SECのイノベーション免除政策：規制制約から産業支援への二極化

はじめに：米国暗号規制の新時代

2025年は米国暗号産業の転換点を迎える。新任SEC委員長のポール・アトキンスは7月に「Crypto Project」イニシアチブを発表し、重要な施策として**イノベーション免除政策（Innovation Exemption）**を打ち出した。これは行政レベルの調整にとどまらず、米国が受動的な執行から積極的な誘導へと根本的に変わることを示す。

この免除は、新しい暗号技術や製品に対して一時的な規制緩和を提供し、プロジェクトが最小限の初期コンプライアンス負担で迅速に市場に参入できるようにすることを目的としている。アトキンスは、この政策が2026年1月に正式に施行される見込みであることを確認した。このシグナルは明確な意図を示している：米国の規制当局は投資家保護と産業革新の新たなバランスを模索している。

イノベーション免除の核心メカニズム：一時的な"セーフハーバー"

イノベーション免除の本質は、デジタル資産企業に一時的な規制免除を提供することにある。免除期間中、プロジェクトは従来の証券法の登録・開示要件を完全に満たさなくても事業を展開できる。

免除の適用範囲と期間

• 申請資格は広範囲：暗号資産の開発や運営に関わる組織なら誰でも申請可能。取引所、DeFiプロトコル、ステーブルコイン発行者、さらにはDAOも含む
• 免除期間は通常12～24ヶ月：ネットワークの成熟や十分な分散化を達成するための"孵化期間"を想定
• 開示要件の簡素化：免除期間中は複雑なS-1登録フォームの提出は不要で、基本的な開示情報のみ提出

この仕組みは『CLARITY法案』の"オンランプ"概念に似ており、披露義務を満たす前提で、年平均7500万ドルまでの資金調達を可能にし、SECの登録ルールを完全に遵守しなくてもよい。

原則に基づくコンプライアンスフレームワーク

免除は無条件ではない。免除を得た企業は、基本的なコンプライアンス基準を満たす必要がある。

• 定期報告と審査：四半期ごとの運営報告書の提出やSECによる定期的な検査を受ける可能性
• 投資者保護措置：零售投資者向けのプロジェクトにはリスク警告や投資制限を設ける必要
• 技術基準：ホワイトリストの導入、認証参加者プール、ERC-3643などの標準遵守が求められる場合も

トークン分類と"非中央集権"テスト

SECの新しいトークン分類体系はHoweyテストに基づき、デジタル資産を4つに分類する。

1. コモディティ/ネットワークトークン（例：BTC）
2. ユーティリティトークン
3. コレクション・NFT
4. トークン化された証券

革新的なポイントはコントロール移譲メカニズム：資産が"十分な非中央集権"または"機能完全"の基準を満たすと、たとえ最初は証券として発行されても、その後の取引は証券取引とみなされなくなる。これにより、プロジェクトは明確な規制の出口を得られる。

国会立法との戦略的連携

イノベーション免除は孤立した行政措置ではなく、『CLARITY法案』や『GENIUS法案』と連携した三層の規制体系の一部である。

CLARITY法案：司法管轄の明確化

『CLARITY法案』は「成熟ブロックチェーンテスト」によりSECとCFTCの権限を明確に区分している。

• 一次市場の資金調達はSECの管轄
• 現物取引はCFTCの監督
• 十分に分散化されたプロジェクトはデジタル商品として緩やかな規制を享受できる

イノベーション免除は、スタートアップが"分散化成熟度"に到達するための移行期間を提供し、"一時的な孵化"と"恒久的な出口"の閉ループを形成している。

GENIUS法案：ステーブルコインの独立軌道

2025年7月に正式に署名された『GENIUS法案』は、米国初の包括的なデジタル資産連邦法律である。その中で最も重要なのは、支払い用ステーブルコインの明確な定義だ。

• ステーブルコインは証券や商品から除外され、銀行監督機関（OCC）の管轄下に置かれる
• 準備金要件：1:1の準備金を保持し、流動性の高い資産（ドル、国債など）のみ許可
• 収益分配の禁止

『GENIUS法案』によりステーブルコインの規制枠組みが明確化されたことで、イノベーション免除はDeFiプロトコルや新型ネットワークトークンなど、より革新的な分野に焦点を移し、重複規制を避ける狙いがある。

部門間の調整メカニズム

SECとCFTCは共同声明や円卓会議を通じて調整を強化している。

• 現物取引の明確化：両規制当局が登録した取引所は特定の現物暗号資産取引を共同促進可能
• 免除の調整：円卓会議ではイノベーション免除とDeFi規制について議論し、市場参加者のコンプライアンス混乱を軽減

世界の二極化：米国の柔軟モデル vs EUの厳格規範

イノベーション免除とMiCA（「デジタル資産市場規制規則」）は、暗号規制の二つの極端を代表している。

規制哲学の対立

米国は行政の柔軟性を活用し、立法の遅れを補い、初期リスクを引き受ける革新企業を惹きつける。一方、EUは統一された規則フレームワークにより、機関投資家や大規模参加者を保護している。

企業が直面する"二重コンプライアンス"の課題

世界中の企業は"市場比較"戦略を採用せざるを得ず、同一製品（例：ドル連動ステーブルコイン）について二つの主要な法域で異なる規制を適用し、運営コストが大幅に増加している。

産業の機会とリスクの二極化

イノベーターと機関投資家にとっての追い風

イノベーション免除は、以下の主体に実質的な機会をもたらす。

スタートアップ

• コンプライアンスハードルの大幅低減：従来数百万ドルと1年以上かかっていた規制手続きが、数ヶ月で完了可能に
• リスク資本の流入：明確な規制ルートが投資ファンドを惹きつけ、法的確実性を重視

伝統的金融機関

• 参入障壁の低下：SECがSAB 121ルール（銀行の暗号資産の資産負債計上を義務付けていた規則）を撤廃後、大手のカストディサービスのコストが激減
• 製品革新の加速：JPMorganやMorgan Stanleyなどがデジタル資産商品をより早く展開可能に

DeFiエコシステム

• 合法的な運営ルート：ConsenSysなどの企業が規範の枠内で新概念のテストを迅速に行える

DeFiコミュニティの深層的な懸念

免除政策の根本的な矛盾は、その非中央集権理念への挑戦にある。

KYC/AMLの強制要件

• 免除条件はDeFiプロトコルにユーザーの本人確認を義務付ける
• これはDeFiの"無許可・無境界"の設計と根本的に衝突

中央集権的コントロールの復活

• ERC-3643などの標準は、スマートコントラクトに本人確認や取引制限を組み込むことを要求
• もしすべての取引にホワイトリストの検査が必要となれば、トークンは中央集権者に凍結される可能性が生じ、「DeFiはDeFiであり続けるのか？」という問題が浮上

Uniswap創始者など業界リーダーの立場

• ソフトウェア開発者を金融仲介者とみなすやり方は、米国の競争力を傷つけ、イノベーションを抑制すると指摘

伝統的金融の反発

伝統的金融機関も黙ってはいない。彼らは"規制のアービトラージ"を疑問視している。

• World Federation of Exchanges（WFE）やCitadel Securitiesは、トークン化証券に対する広範な免除は同一資産に対して二つの規制ルールを作り出し、不公平だと主張
• SIFMAは、トークン化証券は従来の証券と同じ投資者保護ルールを遵守すべきとし、そうしなければ市場リスクや詐欺の可能性が高まると警告

実務者への戦略的示唆

スタートアップの重要アクション

免除期間（12～24ヶ月）は黄金のチャンスだが、条件のない自由ではない。

• 明確な非中央集権ロードマップを策定：曖昧な"継続的努力"の約束に頼らず、コントロール権の移転計画を検証可能な形で示す
• KYC/AMLの適合性を評価：技術的に完全な非中央集権を実現できず、ERC-3643の採用も拒否する場合、免除後は米国の零售市場から撤退も検討
• スピードを最大限に活用：ルールが明確になる前に、迅速にユーザーを獲得し、製品をテストし、資金調達を行う

長期的な市場動向

米国とEUは哲学的には異なるが、2030年までには収束の兆しも見える。

• 基準の統一：AML/KYCやステーブルコインの準備金要件など、国際的なコンセンサス形成
• リスク管理メカニズム：主要法域間で調整メカニズムが構築され、アービトラージの余地を減少
• 機関採用の加速：統一された基盤フレームワークにより、世界的な機関参加が促進される

結び：規制の制約から競争優位へ

イノベーション免除は、米国の規制体系が"曖昧な困惑"から"明確な規範"へと変わる象徴だ。2026年の正式施行は、暗号産業に新たな時代をもたらす——純粋なコード駆動から規制とコードの二重駆動への進化だ。

この変化の二極性はすでに顕在化している。米国は柔軟性を武器にイノベーターを惹きつけ、EUは規範性を武器に大手機関を引きつける。世界の企業競争は、もはや技術だけではなく、複雑な規制環境を操る能力に依存していく。

成功する企業は、免除期間のスピード優位をつかみつつ、検証可能な非中央集権と信頼できるコンプライアンス体制を推進できる者だ——彼らは世界の暗号市場で圧倒的なリーダーシップを築くだろう。

この新時代において、規制枠組みそのものが競争の武器となる。