Zhipu dan MiniMax semakin mirip dengan Hermès

Tanya AI · Teori Gelombang Bagaimana menjelaskan logika penetapan harga kelangkaan saham AI?

Dua hari ini, sektor model besar di pasar saham Hong Kong kembali menampilkan pertunjukan yang membuat hati berdebar-debar seperti “roller coaster”.

Pada hari perdagangan pertama setelah laporan keuangan 2025 dirilis pada 1 April, harga saham melonjak sekitar 32% dalam satu hari, total nilai pasar sempat menembus 410 miliar HKD, dan MiniMax juga naik 14% secara bersamaan. Namun, segera setelah itu, pada 2 April, kedua perusahaan berbalik arah dan melakukan koreksi, dengan智谱 turun hampir 15%, dan MiniMax juga turun sekitar 10%.

▲Pergerakan harga saham setelah上市智谱2026年1月8日

Jika membuka laporan keuangannya, Anda akan menemukan ini seperti “realisme magis”: pada 2025, pendapatan智谱 danMiniMax masing-masing hanya sekitar 724 juta dan 544 juta yuan, tetapi setelah dikurangi biaya non-operasional, kerugian bersihnya mencapai sekitar 3,8 miliar dan 1,9 miliar yuan. Perusahaan yang “lebih cepat rugi daripada menghasilkan uang” ini, mengapa bisa naik turun di tengah keraguan? Mengapa meskipun mengalami koreksi, nilai pasarnya tetap kokoh di level 300 miliar HKD, jauh meninggalkan “saham unggulan lama” di industri tradisional?

Jawabannya adalah: para pesaing baru AI ini telah keluar dari “medan gravitasi penilaian” industri manufaktur tradisional atau perusahaan internet. Di jalur model besar yang memiliki hambatan tinggi, investasi besar, dan dimenangkan oleh pemenang akhir, garis keseimbangan laba-rugi tradisional sudah tidak lagi menjadi satu-satunya sistem koordinat.

▲Perubahan laba bersih yang dikembalikan ke induk selama 4 tahun terakhir di智谱

Penetapan harga pasar terhadap mereka, lebih tepatnya, bukan membayar untuk kemampuan keuntungan saat ini, melainkan bertaruh pada “infrastruktur dasar era AI”. Ini seperti gelembung internet sekitar tahun 2000—ketika Amazon merugi bertahun-tahun, investor tidak menaruh taruhan pada laba saat ini, melainkan pada masa depan yang diwakilinya. Perbedaannya, kali ini ceritanya mungkin lebih cepat dan lebih gila daripada internet.

Untuk memahami “penampilan ajaib” ini, rasio harga-earnings atau analisis fundamental sudah tidak cukup. Teoretikus investasi Bo Tao pernah mengusulkan sebuah kerangka yang banyak dikutip—“atribut ganda saham”, yang dapat membantu kita menembus sebagian kabut.

Menurut Bo Tao, saham memegang dua identitas sekaligus:

Pertama: Barang normal. Saham mewakili kapasitas produksi perusahaan, “nilai guna”-nya—yaitu kemampuan menghasilkan laba—menentukan harga saham. Ini sudut pandang investor nilai tradisional.

Kedua: Barang langka. Saham adalah instrumen perdagangan, “harga pasar”-nya menentukan nilai tukar, yang kemudian “menetapkan” nilai guna-nya. Ini sudut pandang teori permainan.

Ketika kelangkaan sebuah saham sepenuhnya dipahami pasar, logika harganya akan berubah secara fundamental: tidak lagi ditentukan oleh “berapa nilainya”, melainkan oleh “berapa orang bersedia membayar”.

Tas Birkin dari Hermès adalah contoh klasik dari “penetapan nilai harga”: bukan karena Anda ingin membelinya, tetapi harus melalui “penyesuaian pasokan”; orang yang membeli Hermès, biasanya bukan memikirkan “berapa banyak barang ini bisa muat”, melainkan “nilai simpan dan status” yang diharga di pasar barang bekas.

Situasi nyata di sektor model besar Hong Kong saat ini adalah—sangat langka saham yang benar-benar mewakili tingkat terdepan kecerdasan buatan umum di China dan mampu melakukan komersialisasi skala besar.智谱 danMiniMax hampir menjadi dua satu-satunya pilihan di pasar saat ini.

Bagi dana jangka panjang dan hedge fund di pasar sekunder, mereka sudah tidak lagi melihat laporan keuangan semata, melainkan sebuah “kunci era” yang tak tergantikan. Ketika aset sangat langka, logika penetapan harga berubah menjadi: karena semua orang bersedia membayar mahal, maka nilainya harus sebesar itu.

Logika penetapan harga yang tampaknya gila ini, sebenarnya tidak sepenuhnya cerita spekulasi chip. Ada mekanisme umpan balik positif yang nyata di baliknya.

Ketika harga saham sebuah perusahaan didorong ke posisi sangat tinggi, “premi tinggi” ini akan berubah menjadi hak pengaturan sumber daya yang nyata. Ambil contoh智谱, nilai pasar saat ini sekitar 350 miliar HKD bukan sekadar angka di buku—itu berarti perusahaan dapat melakukan pendanaan ekuitas dengan biaya lebih rendah, dapat menggunakan paket opsi yang lebih besar untuk menarik ilmuwan top dunia, dan lebih mudah meyakinkan pemerintah serta perusahaan besar untuk membeli layanan mereka.

Ini adalah proses yang disebut Bo Tao sebagai “penemuan nilai tukar”: pasar modal terlebih dahulu memberi “harga sangat tinggi” melalui permainan, harga ini memberikan “legalitas” pasar bagi perusahaan. Perusahaan kemudian memanfaatkan sumber daya dari premi tersebut untuk mengasah produk, meningkatkan batas kecerdasan model, dan memperkuat posisinya sebagai pemimpin industri.

Singkatnya: bukan karena kuat, maka mahal, tetapi karena dijual mahal terlebih dahulu, mereka mendapatkan “tiket masuk” untuk menjadi lebih kuat.

Pasar percaya bahwa智谱 danMiniMax mungkin menyelesaikan sebuah siklus yang cerdas: dengan investasi R&D tinggi untuk mendapatkan kelangkaan teknologi, dengan kelangkaan ini mendapatkan premi pasar, lalu menggunakan nilai pasar tinggi untuk mendukung pengembangan R&D nyata. Dalam logika ini,智谱 tidak lagi sekadar perusahaan yang menjual layanan API, melainkan seperti “entitas cerdas” yang berevolusi sendiri di pasar modal. Dalam pertarungan penetapan harga ini, standar akuntansi tradisional sudah tidak mampu mengikuti kecepatan AI.

Namun, Bo Tao juga memberi catatan dingin: keuntungan dari investasi barang langka, akhirnya hanya sedikit orang yang bisa menikmatinya.

Bagi investor biasa, dalam permainan yang jauh dari fundamental ini, ada dua batasan fisik yang kejam.

Batas pertama: periode investasi maksimal. Jarak waktu antara harga saham dan nilai intrinsiknya sering kali lebih lama dari toleransi investor untuk menahan posisi. Fluktuasi dan “gelembung” yang berlangsung di dasar harga bisa melebihi kesabaran kebanyakan orang. Banyak yang keluar karena keraguan, tetapi justru mereka yang tersisa di puncak sebelum ledakan berikutnya.

Batas kedua: waktu reaksi minimum. Kenaikan harga barang langka dan kembalinya nilai biasanya bersifat “lompatan”. Pergerakan seperti kenaikan 30% dalam satu hari dan penurunan 15% keesokan harinya, koreksi harga penting sering terjadi dalam hitungan menit. Tanpa kecepatan reaksi yang sangat cepat dan mental baja, peserta biasanya hanya menjadi “pembeli di harga tinggi” atau “penjual paksa” yang menonton dari pinggir.

Tapi ingatlah, kelangkaan adalah satu-satunya pondasi dari logika ini, dan juga alasan mengapa banyak perusahaan bernilai tinggi akhirnya menjadi gagal.

Jika pola kompetisi berubah—muncul pesaing baru yang kuat sehingga “keunikan” menjadi tereduksi, atau investasi R&D besar tidak mampu mempertahankan keunggulan teknologi—maka “lompatan nilai” itu bisa menjadi lebih cepat dan lebih kejam daripada kenaikan harga.

Hak penetapan harga yang diberikan pasar, tidak pernah gratis. Ia bisa mengangkat sebuah era, atau seketika menghapusnya.

Dari智谱 keMiniMax, pertarungan penetapan harga ini masih jauh dari selesai. Di arena kompetisi yang tak pernah tidur ini, setiap nilai adalah taruhan. Orang biasa, cukup menonton saja!