Baru saja menemukan sesuatu yang cukup liar dalam data penambangan terbaru. Perusahaan penambangan kripto yang terdaftar secara publik sedang mengalami tekanan hebat saat ini, dan angka-angkanya menceritakan kisah yang brutal. Kita berbicara tentang kehilangan sekitar $19.000 untuk setiap bitcoin yang diproduksi ketika biaya produksi mendekati $80K per koin tetapi BTC diperdagangkan sekitar $74K. Itu sama sekali tidak berkelanjutan, dan semua orang di sektor ini mengetahuinya.

Namun di sinilah bagian yang menjadi menarik. Alih-alih menggandakan penambangan, perusahaan-perusahaan ini pada dasarnya sedang beralih ke sesuatu yang sama sekali berbeda. Perpindahan ke infrastruktur AI dan komputasi berkinerja tinggi sedang berlangsung secara besar-besaran. Lebih dari $70 miliar dalam kontrak AI dan HPC kumulatif telah diumumkan di seluruh sektor penambangan publik. Core Scientific mengamankan kontrak sebesar $10,2 miliar hanya dengan CoreWeave. TeraWulf menyimpan kontrak HPC sebesar $12,8 miliar. Hut 8 menandatangani kontrak sebesar $7 miliar, selama 15 tahun untuk infrastruktur AI. Ini bukan lagi proyek sampingan.

Yang gila adalah campuran pendapatan yang berubah secara dramatis. Perusahaan penambangan kripto bisa mendapatkan hingga 70% dari pendapatan mereka dari AI pada akhir 2026, dibandingkan sekitar 30% saat ini. Core Scientific sudah mencapai 39% pendapatan dari AI. Perusahaan-perusahaan ini bertransformasi menjadi operator pusat data yang kebetulan masih menambang bitcoin di sampingnya, bukan sebaliknya.

Matematikanya sebenarnya masuk akal setelah Anda melihat margin keuntungan. Infrastruktur penambangan bitcoin biaya sekitar $700K hingga $1M per megawatt, tetapi infrastruktur AI berjalan sekitar $8M hingga $15M per megawatt. Kebutuhan modalnya besar, tetapi kontrak AI menjanjikan margin di atas 85% dengan visibilitas multi-tahun. Penambangan bitcoin? Harga hash baru saja mencapai titik terendah sepanjang masa sekitar $28-30 per petahash per hari. Anda membutuhkan listrik di bawah $0,05 per kWh hanya untuk tetap menguntungkan secara kas dengan peralatan lama.

Lalu bagaimana mereka membiayai transisi ini? Dua cara, dan keduanya terlihat dari laporan keuangan. Pertama, utang besar. IREN memikul utang konversi sebesar $3,7 miliar. TeraWulf memiliki total utang sebesar $5,7 miliar. Cipher Digital baru saja menerbitkan surat utang senior sebesar $1,7 miliar, dan biaya bunga kuartalan mereka melonjak dari $3,2 juta menjadi $33,4 juta hanya di Q4. Ini adalah taruhan skala infrastruktur.

Kedua, mereka menjual bitcoin. Core Scientific menjual sekitar 1.900 BTC senilai $175 juta dolar pada Januari dan berencana melikuidasi sebagian besar sisa kepemilikan mereka. Bitdeer menjadi nol pada Februari. Riot Platforms menjual 1.818 BTC senilai $162 juta dolar pada Desember. Bahkan Marathon, pemegang publik terbesar dengan 53.822 BTC, diam-diam memperluas wewenangnya untuk menjual dari seluruh cadangannya. Perusahaan-perusahaan penambangan kripto ini secara harfiah membiayai transisi AI mereka dengan menjual cadangan bitcoin mereka.

Namun inilah ketegangan yang tidak ingin dibicarakan oleh siapa pun. Penambang ini mengamankan jaringan bitcoin. Ketika mereka mengalihkan modal dari penambangan ke AI karena lebih menguntungkan, anggaran keamanan jaringan justru menyusut. Data hashrate sudah menunjukkan hal ini. Jaringan mencapai puncaknya di 1.160 exahash per detik pada Oktober 2025 dan sejak itu menurun menjadi sekitar 920 EH/s. Tiga penyesuaian kesulitan berturut-turut, pertama sejak Juli 2022.

Pasar jelas melihat terjadinya bifurkasi ini. Penambang dengan kontrak HPC yang terjamin diperdagangkan dengan rasio 12,3 kali penjualan 12 bulan berikutnya. Perusahaan penambangan murni diperdagangkan dengan rasio 5,9 kali. Pasar secara harfiah membayar dua kali lipat untuk eksposur AI.

Secara geografis, situasinya juga bergeser. AS, China, dan Rusia menguasai sekitar 68% dari hashrate global, dengan AS mendapatkan sekitar 2 poin persentase di Q4 saja. Tapi Paraguay dan Ethiopia baru saja masuk ke 10 besar negara penambang, didorong oleh operasi besar di sana.

Jadi ke mana arah ini? CoinShares memperkirakan hashrate akan mencapai 1,8 zetahash pada akhir 2026, tetapi itu dengan asumsi bitcoin pulih ke $100K pada akhir tahun. Jika tetap di bawah $80K, harga hash terus menurun dan lebih banyak penambang keluar. Di bawah $70K memicu kapitulas besar, yang secara paradoks membantu para survivor melalui penurunan kesulitan.

Perangkat keras generasi berikutnya bisa menjadi penyelamat. Seri S23 dari Bitmain dan mesin-mesin baru lainnya yang beroperasi di bawah 10 joule per terahash akan secara kasar mengurangi biaya energi per bitcoin menjadi setengahnya. Tapi modal itu? Kebanyakan penambang mengarahkan ke AI sebagai gantinya.

Pertanyaan mendasar sederhana: apakah harga bitcoin akan pulih ke $100K atau tidak? Jika ya, margin penambangan pulih dan pergeseran ke AI melambat. Jika tetap di $70K atau di bawahnya, transisi akan semakin cepat dan industri penambangan seperti yang kita kenal selama dekade terakhir pada dasarnya akan hilang menjadi sesuatu yang lain. Masa depan seluruh sektor ini bergantung pada satu variabel, dan itu adalah tempat yang cukup liar untuk sebuah industri.