リスク隔離層にはまだ一歩足りない。
著者：Nishil Jain
翻訳：深潮 TechFlow
**深潮ガイド：**DeFiのオンチェーン貸借は2025年第4四半期に900億ドルの過去最高を記録したが、機関資本はTVLのわずか11.5％に過ぎない。このギャップがこの記事の核心を物語っている。規制の壁は徐々に崩れつつある（GENIUS法案の可決、SECによる複数の調査撤回）が、実際に機関を足止めしているのはリスク隔離のインフラ不足：固定金利がない、リスク階層化がない、内部コンプライアンスフレームに埋め込めるツールがない。著者はAave V4、Morphoのキュレーター・モデル、Pendleの収益分割、Mapleの構造化クレジットがそれぞれこの空白を埋める方法を体系的に整理し、現時点で最も包括的なDeFiの機関化ロードマップの一つを示している。
DeFiLlamaのデータによると、2025年第4四半期の暗号資産担保型貸借は900億ドルの過去最高を記録した。オンチェーンの貸借はその約2/3を占めており、2021年のピーク時にはその比率は半分未満だった。一方、プライベートクレジット市場の時価総額は過去1年で倍以上に増加し、2025年2月の100億ドルから今日の250億ドルに達している。
DeFiは信頼できる貸出市場へと成長したが、資産運用会社、年金基金、寄付基金、主権基金などの機関資本は、DeFiの総ロック価値のわずか11.5％に過ぎない。
DeFiのインフラ成熟度と機関採用率の間には大きなギャップがあり、これが本サイクルの最も根本的な構造的緊張の一つとなっている。
前回の記事では、DeFiの資金プールエコシステムがオープンで検証可能なインフラを通じて規模拡大を実現していることを探った。ブロックチェーンの信頼層が従来の資産管理の難解な人工検証コストを置き換え、次の進化を可能にしているのだ。
この性質こそが、次の進化を可能にしている。
リスクパラメータ、キュレーターの行動、清算ロジックがすべてオンチェーン化され、監査可能になったとき、従来の金融では不透明さやコストの高さゆえに調整できなかったリスク管理インフラを構築できる可能性が出てくる。
この考え方の最初の具体化がキュレーター資金プールだ。しかし、機関は単なるキュレーションだけを求めているわけではない。彼らは市場横断のリスク隔離、固定金利ツール、構造化クレジットを必要としている。この記事では、現在DeFiに登場しているより広範なリスク技術スタックについて深掘りする。
規制されたデジタル資産銀行の一つ、Sygnum Bankは2025年中期に次のような率直な評価レポートを発表した：DeFiのプロトコルは正常に稼働し、許可されたプールも存在し、KYCフレームワークも導入済み、現実世界資産のトークン化も運用されているが、彼らの見解では、法的執行力と規制リスクが完全に解決されるまでは、主要な機関の意思決定者が資金を暗号資産に配分することはない。
Sygnumは付け加える。流入のほとんどはリスク許容度の高い資産運用会社、ヘッジファンド、暗号ネイティブの機関からである。KYC制御された資金プールや許可された貸出プールは、機関の突破口として提示されることが多いが、意味のある資金流入はまだ見られない。
DeFiのエクスポージャーに対する需要は確かに存在する。EY-ParthenonとCoinbaseが2025年1月に352人の機関投資家を対象に行った調査では、83％が暗号資産の比率を増やす予定と回答し、そのうち59％は運用資産の5％以上を投入する意向を示した。しかし、実際にDeFiに関与しているのはわずか24％だ。
こうした懸念は根拠がある。DeFiに参加しない理由を尋ねたところ、最も多かったのは規制の不確実性（57％）だった。これは実際の障壁だ——しかし、積極的に取り除かれつつある障壁でもある。GENIUS法案はすでに可決され、MiCAは欧州全域で施行中、SECはAave、Uniswap、Ondoなどの調査を終了し、執行措置は取っていない。
調査で明らかになった他の障壁も問題の本質を示している：コンプライアンスリスクが55％で2位、内部の専門知識不足が51％で続く。これらの問題はDeFiの合法性に関するものではなく、既存のリスクフレーム内でDeFiのエクスポージャーを具体的に落とし込めるかどうかの問題だ。コンプライアンスチームは貸出ポジションを内部の承認範囲にマッピングできるか？リスク担当者は特定の担保タイプのエクスポージャーを隔離できるか？ポートフォリオマネージャーは定義されたパラメータ範囲内で資金を専門のキュレーターに委託できるか？
今日の多くのDeFiでは、これらの答えは依然としてノーだ。しかし、オンチェーンのリスクダイナミクスは変化しつつある。
この背景にあるのは暗号業界の構造的な問題だ。富達の調査によると、機関投資家の約41％のポートフォリオが固定収益に配分されている。保険会社、年金基金、寄付基金は、リスク許容度が低いわけではなく、長期負債にマッチさせるために予測可能なキャッシュフローを求めているからだ。
これを可能にするインフラ——金利スワップだけでも、国際決済銀行のデータによると、名目未償却額は4.69兆ドルにのぼる——は、根本的にリスク分離という基本原語に依存している。リスク分離はエクスポージャーを固定と変動の二つに分割し、異なる参加者がそれぞれの役割を担う仕組みだ。
DeFiの最初のサイクルは、これらのリスク分離原語を省略した。2020〜2021年の設計思想は、資金プールの共有、リスクパラメータの統一、ガバナンスによる抵押品の決定、変動金利に焦点を当てていた。
預金者は皆同じエクスポージャーを負う。
暗号ネイティブ資本——ベアスプレッド取引を行うヘッジファンドやリターン追求のYield Farmer——にとってはこのモデルは有効だ。DeFiの貸借は数億ドルから数千億ドルへと拡大した。しかし、この構造には上限がある。リスクを分離する仕組みがなく、特定の担保タイプのエクスポージャーを隔離できず、リスク決定を専門のキュレーターに委ねる仕組みもないとき、世界の固定収益資産（1兆3000億ドル超）を管理する資本はほとんど参入できない。
いくつかの主要なプロトコルでは、構造的な変革が進行中だ。
それらの共通の軸は、リスク管理ツールを導入し、機関が自身のコンプライアンスやリスク許容度に合わせて体験をカスタマイズできるようにすることだ。
Aave V3では、各貸出市場は独立したプールとなり、それぞれに流動性、資産、リスクパラメータが設定されている。異なるリスクレベルの新たな市場を作るには、ゼロから流動性を積み上げる必要があり、コストが高く、流動性の薄い高金利プールが形成される。
Aave V4は現在パブリックテストネット上で稼働中で、メインネットリリースは2026年前半を予定している。これにより、システムは二層に分割される。中央流動性ハブ（Liquidity Hub）はネットワーク上のすべての資産を保持し、ユーザー向けの放射状ノード（Spoke）はそれぞれのリスクルール、担保品タイプ、アクセス制御を定義する。
放射状ノードはハブから流動性を取得し、自前で維持しない。この新モデルでは、流動性は共有されるが、リスクは隔離される。たとえば、国債をトークン化したRWAの放射ノードは、独立したLTV比率や清算パラメータ、アクセス制御を設定でき、隣接する高ボラティリティの暗号資産を扱う放射ノードとは完全に分離されている。
両者は同じ深度のステーブルコインプールを共有しているが、一方で清算の連鎖が起きてももう一方に影響しない。
AaveのHorizonプラットフォームは、類似の許可制方式でRWA市場を運営し、預金総額はすでに5.5億ドルを超え、KulechovはCircle、Ripple、Franklin Templeton、VanEckと提携し、2026年に10億ドルを目指している。
Morphoは、機関のDeFi貸借への参入においてUXの道を切り開いている可能性がある。覚えているだろう、「内部専門知識不足」の問題だ。Morphoの資金プールは、その解決策になり得る。資金プールシステムは、専門のキュレーターを導入し、流動性提供とリスク管理を分離している——独立したチームが資金提供者を代表し、担保品ポリシーの定義、エクスポージャー制限の設定、貸出市場での資金配置を担当する。
現在、Morphoには30人以上のキュレーターが運営し、預金総額は50億ドルから110億ドルに増加、アクティブな貸出は45億ドルに達している。
Morphoは受動的な利回りとリスク管理の最適なバランスを提供し、機関もその価値を認識し始めている。
2026年1月、管理資産が150億ドル超の登録資産運用会社Bitwiseは、Morpho上に最初の非托管型資金プールを立ち上げ、専任のポートフォリオマネージャーが戦略とリスク管理を担当している。
米国初の連邦規制下のデジタル資産銀行Anchorage Digitalは、機関顧客に対し、Morpho資金プールへの直接アクセスと、その資金プールトークンの保管を提供している。
Coinbaseは、暗号担保貸出商品をサポートするためにMorphoと統合し、9.6億ドル超のアクティブローンを支援している。法興銀行Forge、Gemini、Crypto.comも同様の連携を構築している。
DeFiと機関資本の最も根本的なズレの一つは、金利構造にある。DeFiの貸出金利はデフォルトで変動制であり、資金プールの利用率に応じて変動し、数日で二桁から一桁に下落することもある。
長期負債と予測可能なキャッシュフローを一致させる必要のある年金基金や保険会社にとっては、これは受け入れられない。もしあなたの収益源が来月5％下がる可能性があるなら、7％のリターンを受益者に約束できない。
Pendleは、収益型資産を二つの取引可能なトークンに分割することでこの問題を解決している：元本トークン（PT）は基礎資産を表し、満期時に償還可能；収益トークン（YT）は満期前に発生したすべての変動収益を捕捉する。
この分割は、伝統的な固定収益商品とよく似ている——PTはゼロクーポン債のような役割を果たし、YTは変動金利のエクスポージャーを隔離し、金利変動を投機またはヘッジしたい人々に利用される。
PTを購入する機関は固定リターンをロックし、YTを購入するトレーダーは変動収益率のエクスポージャーをレバレッジ化する。双方ともに、同じ基礎ポジションから必要なものを得ることができる。
Pendleは2025年に580億ドルの固定収益を決済し、前年比161％増、年次プロトコル収益は4000万ドルを超えた。
そのBorosプラットフォームは2026年初にリリースされ、資金料率デリバティブにこのロジックを拡張——機関が永続契約の資金料率をヘッジまたはロングできるようにし、これまで1日平均1500億ドル超の取引高を持つ市場にオンチェーンのヘッジツールを提供する。
ほとんどのDeFi貸借プロトコルは、変動金利の超過担保暗号資産ローンからのみ収益を得ている。市場が冷え込むと、利用率が下がり、金利が圧縮され、収益率も低下する。
Maple Financeは、収益源の多様化を進めている。コア製品は、取引会社やマーケットメーカーなどの機関借り手に対し、固定金利の超過担保ローンを提供し、オンチェーンでリアルタイムに担保品の透明性を確保している。現在の30日年率は5.3％。
さらに、2025年前半にビットコインを基準とした収益率商品をリリースし、ビットコイン建てのリターンを生み出しているほか、アクティブな信用審査を行う高利回り担保プールも展開し、2025年第2四半期には9.2％の収益率を実現した。
そのsyrupUSDCトークンは、貸出プールの参加権の流動性レシートであり、Aave、Morpho、Spark、Pendleと連携し、預金者が複数のプロトコルの利回りを組み合わせたり、Pendleの収益トークン化による固定金利をロックしたりできる。これにより、多戦略のクレジットプラットフォームが形成され、単一の貸出プールにとどまらない。
Mapleの運用資産は2025年を通じて5.16億ドルから45.9億ドルへと拡大し、未償却ローンは8倍に増加、Q4の年次収益は3000万ドルに達した。
CEOのSid Powellは、構造化クレジット——証券化や資産担保証券——への進出を示唆している。実際には、オンチェーンの貸出を取得し、それを階層化して優先順位をつけることを意味する。優先順位の高い層は先に返済を受け、リスクは低い；劣後層は最初に損失を吸収するが、より高いリターンを得る。
これこそが、従来のクレジット市場を数十億ドルから数十兆ドルへと拡大させた仕組みだ——同じ貸出プールに、保守的な年金基金と高リターンを追求するヘッジファンドが同時に投資できる。これらの製品はまだローンチされていないが、すべてのリスク層をカバーするために链上のクレジット製品を多様化する方向性を示している。
個々のプロトコルの詳細よりも、それらが示す構造的な規則性の方が重要だ。DeFiは、プログラム可能で透明性が高く、組み合わせ可能な形で、TradFiのリスク管理原語——リスク隔離、キュレーション、階層化、固定金利、コンプライアンス制御——を再構築しつつある。
この区別は極めて重要だ。スマートコントラクトは監査可能であり、決済はリアルタイム、資金プールの配置はオンチェーンで見える。キュレーターの行動もタイムロックされ、観測可能だ。
従来のリスクインフラの不透明性はもはや必要ない。導入されるのは、機能的なアーキテクチャ——関心の分離——であり、異なるタイプの資本が共有インフラの中で共存できるようになる。
資金プールエコシステムは、その融合の最も明確な場所だ。Bitwiseの2026年展望は、オンチェーン資金プールを「ETF 2.0」と表現し、今年のAUMが倍増すると予測している。Morphoは、資金プールは安定コインを流動性のある普通預金層にした成功例の次の層だと考えている——安定コインは通貨をオンチェーンに持ち込み、資金プールがそれを運用する。
ますます多くの機関、フィンテック企業、新銀行が資金プール駆動の収益商品をサービスに組み込むにつれ、エンドユーザーは自分がDeFiインフラとやり取りしていることに気づかなくなるかもしれない。
暗号担保貸借市場はこれまで以上に健全だ。Galaxyの調査は、現在のレバレッジサイクルは担保付きで透明な構造に基づいており、2021年の不透明で無担保の貸出を置き換えていると指摘している。
しかし、暗号ネイティブ資本の規模上限を突破するには、機関の承認と整合したリスク層の構築が必要だ。これを構築しているプロトコル——モジュール化されたリスク隔離、専門的なキュレーション、固定金利インフラ、オンチェーンの構造化クレジット——は、次の資本規模を獲得する主役となる可能性が高い。
成功するかどうかは、そのTVLの大小よりも、これらのオンチェーンリスクコントロールを機関が信頼し、既存の伝統的リスク管理と同じくらい信頼できると徐々に信じるかどうかにかかっている。この問いに答えるためのアーキテクチャは、これまでになく存在している。
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900億ドルのオンチェーン借入市場、なぜ機関投資家はまだ参入しないのか？
リスク隔離層にはまだ一歩足りない。
著者：Nishil Jain
翻訳：深潮 TechFlow
**深潮ガイド：**DeFiのオンチェーン貸借は2025年第4四半期に900億ドルの過去最高を記録したが、機関資本はTVLのわずか11.5％に過ぎない。このギャップがこの記事の核心を物語っている。規制の壁は徐々に崩れつつある（GENIUS法案の可決、SECによる複数の調査撤回）が、実際に機関を足止めしているのはリスク隔離のインフラ不足：固定金利がない、リスク階層化がない、内部コンプライアンスフレームに埋め込めるツールがない。著者はAave V4、Morphoのキュレーター・モデル、Pendleの収益分割、Mapleの構造化クレジットがそれぞれこの空白を埋める方法を体系的に整理し、現時点で最も包括的なDeFiの機関化ロードマップの一つを示している。
全文は以下の通り：
DeFiLlamaのデータによると、2025年第4四半期の暗号資産担保型貸借は900億ドルの過去最高を記録した。オンチェーンの貸借はその約2/3を占めており、2021年のピーク時にはその比率は半分未満だった。一方、プライベートクレジット市場の時価総額は過去1年で倍以上に増加し、2025年2月の100億ドルから今日の250億ドルに達している。
DeFiは信頼できる貸出市場へと成長したが、資産運用会社、年金基金、寄付基金、主権基金などの機関資本は、DeFiの総ロック価値のわずか11.5％に過ぎない。
DeFiのインフラ成熟度と機関採用率の間には大きなギャップがあり、これが本サイクルの最も根本的な構造的緊張の一つとなっている。
前回の記事では、DeFiの資金プールエコシステムがオープンで検証可能なインフラを通じて規模拡大を実現していることを探った。ブロックチェーンの信頼層が従来の資産管理の難解な人工検証コストを置き換え、次の進化を可能にしているのだ。
この性質こそが、次の進化を可能にしている。
リスクパラメータ、キュレーターの行動、清算ロジックがすべてオンチェーン化され、監査可能になったとき、従来の金融では不透明さやコストの高さゆえに調整できなかったリスク管理インフラを構築できる可能性が出てくる。
この考え方の最初の具体化がキュレーター資金プールだ。しかし、機関は単なるキュレーションだけを求めているわけではない。彼らは市場横断のリスク隔離、固定金利ツール、構造化クレジットを必要としている。この記事では、現在DeFiに登場しているより広範なリスク技術スタックについて深掘りする。
規制されたデジタル資産銀行の一つ、Sygnum Bankは2025年中期に次のような率直な評価レポートを発表した：DeFiのプロトコルは正常に稼働し、許可されたプールも存在し、KYCフレームワークも導入済み、現実世界資産のトークン化も運用されているが、彼らの見解では、法的執行力と規制リスクが完全に解決されるまでは、主要な機関の意思決定者が資金を暗号資産に配分することはない。
Sygnumは付け加える。流入のほとんどはリスク許容度の高い資産運用会社、ヘッジファンド、暗号ネイティブの機関からである。KYC制御された資金プールや許可された貸出プールは、機関の突破口として提示されることが多いが、意味のある資金流入はまだ見られない。
DeFiのエクスポージャーに対する需要は確かに存在する。EY-ParthenonとCoinbaseが2025年1月に352人の機関投資家を対象に行った調査では、83％が暗号資産の比率を増やす予定と回答し、そのうち59％は運用資産の5％以上を投入する意向を示した。しかし、実際にDeFiに関与しているのはわずか24％だ。
こうした懸念は根拠がある。DeFiに参加しない理由を尋ねたところ、最も多かったのは規制の不確実性（57％）だった。これは実際の障壁だ——しかし、積極的に取り除かれつつある障壁でもある。GENIUS法案はすでに可決され、MiCAは欧州全域で施行中、SECはAave、Uniswap、Ondoなどの調査を終了し、執行措置は取っていない。
調査で明らかになった他の障壁も問題の本質を示している：コンプライアンスリスクが55％で2位、内部の専門知識不足が51％で続く。これらの問題はDeFiの合法性に関するものではなく、既存のリスクフレーム内でDeFiのエクスポージャーを具体的に落とし込めるかどうかの問題だ。コンプライアンスチームは貸出ポジションを内部の承認範囲にマッピングできるか？リスク担当者は特定の担保タイプのエクスポージャーを隔離できるか？ポートフォリオマネージャーは定義されたパラメータ範囲内で資金を専門のキュレーターに委託できるか？
今日の多くのDeFiでは、これらの答えは依然としてノーだ。しかし、オンチェーンのリスクダイナミクスは変化しつつある。
欠けている一層
この背景にあるのは暗号業界の構造的な問題だ。富達の調査によると、機関投資家の約41％のポートフォリオが固定収益に配分されている。保険会社、年金基金、寄付基金は、リスク許容度が低いわけではなく、長期負債にマッチさせるために予測可能なキャッシュフローを求めているからだ。
これを可能にするインフラ——金利スワップだけでも、国際決済銀行のデータによると、名目未償却額は4.69兆ドルにのぼる——は、根本的にリスク分離という基本原語に依存している。リスク分離はエクスポージャーを固定と変動の二つに分割し、異なる参加者がそれぞれの役割を担う仕組みだ。
DeFiの最初のサイクルは、これらのリスク分離原語を省略した。2020〜2021年の設計思想は、資金プールの共有、リスクパラメータの統一、ガバナンスによる抵押品の決定、変動金利に焦点を当てていた。
預金者は皆同じエクスポージャーを負う。
暗号ネイティブ資本——ベアスプレッド取引を行うヘッジファンドやリターン追求のYield Farmer——にとってはこのモデルは有効だ。DeFiの貸借は数億ドルから数千億ドルへと拡大した。しかし、この構造には上限がある。リスクを分離する仕組みがなく、特定の担保タイプのエクスポージャーを隔離できず、リスク決定を専門のキュレーターに委ねる仕組みもないとき、世界の固定収益資産（1兆3000億ドル超）を管理する資本はほとんど参入できない。
変化の兆し
いくつかの主要なプロトコルでは、構造的な変革が進行中だ。
それらの共通の軸は、リスク管理ツールを導入し、機関が自身のコンプライアンスやリスク許容度に合わせて体験をカスタマイズできるようにすることだ。
リスク隔離
Aave V3では、各貸出市場は独立したプールとなり、それぞれに流動性、資産、リスクパラメータが設定されている。異なるリスクレベルの新たな市場を作るには、ゼロから流動性を積み上げる必要があり、コストが高く、流動性の薄い高金利プールが形成される。
Aave V4は現在パブリックテストネット上で稼働中で、メインネットリリースは2026年前半を予定している。これにより、システムは二層に分割される。中央流動性ハブ（Liquidity Hub）はネットワーク上のすべての資産を保持し、ユーザー向けの放射状ノード（Spoke）はそれぞれのリスクルール、担保品タイプ、アクセス制御を定義する。
放射状ノードはハブから流動性を取得し、自前で維持しない。この新モデルでは、流動性は共有されるが、リスクは隔離される。たとえば、国債をトークン化したRWAの放射ノードは、独立したLTV比率や清算パラメータ、アクセス制御を設定でき、隣接する高ボラティリティの暗号資産を扱う放射ノードとは完全に分離されている。
両者は同じ深度のステーブルコインプールを共有しているが、一方で清算の連鎖が起きてももう一方に影響しない。
AaveのHorizonプラットフォームは、類似の許可制方式でRWA市場を運営し、預金総額はすでに5.5億ドルを超え、KulechovはCircle、Ripple、Franklin Templeton、VanEckと提携し、2026年に10億ドルを目指している。
委託リスクキュレーション
Morphoは、機関のDeFi貸借への参入においてUXの道を切り開いている可能性がある。覚えているだろう、「内部専門知識不足」の問題だ。Morphoの資金プールは、その解決策になり得る。資金プールシステムは、専門のキュレーターを導入し、流動性提供とリスク管理を分離している——独立したチームが資金提供者を代表し、担保品ポリシーの定義、エクスポージャー制限の設定、貸出市場での資金配置を担当する。
現在、Morphoには30人以上のキュレーターが運営し、預金総額は50億ドルから110億ドルに増加、アクティブな貸出は45億ドルに達している。
Morphoは受動的な利回りとリスク管理の最適なバランスを提供し、機関もその価値を認識し始めている。
2026年1月、管理資産が150億ドル超の登録資産運用会社Bitwiseは、Morpho上に最初の非托管型資金プールを立ち上げ、専任のポートフォリオマネージャーが戦略とリスク管理を担当している。
米国初の連邦規制下のデジタル資産銀行Anchorage Digitalは、機関顧客に対し、Morpho資金プールへの直接アクセスと、その資金プールトークンの保管を提供している。
Coinbaseは、暗号担保貸出商品をサポートするためにMorphoと統合し、9.6億ドル超のアクティブローンを支援している。法興銀行Forge、Gemini、Crypto.comも同様の連携を構築している。
利回りの予測可能性
DeFiと機関資本の最も根本的なズレの一つは、金利構造にある。DeFiの貸出金利はデフォルトで変動制であり、資金プールの利用率に応じて変動し、数日で二桁から一桁に下落することもある。
長期負債と予測可能なキャッシュフローを一致させる必要のある年金基金や保険会社にとっては、これは受け入れられない。もしあなたの収益源が来月5％下がる可能性があるなら、7％のリターンを受益者に約束できない。
Pendleは、収益型資産を二つの取引可能なトークンに分割することでこの問題を解決している：元本トークン（PT）は基礎資産を表し、満期時に償還可能；収益トークン（YT）は満期前に発生したすべての変動収益を捕捉する。
この分割は、伝統的な固定収益商品とよく似ている——PTはゼロクーポン債のような役割を果たし、YTは変動金利のエクスポージャーを隔離し、金利変動を投機またはヘッジしたい人々に利用される。
PTを購入する機関は固定リターンをロックし、YTを購入するトレーダーは変動収益率のエクスポージャーをレバレッジ化する。双方ともに、同じ基礎ポジションから必要なものを得ることができる。
Pendleは2025年に580億ドルの固定収益を決済し、前年比161％増、年次プロトコル収益は4000万ドルを超えた。
そのBorosプラットフォームは2026年初にリリースされ、資金料率デリバティブにこのロジックを拡張——機関が永続契約の資金料率をヘッジまたはロングできるようにし、これまで1日平均1500億ドル超の取引高を持つ市場にオンチェーンのヘッジツールを提供する。
オンチェーンクレジットの多様化
ほとんどのDeFi貸借プロトコルは、変動金利の超過担保暗号資産ローンからのみ収益を得ている。市場が冷え込むと、利用率が下がり、金利が圧縮され、収益率も低下する。
Maple Financeは、収益源の多様化を進めている。コア製品は、取引会社やマーケットメーカーなどの機関借り手に対し、固定金利の超過担保ローンを提供し、オンチェーンでリアルタイムに担保品の透明性を確保している。現在の30日年率は5.3％。
さらに、2025年前半にビットコインを基準とした収益率商品をリリースし、ビットコイン建てのリターンを生み出しているほか、アクティブな信用審査を行う高利回り担保プールも展開し、2025年第2四半期には9.2％の収益率を実現した。
そのsyrupUSDCトークンは、貸出プールの参加権の流動性レシートであり、Aave、Morpho、Spark、Pendleと連携し、預金者が複数のプロトコルの利回りを組み合わせたり、Pendleの収益トークン化による固定金利をロックしたりできる。これにより、多戦略のクレジットプラットフォームが形成され、単一の貸出プールにとどまらない。
Mapleの運用資産は2025年を通じて5.16億ドルから45.9億ドルへと拡大し、未償却ローンは8倍に増加、Q4の年次収益は3000万ドルに達した。
CEOのSid Powellは、構造化クレジット——証券化や資産担保証券——への進出を示唆している。実際には、オンチェーンの貸出を取得し、それを階層化して優先順位をつけることを意味する。優先順位の高い層は先に返済を受け、リスクは低い；劣後層は最初に損失を吸収するが、より高いリターンを得る。
これこそが、従来のクレジット市場を数十億ドルから数十兆ドルへと拡大させた仕組みだ——同じ貸出プールに、保守的な年金基金と高リターンを追求するヘッジファンドが同時に投資できる。これらの製品はまだローンチされていないが、すべてのリスク層をカバーするために链上のクレジット製品を多様化する方向性を示している。
規則性
個々のプロトコルの詳細よりも、それらが示す構造的な規則性の方が重要だ。DeFiは、プログラム可能で透明性が高く、組み合わせ可能な形で、TradFiのリスク管理原語——リスク隔離、キュレーション、階層化、固定金利、コンプライアンス制御——を再構築しつつある。
この区別は極めて重要だ。スマートコントラクトは監査可能であり、決済はリアルタイム、資金プールの配置はオンチェーンで見える。キュレーターの行動もタイムロックされ、観測可能だ。
従来のリスクインフラの不透明性はもはや必要ない。導入されるのは、機能的なアーキテクチャ——関心の分離——であり、異なるタイプの資本が共有インフラの中で共存できるようになる。
資金プールエコシステムは、その融合の最も明確な場所だ。Bitwiseの2026年展望は、オンチェーン資金プールを「ETF 2.0」と表現し、今年のAUMが倍増すると予測している。Morphoは、資金プールは安定コインを流動性のある普通預金層にした成功例の次の層だと考えている——安定コインは通貨をオンチェーンに持ち込み、資金プールがそれを運用する。
ますます多くの機関、フィンテック企業、新銀行が資金プール駆動の収益商品をサービスに組み込むにつれ、エンドユーザーは自分がDeFiインフラとやり取りしていることに気づかなくなるかもしれない。
暗号担保貸借市場はこれまで以上に健全だ。Galaxyの調査は、現在のレバレッジサイクルは担保付きで透明な構造に基づいており、2021年の不透明で無担保の貸出を置き換えていると指摘している。
しかし、暗号ネイティブ資本の規模上限を突破するには、機関の承認と整合したリスク層の構築が必要だ。これを構築しているプロトコル——モジュール化されたリスク隔離、専門的なキュレーション、固定金利インフラ、オンチェーンの構造化クレジット——は、次の資本規模を獲得する主役となる可能性が高い。
成功するかどうかは、そのTVLの大小よりも、これらのオンチェーンリスクコントロールを機関が信頼し、既存の伝統的リスク管理と同じくらい信頼できると徐々に信じるかどうかにかかっている。この問いに答えるためのアーキテクチャは、これまでになく存在している。