Tencent "menyelamatkan" Seven Wolves?

（Teks oleh/Huodongyang Disunting oleh/Zhang Guangkai）

Sebuah perusahaan pakaian pria, diam-diam menjadi perusahaan terdaftar yang paling mirip dana di laporan tahunan.

Pada 2 April, Qipilang (002029.SZ) merilis kinerja tahunan: pendapatan operasional 3,004 miliar yuan, turun 4,35% dibanding tahun sebelumnya; laba bersih yang attributable kepada pemegang saham utama 333 juta yuan, naik 16,91%.

Sepertinya, penurunan pendapatan dalam satu digit dan kenaikan laba bersih dua digit cukup terhormat. Tapi jika mengupas lapisan laba bersih, angka inti yang mencolok, laba bersih setelah dikurangi biaya non-berulang hanya 9,615 juta yuan, turun 86,91% dibanding tahun sebelumnya.

 

Perlu dicatat bahwa di bawah laporan indikator keuangan ini ada satu paragraf dari Qipilang, “Dalam tiga tahun akuntansi terakhir, laba bersih sebelum dan sesudah pengurangan laba rugi non-berulang mana yang lebih rendah semuanya bernilai negatif, dan laporan audit terakhir menunjukkan adanya ketidakpastian dalam kemampuan perusahaan untuk beroperasi secara berkelanjutan.”

Di bawah angka kurang dari sepuluh juta ini, adalah uang yang benar-benar diperoleh Qipilang dari penjualan pakaian pada tahun 2025. Dan “laba bersih yang attributable kepada pemegang saham utama” sebesar 3,33 miliar yuan yang diumumkan, berjarak dengan angka ini, diapit oleh keuntungan dan kerugian non-berulang lebih dari 3,2 miliar yuan.

Dimana asal uang itu? Jawabannya tertulis di bagian investasi laporan tahunan, yaitu perubahan nilai wajar dan keuntungan dari pelepasan portofolio saham blue-chip.

Perusahaan ini, menghidupi mereknya melalui perdagangan saham.

**Seekor serigala finansial yang mengenakan jas** 

Membaca laporan keuangan Qipilang, perlu melihat dua laporan laba rugi sekaligus: satu adalah angka resmi di laporan laba rugi konsolidasi, yang lain adalah laporan kinerja operasional nyata setelah menghapus keuntungan dari investasi keuangan.

Kesenjangan di antara keduanya membentuk seluruh logika pemahaman tentang kondisi perusahaan ini saat ini.

“Perubahan nilai wajar dari aset keuangan dan liabilitas keuangan serta keuntungan dan kerugian dari pelepasan aset dan liabilitas keuangan” menyumbang sebagian besar laba. Beberapa media menyebut bahwa dibandingkan dengan “ahli jaket”, saat ini Qipilang lebih mirip perusahaan “perdagangan saham” yang profesional.

Struktur keuangan yang mengandalkan keuntungan non-berulang ini bukan hal yang tiba-tiba muncul. Pada 2024, total keuntungan dari investasi dan perubahan nilai wajar di Qipilang sudah melebihi 82% dari laba bersih yang attributable kepada pemegang saham utama.

Hingga akhir 2025, jumlah aset keuangan perdagangan Qipilang telah mencapai 2,824 miliar yuan, sekitar 28,07% dari total aset, meningkat dari 1,896 miliar yuan di awal tahun 2025. Perusahaan menjelaskan bahwa peningkatan ini terutama disebabkan oleh peningkatan skala investasi aset keuangan perdagangan selama periode laporan dan kenaikan nilai wajar saham yang dimiliki.

 

Apa sebenarnya yang diinvestasikan Qipilang?

Perusahaan hampir memiliki daftar “blue-chip” sebagai target portofolionya: Tencent Holdings, Hang Seng ETF, Ping An China, China Property & Casualty, China Mobile, China Shenhua, CATL, dan juga beberapa produk rencana pengelolaan aset.

Di antaranya, hanya Tencent Holdings saja yang memberikan keuntungan sebesar 118 juta yuan pada 2025.

 

Pengaturan portofolio ini bukan sekadar penempatan dana tanpa tujuan, melainkan sebuah “perburuan aktif” yang penuh tekad.

Dari logika portofolio, investasi ini secara tepat mengarah ke “dividen tinggi + valuasi rendah” dari perusahaan pusat dan negara, serta menambahkan agresivitas dari saham teknologi utama di pasar Hong Kong. Pengaturan yang sangat profesional ini menunjukkan bahwa perusahaan sudah tidak puas hanya mendapatkan bunga, tetapi berusaha meraih keuntungan berlebih.

Implikasi yang lebih dalam adalah, otorisasi reguler sebesar 2 miliar yuan telah membuat pengeluaran ini keluar dari kategori “pengelolaan dana idle” secara konvensional. Ketika investasi sekuritas bertransformasi dari tempat perlindungan sesekali menjadi strategi jangka panjang yang sistematis, ini sebenarnya telah menjadi “bisnis sampingan kedua yang tidak terlihat” di luar bisnis utama perusahaan.

Dengan kata lain, perdagangan saham bukan lagi “bisnis sampingan” bagi Qipilang, melainkan strategi pengelolaan modal yang sistematis, skala besar, dan normal. Hanya saja, strategi ini belum pernah secara resmi dimasukkan ke dalam narasi eksternal perusahaan.

Dalam narasi eksternal, perusahaan tetap dianggap sebagai “ahli jaket”.

Penurunan utama bisnis pakaian pria

Melihat dari sudut pandang investasi, angka-angka di bagian utama bisnis pakaian pria tidak optimis.

Tahun 2025, laba bersih yang attributable kepada pemegang saham utama hanya 961 juta yuan, sedangkan tahun 2024 angka ini masih 7,347 juta yuan. Dalam satu tahun, kemampuan laba utama Qipilang telah berkurang sekitar 80%.

Proses penurunan laba bersih ini menunjukkan bahwa keuntungan dari bisnis pakaian tidak lagi cukup untuk mendukung bahkan satu kuartal operasi normal.

Secara rinci, pada 2025, pendapatan perusahaan mencapai 30,04 miliar yuan, turun 4,35% dari tahun sebelumnya, dengan pendapatan dari bisnis pakaian mencapai 28,92 miliar yuan, menyumbang 96,28% dari total pendapatan, turun 4,27%. Produk utama seperti jaket mencapai pendapatan 7,95 miliar yuan, dengan pangsa 26,46%, turun 5,64%.

Pada periode tersebut, penjualan online mencapai 10,63 miliar yuan, turun 7,36%, menyumbang 35,40% dari total pendapatan; penjualan offline mencapai 19,40 miliar yuan, turun 2,62%, dengan pangsa 64,60%.

Dari segi saluran offline, data 2025 menunjukkan pembukaan 91 toko waralaba dan penutupan 127 toko, serta pembukaan 54 toko langsung (termasuk kemitraan) dan penutupan 116 toko. Meski perusahaan menyebutkan bahwa penutupan toko termasuk bagian dari penyesuaian saluran dan beberapa toko waralaba diubah menjadi toko langsung, jumlah toko baru tidak mampu menandingi toko waralaba yang ditutup.

 

Kondisi ini mungkin dipengaruhi oleh latar belakang besar pasar pakaian pria.

Pasar pakaian pria di China telah memasuki tahap kompetisi stok, dengan stratifikasi merek yang jelas. Merek internasional menguasai segmen atas, segmen menengah terserap oleh merek baru yang menawarkan nilai lebih tinggi dan merek putih, sementara merek lokal yang lebih kecil dan murah terus menggerogoti pangsa pasar.

Segmen pakaian kasual menengah ke atas tempat Qipilang berada, adalah area kompetisi yang paling sengit. Di satu sisi, Anta dan Li Ning menyedot pasar dari arah olahraga kasual, HLA menekan harga dengan skala besar, dan merek DTC yang lebih muda terus merebut pangsa dari segi tampilan dan estetika.

Brand “ahli jaket” milik Qipilang memang tidak tanpa alasan, tetapi dalam pelaksanaan, tampaknya kurang kuat.

Satu data yang mudah terabaikan di tengah keramaian angka laporan keuangan adalah biaya riset dan pengembangan. Pada 2025, biaya R&D Qipilang sebesar 324,1 juta yuan, turun 44,95% dibanding tahun sebelumnya, dan turun lebih dari 6 poin persentase dari 38,52% di tiga kuartal pertama.

 

Penurunan besar dalam biaya R&D ini, bersamaan dengan kenaikan laba bersih, terjadi dalam periode waktu yang sama. Dengan kata lain, perusahaan memang mengurangi investasi utama di bisnis inti, sementara mengandalkan keuntungan dari investasi keuangan untuk menjaga penampilan laporan laba.

 Dari sudut pandang jangka pendek, ini tidak mempengaruhi harga saham; dari sudut pandang jangka panjang, ini adalah indikator balik dari akumulasi kekuatan merek. Sebuah merek pakaian pria tanpa investasi produk yang berkelanjutan, lambat laun akan kehilangan kemampuan berkomunikasi dengan konsumen di ujung lini.

Sebuah strategi kategori yang jelas membutuhkan inovasi produk, penataan di toko, dan pemasaran konten yang berkelanjutan, bukan sekadar slogan promosi. Hal ini, antara Qipilang dan jalur fokus kategori yang diharapkan, masih menunjukkan adanya kesenjangan eksekusi yang nyata.

Dari struktur keuangan, dapat digambarkan kondisi Qipilang saat ini: investasi keuangan adalah badan utama, bisnis utama pakaian pria adalah bagian pelengkap. Badan utama berkembang, bagian pelengkap menyusut, secara keseluruhan tampak berdiri kokoh, tetapi pusat gravitasinya sudah bergeser dari posisi semula.

**Apakah ujung dari bisnis pakaian pria adalah keuangan?** 

Qipilang mengungkapkan sebuah struktur yang umum ditemukan di perusahaan konsumsi tradisional China: ketika pertumbuhan bisnis utama stagnan, manajemen yang memegang banyak kas di atas meja menghadapi tekanan besar dalam pengelolaan dana.

Secara teori, uang ini memiliki tiga arah: diinvestasikan kembali ke R&D dan saluran distribusi utama, dikembalikan ke pemegang saham (dividen atau buyback), atau dialokasikan ke aset keuangan. Qipilang melakukan ketiganya, tetapi alokasi sumber daya semakin condong ke arah ketiga.

Jika struktur ini terbentuk, akan muncul inertia yang memperkuat diri sendiri.

Keuntungan dari investasi menutupi kerugian margin dari bisnis utama, mengurangi urgensi manajemen untuk melakukan transformasi bisnis utama; sementara penundaan transformasi ini semakin melemahkan daya saing merek di mata konsumen, mendorong penurunan pendapatan berikutnya, dan semakin bergantung pada keuntungan investasi untuk menutup kekurangan.

Inilah siklus negatif yang tidak meledak secara besar-besaran, tetapi terus menggerogoti aset merek.

Di bidang pakaian pria, Qipilang bukan satu-satunya yang “gemar berinvestasi”.

Yanggor, Jiumuwang, pernah mengikuti jalur struktur serupa dalam waktu tertentu. Yanggor kemudian melakukan transformasi “dual utama” melalui bisnis properti, tetapi dengan harga yang jelas berupa pengaburan posisi merek. Jiumuwang pun lama-lama bergulat antara citra “pakaian pria elit” dan umpan balik pasar yang nyata.

Jejak saat ini dari Qipilang sangat mirip dengan kedua perusahaan ini, hanya saja alokasi aset keuangan lebih agresif dan penurunan bisnis utama lebih nyata.

Asset merek Qipilang tetap berharga. Label “ahli jaket” memiliki warisan sejarah, dan catatan bahwa “jaket Qipilang” selama lebih dari dua dekade selalu menduduki posisi pertama pasar produk sejenis di China adalah pencapaian jangka panjang yang langka di merek konsumsi.

 

Serigala ini, pernah berlari.

Masalahnya, saat ini dia berlari di mana?

Ketika laba bersih setelah dikurangi biaya non-berulang turun menjadi 9,61 juta yuan, dan skala aset keuangan mendekati 80% dari pendapatan tahunan, serta investasi R&D dipangkas setengahnya dalam periode yang sama, ini bukan lagi sekadar pernyataan “tekanan utama bisnis”, melainkan krisis identitas bisnis yang mendalam.

Qipilang sedang berubah menjadi perusahaan hybrid yang berbasis pada bisnis pakaian sebagai kulit luar dan investasi keuangan sebagai inti, tetapi fakta ini belum pernah secara resmi diungkapkan.

Dari sudut pandang pemegang saham, laba bersih 333 juta yuan dan dividen 10 yuan per 10 saham terlihat cukup baik secara finansial.

Tapi dari sudut pandang industri, perusahaan ini sedang berada dalam keseimbangan yang berbahaya. Pemasukan dari keuntungan investasi yang “membiayai” bisnis pakaian, ibarat bangsawan yang hidup dengan bantuan ventilator.

Jika pada 2026 tidak ada lagi keuntungan dari pelepasan aset, dan pasar modal mengalami kejadian tak terduga, dengan laba bersih non-berulang hanya sekitar 9 juta yuan, berapa banyak modal yang tersisa untuk melawan badai?

Jika Qipilang benar-benar ingin kembali menjadi serigala, dia harus membuat pilihan yang jernih: mengumumkan secara tegas strategi dual utama, menjelaskan logika investasi dan batasan pengelolaan dana seperti Yageo; atau menjadikan keuntungan dari investasi sebagai peluru untuk melakukan perang keras dalam merevitalisasi merek, bukan sekadar menutupinya dengan keuntungan sesaat yang membuat laporan keuangan semakin kosong.

Kedua jalan ini tidak mudah. Tapi tidak memilih apa-apa, itu yang paling berbahaya.