ヨーロッパ中央銀行（ECB）理事のチポローネ氏の最近の発言を平たく言えば、市場にワンクッションを与えた形だ。「まだ早まって結論を出すな、利下げの話はまだ完全に終わっていない」ということだ。今後どう動くか？それはデータ次第、リスクの変化次第だ。

まずインフレについて。見た目上は最近インフレの鎮静化がかなり早いが、内部では意見が割れている。エネルギー価格の高騰や、米国の関税問題で物価が再び上昇する可能性を懸念する声もある——そうなれば大胆な利下げは難しいだろう。しかし、逆に経済が弱いままでインフレ率が2%の目標を下回った場合、利下げしなければ経済が失速するリスクを心配する人もいる。

次に成長データを見てみよう。ユーロ圏経済はほぼ2年間停滞しており、信用環境は厳しく、企業は投資を控え、消費者も出費をためらっている。チポローネ氏は「賃金が上がることが経済回復の自信につながる」と繰り返し強調している。しかし、賃金上昇率が鈍化し、外需も弱いままなら、利下げしなければ支えきれなくなるだろう。

ここで技術的なポイントが一つ：バランスシート縮小（QT）。チポローネ氏は「QTは利回り曲線を押し上げ、銀行の融資を引き締めるので、それ自体が経済の冷却効果を持つ」と明言している。だからたとえ利下げしても、実際の金融緩和効果はQTによってある程度相殺され、インパクトは限定的になる。

相場にとって、この発言には裏の意味が隠れている——ECBは一方向に固執せず、データが変わればすぐに方針転換するということだ。投資家は今、いくつかの指標に注目する必要がある：インフレの動向、経済成長率、賃金変化、そしてQTの進捗だ。今後、経済が耐えきれない、あるいはインフレが本当に下がるようなら、利下げ再浮上の可能性が高まる。逆にインフレが再加速したり、金融環境が急に緩み過ぎれば、政策はすぐにブレーキを踏むかもしれない。つまり、まだ道は長いので、急いでポジションを取るよりも様子見が最も堅実な戦略だろう。