Two Harborsが簿価の再びの下落を報告。配当は安全ですか？

過去一年は住宅ローンセクターにとって厳しい年となった。連邦準備制度は積極的に金利を引き上げており、それが住宅ローン担保証券（MBS）の評価を損ない、住宅ローンの新規発行量も減少している。住宅ローン担保証券は、多くの住宅ローンを束ねて債券のようにしたものであり、国債に比べてパフォーマンスが悪化し、一部の地域銀行の破綻の原因ともなっている。Two Harbors（TWO +10.91%）、住宅REIT（不動産投資信託）は、最近大きな損失を計上し、投資家に対して状況がすぐに改善する見込みや、最近削減した高配当が今後も安全である保証をほとんど示さなかった。

画像出典：Getty Images。

Two Harborsの二重戦略

Two Harborsは、住宅ローン担保証券と住宅ローンのサービス権に投資する住宅REITである。住宅ローン担保証券は、ほとんどの新規住宅ローンの資金調達先となっている。昨年家を購入した場合、Fannie MaeやFHAのローンを利用したなら、その住宅ローンは最終的に住宅ローン担保証券に組み込まれ、それがさらにREITの投資ポートフォリオに入っている可能性が高い。

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NYSE: TWO

Two Harbors Investment Corp.

本日の変動

(10.91%) $1.04

現在の価格

$10.57

主要データポイント

時価総額

10億ドル

本日のレンジ

$10.57 - $10.57

52週レンジ

$8.78 - $14.17

出来高

170,000

平均出来高

3.3百万

総利益率

101.02%

配当利回り

15.95%

住宅ローンサービスは珍しい資産

住宅ローンサービス権は、非常に珍しい資産の一つだ。住宅ローンサービス会社は、住宅ローン投資家に代わってローンの管理業務を行う。月々の請求書の送付、支払いの徴収、固定資産税や保険料の支払い確認、デフォルト時の借り手対応などを担当し、その対価としてローン元本の0.25%を年次で受け取る。例えば、40万ドルの住宅ローンの場合、サービス料は年間約1,000ドルとなる。このサービスを行う権利には価値があり、バランスシート上では資産として計上される。

したがって、住宅ローンサービス権は多くのキャッシュを生み出し、興味深い特性を持つ。それは、金利が上昇すると価値が増加する点だ。ほとんどの資産は金利上昇とともに価値が下がるが、住宅ローンサービス権は逆に価値が上昇する。Two Harborsは、住宅ローン担保証券とサービス権をヘッジ手段として利用している。金利が下がると、担保証券の価値は上がるが、サービス権の評価は下がる。逆に金利が上昇すると、サービス権の価値は上がり、担保証券の価値は下がる。過去一年間、住宅ローンサービスは多くの住宅REITや銀行を支えてきた。

2023年第1四半期の金利変動の激化

昨年、金利の上昇に伴い住宅ローン担保証券の価値は下落した。さらに、住宅ローン担保証券は金利の変動に非常に敏感であり、連邦準備制度は未だに史上最も積極的な金利引き締めサイクルの一つを終えていない。さらに悪いことに、1月と2月の予想外のインフレデータにより金利が急上昇し、その後、シリコンバレー銀行の崩壊とそれに伴う連鎖的な銀行破綻により、3月には急激に金利が反転した。

銀行が住宅ローン担保証券を売却

地域銀行の混乱は、住宅セクターにとってもう一つの逆風となった。連邦預金保険公社（FDIC）は、破綻した銀行のポートフォリオを清算しており、この現象は住宅ローン担保証券の需要低下を招いている。かつて量的緩和時代に大きな買い手だった連邦準備制度は、今やほとんど関与していない。銀行や債券ファンド、住宅REITが主な買い手だが、慎重に動いている。

最終的には、これが住宅ローンサービスポートフォリオに利益をもたらすが、住宅ローン担保証券（RMBS）ポートフォリオには逆風となる。良い点は、住宅ローンの価格低下により金利が上昇し、借り換えが難しくなることだ。借り換えの波は、住宅ローンサービス権にとって敵だ。今後、RMBSポートフォリオのリターンは低〜中の10％台を見込んでいる。

Two HarborsはQ1で配当をまったく賄えなかった

これが配当に関する話だ。Two Harborsは最近、四半期配当を0.68ドルから0.60ドルに削減したが、株価の下落により利回りは19%以上となっている。これで配当削減は終了と考えるべきだろうか？しかし、Q1の配当に充てられる利益はわずか0.09ドルで、支払いをまかなうには全く足りなかった。

同社の決算説明会で配当に関して質問があった。Two Harborsの最高財務責任者メアリー・リスキーは、決算資料のスライドを指し示し、「Prospective Quarterly Static Return Per Basic Common Share」（基本普通株式あたりの将来予想静的四半期リターン）という指標を示した。これは、ポートフォリオに対するリターン仮定を適用したもので、0.50ドルから0.69ドルの範囲になると見込まれている。

配当は安全か？いいえ。企業は支払いをカバーできる可能性はあるが、一般的には余裕を持たせたいものであり、Two Harborsにはあまり余裕がないようだ。一般的に、住宅REITの配当利回りが高い場合、それは不吉な兆候とされる。一方、Two Harborsは帳簿価値に対して25%割引で取引されており、市場は帳簿価値の一株あたりが今後も下落し続けると見ている。

Two Harborsには多くの好条件が必要であり、投資家が今参入すると、再び配当削減のリスクがある。Two Harborsは投機的な賭けであり、インカム投資家のポートフォリオにはあまり適さないほどボラティリティが高い。