株式投資は金麒麟アナリストのリサーチレポートを参考に。権威があり、専門的で、タイムリーかつ包括的。潜在的なテーマチャンスを掘り起こすお手伝いをします！“中国南酸枣糕第一”の称号を持つ江西省崇義県の江西齊雲山食品股份有限公司（以下「齊雲山」）は、最近香港証券取引所に上場申請を再提出しました。中泰国際が唯一の保薦人です。実際、齊雲山は2024年6月に初めて香港証券取引所に申請を行い、今回は財務データの更新後の二次上場挑戦となります。齊雲山は南酸枣食品を主に販売する果物スナック企業で、本社は江西省崇義県にあります。1992年に最初の南酸枣糕を発売し、それ以来、四種類の南酸枣スナックやその他の果物・野菜の菓子を含む製品ラインナップに拡大しています。最終実行日現在、主要な南酸枣製品は南酸枣糕と南酸枣粒です。その他の製品には南酸枣凝、南酸枣ソフトキャンディ、南酸枣ゼリー、その他の果物・野菜の菓子（ネーブルオレンジ、青梅、枇杷、馬蹄など）が含まれます。南酸枣製品の販売に加え、過去の記録期間中、同社は齊雲山油茶に対して山茶油関連のブランド企画やマーケティングサービスも提供しています。招股書に引用された灼识咨询の資料によると、2024年の小売額ベースで、中国の南酸枣食品市場における同社のシェアは32.4%で、業界トップです。2024年度の小売額に基づくと、上位五社と上位十社の合計シェアはそれぞれ5.9%、10.4%に過ぎません。中国の果物スナック市場の規模は995億元で、中国全体のスナック市場の7.4%を占めています。2024年度の小売額ベースで、同社は中国の果物スナック業界で第九位、シェアは0.6%です。南酸枣製品への依存度が高い招股書に開示されたデータによると、2023～2025年度の総収入はそれぞれ2.46億元、3.39億元、3.13億元で、2024年度は前年比37.5%増となっています。これは販売ネットワークの拡大と主要顧客の需要増によるものです。純利益はそれぞれ2370.5万元、5319.9万元、4892.5万元で、2025年度は収益と利益の両方で前年比減少しています。2025年度の総収入減少の主な原因は、製品ラインナップや供給の変動により、最大顧客であるF社からの販売注文が減少したことと、旧正月の休暇期間の調整によるものとしています。また、2025年度の純利益は8%減の4890万元となり、収益のわずかな減少と販売・マーケティング費用の増加が影響しています。報告期間中、同社の粗利益率は安定しており、48.8%、48.6%、51.3%となっています。さらに、2025年度の営業活動によるキャッシュフローは2024年比で98.3%減の184万元にとどまり、主に顧客前払金の減少と在庫増加によるものです。同時に、配当金として2030万元を支払っており、キャッシュフローの圧迫を招いています。招股書に示された情報によると、同社の事業は単一製品である南酸枣製品に大きく依存しています。2023～2025年度、南酸枣糕と南酸枣粒のコア製品の売上比率は90%以上で、製品構成は単純です。将来的に消費者の嗜好変化や南酸枣原料の供給変動、またはネガティブな世論の発生があれば、経営成績に直接影響を及ぼす可能性があります。販売チャネルは、オフラインの販売代理店が売上の80%以上を占めており、2025年度は86.3%、最大五大顧客の売上比率は33.7%、最大顧客の売上比率は12.8%と高く、顧客とチャネルの集中度が高いため、顧客喪失や注文の変動リスクがあります。報告期間中、主要製品の生産能力利用率は満たされておらず、南酸枣糕の利用率は67.1%、78.2%、79.6%で、いずれも80%未満です。南酸枣粒の利用率も59.2%、64%、82.3%で、2025年度のみ80%を超えています。収益増加とともに、細分化された分野では「その他製品」の収入が減少し続けています。2023～2025年度、収入は1445.4万元から938.1万元に減少し、販売量も502.3トンから284.5トンに縮小しています。招股書によると、齊雲山の顧客集中度は顕著に高まっています。2024年度、最大顧客（F社）の売上比率は23%に達し、五大顧客の合計比率は38.8%に上昇、2023年の26.5%を上回っています。2025年度は、F社の注文減少により最大顧客の売上比率は12.8%に下がり、収入も3.14億元に減少しました。つまり、齊雲山の収益は一部の大口顧客や大手販売代理店の集中購買に大きく左右されています。「グリーン食品」と称し、二度にわたりカビの検査不合格で規制当局から罰金を科されたこともあります。招股書に示された情報によると、同社は第三者販売業者に大きく依存しています。2025年12月31日時点で、販売ネットワークは271の販売業者で構成され、そのうち230がオフライン、41がオンラインです。販売業者の仕入れは売上の大部分を占めています。2023～2025年度、オフライン販売の売上比率は85%、88.4%、86.3%、オンラインはそれぞれ1.2%、0.7%、0.7%です。販売業者の減少や遅延、注文キャンセル、競合他社の製品を選択・増加させる行動、契約の未更新や関係維持の失敗、新規販売業者との有利な条件での契約締結の失敗、また一つまたは複数の販売業者を失った場合の代替業者の確保遅れは、収入の変動や減少を招き、財務状況や経営成績に悪影響を及ぼす可能性があります。製品の主要原材料は南酸枣の果実です。その他の原材料には調味料や砂糖などの補助材料が含まれます。過去の記録期間中、同社は中国の供給業者からのみ原材料を調達しています。2023年度、2024年度、2025年度の原材料コストはそれぞれ約8160万元、1.17億元、1億元で、販売コストの約64.6%、67.2%、65.8%を占めています。招股書によると、主要原材料は南酸枣で、通常は未開墾の山間地の農家から採取されます。南酸枣の安定供給を維持することに依存しており、供給不足や市場価格の変動は調達に悪影響を及ぼす可能性があります。南酸枣の収穫や栽培は自然条件に左右され、その条件は制御できません。不利な天候や気候条件に遭遇した場合、収穫量や品質に影響が出る可能性があります。地球規模の気候変動も供給に影響を与える可能性があります。十分な原材料供給が確保できない場合、事業運営や財務状況に重大な悪影響を及ぼす恐れがあります。招股書によると、1997年以来、同社の代表的な製品である南酸枣糕は中国の「緑色食品」認証を29年連続で取得し、2018年には国家地理標志保護産品に認定されています。しかし、製品は二度にわたりカビの検査不合格により罰金や不合格品の没収を受けており、合計罰金は12万元超です。原因は湿度管理不足とされ、既に改善措置を取っています。また、同社は一部従業員の社会保険や住宅公積金の全額未納があり、2023～2025年度の未納額はそれぞれ310万元、510万元、420万元と推定されています。
Qiyun Mountain Hong Kong Stock Exchange IPO: Core Product Dependency Over 90%, "Green Food" Label Yet Penalized Twice
株式投資は金麒麟アナリストのリサーチレポートを参考に。権威があり、専門的で、タイムリーかつ包括的。潜在的なテーマチャンスを掘り起こすお手伝いをします！
“中国南酸枣糕第一”の称号を持つ江西省崇義県の江西齊雲山食品股份有限公司（以下「齊雲山」）は、最近香港証券取引所に上場申請を再提出しました。中泰国際が唯一の保薦人です。
実際、齊雲山は2024年6月に初めて香港証券取引所に申請を行い、今回は財務データの更新後の二次上場挑戦となります。
齊雲山は南酸枣食品を主に販売する果物スナック企業で、本社は江西省崇義県にあります。1992年に最初の南酸枣糕を発売し、それ以来、四種類の南酸枣スナックやその他の果物・野菜の菓子を含む製品ラインナップに拡大しています。最終実行日現在、主要な南酸枣製品は南酸枣糕と南酸枣粒です。その他の製品には南酸枣凝、南酸枣ソフトキャンディ、南酸枣ゼリー、その他の果物・野菜の菓子（ネーブルオレンジ、青梅、枇杷、馬蹄など）が含まれます。南酸枣製品の販売に加え、過去の記録期間中、同社は齊雲山油茶に対して山茶油関連のブランド企画やマーケティングサービスも提供しています。
招股書に引用された灼识咨询の資料によると、2024年の小売額ベースで、中国の南酸枣食品市場における同社のシェアは32.4%で、業界トップです。2024年度の小売額に基づくと、上位五社と上位十社の合計シェアはそれぞれ5.9%、10.4%に過ぎません。中国の果物スナック市場の規模は995億元で、中国全体のスナック市場の7.4%を占めています。2024年度の小売額ベースで、同社は中国の果物スナック業界で第九位、シェアは0.6%です。
南酸枣製品への依存度が高い
招股書に開示されたデータによると、2023～2025年度の総収入はそれぞれ2.46億元、3.39億元、3.13億元で、2024年度は前年比37.5%増となっています。これは販売ネットワークの拡大と主要顧客の需要増によるものです。純利益はそれぞれ2370.5万元、5319.9万元、4892.5万元で、2025年度は収益と利益の両方で前年比減少しています。
2025年度の総収入減少の主な原因は、製品ラインナップや供給の変動により、最大顧客であるF社からの販売注文が減少したことと、旧正月の休暇期間の調整によるものとしています。
また、2025年度の純利益は8%減の4890万元となり、収益のわずかな減少と販売・マーケティング費用の増加が影響しています。
報告期間中、同社の粗利益率は安定しており、48.8%、48.6%、51.3%となっています。
さらに、2025年度の営業活動によるキャッシュフローは2024年比で98.3%減の184万元にとどまり、主に顧客前払金の減少と在庫増加によるものです。同時に、配当金として2030万元を支払っており、キャッシュフローの圧迫を招いています。
招股書に示された情報によると、同社の事業は単一製品である南酸枣製品に大きく依存しています。
2023～2025年度、南酸枣糕と南酸枣粒のコア製品の売上比率は90%以上で、製品構成は単純です。将来的に消費者の嗜好変化や南酸枣原料の供給変動、またはネガティブな世論の発生があれば、経営成績に直接影響を及ぼす可能性があります。販売チャネルは、オフラインの販売代理店が売上の80%以上を占めており、2025年度は86.3%、最大五大顧客の売上比率は33.7%、最大顧客の売上比率は12.8%と高く、顧客とチャネルの集中度が高いため、顧客喪失や注文の変動リスクがあります。
報告期間中、主要製品の生産能力利用率は満たされておらず、南酸枣糕の利用率は67.1%、78.2%、79.6%で、いずれも80%未満です。南酸枣粒の利用率も59.2%、64%、82.3%で、2025年度のみ80%を超えています。
収益増加とともに、細分化された分野では「その他製品」の収入が減少し続けています。2023～2025年度、収入は1445.4万元から938.1万元に減少し、販売量も502.3トンから284.5トンに縮小しています。
招股書によると、齊雲山の顧客集中度は顕著に高まっています。
2024年度、最大顧客（F社）の売上比率は23%に達し、五大顧客の合計比率は38.8%に上昇、2023年の26.5%を上回っています。2025年度は、F社の注文減少により最大顧客の売上比率は12.8%に下がり、収入も3.14億元に減少しました。つまり、齊雲山の収益は一部の大口顧客や大手販売代理店の集中購買に大きく左右されています。
「グリーン食品」と称し、二度にわたりカビの検査不合格で規制当局から罰金を科されたこともあります。
招股書に示された情報によると、同社は第三者販売業者に大きく依存しています。
2025年12月31日時点で、販売ネットワークは271の販売業者で構成され、そのうち230がオフライン、41がオンラインです。販売業者の仕入れは売上の大部分を占めています。
2023～2025年度、オフライン販売の売上比率は85%、88.4%、86.3%、オンラインはそれぞれ1.2%、0.7%、0.7%です。
販売業者の減少や遅延、注文キャンセル、競合他社の製品を選択・増加させる行動、契約の未更新や関係維持の失敗、新規販売業者との有利な条件での契約締結の失敗、また一つまたは複数の販売業者を失った場合の代替業者の確保遅れは、収入の変動や減少を招き、財務状況や経営成績に悪影響を及ぼす可能性があります。
製品の主要原材料は南酸枣の果実です。その他の原材料には調味料や砂糖などの補助材料が含まれます。過去の記録期間中、同社は中国の供給業者からのみ原材料を調達しています。2023年度、2024年度、2025年度の原材料コストはそれぞれ約8160万元、1.17億元、1億元で、販売コストの約64.6%、67.2%、65.8%を占めています。
招股書によると、主要原材料は南酸枣で、通常は未開墾の山間地の農家から採取されます。南酸枣の安定供給を維持することに依存しており、供給不足や市場価格の変動は調達に悪影響を及ぼす可能性があります。南酸枣の収穫や栽培は自然条件に左右され、その条件は制御できません。不利な天候や気候条件に遭遇した場合、収穫量や品質に影響が出る可能性があります。地球規模の気候変動も供給に影響を与える可能性があります。十分な原材料供給が確保できない場合、事業運営や財務状況に重大な悪影響を及ぼす恐れがあります。
招股書によると、1997年以来、同社の代表的な製品である南酸枣糕は中国の「緑色食品」認証を29年連続で取得し、2018年には国家地理標志保護産品に認定されています。
しかし、製品は二度にわたりカビの検査不合格により罰金や不合格品の没収を受けており、合計罰金は12万元超です。原因は湿度管理不足とされ、既に改善措置を取っています。
また、同社は一部従業員の社会保険や住宅公積金の全額未納があり、2023～2025年度の未納額はそれぞれ310万元、510万元、420万元と推定されています。