Kekhawatiran terhadap Lonjakan Eksplosif Kinerja SinGe Energi Baru: Rasio Utang Melonjak, Harga Satuan Produk Inti Turun

《港湾商业观察》徐慧静

思格新能源（上海）股份有限公司（以下简称，思格新能源）的港股IPO之路，不到14个月内三度递表，保荐机构两度调整，对赌协议倒逼的时间压力如影随形。

Namun kabar baiknya adalah, perusahaan akhirnya baru-baru ini melewati proses dengar pendapat, jika tidak ada halangan, perusahaan akan segera mendarat di Hong Kong Stock Exchange.

Secara singkat, perjalanan pencatatan perusahaan dimulai pada Februari 2025, pengajuan pertama dilakukan oleh CITIC Lyon Securities dan Société Générale Paris sebagai penjamin bersama, masa berlaku selama 6 bulan berakhir tanpa lolos dengar pendapat, prospektus otomatis kadaluarsa; pada September tahun yang sama pengajuan kedua dilakukan, tanpa penyesuaian penjamin, tetap tidak ada perkembangan, dan kembali kadaluarsa pada awal Maret 2026; hanya beberapa hari kemudian, pada 9 Maret 2026, pengajuan ketiga dilakukan, penjamin bersama diubah menjadi CITIC Securities dan Société Générale Paris.

Prospektus mengungkapkan bahwa perusahaan menandatangani ketentuan taruhan dengan investor seperti Hillhouse Capital, Wande International dan lain-lain: jika permohonan ditarik kembali, ditolak, atau tidak selesai dalam 18 bulan setelah pengajuan, maka investor akan melakukan pencabutan investasi. Dua pengajuan sebelumnya gagal, waktu yang tersisa semakin sempit, keberhasilan atau kegagalan pengajuan ketiga tidak hanya terkait risiko taruhan, tetapi juga menjadi fokus perhatian pasar apakah penjamin mampu membantu proses review melewati hambatan.

1

Pertumbuhan kinerja yang meledak, harga per unit menurun dari tahun ke tahun

Prospektus dan Tianyancha menunjukkan bahwa, didirikan pada Mei 2022,思格新能源 adalah perusahaan inovatif yang fokus pada solusi sistem penyimpanan energi terdistribusi (DESS). Perusahaan utama bergerak di bidang R&D, produksi, dan penjualan mesin gabungan penyimpanan energi dan panel surya yang dapat ditumpuk (stackable). Produk unggulan SigenStor menggunakan desain modular dan dapat ditumpuk, mengintegrasikan inverter PV, modul pengisian DC, konverter penyimpanan energi (PCS), baterai penyimpanan energi, dan sistem manajemen energi (EMS) secara seamless.

Data keuangan menunjukkan bahwa, pada tahun 2023, 2024, dan hingga September 2025 (selanjutnya disebut periode pelaporan),思格新能源 mencapai pendapatan operasional masing-masing sebesar 58,3 juta yuan, 1,33 miliar yuan, dan 5.64B yuan.

Dari tren pertumbuhan, pendapatan perusahaan menunjukkan lonjakan besar. Pada 2024, pendapatan meningkat sekitar 22,8 kali dibandingkan tahun sebelumnya; selama sembilan bulan pertama 2025, pendapatan meningkat sekitar 7,1 kali dibandingkan periode yang sama tahun 2024. Pertumbuhan pesat ini terutama didorong oleh ekspansi pasar penyimpanan energi global yang cepat dan peningkatan daya saing produk perusahaan secara berkelanjutan.

Dari segi margin laba kotor, selama periode pelaporan, margin laba kotor komprehensif perusahaan masing-masing sebesar 31,3%, 46,9%, dan 51,6%, menunjukkan tren peningkatan yang konsisten. Hal ini terutama disebabkan oleh peningkatan skala produksi dan penjualan yang cepat menurunkan biaya produksi per unit, serta optimalisasi struktur produk yang meningkatkan profitabilitas.

Dari sisi laba bersih, perusahaan mengalami kerugian bersih sebesar 373 juta yuan pada 2023, terutama karena perusahaan masih dalam tahap awal pengembangan, dengan investasi besar dalam peningkatan kapasitas produksi, pengembangan jaringan distributor global, dan R&D produk. Pada 2024, perusahaan berhasil membalikkan keadaan dan mencatat laba bersih sebesar 83,85 juta yuan; selama sembilan bulan pertama 2025, laba bersih mencapai 1,89 miliar yuan, dan laba bersih yang disesuaikan (non-IFRS) mencapai 2.17B yuan.

Dari struktur produk, produk unggulan SigenStor adalah kontributor utama pendapatan perusahaan. Selama periode pelaporan, penjualan SigenStor menyumbang masing-masing 96,4%, 90,6%, dan 92,8% dari total pendapatan. Hingga 30 September 2025, penjualan SigenStor mencapai 2.355 MWh, meningkat sekitar 9,7 kali dari 220 MWh pada periode yang sama tahun 2024.

Perlu dicatat bahwa harga jual rata-rata produk perusahaan menunjukkan tren penurunan. Harga jual rata-rata SigenStor turun dari 3,17 yuan per Wh pada 2023 menjadi 2,69 yuan per Wh pada 2024, dan selama sembilan bulan pertama 2025 turun lagi menjadi 2,22 yuan per Wh. Perusahaan menjelaskan bahwa penurunan ini terutama disebabkan oleh peningkatan volume penjualan yang signifikan, yang memungkinkan distributor mendapatkan insentif penjualan yang lebih tinggi secara keseluruhan.

Dalam hal pengendalian biaya, selama periode pelaporan, pengeluaran penjualan dan distribusi masing-masing sebesar 53,42 juta yuan, 169 juta yuan, dan 276 juta yuan, dengan rasio biaya penjualan masing-masing sebesar 91,6%, 12,7%, dan 4,9%. Karena pendapatan terus meningkat, rasio biaya ini menunjukkan tren penurunan yang cepat.

Pada periode yang sama, pengeluaran R&D masing-masing sebesar 193 juta yuan, 280 juta yuan, dan 365 juta yuan, dengan rasio pengeluaran R&D masing-masing sebesar 331,0%, 21,1%, dan 6,5%.

Meskipun pengeluaran R&D terus meningkat, risiko kualitas produk yang muncul beberapa bulan lalu tetap menjadi kekhawatiran.

Prospektus mengungkapkan bahwa pada November 2025, perusahaan secara sukarela melakukan penarikan produk inverter model terbatas yang dijual di Australia, karena beberapa colokan listrik AC mengalami kerusakan akibat masalah pemasangan yang berpotensi menyebabkan kebakaran.

Hingga saat ini, belum ada laporan kerugian properti atau cedera manusia, dan kejadian ini tidak berdampak signifikan terhadap bisnis, kondisi keuangan, maupun kinerja operasional perusahaan. Perusahaan telah melakukan langkah-langkah pencegahan dan perbaikan seperti memperbarui firmware, memantau sistem secara aktif, mengganti inverter yang terdampak secara gratis dengan model yang diperbarui, dan memberikan garansi tambahan 2 tahun untuk inverter pengganti di atas garansi standar 10 tahun.

Research Fellow dari Think Tank Keuangan Tiongkok, Yu Fenghui, menyatakan bahwa ketergantungan pada produk utama dan risiko kepatuhan di luar negeri merupakan tantangan jangka panjang bagi perusahaan. Proporsi pendapatan dari satu produk utama yang tinggi menimbulkan risiko pasar yang besar; jika permintaan pasar terhadap produk tersebut berubah atau terjadi penggantian teknologi, pendapatan perusahaan akan langsung terpengaruh.

2

Risiko ketergantungan jaringan distribusi yang signifikan, rasio utang melonjak

Salah satu risiko utama yang dihadapi思格新能源 adalah konsentrasi pelanggan yang tinggi. Selama periode pelaporan, pendapatan dari lima pelanggan terbesar menyumbang masing-masing 72,5%, 37,1%, dan 48,6% dari total pendapatan selama periode tersebut, dengan pelanggan terbesar menyumbang 22,9%, 8,9%, dan 14,7%.

Dari segi model penjualan, perusahaan sangat bergantung pada kemitraan dengan distributor dalam pemasaran dan penjualan global. Hingga 30 September 2025, perusahaan telah menjalin kerjasama luas dengan 161 distributor di lebih dari 80 negara dan wilayah. Pendapatan dari saluran distributor ini mendekati 100%, menunjukkan ketergantungan tinggi terhadap jaringan distribusi, sementara tidak ada hubungan hukum atau kontrak langsung maupun tidak langsung dengan distributor tingkat kedua (termasuk instalator).

Yu Fenghui menambahkan bahwa struktur pelanggan dan saluran yang sangat terkonsentrasi meningkatkan ketidakstabilan bisnis. Kasus penarikan di Australia semakin mengungkapkan risiko terkait kontrol kualitas produk dan kepatuhan pasar luar negeri. Faktor-faktor ini dapat menyebabkan penilaian IPO di Hong Kong diberikan multiple pasar yang lebih rendah, dan proses review mungkin memerlukan pengungkapan risiko dan langkah mitigasi yang lebih rinci.

Dari sisi pemasok, selama periode pelaporan, pembelian dari lima pemasok terbesar menyumbang masing-masing 41,1%, 43,8%, dan 41,9% dari total pembelian, dengan pemasok terbesar menyumbang 14,3%, 17,9%, dan 15,0%. Tingkat konsentrasi pemasok relatif wajar, tetapi fluktuasi harga bahan utama seperti baterai dan semikonduktor tetap berpotensi menekan biaya perusahaan. Proporsi biaya bahan terhadap biaya penjualan selama periode pelaporan masing-masing sebesar 67,8%, 81,8%, dan 82,2%.

Selain itu, piutang dagang dan wesel tagihan masing-masing sebesar 20,3 juta yuan, 357,6 juta yuan, dan 2,32 miliar yuan, menunjukkan pertumbuhan pesat. Rata-rata hari perputaran piutang dagang masing-masing adalah 63 hari, 51 hari, dan 64 hari, menunjukkan efisiensi perputaran yang relatif stabil.

Dalam hal persediaan, hingga 30 September 2025, saldo persediaan tercatat sebesar 2.57B yuan, meningkat sekitar 182,8% dari akhir 2024 yang sebesar 908 juta yuan.

Dari segi kesehatan keuangan, rasio utang terhadap aset perusahaan meningkat dari 59,8% pada 2023 menjadi 65,4% per 30 September 2025, rasio lancar turun dari 1,4 kali menjadi 1,3 kali, dan rasio cepat turun dari 0,9 kali menjadi 0,8 kali.

Dari sisi arus kas, perusahaan mencatat arus kas bersih dari aktivitas operasi sebesar 288 juta yuan pada 2023, terutama karena peningkatan modal kerja seperti piutang dan persediaan. Pada 2024, arus kas dari aktivitas operasi turun drastis menjadi 36,97 juta yuan, dan selama sembilan bulan pertama 2025, arus kas bersih dari aktivitas operasi mencapai 24,65 juta yuan, menunjukkan perbaikan kondisi kas.

Yu Fenghui berpendapat bahwa peningkatan bersamaan piutang dan persediaan menunjukkan efisiensi penagihan yang rendah, berpotensi menyebabkan penumpukan persediaan atau kebijakan kredit yang terlalu longgar, yang mengancam pengelolaan arus kas. Rasio utang terhadap aset yang tinggi, ditambah tekanan dari ketentuan taruhan saat listing, berarti perusahaan menghadapi risiko leverage keuangan yang tinggi dan kemungkinan terganggunya stabilitas tata kelola perusahaan serta kepentingan pemegang saham jika tidak memenuhi syarat taruhan. Dalam kondisi ini, investor akan lebih memperhatikan keaslian kinerja perusahaan dan kesehatan arus kas di masa depan. Jika masalah ini tidak dapat diperbaiki secara efektif, hal ini akan berdampak negatif terhadap penetapan harga IPO dan performa harga saham setelah listing.

3

Pengusaha dari Huawei, menghadapi tantangan kompetisi di pasar jenuh

思格新能源 didirikan pada Mei 2022, dan mulai produksi serta penjualan komersial sejak Mei 2023. Karena sejarah operasional yang relatif singkat, keberlanjutan bisnis dan prospek masa depan perusahaan masih memiliki ketidakpastian besar.

Prospektus mengingatkan bahwa risiko utama yang dihadapi termasuk: sejarah operasional yang terbatas, kemungkinan tidak mewakili kinerja keuangan di masa depan, dan ketidakpastian dalam mempertahankan tingkat pertumbuhan historis; jika gagal mengelola pertumbuhan yang cepat, bisnis dan prospek perusahaan dapat mengalami dampak negatif yang signifikan; selama periode rekam jejak, perusahaan mengalami kerugian bersih dan arus kas operasi keluar, dan tidak dapat menjamin profitabilitas di masa mendatang.

Dari segi struktur kepemilikan, hingga tanggal terakhir yang dapat dilakukan, pendiri dan Chairman sekaligus CEO, Mr. Xu Yingtong, secara langsung mengendalikan sekitar 10,18% saham, dan melalui entitas pengendaliannya (Jiaxing Oujie, Jiaxing Gulin, Jiaxing Mailin, dan Jiaxing Maitai) secara tidak langsung mengendalikan sekitar 39,10%, sehingga total mengendalikan sekitar 49,28% hak suara perusahaan, menjadikannya pemegang saham pengendali.

Perlu dicatat bahwa Xu Yingtong adalah seorang pengusaha dari “Huawei系”, yang sebelumnya bekerja di Huawei selama sekitar 20 tahun, menjabat sebagai Presiden Bisnis Surya Pintar Huawei dan perwakilan Huawei di Polandia, dengan pengalaman industri dan manajemen yang kaya. Latar belakang ini menjadi fokus perhatian pasar, dan banyak media mengaitkannya dengan warisan teknologi dan filosofi manajemen Huawei.

Dari sisi sejarah pendanaan, sejak Juni 2022 hingga Januari 2024, perusahaan telah melakukan beberapa putaran pendanaan, mengumpulkan total sekitar 715 juta yuan. Investor termasuk Hillhouse Capital (melalui Zhuhai Meiheng), Wande International (melalui Guangzhou Huaxin), Yunhui Capital (melalui Yunhui di Suzhou dan Jinan), Zhongding Capital (melalui Jiaxing Dingyun), SF Investment (melalui Xiamen Xiaoyu) dan lain-lain. Dukungan dari investor ini tidak hanya memberikan dana, tetapi juga meningkatkan pengakuan pasar terhadap perusahaan.

Dari tren industri, pasar sistem penyimpanan energi global sedang mengalami pertumbuhan pesat. Menurut laporan Frost & Sullivan, pengiriman solusi gabungan sistem penyimpanan energi terdistribusi yang dapat ditumpuk diperkirakan mencapai 47,9 GWh pada 2030, dengan CAGR 65,8% dari 2025 hingga 2030. Namun, dengan para pemain utama mendorong solusi ini secara agresif mulai 2025, kompetisi pasar akan semakin ketat.

Berdasarkan data dari lembaga yang sama,思格新能源 telah menguasai posisi terdepan di segmen pasar tertentu, dengan pangsa pasar 28,6% di pasar solusi gabungan sistem penyimpanan energi terdistribusi yang dapat ditumpuk secara global, menempati posisi nomor satu; di pasar solusi gabungan sistem penyimpanan energi terdistribusi secara keseluruhan, perusahaan juga berada di posisi tiga besar dengan pangsa 8,2%. Namun, di pasar sistem penyimpanan energi terdistribusi secara global yang lebih luas dan pasar sistem penyimpanan energi secara keseluruhan, pangsa perusahaan masih relatif kecil, masing-masing sebesar 0,6% dan 0,2%.

Dalam prospektus,思格新能源 menyatakan bahwa perusahaan berencana menggunakan dana IPO untuk memperluas tim R&D dan meningkatkan fasilitas serta teknologi R&D, memperkuat pemasaran dan layanan purna jual, memperluas kapasitas produksi, mengembangkan portofolio produk yang beragam, serta memperluas solusi penyimpanan energi untuk industri dan komersial, serta kebutuhan modal kerja dan penggunaan umum perusahaan. (Produksi: Harbour Finance)