苦しむ市場：投資家は依然としてリスクをヘッジしている

著者: Chris Beamish, CryptoVizArt, Antoine Colpaert, Glassnode

翻訳：ケリーファンド私董会

概要

ビットコインの取引価格は短期保有者のコスト基準およびその0.85パーセンタイルレベルを下回っており、これはモメンタムが弱まっていることを示しており、市場の疲れが増していることを示しています。価格はこのレベルを何度も回復できていないため、市場はより長い期間の調整を必要としている可能性があります。

長期保有者は7月以来、売却ペースを加速させており、現在の1日あたりの売却量は2.2万ビットコインを超えています。継続的な売却は市場の下方圧力を持続的に増加させています。

未決済の契約が再び高騰しました。市場の感情は弱気に傾いており、トレーダーはプットオプションの購入を好む傾向にあります。短期的な価格の反発は、楽観的な感情ではなく、ヘッジ操作によるものです。

隐含ボラティリティは高水準を維持し、実際のボラティリティは上昇を続けています。以前の静穏で低ボラティリティの期間は終了しました。

現在、市場は過渡期にあります。そして、その回復の鍵は、現物需要の再成長と市場のボラティリティの緩和かもしれません。

ビットコインの価格は引き続き低下しており、現在は約113,100ドルの短期保有者のコスト基準の下で安定しています。歴史的に、このような構造は通常、中期的な弱気段階の前兆であり、意志の弱い投資家がすでに降参して損切りを始めています。

信頼を試す

現在、ほとんどの取引価格は短期保有者のコスト基準付近にあり、これは市場が最近の高値で購入した投資家のポジションの信頼を繰り返し試していることを示しています。歴史的に、もしコインの価格が新高値を更新した後にこのレベルを下回ると、通常は15%以上の供給が損失状態に陥ります。

このサイクルでは、私たちはすでに3回この状況を目にしています。もしビットコインが約113,100ドルの水準に再び戻れなければ、より多くの市場供給が損失域に入ることになります。これは最近の買い手の圧力を悪化させ、マーケット全体の降伏的な損切りを引き起こす可能性があります。

図1:市場供給に占める利益率

価格障壁

価格予測の際、供給分位コスト基準モデルは私たちに明確なフレームワークを提供します。私たちは、供給がそれぞれ5%、15%、25%の損失状態にあるときのビットコイン価格を反映するために、0.95、0.85、0.75の分位点を示します。

現在、ビットコインの取引価格は短期保有者のコスト基準（113,100ドル）を下回っていますが、0.85パーセンタイル（108,600ドル）以上を維持しようとしています。歴史的に、この価格の閾値を失うと、市場が構造的に弱くなることを意味し、しばしば0.75パーセンタイル（97,500ドル）付近まで深い調整で下落します。

図2：リスク指標——供給分位コスト基準モデル

市場の需要は枯渇しています

このサイクルの中で、コインの価格が短期保有者のコストベースである0.85分位レベルを3回目に下回ったことで、投資家は市場に構造的な疲労が現れる可能性を懸念し始めています。需要の枯渇は何度も繰り返し現れており、マクロの観点から見ると、市場は再び力を蓄えるためにより長い調整期間を必要とする可能性があります。

長期保有者の売却量という指標で測ると、市場の疲弊が一目瞭然です。2025年7月に市場がピークを迎えて以来、長期保有者はビットコインの売却を続け、30日間の平均売却量は1日あたり1万枚から少なくとも2.2万枚に増加しました。経験豊富な投資家はこの時、大規模に利確を選択し、この売却圧力が現在の市場の脆弱さの核心的要因の一つとなっています。

図3：ビットコインのデイリー平均売却量（30日移動平均）

建玉が急増

ビットコインオプションの未決済契約数が歴史的な高水準を記録し、なおも増加し続けていることは、市場行動に構造的な変化が現れていることを示しています。投資家は、現物を直接売却するのではなく、リスクヘッジやボラティリティ投機のためにオプションをますます利用しています。この程度では、現物市場の売り圧力を減少させていますが、これらのヘッジ取引は短期的に市場のボラティリティを大幅に増加させています。

同時に、未決済契約の規模の拡大は、短期市場の上昇と下降の中でオプションポジションが重要な役割を果たす要因となっています。

図4：オプションの平価インプライドボラティリティ

プットオプションのスキューが上昇する

過去2週間、プットオプションの指標の歪度が持続的に上昇しており、これはプットオプションが依然として市場で優位に立っていることを意味しています。

過去1週間において、1週間の歪度指標の変動は非常に激しく、依然として高い不確実性の領域にあります。一方、他の時間周期の歪度はさらに弱気方向に移動しています。

これは、現在のコイン価格の下落時に、投資家がリスクヘッジにより多くのお金を使う傾向があることを意味します。しかし、彼らは同時に限られた上昇のエクスポージャーを維持しており、短期的には恐れているものの、長期的にはビットコインに対して依然として自信を持っていることを示しています。

図5：オプションの25-デルタ傾斜

リスクプレミアムの逆転

最近、月間ボラティリティリスクプレミアム——すなわち、インプライドボラティリティと実際のボラティリティの差——が負数に転じました。過去数ヶ月間、インプライドボラティリティは高い水準を維持していましたが、実際のボラティリティは低迷しており、これによりボラティリティをショートするトレーダーは安定した「キャリー」を通じて利益を上げることができました。

しかし現在、実際のボラティリティが急上昇し、インプライドボラティリティに追いついています。これは「静かな期間」の終わりを示しています：ボラティリティの売り手はもはやこの「アービトラージ」に依存して横になって利益を得ることができず、より激しい環境の中で積極的に攻撃を開始することを余儀なくされています。市場は元の安定期を離れ、より激しい新しい時代に突入しました。

図6：月次リスクプレミアムの変動

資金はまだ守備中です

過去24時間の間に、ビットコインの価格が107,500ドルから113,900ドルに上昇したにもかかわらず、コールオプションは未だに注目されていないようです。逆に、トレーダーはプットオプションのポジションを増やしており、これは彼らが依然として下落リスクのヘッジを続けていることを意味しています。

この操作により、投資家は価格が上昇しても下落しても、販売を続けることを選択します。このパターンが変わらない限り、市場の不利な状況は改善されません。

図 7：7 日と 24 時間の資金フロー

戦略プレミアムから市場を見る

現在、12万ドルのコールオプションにおいて、トレーダーの行動がコイン価格のさらなる上昇を妨げていることも観察されています：彼らは短期的な反発の中で強気に売却を選択しています。彼らはインプライドボラティリティの高まりを利用して、反発市場でコールオプションを売却し、現物の上昇を追いかけるのではなく、売りに出ています。

図8：12万ドルのコールオプションプレミアムの変化傾向

そして、10.5万ドルのプットオプションでは、このプレミアムのパフォーマンスは正反対です——価格が上昇するにつれて、プットオプションのプレミアムも増加します。これは、トレーダーが引き続き仮想通貨の価格の下落に対するリスクヘッジの準備をしていることを示しています。また、最近の反発は、投資家のヘッジ操作によるものであり、堅固な強気の信念によるものではないことを示しています。

図 9

まとめ

ビットコインの価格は最近、短期保有者のコスト価格の0.85パーセンタイル（1,086,000,000ドル）を下回りました。これは市場の需要が徐々に枯渇していることを示しています。ビットコインは、マーケットの信頼を再構築し、現在の大きな売圧を消化するために、より長い調整段階に直面する可能性があります。

同時に、未決済の契約数が新たな高値を記録したにもかかわらず、基本的には防御的なポジション配置がほとんどです。これは、最近の短期的な反発が投資家が下落リスクに対処するためにヘッジ操作を行っているためであり、楽観的に追い上げているわけではないことを示しています。