市場の低迷にもかかわらず、pump.fun の収入は本当に一日百万ドルなのか？

作者：BlockBeats

「他はどのような原生暗号通貨アプリケーションが稼げるのか知っている？」

この質問について話すと、あなたは無意識に反応するかもしれません——ステーブルコイン、中央集権型取引所、永久スワップ型DEX、オンチェーンのポケモンカードゲーム…

しかし、pump.funはかつてミームブームの中で絶大な輝きを放ち、暗号通貨史上最大規模のIPOの一つを記録したアプリケーションでありながら、次第に忘れられつつあります。実際、いくつかの会話の中で、次のような疑問を耳にしました。

「pump.funはまだ生きているのか？彼らはまだ稼いでいるのか？」

pump.funは今もなお稼ぎ続けており、依然として暗号原生アプリの中でトップクラスの「印刷機」です。DefiLlamaの統計によると、24時間、7日、30日、1年のいずれの期間でも、pump.funの収益はTether、Circle、Hyperliquidに次ぐ第4位に位置しています。

さまざまな「打狗（負け犬狩り）」のグループチャットは閑散としており、何日も誰も話さないこともありますが、過去7日間や30日間の間においても、pump.funの日平均収益は100万ドルを超え続けています。

これは本当の収入なのか、それともpump.funが偽造しているのか？

pump.funの収入は本物なのか？

まず、pump.fun公式の収入ダッシュボードによると、現在のpump.funの収入は3つの部分から構成されています。

• ボンディングカーブ収入：新規コインの卒業前の取引手数料収入で、pump.funはこの部分で取引手数料の0.95%をプロトコル手数料として徴収しています。

• Pumpswap収入：既に成功裏に卒業した新コイン（PumpswapのAMMに移行して取引されているもの）について、市場価値が0〜420 SOLのトークンに対して取引手数料の0.93%を徴収しています。

• Terminal（Padre）収入：pump.funは昨年10月に取引端末Padreを買収し、ブランドをマルチチェーン取引プラットフォームのTerminalに再構築しました。それ以降、この取引プラットフォームの収入もpump.funの収入に含まれています。

• これらの収入から、紹介リファンドや取引キャッシュバックは差し引かれています。

ボンディングカーブ段階のプロトコル収入について、pump.fun公式がこの部分の収入を受け取るためのSolanaアドレスはCebN5WGQ4jvEPvsVU4EoHEpgzq1VV7AbicfhtW4xC9iMです。このアドレスに集まるボンディングカーブの収入はコントラクトによって固定されており、外部から資金を送金して虚偽の収入を作り出す場合、必ず外部アドレスがSystem ProgramのTransfer命令を直接呼び出すはずです。このアドレスの取引を分析した結果、単純な外部SOL送金による偽造行為は見つかりませんでした。

つまり、ボンディングカーブの収入は、実際のコントラクト呼び出しによるプロトコル手数料の徴収だけから成り立っています。

DefiLlamaのpump.funのボンディングカーブ収入データは、pump.funの公式APIを直接呼び出して取得したものです。これが、私たちが最初にpump.fun公式のボンディングカーブ収入アドレスをオンチェーン分析した理由です。一方、DefiLlamaのPumpswapとTerminal（Padre）の収入は、Dune SQLを用いてSolanaチェーン上のデータをクエリし計算しており、pump.fun公式APIに依存していません。これにより、非常に高いオンチェーンの客観性と改ざん不可能性を持っています。

この時点で、私たちはpump.funが「外部送金」や「虚偽データ報告」といった単純な手法で収入を偽造している疑いを排除しましたが、ロボットや内部ウォレットを使った「自己売買」による虚偽収入の可能性は残っています。そこで、次の疑問を投げかけます——現在の暗号市場全体の低迷、ミームコインの熱狂の後退を考慮すると、pump.funの収入は本物であり、有機的なものなのか？

現在の市場環境下で、pump.funの収入の妥当性は？

Token Terminalのデータによると、今年第1四半期において、Solanaのアクティブアドレス数は120万から220万の間で安定していますが、pump.funのアクティブアドレスは約15万です。

また、Duneのpump.fun関連統計ダッシュボードのデータによると、この15万アドレスに対応する1日あたりの新規トークンデプロイ数は約3万です。

これは、毎日3万の新規トークンが完全に異なる実在のユーザーによって自発的にデプロイされている場合、pump.funのアクティブユーザーの約20%が毎日新コインを発行していることを意味します。しかし、Giulio Marinoらの先月発表した論文「Predicting the success of new crypto-tokens: the Pump.fun case」によると、2025年9月1日から10月1日までの期間に、pump.fun上でデプロイされた新コインは65.577万個にのぼる一方、デプロイしたアドレス数はわずか24.3123万です。

さらに、現在のコインの1日あたりのデプロイ数は、昨年9月よりも多い状況です。

このデータは、「直感に反する」ように見えます——SNS上では暗号通貨はもう終わりだと感じられているのに、pump.funには毎日これほど多くの新コインがデプロイされているのです。同時に、過去1か月のアクティブアドレス数も昨年9月より約10%増加しています。

pump.funの毎日100万ドルの収益の中で、PumpswapとTerminal（Padre）が占める割合は依然として相対的に小さめです。例えば、3月18日のデータでは、その日のPumpswapとTerminal（Padre）の収入はそれぞれ約28.4万ドルと5.8万ドルであり、ボンディングカーブからの収入は約79.5万ドルです。これは前者2つの合計の約2.3倍にあたります。

新コインの卒業率は、最近では昨年9月の2倍以上に達しています。

また、その日には約2.6万の新コインがデプロイされています。もし79.5万ドルのボンディングカーブ収入を得るためには、0.95%の手数料率で計算すると、約8,368.42万ドルのボンディングカーブ取引量が必要です。これを新規デプロイされたコイン1つあたりに平均化すると、各コインは成功前に約3,218ドルの取引量を貢献する必要があります。

これらのデータを総合すると、1コインあたり約3,000ドルの取引量を貢献するのはそれほど難しくなく、むしろ妥当な範囲です。昨年9月のデータが遅れている中でも、pump.funはこの目標を達成できていました。SOL建てで計算すれば、今稼いでいるSOLは昨年9月よりも多くなっています。ただし、ドル建ての収入は減少しています。

しかし、ここで疑問が湧きます——なぜ、pump.funは昨年8月以降、毎日の収入のほぼ全額を$PUMPの買い戻しに充ててきたのに、現在までに総供給量の超10%、流通量の超30%を買い戻したにもかかわらず、$PUMPの価格は下落し続けているのか？オンチェーンデータを見ると、pump.funが買い戻した価値30億ドル超の$PUMPはウォレットに動きがないのに、もしかして彼らは取引量を水増しして虚偽の収入を作り出し、一方で「買い戻し」を行いながら、分散アドレスを使って密かに売り抜けているのではないか？

$PUMPはどこへ行ったのか？

まず、$PUMPのトークンリリース計画を見てみましょう。

これまでの流通状況は以下の通りです。

• ICO：33%、TGE時に完全にロック解除

• チーム：20%、まだロック中

• 投資者：13%、まだロック中

• LPと取引所：2.6%、TGE時に完全にロック解除

• エコシステム基金：2.4%、TGE時に完全にロック解除

• ライブサポート：3%、TGE時に完全にロック解除

• 基金会：2%、TGE時に完全にロック解除

• コミュニティとエコシステムインセンティブ：24%、TGE時に約50%解放、その後1年かけてリニアに解放される予定で、現在は65.27%解放済み。

アドレスCfq1ts1iFr1eUWWBm8eFxUzm5R3YA3UvMZznwiShbgZtの$PUMPマルチシグ管理ウォレットには、現在も総供給量の約36.5%に相当する$PUMPが保管されています。

これは$PUMPのリリース計画と一致しません。明らかに、TGE後にすべての$PUMPはマルチシグ管理ウォレットに移され、配布されていることになります。理論上の最大移転可能量は総供給量の約58.67%（ICO33%、LP・取引所2.6%、エコシステム基金2.4%、ライブサポート3%、基金会2%、既解放部分約15.67%）であり、これに対応するマルチシグウォレットの$PUMP残高は最低でも約41.33%であるべきです。差分は約4.83%。

この4.83%はどこに行ったのか？わかりません。ICO販売以外の部分についても、明確な用途や保管アドレスが公開されていません。チェーン上のデータを比較すると、総供給量の約24%に相当する$PUMPが大口の入金後に長期間静止していることが確認でき、ICO販売以外の部分とおおむね一致しますが、pump.fun公式は各部分のウォレット資金の所在を一切公開していません。

特に、コミュニティとエコシステムインセンティブの部分については、公開されている活動は次の通りです。

• Glass Full Foundation（合計約170万ドル相当のpump.funエコシステム内ミームコインの購入）

• 6つのミームコインコミュニティに各1万ドルの助成金、合計6万ドル

• 12のプロジェクトに25万ドルの資金提供、合計25万ドル

• 6つのハッカソンの優勝プロジェクトに対して合計300万ドルの資金提供（ただし、現時点で発表されたのは6つのみ）

これらは最も明確な部分です。

しかし、こうした透明性の問題があったとしても、4.83%が密かに売り抜かれたとしても、pump.fun公式の10%以上の総供給量買い戻しと30%以上の流通量買い戻しは、この売り圧を相殺できるはずです。それにもかかわらず、$PUMPの価格は依然として低迷しています。

その理由は、$PUMPには十分な買い注文がなく、大規模な買い戻しも市場の認知不足の前では無意味になってしまうからです。

認められない「カジノ」

Hyperliquidについては、そのPerp DEXのリーダー的存在とストーリー性の潜在力を認めますが、pump.funのミームコインの道は、多くの個人投資家にとっては詐欺であり、持続可能ではないと考えられています。

前述の部分で、pump.funの収入の真実性を認めましたが、次にいくつかの他のデータを見てみましょう。これらのデータは、ミームコインに対する悪い印象が単なる感情的な嫌悪だけでなく、機関投資家の理性的な抵抗を引き起こしていることを示しています。

去年4月、Medallion Analyticsの調査によると、180日間の統計期間中に約17.8万のコントリビューターが複数のトークンをデプロイし、そのうち85.3%が利益を得ていました。180日以内に、これらのデプロイ者は合計約359万のコインを発行し、そのうち約307万が利益を出しており、利益率は約85.5%です。

この期間中、利益上位10名のデプロイ者は約36.5万SOLの利益を得ており、中程度の成績の10名はわずか47.3SOLの利益しか得られません。差は約7720倍です。トップデプロイ者の平均新コイン発行間隔はわずか0.11時間ですが、中程度のデプロイ者は10.96時間も空いています。

Solidus Labsは、2024年1月から2025年3月までの間にpump.fun上で新たにデプロイされたコインのパフォーマンスを調査しました。その分析によると、98.6%のコインは高値で売り抜ける詐欺だったと指摘しています。

ミームコインの発行はもはや創造性の競争ではなく、流水線の利益追求です。トップデプロイ者は、非常に短い周期で素早く利益を得た後、自動発行の仕組みに資金を投入し、収穫スピードを加速させています。

pump.funは、Solana上で新しいミームコインを発行するコストを2ドル以下にまで引き下げました。これは確かに技術的な進歩ですが、ミームコインの道を健全な方向に導くことはできていません。散戸や機関投資家に、ミームコインが文化や信念の資産であると信じさせることもできていません。彼らはライブコイン、ICMコイン、最近ではAIエージェントコインなど、道を広げようとしていますが、どれも成功していません。

データはそこにあります。彼らが最も稼いでいるのは、「低コストの収穫ツール」を提供しているからであり、それはまるでカジノのように手数料を巻き上げているのです。

pump.funにとって、デプロイ者は新コインを発行し、コインが卒業する前に虚偽の取引量を水増しすれば、リスクなしで0.95%の利益を確保できます。より多くの露出を得るために、より多くの取引量を水増しし、pump.funにより多くの収入をもたらす必要があります。このエコシステムの資金は実在し、収入も本物ですが、そのエコシステム自体は非有機的であり、散戸は傷ついています。機関投資家にとって、このようなエコシステムは健全で持続可能な長期的基盤に欠けており、それがpump.funの価格低迷の根本原因かもしれません。

最後に、もう一つ疑問があります。

pump.funの買い戻しが価格を押し上げられないのなら、毎日の収入をステーキング報酬に充てる方が、今の買い戻しよりも良いのではないか？

もしかすると、そうかもしれませんし、もしかすると彼らはもう気にしていないのかもしれません。