従来の主業の収益が底を打ち、新規事業はまだ拡大していない中、冠豪高新は2025年に30億円を超える赤字を計上する見込み

株式投資は金麒麟アナリストのリサーチレポートを参考に。権威があり、専門的で、タイムリーかつ包括的な情報で、潜在的なテーマチャンスを掘り起こすお手伝いをします！

出典：証券之星

2025年、国内の製紙業界は過剰生産能力、需要の低迷、価格下落の周期的な低迷期に入り、業界全体の収益性は圧迫されています。この背景の中、特殊紙や白板紙分野の主要企業である冠豪高新（600433.SH）も、業界の冬の時代の影響を免れられません。最近発表された年次報告書によると、同社の2025年の営業収入は減少し、利益面では赤字に陥っています。

証券之星は、業界の景気低迷が続く中、冠豪高新が従来の主力事業の圧迫と新規事業の拡大遅れという二重の困難に直面していることに注目しています。一方、国内の製紙能力が継続的に解放され、外部需要の回復が乏しいため、主力事業の収益性は次第に縮小しています。同時に、老朽化した生産ラインの閉鎖による資産減損損失が業績をさらに押し下げています。もう一方では、反渗透膜支撑材や炭素紙原紙などの新製品は市場参入の検証段階にあり、安定した収入源を確立していません。新旧の動力変換の重要な段階において、新規事業がタイムリーにキャッシュフローのリターンを生み出せず、従来の主力事業の資金流出状態が続いているため、同社の流動性リスクは高まっています。

01． 核心事業の収益底打ちと資産減損による利益への圧迫

冠豪高新が開示した2025年の年次報告によると、同社の年間業績は明らかに下落傾向を示しています。データによると、2025年の営業収入は71.52億元で、前年同期比5.75％減少しました。一方、帰属純利益は3.04億元の赤字となり、前年と比べて大幅に265.29％減少しています。これは、冠豪高新が過去四会計年度で2回目の年間純損失を記録したことになります。

各四半期の経営状況を見ると、全体的に業績は悪化しています。第1四半期はわずかな黒字を達成し、純利益は64.72万元でしたが、第2四半期に入ると損失が顕在化し、単四半期の損失は5857万元に達しました。第3四半期は損失が縮小し、3640万元となりましたが、第4四半期には損失規模が急激に拡大し、単四半期だけで2.09億元の損失となり、年間の全体的なパフォーマンスを押し下げました。

業績が黒字から赤字に転じた背景について、同社は年次報告書で、主にマクロ経済と業界の二重の圧力に起因すると述べています。国内の製紙業界は全体的に生産能力を継続的に解放しており、外部需要の弱さと相まって、業界は調整局面に入っています。白板紙や特殊紙などの主要製品の市場価格は継続的に下押しされ、直接的に収益性を圧迫しています。

具体的な事業セクターを見ると、報告期間中、同社のコア事業である特殊紙の営業収入は57.57億元で、前年同期比0.23％増加し、全体収益の80％超を占めています。しかし、この事業の収益性は著しく低下し、粗利益率は前年同期比4.57ポイント低下し3.51％となっています。同時に、もう一つの主力事業である特殊材料の営業収入は12.68億元で、前年同期比9.74％減少し、粗利益率も2.6ポイント低下しています。これら二つの主要事業の粗利益率の両方の低下により、同社の総合粗利益率は4.91％にまで低下し、前年同期比で約5ポイント低下、上場以来の最低水準を記録しています。

証券之星は、主力事業の利益余力縮小の背景の中、同社の多くの期間費用が前年同期比で増加し、収益圧迫をさらに深刻化させていることに注目しています。データによると、2025年の販売費用は7771万元で、前年同期比10.50％増加。管理費は2.25億元で、6.68％増加。財務費用は7933万元で、14.87％増加しています。さらに、研究開発費は前年同期比35.32％減少し、2.36億元に達しています。

費用面の圧力に加え、大規模な資産減損も業績を押し下げる重要な要因となっています。生産能力の最適化と非効率資産の売却を推進するため、冠豪高新は子会社の珠海紅塔仁恒の二つの老朽化した生産ラインを閉鎖し、慎重な原則に基づき資産減損準備を計上しました。財務報告によると、2025年に同社は合計約2.2億元の資産減損準備を計上し、信用減損損失は3790万元にのぼり、これら二つの合計で約2.58億元の利益総額が減少し、結果的に年間大きな赤字となりました。

この閉鎖された生産ラインは、長期にわたり過剰生産能力、市場競争の激化、設備の老朽化など複合的な問題に苦しみ、連続して赤字状態にあります。同社は、老朽化した生産ラインの閉鎖は「主力事業に集中し、質と効率を向上させる」戦略的調整だと述べていますが、この措置は短期的に業績に明らかな打撃を与え、コスト面での実質的な改善にはつながっていません。

複合的な要因の影響により、同社のコア収益力は深刻な挑戦に直面しています。財務報告によると、2025年の冠豪高新の非経常項目を除いた純利益は2.8億元の赤字で、前年同期比で約650％の減少となっています。この数字は、資産処分や政府補助金などの非定常的要因を除いた後、同社の主力事業は実質的に赤字に陥っており、自力での収益創出能力が試されていることを示しています。

02． 新規事業の未達とキャッシュフローの圧迫

現在の経営困難に直面し、冠豪高新はパルプ・紙一体化の推進と新材料事業の拡大を通じて突破口を模索しています。新材料分野では、反渗透膜支撑材、燃料電池用炭素紙原紙、特殊繊維複合材料などの高い技術壁を持つ高端製品に重点的に取り組み、技術革新による第二の成長曲線を築くことを目指しています。

具体的な進展を見ると、湛江中紙の40万トン化学パルププロジェクトは2025年11月末に前倒しで稼働を開始し、現在は生産能力の拡大段階にあります。これにより、原材料コストの管理能力が向上する見込みです。同時に、特殊繊維複合材料の中試線も2025年12月に稼働し、サンプル送付や市場参入の検証段階にあります。ただし、この事業はまだ規模のある販売収入を生み出しておらず、短期的には従来の主力事業の収入と利益のギャップを埋めることは難しい状況です。

指摘すべきは、新材料事業は研究開発、サンプル提供、検証から大量供給までに長い時間を要し、認証の厳格さや顧客導入の遅れといった課題に直面していることです。冠豪高新は投資者向けの活動で、各プロジェクトは現在も建設段階にあり、量産の時期や具体的な効果は技術検証と市場開拓の進展次第だと明言しています。

証券之星は、主力事業の継続的な赤字を背景に、パルプ・紙一体化の推進と新材料事業の同時展開が、同社の資金圧力をさらに増大させていることに注目しています。

財務データによると、2024年の営業活動によるキャッシュフロー純額は2.94億元の流入でしたが、2025年は3.12億元の純流出に転じ、前年同期比で206.37％大きく減少しています。キャッシュフローの変動ペースを見ると、上半期の営業キャッシュフローは9.22億元の純流出となり、年間の資金圧力の主要な集中点となっています。下半期は回収改善により緩和しましたが、年間全体の緊張状態を変えるには至っていません。この変化について、同社は経営効率の低下と収入の減少、粗利益の縮小が原因だと説明しています。原材料の調達などの硬直的なコスト支出も増加しています。

営業キャッシュフローの継続的な悪化に加え、投資活動においても大きな資金流出圧力が存在します。財務データによると、2025年の投資活動によるキャッシュフロー純額は-7.13億元で、前年同期比820.79％の減少です。同社は、化学パルププロジェクトの集中投資段階に入り、資本支出が著しく増加したことと、前年同期に子会社の株式処分による大規模なキャッシュ流入があったことが、基準値を高め、前年比の減少をさらに拡大させたと述べています。

経営の自立性の低下と投資支出の増大という二重の圧迫に直面し、同社は流動性の緩和のために資金調達を強化せざるを得ませんでした。2025年の資金調達活動によるキャッシュフロー純額は5.72億元に達しました。しかし、資金調達の拡大は、負債の利息負担の増加も意味します。これにより、財務費用は前年同期比11.77％増の8479万元となっています。

資産負債の構造を見ると、同社の返済圧力はすでに高まっています。報告期末時点で、短期借入金は18.92億元、1年以内に返済期限を迎える非流動負債は5.26億元、長期借入金は20.74億元であり、同時期の現金預金は7.40億元にすぎません。短期の返済能力は明らかに圧迫されています。

業界の冬の時代の中、冠豪高新の従来の主力事業は複数の要因により赤字に陥り、新規事業も検証段階にあり、短期的には業績の支えになりにくい状況です。資金流出と返済圧力の高まりと相まって、同社は未曾有の経営課題に直面しています。今後、パルプ・紙一体化の実現と新材料事業の突破による業績の反転が可能かどうかは、業界の回復ペースとプロジェクトの実現効果次第です。（本稿は証券之星にて初公開、著者|夏峰琳）