原産地: Wintermuteコンパイラ: Azuma (@azuma\_eth), Odaily (@OdailyChina) エッセンスの結論 一、流動性が暗号市場のサイクルを支配しており、ステーブルコイン、ETF、DAT（デジタル資産金庫）からの資金流入が鈍化しています。二、グローバルな流動性は依然として豊富ですが、高いSOFR金利が資金を短期国債（T-bills）に留めており、暗号市場には流入していません。三、暗号市場は「自己造血」の段階にある —— 資金は内部で循環し、新たな外部資金が再び流入するまで。 流動性の支配的な役割 流動性はしばしば暗号通貨市場のサイクルの動きを支配します。長期的には、採用（Adoption）が暗号通貨業界の物語の方向性を決定するかもしれませんが、実際に価格の変動を推進しているのは資金の流れの方向です。 過去数ヶ月、この資金流入のモメンタムは明らかに鈍化しています。安定コイン、ETF、デジタル資産金庫（DAT）という三つの主要なチャネルを通じてエコシステムに流入する資本の流速が同時に減少しており、これにより暗号通貨市場は拡張段階からストック資金支援段階へと移行しています。 技術の採用は確かに重要ですが、流動性こそが市場の周期的な回転を推進する真の鍵です。これは単に市場の深さの問題ではなく、資金の可用性の問題でもあります。世界の通貨供給が拡大したり、実質金利が低下したりすると、過剰な流動性は必然的にリスク資産を求めることになり、暗号資産は歴史的に（特に2021年の周期中に）その中で最大の受益者の一つでした。 以前のサイクルでは、流動性は主にステーブルコインの発行を通じてデジタル資産に入った。これは最も重要な法定通貨の入り口である。しかし、市場が成熟するにつれて、3つの主要な流動性ファunnelが徐々に形成され、新しい資本が暗号市場に入る道筋を決定している：デジタル資産金庫（DATs）：トークン化されたファンドと収益構造で、従来の資産とチェーン上の流動性を結びつけます。ステーブルコイン：法定通貨の流動性のオンチェーン形式であり、レバレッジと取引活動の基礎担保として機能します。ETF：伝統的な金融機関とパッシブ資金にBTCとETHのエクスポージャーを提供する参入チャネル。 ETFの資産管理規模（AUM）、DATの純資産価値（NAV）、および発行済みステーブルコインの数量を統合して計算することは、デジタル資産への総資本の流入を測る合理的な指標とすることができます。 下図は過去18ヶ月間のこれらの構成要素の変化を示しています。下部のグラフは、この総量の変化が全体のデジタル資産の時価総額と高度に関連していることを示しています。資金の流入が加速すると、価格も上昇します。 どのパスの流入が減速しましたか？ グラフに反映されている重要な情報の一つは、DATとETFの流入モメンタムが著しく減少していることです。この二つの経路は、2024年第4四半期と2025年第1四半期に強いパフォーマンスを示し、初夏には短期間回復しましたが、その後モメンタムは徐々に消散しました。流動性（M2）は年初のように自然に暗号エコシステムに流入することはなくなりました。2024年初め以来、DATとETFの総規模は約400億ドルから2700億ドルに増加し、ステーブルコインの供給は約1400億ドルから2900億ドルに倍増しました。これは構造的な成長を示していますが、同時に明らかな「プラットフォーム期」も現れています。 異なる経路の減速リズムを観察することは重要です。なぜなら、各経路は異なる流動性源を反映しているからです：ステーブルコインは暗号市場の本来的なリスク選好を反映し、DATは機関の収益資産に対する需要を体現し、ETFは伝統的な金融資金の配分傾向を映し出しています。三者が同時に減速していることは、新しい資本の展開が一般的に減速していることを示しており、単に製品間のローテーションにとどまらないことを示しています。 ストックゲーム市場 流動性は消えていない、ただシステム内部で循環しているだけで、持続的に拡大しているわけではない。 より広いマクロの視点から見ると、暗号市場以外の全体的な経済流動性（M2）も停滞していない。高いSOFR金利は短期的には流動性に制約を与えるが、現金の利回りがより魅力的になり、資金が国債市場に留まることになる。しかし、世界は依然として緩和のサイクルにあり、アメリカの量的引き締め（QT）は正式に終了した。構造的な背景は依然として支えとなっているが、現在の流動性はより多くの他のリスク表現形式、例えば株式市場に向かっている。 外部資金流入の減少により、市場のダイナミクスは閉鎖的になっています。資金はより多くの場合、大型コインとアルトコインセクターの間で循環しており、これが内部のゲーム（PVP）の状況を引き起こしています。これが、なぜ反発相場が常に短命であり、総資産管理規模が安定している場合でも市場の広がりが縮小し続けているのかを説明しています。現在、市場のボラティリティの急上昇は、持続的なトレンドによるものではなく、清算の連鎖反応から主に生じています。 未来を見据えると、いずれかの流動性パスに実質的な回復が見られた場合 —— ステーブルコインの再発行、ETFの再注目、またはDATの規模の回復 —— それはマクロ流動性がデジタル資産分野に再び流入していることを意味する。 それ以前は、暗号市場は「自己創出」段階にあり、資金は内部で循環し、複利成長はしないでしょう。
Wintermuteの今後の展望：資金流入が停滞し、市場はストックゲームの段階に入る
原産地: Wintermute
コンパイラ: Azuma (@azuma_eth), Odaily (@OdailyChina)
エッセンスの結論
一、流動性が暗号市場のサイクルを支配しており、ステーブルコイン、ETF、DAT（デジタル資産金庫）からの資金流入が鈍化しています。
二、グローバルな流動性は依然として豊富ですが、高いSOFR金利が資金を短期国債（T-bills）に留めており、暗号市場には流入していません。
三、暗号市場は「自己造血」の段階にある —— 資金は内部で循環し、新たな外部資金が再び流入するまで。
流動性の支配的な役割
流動性はしばしば暗号通貨市場のサイクルの動きを支配します。長期的には、採用（Adoption）が暗号通貨業界の物語の方向性を決定するかもしれませんが、実際に価格の変動を推進しているのは資金の流れの方向です。
過去数ヶ月、この資金流入のモメンタムは明らかに鈍化しています。安定コイン、ETF、デジタル資産金庫（DAT）という三つの主要なチャネルを通じてエコシステムに流入する資本の流速が同時に減少しており、これにより暗号通貨市場は拡張段階からストック資金支援段階へと移行しています。
技術の採用は確かに重要ですが、流動性こそが市場の周期的な回転を推進する真の鍵です。これは単に市場の深さの問題ではなく、資金の可用性の問題でもあります。世界の通貨供給が拡大したり、実質金利が低下したりすると、過剰な流動性は必然的にリスク資産を求めることになり、暗号資産は歴史的に（特に2021年の周期中に）その中で最大の受益者の一つでした。
以前のサイクルでは、流動性は主にステーブルコインの発行を通じてデジタル資産に入った。これは最も重要な法定通貨の入り口である。しかし、市場が成熟するにつれて、3つの主要な流動性ファunnelが徐々に形成され、新しい資本が暗号市場に入る道筋を決定している：
デジタル資産金庫（DATs）：トークン化されたファンドと収益構造で、従来の資産とチェーン上の流動性を結びつけます。
ステーブルコイン：法定通貨の流動性のオンチェーン形式であり、レバレッジと取引活動の基礎担保として機能します。
ETF：伝統的な金融機関とパッシブ資金にBTCとETHのエクスポージャーを提供する参入チャネル。
ETFの資産管理規模（AUM）、DATの純資産価値（NAV）、および発行済みステーブルコインの数量を統合して計算することは、デジタル資産への総資本の流入を測る合理的な指標とすることができます。
下図は過去18ヶ月間のこれらの構成要素の変化を示しています。下部のグラフは、この総量の変化が全体のデジタル資産の時価総額と高度に関連していることを示しています。資金の流入が加速すると、価格も上昇します。
どのパスの流入が減速しましたか？
グラフに反映されている重要な情報の一つは、DATとETFの流入モメンタムが著しく減少していることです。この二つの経路は、2024年第4四半期と2025年第1四半期に強いパフォーマンスを示し、初夏には短期間回復しましたが、その後モメンタムは徐々に消散しました。流動性（M2）は年初のように自然に暗号エコシステムに流入することはなくなりました。2024年初め以来、DATとETFの総規模は約400億ドルから2700億ドルに増加し、ステーブルコインの供給は約1400億ドルから2900億ドルに倍増しました。これは構造的な成長を示していますが、同時に明らかな「プラットフォーム期」も現れています。
異なる経路の減速リズムを観察することは重要です。なぜなら、各経路は異なる流動性源を反映しているからです：ステーブルコインは暗号市場の本来的なリスク選好を反映し、DATは機関の収益資産に対する需要を体現し、ETFは伝統的な金融資金の配分傾向を映し出しています。三者が同時に減速していることは、新しい資本の展開が一般的に減速していることを示しており、単に製品間のローテーションにとどまらないことを示しています。
ストックゲーム市場
流動性は消えていない、ただシステム内部で循環しているだけで、持続的に拡大しているわけではない。
より広いマクロの視点から見ると、暗号市場以外の全体的な経済流動性（M2）も停滞していない。高いSOFR金利は短期的には流動性に制約を与えるが、現金の利回りがより魅力的になり、資金が国債市場に留まることになる。しかし、世界は依然として緩和のサイクルにあり、アメリカの量的引き締め（QT）は正式に終了した。構造的な背景は依然として支えとなっているが、現在の流動性はより多くの他のリスク表現形式、例えば株式市場に向かっている。
外部資金流入の減少により、市場のダイナミクスは閉鎖的になっています。資金はより多くの場合、大型コインとアルトコインセクターの間で循環しており、これが内部のゲーム（PVP）の状況を引き起こしています。これが、なぜ反発相場が常に短命であり、総資産管理規模が安定している場合でも市場の広がりが縮小し続けているのかを説明しています。現在、市場のボラティリティの急上昇は、持続的なトレンドによるものではなく、清算の連鎖反応から主に生じています。
未来を見据えると、いずれかの流動性パスに実質的な回復が見られた場合 —— ステーブルコインの再発行、ETFの再注目、またはDATの規模の回復 —— それはマクロ流動性がデジタル資産分野に再び流入していることを意味する。
それ以前は、暗号市場は「自己創出」段階にあり、資金は内部で循環し、複利成長はしないでしょう。