暗号化業界の財務革新：トークンの買い戻しの台頭と課題

七年前、一つのテクノロジー大手が重大な財務措置を完了し、その影響は同社の最高の製品を超えました。2017年4月、この会社はカリフォルニア州に50億ドルの新本社キャンパスを開設しました；翌年の5月、会社は1000億ドルの自社株買い計画を発表し、その額は新本社への投資の20倍に達しました。この動きは市場に明確なメッセージを送りました：ハードウェア製品の他に、同社には同等に重要な「製品」があるということです。

これは当時、世界最大規模の株式買戻し計画であり、同社の10年間にわたる買戻し戦略の一部です。この期間中、同社は累計で7250億ドルを超える自社株を買い戻しました。6年後の2024年5月、同社は再び記録を更新し、1100億ドルの買戻し計画を発表しました。これらの操作は、同社がハードウェアにおいて希少性を生み出すだけでなく、株式面での運用も同様に巧妙であることを証明しています。

現在、暗号化通貨業界は同様の戦略を採用しており、速度が速く、規模が大きい。

この業界の二大"収入エンジン"——永続的な先物取引所HyperliquidとMeme通貨発行プラットフォームPump.fun——は、ほぼすべての手数料収入を自社トークンの買い戻しに使用しています。

Hyperliquidは2025年8月に1.06億ドルの手数料収入の記録を樹立し、そのうち90％以上が公開市場でHYPEトークンを買い戻すために使用されました。同時期に、Pump.funの日収入は一時的にHyperliquidを超え、2025年9月のある日の単日収入は338万ドルに達し、すべてがPUMPトークンの買い戻しに使用されました。この買い戻しモデルは2ヶ月以上継続しています。

この操作により、暗号トークンは徐々に「株主権代理」の特性を持つようになりました。これは暗号通貨の分野では非常に珍しいことであり、この分野のトークンはしばしば投資家に迅速に売却されるからです。

背後の論理は、暗号通貨プロジェクトが伝統的な株式市場の"配当貴族"の成功パスを模倣しようとしていることです：安定した現金配当や自社株買いを通じて、大規模に株主にリターンを提供します。あるテクノロジー大手の例を挙げると、2024年の自社株買い額は1040億ドルで、当時の時価総額の約3%-4%に相当します；一方、Hyperliquidが実現した"流通量抵消比率"は9%に達しています。

従来の株式市場の基準で評価しても、このような数字は非常に驚異的です。暗号化通貨の分野では、前代未聞です。

Hyperliquidの位置づけは明確です：中央集権取引所のスムーズな体験を兼ね備えた、完全にオンチェーンで運営される分散型の永続的な先物取引所を構築します。このプラットフォームは、ゼロGas費、高レバレッジ取引をサポートし、永続的な契約をコアとするLayer1です。2025年中期までに、その月間取引量は4000億ドルを突破し、DeFiの永続的契約市場で約70％のシェアを占めることになります。

Hyperliquidの特徴は、その資金の使い方です。

このプラットフォームは毎日90%以上の手数料収入を「支援基金」に振り分け、直接公開市場でHYPEトークンを購入します。

現在までに、このファンドは3161万枚以上のHYPEトークンを保有しており、約140億ドルの価値があります——2025年1月の300万枚から10倍に増加しました。

この買い戻しブームは約9%のHYPEの流通供給量を減少させ、2025年9月中旬にそのトークン価格を60ドルのピークまで押し上げました。

同時に、Pump.funは自社のPUMPトークンの流通量を約7.5%削減しました。

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このプラットフォームは、極めて低い手数料で「Meme通貨ブーム」を持続可能なビジネスモデルに転換しました：誰でもプラットフォーム上でトークンを発行し、「バインディングカーブ」を構築して、市場の熱を自由に発酵させることができます。この最初は「ジョークツール」であったプラットフォームは、今や投機的資産の「生産工場」となっています。

しかし、潜在的なリスクも存在します。

Pump.funの収益は明らかな周期性を持っています——その収益はMeme通貨の発行熱度と直接的に関連しています。2025年7月、このプラットフォームの収益は1711万ドルにまで落ち込み、2024年4月以来の最低水準となり、買い戻し規模もその影響で縮小しました；8月には、月間収益が再び4105万ドル以上に回復しました。

"持続可能性"は依然として未解決の問題です。"ミームシーズン"が冷え込むと（過去にも起こり、未来にも必ず起こるでしょう）、トークンの買い戻しも縮小します。さらに厳しいのは、このプラットフォームが55億ドルに達する訴訟に直面しており、原告はそのビジネスが"違法なギャンブルに似ている"と主張していることです。

現在、HyperliquidとPump.funのコアを支えているのは、彼らの「利益をコミュニティに還元する」という意欲です。

あるテクノロジー大手は、特定の年に株主に利益の90％近くを買い戻しや配当を通じて返還しましたが、これらの決定は多くが段階的な「バルク発表」でした。一方、HyperliquidとPump.funは、ほぼ100％の収入をトークン保有者に継続的に還元しています——このモデルは持続的です。

もちろん、二者には本質的な違いがあります：現金配当は「手に入る利益」であり、税金がかかるものの安定性が高いです。一方、買戻しはせいぜい「価格支援ツール」に過ぎません——収入が減少したり、トークンのロック解除量が買戻し量を大幅に上回ると、買戻しの効果は失効します。Hyperliquidは間近に迫った「ロック解除衝撃」に直面しており、Pump.funは「ミーム通貨の熱気移転」のリスクに対応する必要があります。ある製薬会社の「63年間連続して配当を増やす」という記録や、あるテクノロジー大手の長期的かつ安定した買戻し戦略と比べると、これら二つの暗号プラットフォームの運営は「高空での綱渡り」のようです。

しかし、おそらくこれは暗号化業界では難しいことです。

暗号通貨はまだ発展成熟期にあり、安定したビジネスモデルは形成されていませんが、現在は驚くべき"発展速度"を示しています。買戻し戦略は業界を加速させる要素を備えており：柔軟性、税務効率、デフレ特性——これらの特徴は"投機駆動"の暗号市場と高度に一致しています。現時点までに、この戦略は全く異なる2つのプロジェクトを業界トップの"収入機械"に育て上げました。

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このモデルが長期的に持続可能かどうかは、現時点では結論が出ていません。しかし明らかに、これは暗号トークンが初めて「カジノチップ」というラベルから解放され、「保有者にリターンを生み出す企業の株式」に近づいたことを示しています——そのリターンのスピードは、従来のテクノロジー巨人たちをも圧迫する可能性があります。

この背後にはより深い示唆が含まれています：あるテクノロジー大手は暗号通貨が登場する前から、自社が販売しているのはハードウェア製品だけではなく、自社の株式であることを理解していました。2012年以来、同社は累積で1兆ドル近くの自社株買いを行い（多くの国のGDPを超える）、株式の流通量は40%以上減少しました。

現在、この会社の時価総額は3.8兆ドル以上を維持しており、その一因は、株式を「マーケティング、磨き上げ、希少性を維持する必要がある製品」と見なしているからです。会社は株式を増発して資金調達する必要がなく、バランスシートの現金が豊富であるため、株式自体が「製品」となり、株主は「顧客」となりました。

この論理は徐々に暗号通貨の分野に浸透しています。

HyperliquidとPump.funの成功のポイントは、ビジネスから得た現金を再投資や蓄積に使わず、"自社トークンの需要を押し上げる購買力"に転換したことです。

これにより、投資家の暗号資産に対する認識も変わりました。

あるテクノロジー大手の製品販売数は確かに重要ですが、その会社の投資家は皆、株式にはもう一つの「エンジン」があることを知っています：希少性。今、HYPEとPUMPトークンに対しても、トレーダーは同様の認識を形成し始めています——彼らの目に映るこれらの資産の背後には、明確な約束があります：そのトークンに基づく消費または取引のすべては、95％を超える確率で「市場の買い戻しと焼却」に転換されるのです。

しかし、あるテクノロジー大手のケースは、別の側面も明らかにしています：買い戻しの強さは、常にその背後のキャッシュフローの強度に依存しています。収入が減少した場合、何が起こるのでしょうか？あるテクノロジー大手の主要製品の売上が鈍化したとき、その強力なバランスシートにより、債券を発行して買い戻しの約束を果たすことができました。一方、HyperliquidやPump.funにはそのような「クッション」がありません—一度取引量が減少すれば、買い戻しも停止します。さらに重要なのは、あるテクノロジー大手は危機に対処するために配当、サービスビジネス、または新製品に目を向けることができるのに対し、これらの暗号プロトコルには現在「バックアッププラン」がないということです。

暗号通貨にとって、"トークンの希薄化"のリスクも存在します。

あるテクノロジー巨人は「2億株の新しい株が一晩で市場に流入する」ことを心配する必要はありませんが、Hyperliquidはこの問題に直面しています：2025年11月から、約120億ドル相当のHYPEトークンが内部関係者にロック解除され、その規模は日常の自社株買いの量をはるかに超えます。

あるテクノロジー大手は株式の流通量を自主的にコントロールできるが、暗号化プロトコルは何年も前に「白紙黒字で書かれた」トークンのロック解除スケジュールに制約される。

それでも、投資家はその中に価値を見出し、参加を渇望しています。あるテクノロジーの巨人の戦略は明白で、特にその数十年の発展の歴史に精通している人々にとっては明らかです——会社は株式を「金融商品」に転換することで、株主の忠誠心を育てました。現在、HyperliquidとPump.funは暗号の分野でこの道を模倣しようとしており、ただしペースは速く、勢いも盛んで、リスクも高くなっています。

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