Pasar dan bank sentral mulai "berubah menjadi hawkish", Goldman Sachs membahas: Bagaimana melakukan lindung nilai?

Tanya AI · Bagaimana laporan Goldman Sachs menafsirkan peluang ketidakseimbangan suku bunga di bagian depan?

Guncangan harga energi yang dipadukan dengan pergeseran hawkish bank sentral sedang membentuk kembali logika penetapan harga aset global, dan investor menghadapi tantangan lindung nilai yang belum pernah terjadi sebelumnya.

Strategi Goldman Sachs, Dominic Wilson dan Kamakshya Trivedi, dalam laporan terbaru memperingatkan bahwa, penetapan ulang harga hawkish pasar dan bank sentral telah melewati batas secara signifikan, dan penetapan harga suku bunga menunjukkan ketidakseimbangan yang mencolok, dengan imbal hasil jangka pendek menawarkan peluang long yang menarik dalam berbagai skenario.

Sementara itu, seiring pejabat Federal Reserve mengeluarkan sinyal samar tentang kemungkinan kenaikan atau penurunan suku bunga, ekspektasi pasar terhadap akhir siklus penurunan suku bunga terus meningkat, yang semakin membatasi ruang kenaikan aset risiko.

Dari segi harga aset, pasar suku bunga adalah bidang yang paling banyak mengalami penyesuaian selama gelombang guncangan ini, sementara pasar saham dan kredit secara keseluruhan tetap tangguh sejauh ini, dan belum sepenuhnya memperhitungkan risiko penurunan ekstrem. Goldman Sachs berpendapat bahwa, dalam kondisi distribusi skenario yang sangat luas saat ini, tugas utama investor adalah tetap fleksibel dalam posisi mereka dan secara selektif membangun lindung nilai.

Penetapan ulang hawkish telah melewati batas secara signifikan

Laporan Goldman Sachs menunjukkan bahwa sejak lonjakan harga energi, penetapan ulang hawkish di bagian depan kurva suku bunga adalah fitur paling menonjol dari semua pergerakan pasar. Sebagai contoh, di Inggris, harga pasar dari sebelumnya memperkirakan penurunan suku bunga sebesar 54 basis poin dalam setahun, tiba-tiba berbalik menjadi perkiraan kenaikan 102 basis poin; di Hongaria, dari perkiraan penurunan 77 basis poin menjadi perkiraan kenaikan 118 basis poin. Sebelum munculnya tanda-tanda mereda pada 23 hari lalu, pasar memperhitungkan kenaikan suku bunga sebesar 92 basis poin untuk ECB, 23 basis poin untuk Fed, 128 basis poin untuk Korea Selatan, dan 70 basis poin untuk Meksiko.

Yang mendorong penetapan ulang yang agresif ini bukan hanya harga energi itu sendiri, tetapi juga pernyataan hawkish luar biasa dari bank sentral. Ketua Federal Reserve, Jerome Powell, secara tegas menyatakan bahwa kebijakan restriktif yang moderat masih sesuai; Komite Kebijakan Moneter Bank Inggris tidak ada yang mendukung penurunan suku bunga; dan beberapa pejabat ECB secara terbuka menyatakan bahwa pertemuan April mungkin membahas kenaikan suku bunga.

Menurut Wall Street Journal, sinyal internal Federal Reserve telah menunjukkan perubahan halus namun bermakna. Ketua Federal Reserve Chicago, Austan Goolsbee, menjadi salah satu pejabat pertama yang secara tegas menyebutkan kemungkinan kenaikan suku bunga, dengan mengatakan, “Jika inflasi tidak menunjukkan kinerja yang baik, saya bisa membayangkan skenario di mana kenaikan suku bunga diperlukan.” Sebelumnya, anggota dewan yang dianggap dovish, Christopher Waller, juga menyatakan bahwa risiko inflasi yang disebabkan oleh perang Iran mendorongnya untuk mendukung mempertahankan suku bunga tetap pada Maret. Ketua Federal Reserve San Francisco, Mary Daly, memperingatkan bahwa grafik titik (dot plot) memiliki risiko menyampaikan “kepastian palsu,” dan bahwa jalur suku bunga tidak memiliki satu jalur paling mungkin.

Bank sentral mungkin sedang “berperang”

Meskipun momentum penetapan ulang hawkish sangat kuat, dua strategis Goldman Sachs menegaskan bahwa penetapan harga ini secara jelas melewati batas wajar dalam sebagian besar skenario dasar, dan menyampaikan satu penilaian inti: penetapan ulang yang agresif ini sebagian besar berasal dari trauma psikologis yang tertinggal dari underestimation terhadap guncangan inflasi tahun 2022, dan perhatian tinggi pejabat bank sentral G10 terhadap risiko efek tidak langsung, efek berantai, dan risiko de-anchoring ekspektasi inflasi, yang semuanya sangat mirip dengan situasi saat itu.

Ada beberapa perbedaan penting antara gelombang ini dan tahun 2022: impuls fiskal yang secara jelas lebih lemah, dan dukungan fiskal yang lebih tepat sasaran; gangguan rantai pasokan luas akibat pandemi yang belum terulang; dan pasar tenaga kerja yang jauh lebih lemah pasca pandemi.

Perlu dicatat bahwa bank sentral negara berkembang—yang biasanya lebih sensitif terhadap guncangan inflasi—sekarang menunjukkan pernyataan yang relatif seimbang, seperti Brasil, Republik Ceko, dan Hongaria. Fenomena ini dianggap sebagai salah satu “sinyal” bahwa penetapan harga hawkish saat ini terlalu berlebihan.

Selain itu, menurut Bloomberg, kepala strategi suku bunga AS di BMO Capital Markets, Ian Lyngen, juga menunjukkan bahwa kurva hasil obligasi pemerintah bagian depan tidak lagi melihat harga energi sebagai risiko inflasi yang mengikuti, melainkan lebih fokus pada perlambatan ekonomi dan risiko penurunan aset risiko.

Baru-baru ini, saat harga minyak terus naik dan pasar saham AS mengalami penjualan besar, hasil obligasi AS tidak naik seperti biasanya, malah turun secara signifikan, menunjukkan adanya dislokasi logika yang nyata. Beberapa analis berpendapat bahwa pasar lebih memperhatikan ekspektasi fundamental ekonomi yang memburuk.

Dari segi fundamental, risiko kenaikan suku bunga Fed dan ekspektasi kenaikan berulang di Eropa terlalu hawkish, dan bagian depan kurva hasil menawarkan peluang long yang tidak simetris dan jelas.

Suku bunga bagian depan: peluang paling menonjol dari ketidakseimbangan

Ketidakseimbangan pasar suku bunga adalah bidang yang paling jelas mengalami perubahan sejak gelombang guncangan ini, dan terutama menarik bagi investor yang mampu menanggung fluktuasi jangka pendek, dengan menambah posisi long di bagian depan atau memperpanjang durasi portofolio.

Secara spesifik, dapat menjual opsi put di bagian depan suku bunga Eropa dan Inggris, dengan titik impas terkait beberapa kenaikan suku bunga; lindung nilai terhadap penurunan suku bunga yang lebih dalam (atau terkait dengan penurunan USD/JPY); serta skenario gabungan di mana suku bunga dan pasar saham turun bersamaan, semuanya layak dimasukkan ke dalam kerangka manajemen risiko jangka menengah.

Pengalaman historis tahun 1990-an menunjukkan bahwa, meskipun akhirnya kenaikan suku bunga terbukti berlebihan, selama harga energi belum menunjukkan penurunan yang jelas, imbal hasil tetap sulit untuk rebound secara signifikan—meskipun puncak imbal hasil mungkin terjadi sebelum harga minyak mencapai puncaknya. Pola ini semakin memperkuat logika untuk membangun posisi long di bagian depan saat ini.

Pasar saham dan kredit: risiko penurunan ekstrem masih rendah

Dibandingkan dengan penyesuaian besar di pasar suku bunga, pasar saham dan kredit sejauh ini menilai risiko penurunan ekstrem secara tidak memadai.

Implied volatility dari opsi put indeks S&P 500 jangka pendek masih jauh di bawah level saat kejutan tarif pada April 2025, dan juga di bawah level saat kepanikan pertumbuhan ekonomi pada Agustus 2024. Pengalaman dari perubahan kebijakan cepat setelah kejadian kejutan tarif membuat investor lebih enggan melakukan lindung nilai terhadap penurunan, tetapi jalur penyelesaian saat ini jauh lebih kompleks.

Dengan mempertimbangkan karakteristik convexity dari tren harga minyak dan ketidakpastian hasil pertumbuhan, risiko penurunan ekstrem di pasar saham dan kredit tetap undervalued. Laporan menyarankan bahwa, dalam skenario dasar saat ini, mempertahankan bahkan meningkatkan posisi perlindungan terhadap penurunan di saham, kredit, dan mata uang siklikal adalah langkah yang masuk akal, dan tetap optimis terhadap kenaikan implied volatility jangka panjang saham.

Untuk lindung nilai opsi, harga opsi call naik di saham AS dan Eropa (serta mata uang Eropa), meskipun relatif mahal, tidak terlalu ekstrem dibandingkan dengan penurunan besar sebelumnya; jika ruang kenaikan terbatas karena kekhawatiran sebelum perang (gangguan AI, valuasi tinggi, ketidakstabilan kredit swasta), strategi opsi call spread juga masuk akal.

Distribusi skenario sangat luas, jalur tetap sangat tidak pasti

Tantangan utama pasar saat ini adalah distribusi skenario yang sangat luas, di mana perubahan kecil dalam persepsi risiko ekstrem dapat memicu volatilitas harga aset yang besar secara dua arah.

Dalam skenario optimis, perbaikan cepat akan mendorong rebound aset yang paling tertekan, termasuk di Eropa, aset siklikal, mata uang non-AS, dan suku bunga bagian depan, dengan saham Korea dan won Hongaria kemungkinan pulih terlebih dahulu.

Dalam skenario pesimis, jika harga minyak terus melonjak dan memicu kekhawatiran resesi yang jelas, akan terjadi guncangan yang lebih luas terhadap aset risiko, dan aset yang sebelumnya cukup tangguh seperti tembaga, real Brasil, dan dolar Australia juga akan terkena dampaknya. Pada saat itu, yen dan franc Swiss sebagai mata uang safe haven G10 diperkirakan akan menguat, dan imbal hasil akan secara sistematis bergeser ke bawah.

Di antara kedua ekstrem tersebut, jalur tengah mungkin akan menunjukkan pemulihan parsial, tetapi kondisi perdagangan energi yang berbeda akan lebih terlihat di pasar valuta asing dan saham, di mana aset negara pengeskpor energi (seperti saham Brasil dan dolar Australia) akan tetap relatif diuntungkan.

Selain itu, kekhawatiran pasar sebelum perang Iran—seperti prediksi gangguan AI, valuasi tinggi, dan volatilitas kredit swasta—belum hilang. Jika situasi geopolitik membaik secara marginal, masalah-masalah ini bisa kembali ke perhatian pasar dengan cepat, menjadi kekuatan utama yang menahan reli rebound.