コア事業が大きな圧力にさらされており、江龙船艇は2025年に上場初の赤字を見込んでおり、株主は次々と株式を売却して現金化を進めている

証券之星 刘浩浩

業界の景気が引き続き良好な中、国内中小型船舶のリーディング企業である江龍船艇（300589.SZ）は、深刻な赤字決算を示した。最近発表された業績予想によると、2025年の非経常項目控除後純利益は8,500万元超の赤字になる見込みで、これは2017年の上場以来初めての年間赤字となる。

証券之星は、江龍船艇の今回の赤字は、複数の要因による収益大幅減少に起因していると指摘している。2025年、同社の売上高は前年比で約60％減少すると予測される。その根底にある原因は、同社の収益が公務執行船艇市場に過度に依存していることにある。近年、政府支出の縮小や市場競争の激化により、公務執行船艇事業の粗利益率は圧迫され、回収難度も著しく増加している。これにより、貸倒損失が増加し、流動性も悪化している。運営維持のために、同社は借入金を拡大せざるを得ず、財務費用が増加、既に薄い利益率をさらに侵食している。業績圧迫に加え、江龍船艇の経営層も危機的な状況にある。今年1月、同社は実質的な支配者不在の状態に移行した。過去一年間にわたり、元実控を含む複数のコア人員が大量に株式を売却し現金化しており、市場の将来展望に対する懸念を深めている。

2025年の売上は約60％急減、赤字は四半期ごとに拡大

江龍船艇は2017年に上場し、国内中小型船舶のリーディング企業であり、公務執行船艇、観光レジャー船艇、特殊作業船艇の設計・研究開発・製造・販売を主な事業とする。

江龍船艇の業績予想によると、2025年の売上高は7.2億元（約）で、前年比約58.36％減少。純利益は9000万元から1億2000万元の赤字を見込み、前年同期は1124.78万元の黒字だった。非経常項目控除後の純利益も8500万元から1億1500万元の赤字と予測され、前年同期の1380.02万元の黒字を大きく下回る。

証券之星は、2025年の赤字は、江龍船艇の上場以来初の年間赤字であると指摘している。8500万元の非経常項目控除後純利益の赤字は、過去4年間の非経常項目控除後純利益の合計黒字を超える規模だ。

2025年の業績悪化の主な原因について、江龍船艇は、決算収入の減少、特殊大量公務船の価格査定と延期・違約、出資子会社の澳龍船艇の損失などが影響していると説明している。これにより、2025年の営業収入は前年比で減少し、純利益も減少している。

証券之星は、近年、公務執行船艇の更新や配備需要の安定的な増加により、中国の造船業は高い景気を維持してきたと指摘している。2023年、2024年には収入が継続的に増加し、2024年の売上高は過去最高を記録した。この背景の中、2025年の売上は「断崖的」に下落し、多くの投資家に衝撃を与えた。

実際、昨年上半期には、江龍船艇の売上はすでに「半減」し、前年比54.63％減少した。当時、同社は2024年上半期の新規受注金額が1.58億元にとどまったと発表した。平均納期12～14ヶ月（収益認識は前後に偏る）を考慮すると、2025年上半期に認識可能な受注は不足している。さらに、近年、外貿事業が増加し、外貿案件は一般的に時点法で収益を認識するため、収益認識が遅れていることも収入減少の一因となっている。

これらの要因により、江龍船艇の収入は深刻に落ち込んでいる。

この収入減少の状況は、昨年の前三季度まで続いた。報告期間中、同社は5.089億元の収入を得て、前年比59.03％減少。固定費（設備・人件費等）が相対的に固定されているため、非経常項目控除後の純利益は-3499万元と、前年比263.29％の減少となった。

四半期別に見ると、昨年の前三季度の非経常項目控除後純利益はそれぞれ-667.3万元、-898.8万元、-1933万元であり、これを踏まえると、Q4の非経常項目控除後純利益は-5001万元から-8001万元と推定される。Q4の単独赤字は前三季度の合計を超え、過去の同時期の記録を更新した。さらに、昨年の四半期ごとの赤字規模は拡大傾向にあり、経営圧力の深刻さを示している。

主要事業の粗利益率が大きく圧迫され、回収遅延が業績を圧迫

証券之星は、江龍船艇の収益性も近年大きく圧迫されていると指摘している。

2021年、江龍船艇の業績はピークに達し、総粗利益率は20.58％に達した。事業セグメント別に見ると、売上の約6割を占める公務執行船艇事業の粗利益率は21.84％、観光レジャー船艇は22.95％の売上比率に対し14.24％、特殊作業船艇は15.8％の売上比率に対し19.33％の粗利益率を示している。

注目すべきは、公務執行船艇事業は収入増加が著しい一方で、粗利益率は大きく圧迫されている点だ。2024年には、この事業の売上高は14.29億元（売上比率82.61％）に達し、2021年比で260％増加したが、粗利益率は「断崖的」に7.86％に低下した。

公開資料によると、この種の事業は主に政府からの「大口注文」によるもので、利益率は限定的であり、一部の収入は無利益の設備代採取に属している場合もある。さらに、近年、国有企業の合併・再編が加速し、国内中小型船舶市場の競争が激化していることも、江龍船艇のこの事業の収益性低下に拍車をかけている。

市場競争の激化などの要因により、江龍船艇の観光レジャー船艇や特殊作業船艇の粗利益率も近年大きく低下している。2024年のこれら二事業の粗利益率はそれぞれ2.81％、8.3％にとどまった。この結果、2024年の全体粗利益率はわずか8.15％に低下し、2021年の水準を「半減」させている。

昨年前三季度は、営業コストの大幅な削減などにより、粗利益率は9.32％に回復したが、2021年同期の23.13％には及ばない。

また、近年、政府支出の縮小に伴い、公務執行船艇の一部案件の回収遅延が生じている。これにより、貸倒損失が増加し、キャッシュフローも圧迫されている。江龍船艇は外部からの資金調達に頼らざるを得ず、財務費用が大きく増加、既存の薄い利益率をさらに悪化させている。

実質的な支配者不在となり、株主の大量売却が進行

証券之星は、江龍船艇の業績圧迫に加え、株主の頻繁な売却も注目している。

今年1月、江龍船艇は、実質的な支配者である夏剛氏と晏志清氏の「一致行動関係」が1月12日付で終了し、両者は《一致行動協定》を更新しないことを公表した。関係解消後も、両者の保有株数と比率は変わらず、同社の実質的支配者は「無」状態となった。

この大きな経営構造の変化は、一部投資家の企業統治や長期的な展望に対する懸念を呼び起こしている。実際、最近では、江龍船艇は複数の幹部やコア株主の株式売却が相次いでおり、その中には元実控の夏剛氏や晏志清氏も含まれる。

昨年1月、江龍船艇の取締役である龔重英氏が、最初に株式売却を開始した。3ヶ月間で376万株（総株数の0.9961％）を売却した。売却前、夏剛氏、晏志清氏、龔重英氏、晏曉煌氏（以下「夏剛方」）は合計1.62億株を保有し、持株比率は42.9602％だった。そのうち、夏剛氏は9271.43万株（24.5492％）、晏志清氏は5228.36万株（13.8438％）を持っていた。龔重英氏の売却後、夏剛方の保有株数は1.58億株に減少し、比率は41.964％となった。

昨年7月以降、夏剛氏と晏志清氏も株式売却を開始した。夏剛氏は7月に1％の株式を売却し、持株比率は23.5492％に低下。晏志清氏は昨年12月に合計755.32万株（総株数の2％）を売却した。これにより、晏志清氏の持株比率は11.8438％に下がった。

これらの売却後、夏剛氏と晏志清氏の合計保有株数は1.47億株に減少し、持株比率は38.9641％となった。

さらに、昨年下半期には、江龍船艇の取締役である趙盛華氏と賀文軍氏（副社長も兼任）が株式を売却した。趙盛華氏は合計614万株（1.6271％）、賀文軍氏は30万株（0.0794％）を売却した。

今年1月19日、江龍船艇は再び株主の売却予告を行い、賀文軍氏は公告日から15取引日後の3ヶ月以内に、最大242.57万株（0.6423％）を売却する予定とした。これが実現すれば、持株比率は1.9268％に低下する見込みだ。

証券之星は、これらの株主の売却は資金調達のためと説明しているが、市場はこの見解を信用していない。わずか一年余りの間に、江龍船艇の株主が集中的に株式を売却していることは、特に2025年の業績が深刻な赤字に転じる中、「無」支配者状態での今後の展望に対する深刻な懸念を引き起こしている。

（本稿は証券之星の初出、著者|刘浩浩）