（出典：華創地產研究）「証券・先物投資者適性管理弁法」および関連指針に基づき、本資料は華創証券の金融機関専門投資者のみを対象としています。本資料のいかなる形式の転載もご遠慮ください。華創証券の金融機関専門投資者でない場合は、本資料の情報を購読、受信、または利用しないでください。本資料はアクセス権限の設定が難しいため、ご不便をおかけしますことをお詫び申し上げます。ご理解とご協力に感謝いたします。完全なレポートは、3月15日に発表された華創証券のリサーチレポート「売上高微減、乡镇渠道の実現とカスタマイズ事業の収益回復に期待」をご参照ください。著者：單戈 15210984979（登録番号：S0360522110001）許常捷 19946003269（登録番号：S0360525030002）楊航 17826876583（登録番号：S0360525090001）事項当社は2025年の業績速報を発表：2025年の売上高は88.87億元（約1兆2,000億円）で、前年同期比3.29％減少。親会社純利益は7.22億元（約1,000億円）で、前年同期比23.29％増加。非経常項目を除く親会社純利益は3.92億元（約550億円）で、前年同期比20.06％減少。コメント売上高は圧力を受けている一方、株式投資による親会社純利益は増加を維持。1）2025年の年間売上高は前年同期比3.29％減少し、主に不動産市況の低迷による業界需要の不足が影響。装飾材料事業の売上比率は77％（2025年上半期）で、上半期の装飾材料売上は前年同期比8.58％減少。チャネル事業と非チャネル事業（ブランド使用料除く）はそれぞれ9.27％/9.57％減少し、通年の装飾材料販売も引き続き圧迫される見込み。2）2025年の親会社純利益は前年同期比23.29％増加。これは、2025年7月に上場した子会社の悍高グループの公正価値変動益が2.53億元増加したため。兔宝宝は産業チェーンへの投資を積極的に展開し、株式を通じてサプライチェーンの協調を強化。2021年に上流の飾面紙企業である佳飾家に出資し、持株比率は4.84％で安定。現在、同企業のIPO申請は照会を受けており、上場すれば兔宝宝に投資リターンをもたらす可能性がある。カスタマイズ家具事業の規模と利益は低位に達し、工事向けのネガティブな影響は縮小傾向。収益回復の兆し。1）ブランド使用料を除くカスタマイズ家具事業は、過去3年間にわたり深い調整を経てきた。2022～2024年の売上は継続的に減少し、2024年には17.12億元に達し、2021年比37％減少。毛利率も低下し、2024年は20.88％で、2021年比4.75ポイント低下。2）特に、裕豊漢唐の工事向けカスタマイズ事業は大手不動産顧客に直接サービスを提供し、業界の低迷の影響をより深く受けている。2025年の規模は2.48億元に縮小し、2024年比3.62億元減少、2021年比87％減少。2024年の全体のカスタマイズ家具事業に占める割合は36％に低下（2021年は70％）。高リスクの大量取引が縮小し、リスクエクスポージャーは固定化されつつある。カスタマイズ家具事業の全体毛利率は装飾材料より高いため、工事端のネガティブな影響が減少し、事業構造が正常化すれば、規模の回復と構造改善により、企業の総合的な収益力はさらに向上する見込み。業界全体は安定的に成長し、乡镇渠道の実現による競争優位性に期待。1）2024年の中国の合成板生産量と消費量はそれぞれ3,491万7千立方メートルと3,296万7千立方メートルで、前年比3.9％と3.5％の増加。市場規模は安定的に拡大。内、合板の生産と消費の比率はそれぞれ65.5％で、2023年とほぼ同水準。2）当社は合板分野でのブランドとチャネルの優位性を持ち、現在は乡镇渠道を通じて市場シェア拡大を図る重要な時期にある。今後、乡镇渠道の実現や下流需要の構造的回復などの促進により、大きな恩恵を受ける見込み。投資提案：合成板業界の格局は引き続き最適化されており、下流需要の回復も加速。企業はブランドの蓄積が深く、チャネル展開も広範囲。カスタマイズ家具事業の収益回復も間近であり、市場シェアは着実に拡大する見込み。2025～2027年のEPSをそれぞれ0.87、0.94、1.08元/株に修正（2025-2027年の予測値はそれぞれ0.94、0.95、1.04元/株）。これにより、PERはそれぞれ18倍、17倍、15倍となる。詳細はレポートをご参照ください。引き続き「推奨」評価を維持します。リスク提示：チャネル展開の効果が期待外れとなる可能性、ブランドイメージの公共事件による損傷、不動産市況の低迷リスク。
【華創不動産｜ウサギちゃんレビュー】売上高微減、町村チャネルの実現とカスタマイズ事業の収益回復に期待
（出典：華創地產研究）
「証券・先物投資者適性管理弁法」および関連指針に基づき、本資料は華創証券の金融機関専門投資者のみを対象としています。本資料のいかなる形式の転載もご遠慮ください。華創証券の金融機関専門投資者でない場合は、本資料の情報を購読、受信、または利用しないでください。
本資料はアクセス権限の設定が難しいため、ご不便をおかけしますことをお詫び申し上げます。ご理解とご協力に感謝いたします。
完全なレポートは、3月15日に発表された華創証券のリサーチレポート「売上高微減、乡镇渠道の実現とカスタマイズ事業の収益回復に期待」をご参照ください。
著者：
單戈 15210984979（登録番号：S0360522110001）
許常捷 19946003269（登録番号：S0360525030002）
楊航 17826876583（登録番号：S0360525090001）
事項
当社は2025年の業績速報を発表：2025年の売上高は88.87億元（約1兆2,000億円）で、前年同期比3.29％減少。親会社純利益は7.22億元（約1,000億円）で、前年同期比23.29％増加。非経常項目を除く親会社純利益は3.92億元（約550億円）で、前年同期比20.06％減少。
コメント
売上高は圧力を受けている一方、株式投資による親会社純利益は増加を維持。1）2025年の年間売上高は前年同期比3.29％減少し、主に不動産市況の低迷による業界需要の不足が影響。装飾材料事業の売上比率は77％（2025年上半期）で、上半期の装飾材料売上は前年同期比8.58％減少。チャネル事業と非チャネル事業（ブランド使用料除く）はそれぞれ9.27％/9.57％減少し、通年の装飾材料販売も引き続き圧迫される見込み。2）2025年の親会社純利益は前年同期比23.29％増加。これは、2025年7月に上場した子会社の悍高グループの公正価値変動益が2.53億元増加したため。兔宝宝は産業チェーンへの投資を積極的に展開し、株式を通じてサプライチェーンの協調を強化。2021年に上流の飾面紙企業である佳飾家に出資し、持株比率は4.84％で安定。現在、同企業のIPO申請は照会を受けており、上場すれば兔宝宝に投資リターンをもたらす可能性がある。
カスタマイズ家具事業の規模と利益は低位に達し、工事向けのネガティブな影響は縮小傾向。収益回復の兆し。1）ブランド使用料を除くカスタマイズ家具事業は、過去3年間にわたり深い調整を経てきた。2022～2024年の売上は継続的に減少し、2024年には17.12億元に達し、2021年比37％減少。毛利率も低下し、2024年は20.88％で、2021年比4.75ポイント低下。2）特に、裕豊漢唐の工事向けカスタマイズ事業は大手不動産顧客に直接サービスを提供し、業界の低迷の影響をより深く受けている。2025年の規模は2.48億元に縮小し、2024年比3.62億元減少、2021年比87％減少。2024年の全体のカスタマイズ家具事業に占める割合は36％に低下（2021年は70％）。高リスクの大量取引が縮小し、リスクエクスポージャーは固定化されつつある。カスタマイズ家具事業の全体毛利率は装飾材料より高いため、工事端のネガティブな影響が減少し、事業構造が正常化すれば、規模の回復と構造改善により、企業の総合的な収益力はさらに向上する見込み。
業界全体は安定的に成長し、乡镇渠道の実現による競争優位性に期待。1）2024年の中国の合成板生産量と消費量はそれぞれ3,491万7千立方メートルと3,296万7千立方メートルで、前年比3.9％と3.5％の増加。市場規模は安定的に拡大。内、合板の生産と消費の比率はそれぞれ65.5％で、2023年とほぼ同水準。2）当社は合板分野でのブランドとチャネルの優位性を持ち、現在は乡镇渠道を通じて市場シェア拡大を図る重要な時期にある。今後、乡镇渠道の実現や下流需要の構造的回復などの促進により、大きな恩恵を受ける見込み。
投資提案：合成板業界の格局は引き続き最適化されており、下流需要の回復も加速。企業はブランドの蓄積が深く、チャネル展開も広範囲。カスタマイズ家具事業の収益回復も間近であり、市場シェアは着実に拡大する見込み。2025～2027年のEPSをそれぞれ0.87、0.94、1.08元/株に修正（2025-2027年の予測値はそれぞれ0.94、0.95、1.04元/株）。これにより、PERはそれぞれ18倍、17倍、15倍となる。詳細はレポートをご参照ください。引き続き「推奨」評価を維持します。
リスク提示：チャネル展開の効果が期待外れとなる可能性、ブランドイメージの公共事件による損傷、不動産市況の低迷リスク。