、前年比5.24％増加した。ただし、研究開発投資の売上高に占める比率は、昨年の65.45％から53.72％に低下している。これについて、君実生物は年次報告で、研究開発プロジェクトの立ち上げから申請までの全工程を追跡管理する仕組みを構築し、臨床研究の登録者数は2000人を超えると明らかにした。キャッシュフローを見ると、営業活動による純キャッシュフローは-5.20億元（約920億円）で、前年同期の-14.34億元（約2,530億円）から大きく改善した。これは、コア製品の自己資金「造血」による継続的な支援を示している。特レプリズマブは依然として君実生物の収益の絶対的な柱であり、2025年には国内市場で20.68億元（約3,640億円）の売上を達成し、前年比約38％増となった。この増速は国内PD-1市場では依然として高い水準だが、適応症の拡大に伴い、PD-1単抗の市場競争はすでに「レッドオーシャン」に突入している。現時点で、トレプレリズマブは国内で12の適応症を承認されており、すべて最新の国家医療保険リストに収載されている。腎細胞癌、三陰性乳がん、メラノーマ治療に用いられる唯一の抗PD-1抗体薬となっている。例としてメラノーマでは、一線治療の適応症が保険適用となり、患者の年間自己負担額は従来の約4万～5万元から約1万元に低下した。「価格で量を稼ぐ」戦略は依然有効だが、基数の拡大に伴い、保険適用による増速の恩恵は次第に減少しつつある。前述のアナリストは、「国内市場のPD-1の同質化競争は未だ終わっておらず、競合品は適応症の追い上げを続けている。現在の競争は価格競争から、広範なカバレッジ、海外展開の強化、優れた剤型の構築へと変化している」と指摘した。幸い、海外市場は新たな成長エンジンとなりつつある。年次報告によると、2025年の君実生物の海外売上は前年比102.37％増と大きく伸びた。現在、トレプレリズマブは米国、EU、オーストラリア、シンガポール、中東など40以上の国と地域で承認されている。Coherus、Hikma、Dr. Reddy’sなどのパートナーと80か国以上で商業化協力を進め、君実生物の商業ネットワークは欧米から中東、アフリカ、東南アジアなど新興地域へと拡大している。革新的医薬品企業にとって、海外展開は収益の増加だけでなく、評価の再構築にもつながる。トレプレリズマブが海外市場で安定した販売を実現すれば、君実生物は国内医療保険の価格交渉に依存しない価格設定の突破口を得られるだろう。2025年の業績は過去の投資の成果といえるが、将来の高みを決めるのはパイプラインの展開だ。君実生物の研究中のパイプラインの中で、市場の注目を集めるのは間違いなくJS207（PD-1/VEGF二重抗体）だ。なぜPD-1/VEGF二重抗体がこれほど重要なのか？それは、腫瘍免疫療法の分野で、PD-1/VEGF二重抗体は第一世代のPD-1単抗体に代わる次世代の基盤療法と考えられているからだ。しかし、PD-1/VEGF二重抗体の競争は想像以上に激しい。医薬魔方のデータによると、現在世界中で臨床段階にあるPD-(L)1/VEGF類の製品は20以上あり、すべて中国企業に関連している。買い手は限られており、ファイザー、メルク、ブリストル・マイヤーズ、アッヴィなどの巨頭が次々と参入している中、後発の席は少なくなっている。2025年には、PD-1/VEGF二重抗体を巡るBD（ビジネスディベロップメント）取引も頻繁に行われている。例えば、2025年5月20日、三生制薬はSSGJ-707の世界（中国除く）開発・製造・商業化権をファイザーに独占的に譲渡した。初期支払いは12.5億ドル（約1,750億円）で、中国の革新的医薬品の海外ライセンスの初支払い記録を更新し、国内革新薬の海外ライセンスの初支払いを10億ドル規模に引き上げた。6月2日、BioNTechは総コスト約21億ドルでBNT327の世界権利を獲得し、その半年後にBMSと111億ドルの契約を締結、差額は約90億ドルに達し、革新的医薬品の「安く買って高く売る」典型例となった。君実生物のJS207はこの競争の中でどの位置にいるのか？臨床進展を見ると、JS207はすでに第II相臨床段階にある。重要なデータは効果であり、PD-L1陽性非小細胞肺癌患者において、10mg/kgと15mg/kgの用量群の客観奏効率（ORR）はそれぞれ56.3％と60.0％に達した。2025年10月、JS207はナブリルユマブとの比較による切除可能な非小細胞肺癌の新補助療法の第II/III相研究が米FDAに承認され、世界初の手術可能な患者群において確証的研究を開始できるPD-1/VEGF二重標的薬となった。このデータは、JS207が単剤としてだけでなく、併用療法による治療の壁を築く可能性も示している。真の注目点は、「IO+ADC」の併用戦略だ。第一三共/アストラゼネカのDS-8201がADC時代を引き起こした今、免疫療法とADCの融合はすべての医薬品企業の必修科目となる。君実生物もこれを認識し、JS207は自社開発のEGFR/HER3二重抗体ADC（JS212）との併用第II相臨床試験を進めている。業界の見方では、PD-1/VEGF二重抗体はIO 2.0のバージョンとして、ADCとの併用によりより広範な腫瘍種をカバーし、一部のADC耐性メカニズムを克服できると期待されている。つまり、将来の腫瘍治療の構図は、単一薬剤の時代から、「二重抗体＋ADC」の組み合わせ戦略の競争へと変わる可能性が高い。腫瘍分野では、PD-1に続き、PD-1/VEGFが次の「ヒット商品」として期待されている。これにより、君実生物にとっても大きな挑戦がもたらされている。一つは、JS207の臨床進展は早いものの、康方生物のAK112はすでにFDAに上市申請を行い、三生制薬のSSGJ-707はファイザーにライセンス供与後、複数のグローバル第III相臨床を開始予定だ。競争の早い者勝ちの法則の下、上市時期の差が市場シェアに直結する。もう一つは、多国籍企業（MNC）のパートナー選定基準がますます苛烈になっていることだ。以前、宜明昂科とInstil Bioの提携解消は業界に警鐘を鳴らした。すべての臨床前データが商業価値に直結するわけではなく、パートナーの資金力と実行力が、BD取引の金額以上に重要な変数となっている。君実生物はこれを十分に理解している。単なる「苗を売る」だけでなく、自社開発と協力併用を並行させ、JS207の臨床価値最大化を目指している。2026年2月、君実生物は德琪医薬と戦略的提携を結び、JS207と口服のCD73小分子阻害剤ATG-037の併用療法を模索している。これは、「三軸」戦略—免疫チェックポイント、血管新生、アデノシン経路を同時に調整し、差別化された競争壁を築く試みだ。免疫自己免疫領域でも、君実生物は準備を進めている。抗IL-17A抗体（偌考奇拜抗体）の適応申請は受理され、承認されれば、君迈康®に続く第二の免疫自己免疫疾患の商業化製品となる。2025年の中国革新的医薬品業界を振り返ると、キーワードは間違いなく「差別化」だ。トップ企業はコア製品による自己資金創出と高効率な研究開発でMNCの関心を集め、末端企業は資金難の中で生き残りを模索している。君実生物の2025年年次報告は、「ストーリーを語る」から「実行力を競う」への転換を鮮明に示している。売上増、損失縮小、費用率低下は内部管理の明確な成果だ。一方、JS207とJS212の「IO+ADC」併用は、未来への潜在的な布石だ。しかし、PD-1/VEGF二重抗体という既に証明された黄金ルートでは、競争は「地面を駆ける」段階から「肉弾戦」へと移行している。康方生物の先行優位、ファイザーの資本支援、榮昌生物の追い上げなど、戦局は予断を許さない。君実生物にとって、2026年は重要な戦いの年となるだろう。かつて資本市場から高い評価を受けた「スター企業」として、君実生物は香港証券取引所と上海証券取引所の両市場に上場し、「A+H」二重上場体制を築き、2022年にはUBSや広発証券など複数の投資機関にA株の定向増資を実施した。このように、今後1年で君実生物はJS207を激しい市場競争の中でどう切り抜けるのか？腫瘍治療分野で良いポジションを獲得できるのか？損失を終え黒字化できるのか？これらの課題を解決し、資本市場の信頼を取り戻すことが求められている。
Junshi Biosciences 2025 Annual Report: Loss Reduction Exceeds 30%, Tumor Drug Battlefield Welcomes Bispecific Antibody Watershed
21世紀経済報道記者 季媛媛
革新的医薬品業界は依然として資本寒冬の中、「コスト削減と効率向上」が主旋律となる中、君実生物は2025年の成績表を提出した。
3月13日夜、君実生物（1877.HK、688180.SH）は2025年の年次報告書を発表し、報告期間中の営業収入は24.98億元（約4,400億円）で、前年同期比28.23％増加。純損失は8.75億元（約1,540億円）に縮小し、前年同期比31.68％大幅減少した。株式報酬制度に伴う株式報酬の影響を除けば、純損失はさらに7.99億元（約1,410億円）に減少し、減少幅は38％に達する。
この財務報告の核心的なポイントは単なる損失縮小だけではない。財務データによると、君実生物の販売費用率は2024年の50.53％から42.15％に低下し、主要製品のトレプレリズマブ（拓益®）は国内市場で20.68億元（約3,640億円）の売上を達成し、前年比約38％増となった。
証券会社の医薬業界アナリストは21世紀経済報道記者に対し、「財務データから見て、君実生物は従来の『資金を燃やして規模拡大』から『精密な運営』への転換を進めている。現在も営業キャッシュフローはマイナスだが、損失幅が縮小し続けていることは、黒字転換の拐点に近づいていることを示している」と述べた。
しかし、国内のPD-1競争はすでに「後半戦」に突入しており、トレプレリズマブの適応症の恩恵がピークに達した今、君実生物はPD-1/VEGF二重抗体など次世代免疫療法を武器に、激しい市場競争の中で新たな防御壁を築けるだろうか。
2025年、君実生物の経営戦略は大きく変化した。最も直感的な変化は費用の精密管理である。
年次報告によると、売上高は28％増加した一方で、各種費用の増加幅は収益増加を下回った。販売費用は前年比6.95％増にとどまり、医薬品売上の40.32％増に比べて低調であり、管理費は5.50％減少した。
「当社の商業化チームは管理の最適化を通じて販売効率を向上させ、1人当たりの売上高を継続的に増加させている」— これは君実生物が年次報告で繰り返し述べた言葉だ。これは、従来の「人海戦術で市場を獲得する」戦略が覆されつつあることを意味している。
研究開発面では、君実生物は依然として一定の投資を維持し、2025年の研究開発費は13.42億元（約2,370億円）で、前年比5.24％増加した。ただし、研究開発投資の売上高に占める比率は、昨年の65.45％から53.72％に低下している。これについて、君実生物は年次報告で、研究開発プロジェクトの立ち上げから申請までの全工程を追跡管理する仕組みを構築し、臨床研究の登録者数は2000人を超えると明らかにした。
キャッシュフローを見ると、営業活動による純キャッシュフローは-5.20億元（約920億円）で、前年同期の-14.34億元（約2,530億円）から大きく改善した。これは、コア製品の自己資金「造血」による継続的な支援を示している。特レプリズマブは依然として君実生物の収益の絶対的な柱であり、2025年には国内市場で20.68億元（約3,640億円）の売上を達成し、前年比約38％増となった。
この増速は国内PD-1市場では依然として高い水準だが、適応症の拡大に伴い、PD-1単抗の市場競争はすでに「レッドオーシャン」に突入している。
現時点で、トレプレリズマブは国内で12の適応症を承認されており、すべて最新の国家医療保険リストに収載されている。腎細胞癌、三陰性乳がん、メラノーマ治療に用いられる唯一の抗PD-1抗体薬となっている。例としてメラノーマでは、一線治療の適応症が保険適用となり、患者の年間自己負担額は従来の約4万～5万元から約1万元に低下した。「価格で量を稼ぐ」戦略は依然有効だが、基数の拡大に伴い、保険適用による増速の恩恵は次第に減少しつつある。
前述のアナリストは、「国内市場のPD-1の同質化競争は未だ終わっておらず、競合品は適応症の追い上げを続けている。現在の競争は価格競争から、広範なカバレッジ、海外展開の強化、優れた剤型の構築へと変化している」と指摘した。
幸い、海外市場は新たな成長エンジンとなりつつある。年次報告によると、2025年の君実生物の海外売上は前年比102.37％増と大きく伸びた。現在、トレプレリズマブは米国、EU、オーストラリア、シンガポール、中東など40以上の国と地域で承認されている。Coherus、Hikma、Dr. Reddy’sなどのパートナーと80か国以上で商業化協力を進め、君実生物の商業ネットワークは欧米から中東、アフリカ、東南アジアなど新興地域へと拡大している。
革新的医薬品企業にとって、海外展開は収益の増加だけでなく、評価の再構築にもつながる。トレプレリズマブが海外市場で安定した販売を実現すれば、君実生物は国内医療保険の価格交渉に依存しない価格設定の突破口を得られるだろう。
2025年の業績は過去の投資の成果といえるが、将来の高みを決めるのはパイプラインの展開だ。君実生物の研究中のパイプラインの中で、市場の注目を集めるのは間違いなくJS207（PD-1/VEGF二重抗体）だ。
なぜPD-1/VEGF二重抗体がこれほど重要なのか？それは、腫瘍免疫療法の分野で、PD-1/VEGF二重抗体は第一世代のPD-1単抗体に代わる次世代の基盤療法と考えられているからだ。
しかし、PD-1/VEGF二重抗体の競争は想像以上に激しい。医薬魔方のデータによると、現在世界中で臨床段階にあるPD-(L)1/VEGF類の製品は20以上あり、すべて中国企業に関連している。買い手は限られており、ファイザー、メルク、ブリストル・マイヤーズ、アッヴィなどの巨頭が次々と参入している中、後発の席は少なくなっている。
2025年には、PD-1/VEGF二重抗体を巡るBD（ビジネスディベロップメント）取引も頻繁に行われている。例えば、2025年5月20日、三生制薬はSSGJ-707の世界（中国除く）開発・製造・商業化権をファイザーに独占的に譲渡した。初期支払いは12.5億ドル（約1,750億円）で、中国の革新的医薬品の海外ライセンスの初支払い記録を更新し、国内革新薬の海外ライセンスの初支払いを10億ドル規模に引き上げた。6月2日、BioNTechは総コスト約21億ドルでBNT327の世界権利を獲得し、その半年後にBMSと111億ドルの契約を締結、差額は約90億ドルに達し、革新的医薬品の「安く買って高く売る」典型例となった。
君実生物のJS207はこの競争の中でどの位置にいるのか？臨床進展を見ると、JS207はすでに第II相臨床段階にある。重要なデータは効果であり、PD-L1陽性非小細胞肺癌患者において、10mg/kgと15mg/kgの用量群の客観奏効率（ORR）はそれぞれ56.3％と60.0％に達した。2025年10月、JS207はナブリルユマブとの比較による切除可能な非小細胞肺癌の新補助療法の第II/III相研究が米FDAに承認され、世界初の手術可能な患者群において確証的研究を開始できるPD-1/VEGF二重標的薬となった。
このデータは、JS207が単剤としてだけでなく、併用療法による治療の壁を築く可能性も示している。
真の注目点は、「IO+ADC」の併用戦略だ。第一三共/アストラゼネカのDS-8201がADC時代を引き起こした今、免疫療法とADCの融合はすべての医薬品企業の必修科目となる。君実生物もこれを認識し、JS207は自社開発のEGFR/HER3二重抗体ADC（JS212）との併用第II相臨床試験を進めている。
業界の見方では、PD-1/VEGF二重抗体はIO 2.0のバージョンとして、ADCとの併用によりより広範な腫瘍種をカバーし、一部のADC耐性メカニズムを克服できると期待されている。つまり、将来の腫瘍治療の構図は、単一薬剤の時代から、「二重抗体＋ADC」の組み合わせ戦略の競争へと変わる可能性が高い。
腫瘍分野では、PD-1に続き、PD-1/VEGFが次の「ヒット商品」として期待されている。これにより、君実生物にとっても大きな挑戦がもたらされている。
一つは、JS207の臨床進展は早いものの、康方生物のAK112はすでにFDAに上市申請を行い、三生制薬のSSGJ-707はファイザーにライセンス供与後、複数のグローバル第III相臨床を開始予定だ。競争の早い者勝ちの法則の下、上市時期の差が市場シェアに直結する。
もう一つは、多国籍企業（MNC）のパートナー選定基準がますます苛烈になっていることだ。以前、宜明昂科とInstil Bioの提携解消は業界に警鐘を鳴らした。すべての臨床前データが商業価値に直結するわけではなく、パートナーの資金力と実行力が、BD取引の金額以上に重要な変数となっている。
君実生物はこれを十分に理解している。単なる「苗を売る」だけでなく、自社開発と協力併用を並行させ、JS207の臨床価値最大化を目指している。2026年2月、君実生物は德琪医薬と戦略的提携を結び、JS207と口服のCD73小分子阻害剤ATG-037の併用療法を模索している。これは、「三軸」戦略—免疫チェックポイント、血管新生、アデノシン経路を同時に調整し、差別化された競争壁を築く試みだ。
免疫自己免疫領域でも、君実生物は準備を進めている。抗IL-17A抗体（偌考奇拜抗体）の適応申請は受理され、承認されれば、君迈康®に続く第二の免疫自己免疫疾患の商業化製品となる。
2025年の中国革新的医薬品業界を振り返ると、キーワードは間違いなく「差別化」だ。トップ企業はコア製品による自己資金創出と高効率な研究開発でMNCの関心を集め、末端企業は資金難の中で生き残りを模索している。
君実生物の2025年年次報告は、「ストーリーを語る」から「実行力を競う」への転換を鮮明に示している。売上増、損失縮小、費用率低下は内部管理の明確な成果だ。一方、JS207とJS212の「IO+ADC」併用は、未来への潜在的な布石だ。
しかし、PD-1/VEGF二重抗体という既に証明された黄金ルートでは、競争は「地面を駆ける」段階から「肉弾戦」へと移行している。康方生物の先行優位、ファイザーの資本支援、榮昌生物の追い上げなど、戦局は予断を許さない。
君実生物にとって、2026年は重要な戦いの年となるだろう。かつて資本市場から高い評価を受けた「スター企業」として、君実生物は香港証券取引所と上海証券取引所の両市場に上場し、「A+H」二重上場体制を築き、2022年にはUBSや広発証券など複数の投資機関にA株の定向増資を実施した。
このように、今後1年で君実生物はJS207を激しい市場競争の中でどう切り抜けるのか？腫瘍治療分野で良いポジションを獲得できるのか？損失を終え黒字化できるのか？これらの課題を解決し、資本市場の信頼を取り戻すことが求められている。