Saya baru saja melihat bagaimana tuduhan terhadap Jane Street yang secara sistematis memanipulasi harga Bitcoin setiap pagi pukul 10 pagi ET meledak di X. Teorinya terdengar meyakinkan di permukaan: mereka menjual BTC untuk menurunkan harga, membeli ETF dengan diskon, dan diduga telah menaikkan harga dari 125.000 menjadi 62.000 dolar. Tapi saat melihat data nyata, cerita ini runtuh cukup cepat.

Alex Kruger dan analis lain telah melacak pergerakan pasar dan apa yang mereka temukan sangat berbeda dari apa yang beredar di media sosial. Pengembalian dalam jendela waktu 10:00 hingga 10:30 ET menunjukkan keuntungan terkumpul sekitar 0,9%, sementara 15 menit pertama mencatat -1%. Itu bukan bukti penjualan sistematis, melainkan noise pasar. Lebih penting lagi, kedua jendela tersebut mencerminkan hampir persis kinerja Nasdaq. Ini berarti apa yang kamu lihat bukanlah konspirasi Jane Street, melainkan penilaian ulang risiko secara umum di aset yang lebih volatil.

Sekarang, Jane Street adalah peserta yang diizinkan dalam ETF Bitcoin spot, yang memberinya hak istimewa hukum tertentu. Peserta ini dapat menciptakan dan menebus saham ETF, dan dalam kasus Bitcoin mereka diizinkan melakukannya secara in-kind, menukar Bitcoin nyata langsung alih-alih hanya uang tunai. Di sinilah mekanisme menjadi menarik. Ketika ada permintaan ETF di jam-jam awal perdagangan di AS, peserta seperti Jane Street merespons dengan menjual short saham yang tidak mereka miliki, tanpa biaya pinjaman yang biasanya mereka tanggung. Kemudian mereka menutup posisi tersebut dengan futures alih-alih membeli aset dasar secara langsung. Yale ReiSoleil dari Untrading menjelaskannya dengan baik: ini menciptakan zona abu-abu di mana penemuan harga bisa diredam tanpa ada yang secara teknis melanggar aturan.

Tapi di sini yang penting yang banyak orang lewatkan: keberadaan struktur yang bisa digunakan secara legal untuk menekan harga sementara bukan berarti perusahaan tersebut secara aktif memanipulasi pasar. Alex Kruger berpendapat bahwa permintaan bersih terhadap Bitcoin spot identik, tidak peduli apakah peserta yang diizinkan membeli langsung atau mendapatkannya kemudian melalui transaksi over-the-counter. Pasar spot tidak pernah merasakan tekanan beli yang berbeda.

Yang menarik adalah sejak Jane Street didakwa minggu ini oleh TerraForm Labs karena dugaan informasi rahasia, volatilitas pukul 10 pagi hilang. Bitcoin naik lebih dari 6% hari Rabu, hampir mencapai 70.000 dolar. Kebetulan atau tidak, ini menunjukkan bahwa pasar bereaksi lebih terhadap skandal hukum daripada terhadap perubahan perilaku perusahaan.

Tidak ada data onchain maupun catatan transaksi yang menunjukkan kampanye terkoordinasi dari Jane Street untuk memanipulasi harga ke bawah. Yang ada hanyalah struktur ETF yang memungkinkan perilaku tertentu secara legal yang bisa memiliki efek samping dalam pembentukan harga. Ini berbeda, dan cukup berbeda. Pola konspirasi ini biasanya muncul setelah tren bearish yang berkepanjangan, saat sentimen sangat pesimis. Bitcoin saat ini berada di 73.880, dan meskipun volatilitas pagi hari nyata, mengaitkannya dengan satu perusahaan tampaknya lebih sebagai narasi daripada kenyataan pasar.