イーサリアム共同創設者のVitalik Buterinは最近、コミュニティプラットフォーム上で深い見解を発表し、暗号通貨産業が直面する三つの構造的障害を指摘しました。これらの問題は一見技術的なものに見えますが、実際にはDeFiエコシステムの設計と現実との根本的矛盾を反映しています。## **第一の難関：ドル依存からの脱却**現在、多くのステーブルコインはドルに連動した仕組みを採用しており、短期的には実現可能です。しかし、長期的なシステムのレジリエンスを考えると、この設計には根本的な欠陥があります。Vitalik Buterinは、20年以上の時間スケールを考慮すると、穏やかなインフレ率であってもドル連動の有効性が弱まると指摘しています。これは杞憂ではなく、通貨政策の不確実性に対する現実的な評価です。真の解決策は、ドルを超える追跡指数を見つけることです——理想的には、この指数は一つの法定通貨の変動ではなく、資産バスケットの実質的価値を反映すべきです。これこそ、Vitalik Buterinが未来の分散型ステーブルコインはドルへの依存を断ち切り、より自主的な価値の錨（いかり）を築く必要があると考える理由です。## **第二の難関：オラクルの構造的リスク**分散型ステーブルコインは、オラクル（Oracle）が現実世界の資産価格をブロックチェーンに供給し、スマートコントラクトの実行を可能にします。しかし、オラクル自体がシステムの最も脆弱な部分となっています。設計が脆弱なオラクルは、十分な資金を持つ参加者によって操作される可能性があり、最終的にはプロトコル全体の崩壊を招きかねません。このリスクに直面し、多くのプロジェクトは「技術的防御」ではなく「経済的防御」を採用しています——つまり、攻撃コストを非常に高く設定し、攻撃者が代償を払いたくなくなるレベルにまで高めるのです。しかし、この種の防御はしばしば重い代償を伴います。攻撃のハードルを上げるために、プロトコルはユーザーから大きな価値を引き出す必要があり、これが高額な手数料やインフレ型トークンの大量発行、あるいはガバナンスメカニズムに権力を集中させることにつながります。結果として、ユーザー体験を損ない、長期的な信頼を侵食します。Vitalik Buterinはこれを長期的に批判してきた「金融化ガバナンス」現象と結びつけています。システムがトークン保有量に完全に依存してガバナンスを行う場合、自然と防御の非対称性が生まれ、技術や制度の巧妙なリスク緩和が困難となり、経済コストだけが増大します。## **第三の難関：ステーキング利回りの罠**資金を引きつけるため、多くの分散型ステーブルコインは魅力的な高利回りを提示してきました。最も悪名高い例はTerra USD（UST）です。Terra USDは、Anchor Protocolを通じて最大20%の年利を提供し、ステーブルコインの領域では前例のない高利回りを実現しました。しかし、この高利回りは長期的に持続できるものではありませんでした。最終的には400億ドルの崩壊を迎え、Terraform Labsの創設者Do Kwonは15年の懲役判決を受け、業界に過度な収益追求の危険性を警告しました。ステーキング利回りの根本的な問題は、構造的な矛盾にあります。保有者がステーブルコインを発行するには、関連資産（例：ETH）を保有して得られるステーキング報酬を放棄しなければなりません。これは設計者にとって二律背反です——高い利回りを提供してユーザーに報いるか、あるいは利回りを抑えて十分な資金をロックさせるかの選択です。Vitalik Buterinは、いくつかの解決策を提案しています。例えば、ステーキング利回りを0.2%程度に抑える（素人レベル）、罰則リスクのない新しいステーキングカテゴリを作る、あるいは罰則を伴うステーキング資産を担保として同時に利用可能にする、といったものです。しかし、これらの案は実務上非常に難しいとされています。例としてReflexerのRAIは、Vitalik Buterinから「抵当型自動安定コインの理想形」と称賛されました——ETHを担保にし、法定通貨に連動しない完全な自律型コインです。皮肉なことに、Vitalik Buterinはその後7ヶ月間RAIを空売りし、9.2万ドルの利益を得ました。Reflexerの共同創設者Ameen Soleimaniは後に、「ETHだけを担保にするのは誤りだった」と認めています。実際には、彼が指摘したのはステーキング利回りの問題であり、ユーザーはRAIを発行するために、ETHの保有から得られるステーキング報酬を失ったのです。## **市場の現実：中央集権的方案が依然優勢**Vitalik Buterinは改革を強く呼びかけていますが、市場の現実は全く逆です。ドル安定コインの市場規模は既に2兆9100億ドルを突破し、その中でTether（USDT）が圧倒的なシェアを持ち、約56%を占めています。これらの中央集権的発行者の優位性は根深く、提供される安定性と流動性は分散型の代替品を大きく上回っています。一方、分散型のパフォーマンスは見劣りします。EthenaのUSDe、MakerDAOのDAI、そしてそのアップグレード版のSky ProtocolのUSDSは、それぞれの市場シェアが3%から4%程度にとどまっています。最近、幣安やKrakenなどの業界大手が新プロジェクトUsualに出資し、分散型ステーブルコインの復活を試みていますが、中央集権的発行者の優位性は依然として揺るぎません。## **規制枠組みが徐々に明確化、分散型ステーブルコインに転機か**市場の構図が固まる中、ステーブルコインを巡る規制枠組みも徐々に明らかになっています。米国は昨年、【GENIUS法案】を通じて、支払い型ステーブルコインの明確な規制枠組みを確立しました。興味深いことに、ベンチャーキャピタル大手のa16z cryptoは、米国財務省に対して積極的にロビー活動を行い、分散型ステーブルコインに対して特別待遇を求めています——自動化されたスマートコントラクトを通じて発行される分散型ステーブルコインが、厳格な法案の規制対象から除外されることを望んでいます。この努力が成功すれば、分散型ステーブルコインの発展に新たな可能性が生まれるかもしれません。しかしいずれにせよ、Vitalik Buterinが指摘した三つの難関——ドル依存、オラクルの安全性、ステーキング利回り——は、いかなる分散型ステーブルコインの設計者も正面から解決すべき根本的課題です。これらの問題が真に突破されるまでは、分散型ステーブルコインの市場地位は大きく変わることは難しいでしょう。
非中央集権型ステーブルコインの生存の苦難：Vitalik Buterin が業界の難解な痛みを明らかに
イーサリアム共同創設者のVitalik Buterinは最近、コミュニティプラットフォーム上で深い見解を発表し、暗号通貨産業が直面する三つの構造的障害を指摘しました。これらの問題は一見技術的なものに見えますが、実際にはDeFiエコシステムの設計と現実との根本的矛盾を反映しています。
第一の難関：ドル依存からの脱却
現在、多くのステーブルコインはドルに連動した仕組みを採用しており、短期的には実現可能です。しかし、長期的なシステムのレジリエンスを考えると、この設計には根本的な欠陥があります。
Vitalik Buterinは、20年以上の時間スケールを考慮すると、穏やかなインフレ率であってもドル連動の有効性が弱まると指摘しています。これは杞憂ではなく、通貨政策の不確実性に対する現実的な評価です。真の解決策は、ドルを超える追跡指数を見つけることです——理想的には、この指数は一つの法定通貨の変動ではなく、資産バスケットの実質的価値を反映すべきです。
これこそ、Vitalik Buterinが未来の分散型ステーブルコインはドルへの依存を断ち切り、より自主的な価値の錨（いかり）を築く必要があると考える理由です。
第二の難関：オラクルの構造的リスク
分散型ステーブルコインは、オラクル（Oracle）が現実世界の資産価格をブロックチェーンに供給し、スマートコントラクトの実行を可能にします。しかし、オラクル自体がシステムの最も脆弱な部分となっています。
設計が脆弱なオラクルは、十分な資金を持つ参加者によって操作される可能性があり、最終的にはプロトコル全体の崩壊を招きかねません。このリスクに直面し、多くのプロジェクトは「技術的防御」ではなく「経済的防御」を採用しています——つまり、攻撃コストを非常に高く設定し、攻撃者が代償を払いたくなくなるレベルにまで高めるのです。
しかし、この種の防御はしばしば重い代償を伴います。攻撃のハードルを上げるために、プロトコルはユーザーから大きな価値を引き出す必要があり、これが高額な手数料やインフレ型トークンの大量発行、あるいはガバナンスメカニズムに権力を集中させることにつながります。結果として、ユーザー体験を損ない、長期的な信頼を侵食します。
Vitalik Buterinはこれを長期的に批判してきた「金融化ガバナンス」現象と結びつけています。システムがトークン保有量に完全に依存してガバナンスを行う場合、自然と防御の非対称性が生まれ、技術や制度の巧妙なリスク緩和が困難となり、経済コストだけが増大します。
第三の難関：ステーキング利回りの罠
資金を引きつけるため、多くの分散型ステーブルコインは魅力的な高利回りを提示してきました。最も悪名高い例はTerra USD（UST）です。
Terra USDは、Anchor Protocolを通じて最大20%の年利を提供し、ステーブルコインの領域では前例のない高利回りを実現しました。しかし、この高利回りは長期的に持続できるものではありませんでした。最終的には400億ドルの崩壊を迎え、Terraform Labsの創設者Do Kwonは15年の懲役判決を受け、業界に過度な収益追求の危険性を警告しました。
ステーキング利回りの根本的な問題は、構造的な矛盾にあります。保有者がステーブルコインを発行するには、関連資産（例：ETH）を保有して得られるステーキング報酬を放棄しなければなりません。これは設計者にとって二律背反です——高い利回りを提供してユーザーに報いるか、あるいは利回りを抑えて十分な資金をロックさせるかの選択です。
Vitalik Buterinは、いくつかの解決策を提案しています。例えば、ステーキング利回りを0.2%程度に抑える（素人レベル）、罰則リスクのない新しいステーキングカテゴリを作る、あるいは罰則を伴うステーキング資産を担保として同時に利用可能にする、といったものです。しかし、これらの案は実務上非常に難しいとされています。
例としてReflexerのRAIは、Vitalik Buterinから「抵当型自動安定コインの理想形」と称賛されました——ETHを担保にし、法定通貨に連動しない完全な自律型コインです。皮肉なことに、Vitalik Buterinはその後7ヶ月間RAIを空売りし、9.2万ドルの利益を得ました。Reflexerの共同創設者Ameen Soleimaniは後に、「ETHだけを担保にするのは誤りだった」と認めています。実際には、彼が指摘したのはステーキング利回りの問題であり、ユーザーはRAIを発行するために、ETHの保有から得られるステーキング報酬を失ったのです。
市場の現実：中央集権的方案が依然優勢
Vitalik Buterinは改革を強く呼びかけていますが、市場の現実は全く逆です。
ドル安定コインの市場規模は既に2兆9100億ドルを突破し、その中でTether（USDT）が圧倒的なシェアを持ち、約56%を占めています。これらの中央集権的発行者の優位性は根深く、提供される安定性と流動性は分散型の代替品を大きく上回っています。
一方、分散型のパフォーマンスは見劣りします。EthenaのUSDe、MakerDAOのDAI、そしてそのアップグレード版のSky ProtocolのUSDSは、それぞれの市場シェアが3%から4%程度にとどまっています。最近、幣安やKrakenなどの業界大手が新プロジェクトUsualに出資し、分散型ステーブルコインの復活を試みていますが、中央集権的発行者の優位性は依然として揺るぎません。
規制枠組みが徐々に明確化、分散型ステーブルコインに転機か
市場の構図が固まる中、ステーブルコインを巡る規制枠組みも徐々に明らかになっています。米国は昨年、【GENIUS法案】を通じて、支払い型ステーブルコインの明確な規制枠組みを確立しました。
興味深いことに、ベンチャーキャピタル大手のa16z cryptoは、米国財務省に対して積極的にロビー活動を行い、分散型ステーブルコインに対して特別待遇を求めています——自動化されたスマートコントラクトを通じて発行される分散型ステーブルコインが、厳格な法案の規制対象から除外されることを望んでいます。この努力が成功すれば、分散型ステーブルコインの発展に新たな可能性が生まれるかもしれません。
しかしいずれにせよ、Vitalik Buterinが指摘した三つの難関——ドル依存、オラクルの安全性、ステーキング利回り——は、いかなる分散型ステーブルコインの設計者も正面から解決すべき根本的課題です。これらの問題が真に突破されるまでは、分散型ステーブルコインの市場地位は大きく変わることは難しいでしょう。