Perai Medis tanpa paten komersialisasi akan segera kedaluwarsa: arus kas operasional tertekan, kemampuan pembayaran utang relatif lemah

《港湾商业观察》徐慧静

Dalam waktu dekat, Beijing Prime Medical (Jiangsu) Co., Ltd. (selanjutnya disebut “Prime Medical”) mengajukan permohonan pencatatan ke Bursa Efek Hong Kong, berencana untuk listing di papan utama, dengan CICC sebagai penjamin emisi eksklusif.

Menurut data dari Tianyancha, Prime Medical didirikan pada tahun 2009. Perusahaan ini adalah perusahaan obat terapi peptida antimikroba inovatif terkemuka di dalam negeri. Setelah melewati akumulasi riset dan pengembangan selama enam belas tahun, perusahaan secara resmi memulai proses komersialisasi berbasis kapital. Produk inti PL-5 telah diajukan permohonan persetujuan obat baru di China, tetapi faktor risiko seperti paten senyawa yang segera berakhir, utang penebusan ekuitas yang menggantung mendekati 800 juta yuan, serta kerugian berkelanjutan yang saling terkait membuat perjalanan IPO-nya menghadapi ujian berat.

1

Komersialisasi produk inti segera hadir, celah pada parit paten sudah muncul

Prime Medical berfokus pada penelitian dan pengembangan obat terapi peptida antimikroba, dan berkomitmen untuk memenuhi kebutuhan kesehatan global yang belum terpenuhi secara signifikan melalui teknologi terobosan eksklusif dan kandidat obat. Produk inti PL-5 (Pelenaquan Nan) adalah obat kelas Pelenaquan Nan pertama yang telah mengajukan permohonan persetujuan obat baru di seluruh dunia, yang menargetkan infeksi sekunder pada luka dan infeksi kaki diabetik.

Berdasarkan pengungkapan dalam prospektus, PL-5 menghancurkan integritas membran mikroorganisme melalui mekanisme “pemisahan membran”, sehingga menghasilkan efek pembunuhan bakteri. Mekanisme kerja ini pertama kali diajukan bersama oleh Dr. Chen Yuxin, pendiri perusahaan, pada tahun 2006. Obat ini memiliki efek membunuh yang spektrum luas dan efisien terhadap bakteri multi-drug resistant, serta tidak mudah menimbulkan resistensi. Obat ini telah masuk secara berurutan ke dalam proyek khusus nasional “Rencana Lima Tahun ke-12” dan “Rencana Lima Tahun ke-13” untuk penciptaan obat baru yang signifikan.

Dari kemajuan klinis, PL-5 di China telah menyelesaikan uji klinis Fase III. Permohonan persetujuan obat baru diterima oleh pusat penilaian obat Badan Pengawas Obat Nasional pada tahun 2024, dengan indikasi infeksi kaki diabetik menjalankan uji klinis Fase II di Amerika Serikat. Perusahaan memperkirakan PL-5 akan disetujui pada kuartal ketiga tahun 2026. Jika berjalan lancar menuju listing, PL-5 akan menjadi obat terapi peptida antimikroba kelas Pelenaquan Nan pertama yang disetujui di China. Selain itu, perusahaan memperoleh persetujuan dari FDA pada bulan Oktober 2024; obat tersebut dapat langsung memulai uji klinis Fase II untuk PL-18 berdasarkan data uji klinis Fase I yang dilakukan di China dan Australia.

Namun, di bawah keunggulan sebagai pelopor, prospek komersialisasi PL-5 mungkin masih memiliki kekhawatiran. Berdasarkan pengungkapan prospektus, paten senyawa paling inti milik PL-5 di China berakhir pada bulan Desember 2025, sementara paten senyawa di Amerika Serikat juga akan kedaluwarsa pada bulan Oktober 2028. Meskipun perusahaan mengklaim telah membangun parit pertahanan yang kokoh dan efektif untuk PL-5, yang mencakup lima paten di China dan satu paten di Jepang, serta mencakup sediaan terkait urutan tertentu yang digunakan dalam PL-5 dengan masa berlaku hingga 2041, namun berakhirnya paten senyawa berarti produsen lain dapat mengembangkan sediaan mereka sendiri berdasarkan senyawa yang sama. Ini akan sangat menyempitkan eksklusivitas pasar produk original.

Perusahaan juga mengakui bahwa meskipun paten tersebut telah kedaluwarsa dan diperkirakan akan kedaluwarsa, perusahaan percaya telah membangun satu lapisan parit pertahanan yang kokoh dan efektif untuk PL-5. Namun, penilaian ini masih dipertanyakan apakah dapat bertahan terhadap pengujian pasar.

Dari sisi penataan paten, per tanggal terakhir yang secara nyata dapat dilakukan, dari 73 paten yang telah diberi otorisasi secara global, 71 di antaranya terkonsentrasi di China. Di Amerika Serikat hanya 1 (termasuk 1 yang diperoleh melalui lisensi), sedangkan di yurisdiksi lain (termasuk Jepang dan Eropa) hanya 2. Ada juga 29 permohonan paten yang masih menunggu persetujuan, termasuk 16 di China, 3 di Amerika Serikat, 1 yang belum memasuki tahap nasional berdasarkan perjanjian kerja sama paten, serta 9 di yurisdiksi lain.

Hal yang lebih patut diperhatikan adalah perusahaan telah melepaskan hak komersialisasi produk inti. Pada Desember 2022, Prime Medical menandatangani perjanjian kerja sama komersial eksklusif dengan Grup Industri Farmasi Zhengda Tianqing Co., Ltd., yang memberikan hak komersialisasi eksklusif atas PL-5 di daratan China. Perusahaan hanya menerima biaya layanan. Berdasarkan perjanjian ini, Zhengda Tianqing juga akan bertanggung jawab atas kegiatan promosi pasar untuk PL-5.

Prospektus secara tegas menyinggung bahwa perusahaan memiliki pengalaman pemasaran dan penjualan yang terbatas. Perusahaan bergantung pada tim pemasaran internal dan distributor pihak ketiga untuk mempromosikan obat. Jika perusahaan tidak memperkuat kemampuan penjualan dan distribusi, hal tersebut dapat berdampak negatif pada pendapatan dan operasional.

Selain produk inti, dua produk utama lainnya perusahaan, PL-3301 (gel peptida sensitif suhu) dan PL-18 (suppositoria dan gel peptida antimikroba), masih berada pada tahap pengembangan klinis. PL-3301 digunakan untuk penyakit kandidiasis orofaringeal; PL-18 digunakan untuk penyakit kandidiasis vulvovaginal. Kedua produk tersebut diperkirakan akan melakukan pengajuan IND pada paruh kedua tahun 2026.

Enam kandidat obat lainnya masih berada pada tahap praklinis, termasuk PL-4902 (α-helix peptida antimikroba untuk injeksi), PL-MD-333 (induktor peptida kecil FGF19/FGF21 untuk diminum), PL-AC-1001 (inhibitor peptida kecil KIF18A untuk diminum), PL-AC-1201 (inhibitor peptida kecil KRAS untuk diminum), PL-AC-2001 (degrader PROTAC) dan PL-AD-2301 (degrader PROTAC). Dalam jangka pendek, tidak dapat memberikan kontribusi kinerja.

2

Kerugian berkelanjutan menekan arus kas, pengeluaran biaya tinggi

Data keuangan menunjukkan bahwa pada tahun 2024 dan pada sembilan bulan hingga 30 September 2025 (selanjutnya disebut periode pelaporan), Prime Medical masing-masing memperoleh pendapatan sebesar 5.19M yuan dan 2.96M yuan.

Perusahaan menjelaskan bahwa seluruh pendapatan berasal dari penjualan produk Riyuxiang. Produk obat inti belum dipasarkan, sehingga tidak menghasilkan pendapatan apa pun dari lisensi paten. Pendapatan sampai sembilan bulan pertama tahun 2025 menurun secara tahun-ke-tahun, terutama karena manajemen lebih fokus pada riset dan pengembangan kandidat obat, bukan pada promosi produk Riyuxiang.

Dari sisi profitabilitas, perusahaan mencatat kerugian masing-masing sebesar 158 juta yuan dan 101 juta yuan dalam tahun berjalan/selama periode pelaporan. Akumulasi kerugian mendekati 259 juta yuan. Pada tahun 2024, arus kas bersih yang digunakan untuk aktivitas operasi adalah -92,88 juta yuan. Untuk sembilan bulan hingga 30 September 2025, arus kas bersih yang digunakan untuk aktivitas operasi adalah -56,43 juta yuan. Arus kas terus mengalami net outflow.

Biaya riset dan pengembangan adalah faktor utama yang menggerus laba. Dalam periode pelaporan, belanja riset dan pengembangan perusahaan masing-masing sebesar 80.72M yuan dan 38.06M yuan, yang masing-masing menyumbang 88,0% dan 85,7% dari total biaya operasi kas pada periode yang sama. Biaya riset dan pengembangan produk inti PL-5 masing-masing menyumbang 63,6% dan 50,7% dari total biaya riset dan pengembangan, sehingga investasi riset dan pengembangan sangat terkonsentrasi.

Untuk tim riset dan pengembangan, per tanggal terakhir yang secara nyata dapat dilakukan, perusahaan telah membentuk tim riset dan pengembangan internal khusus yang terdiri dari 36 anggota. Mereka memiliki pengalaman industri rata-rata lebih dari tujuh tahun, dan lebih dari 86,1% anggota tim riset dan pengembangan memiliki gelar magister atau lebih tinggi.

Selain aktivitas riset dan pengembangan internal, perusahaan juga bekerja sama dengan CRO dan SMO yang bereputasi baik. Dengan pengawasan dan manajemen yang ketat, mereka mendukung riset praklinis dan uji klinis. Perusahaan memilih CRO dan SMO berdasarkan kualifikasi profesional, pengalaman riset terkait, kualitas layanan, efisiensi, reputasi industri, serta biaya. Biasanya, perusahaan menandatangani master service agreement, lalu menandatangani work order terpisah untuk setiap proyek riset praklinis atau klinis. Perusahaan sangat bergantung pada layanan outsourcing. Riset praklinis dan uji klinis dalam jumlah besar di-outsource kepada CRO dan SMO. Sebagian besar dari belanja riset dan pengembangan tahun 2024 mengalir ke pihak ketiga tersebut.

Belanja penjualan dan distribusi juga tetap tinggi. Dalam periode pelaporan, belanja penjualan dan distribusi perusahaan masing-masing sebesar 5.88M yuan dan 3.62M yuan, dengan rasio biaya penjualan masing-masing 113,13% dan 122,16%. Perlu dicatat bahwa karena produk inti perusahaan belum resmi dipasarkan, biaya penjualan sebagian besar digunakan untuk promosi produk Riyuxiang.

Dari sisi gross margin, perusahaan masing-masing memiliki 41,86% dan 40,24% selama periode tersebut, serta tetap pada tingkat yang relatif tinggi. Namun, mengingat skala pendapatan sangat kecil, gross margin yang tinggi memberikan kontribusi yang terbatas terhadap kemampuan laba secara keseluruhan. Perusahaan menyampaikan bahwa dalam masa yang bisa diprediksi, kemungkinan besar perusahaan tidak akan memenuhi syarat untuk membagikan dividen melalui laba. Investor perlu bersiap menghadapi kondisi jangka panjang tanpa imbal hasil.

Yang lebih mengkhawatirkan daripada kerugian adalah kondisi likuiditas perusahaan. Prospektus Prime Medical secara rinci mengungkap perjanjian penebusan ekuitasnya dengan banyak investor Pre-IPO. Ketentuannya menyatakan bahwa jika perusahaan gagal menyelesaikan listing yang memenuhi syarat pada tanggal yang disepakati (misalnya tahun 2025 atau 2026), atau terjadi pelanggaran material dan perubahan pengendalian, investor berhak meminta perusahaan melakukan buyback saham. Harga penebusan biasanya didasarkan pada jumlah investasi awal, disertai bunga kompensasi tahunan sebesar 8% hingga 12%. Meskipun mayoritas hak penebusan telah disepakati berakhir sebelum listing atau menjadi tidak berlaku setelah listing, hingga akhir September 2025, “liabilitas penebusan ekuitas” setinggi 799 juta yuan masih diklasifikasikan sebagai liabilitas lancar.

Dalam periode pelaporan, kas dan setara kas tercatat Prime Medical masing-masing sebesar 31.74M yuan dan 12.07M yuan; liabilitas lancar bersih masing-masing sebesar -763 juta yuan dan -826 juta yuan; rasio lancar masing-masing 0,07 dan 0,06, rasio cepat masing-masing 0,06 dan 0,06; serta rasio aset-liabilitas masing-masing setinggi 352,3% dan 449,1%.

Ekonom independen Wang Zikun menyatakan bahwa kas yang tercatat Prime Medical sangat sedikit, liabilitas lancar sangat besar, rasio aset-liabilitas melebihi 350%, sehingga mengalami kondisi serius insolvensi. Arus kas telah kering, sepenuhnya bergantung pada pend融资, sehingga sulit disebut “punya uang”. Perusahaan tidak memiliki produk yang menghasilkan laba, pendapatan tipis, dan terus mengalami kerugian. Model bisnis belum terbukti, sehingga tidak memiliki kemampuan menghasilkan dana secara mandiri, dan tidak “menghasilkan uang”. Pada saat yang sama, perusahaan kekurangan dana sekaligus tidak memiliki laba, tetapi harus menggunakan ekspektasi masa depan untuk mendukung penilaian, sehingga risikonya sangat tinggi dan ekspektasi pertumbuhannya terdiskon. Nilai tambah investasi sangat rendah, dan tidak “bernilai”. Secara keseluruhan, perusahaan ini berisiko sangat besar dan tidak memiliki nilai investasi.

3

Kepemilikan sangat terkonsentrasi, kemampuan komersialisasi perlu dibuktikan

Dari struktur ekuitas, Prime Medical menunjukkan karakteristik yang sangat terkonsentrasi. Hingga tanggal terakhir yang secara nyata dapat dilakukan, ketua dewan direksi, direktur eksekutif, administrator umum dan presiden sekaligus manajer umum Chen Yuxin secara langsung memiliki sekitar 27,97% saham perusahaan, dan melalui Jiangyin Puyuan (Chen sebagai pelaksana dan partner umum) secara tidak langsung memiliki sekitar 7,77% saham. Totalnya mengendalikan sekitar 35,74% hak suara. Segera setelah penyelesaian IPO (dengan asumsi opsi penjatahan lebih tidak digunakan), Chen Yuxin akan terus mengendalikan porsi tertentu dari total ekuitas yang telah diterbitkan perusahaan, menjadi kelompok pemegang saham terbesar tunggal.

Perlu dicatat bahwa pada tanggal 30 September 2025, Chen Yuxin memberikan jaminan pribadi atas pinjaman bank perusahaan sebesar 69,94 juta yuan, yang setara dengan 100% dari total pinjaman. Meskipun jaminan ini dicabut pada bulan Januari 2026.

Dari sisi konversi komersial, pendapatan produk Riyuxiang Prime Medical sangat bergantung pada para distributor. Pada tahun 2024, pendapatan dari lima pelanggan produk Riyuxiang teratas adalah 1.92M yuan, yaitu sekitar 36,9% dari total pendapatan pada periode yang sama; pendapatan dari satu pelanggan terbesar adalah 608 ribu yuan, atau sekitar 11,5% dari total pendapatan pada periode yang sama. Pada periode Januari hingga September 2025, pendapatan dari lima pelanggan produk Riyuxiang teratas adalah 608k yuan, yaitu sekitar 36,6% dari total pendapatan pada periode yang sama; pendapatan dari satu pelanggan terbesar adalah 444 ribu yuan, atau sekitar 15,2%.

Skala produk Riyuxiang yang ada sangat kecil. Pada tahun 2024, produk ini hanya menyumbang pendapatan 5,19 juta yuan. Pada sembilan bulan pertama tahun 2025, pendapatan justru turun lebih dari 30%. Kelemahan infrastruktur komersialisasi secara langsung akan memengaruhi efisiensi promosi pasar setelah PL-5 dipasarkan.

Pada tahun 2024 dan sembilan bulan pertama 2025, nilai pembelian kepada lima pemasok teratas masing-masing sebesar 1.1M yuan dan 444k yuan, yang masing-masing mewakili 54,7% dan 49,8% dari total pembelian; nilai pembelian kepada satu pemasok terbesar masing-masing sebesar 43.74M yuan dan 12.74M yuan, yang masing-masing mewakili 27,0% dan 27,8% dari total pembelian.

Untuk fasilitas produksi, perusahaan telah membangun kapasitas produksi yang kuat untuk mendukung pengembangan klinis awal kandidat obat. Fasilitas produksi yang berlokasi di Jiangyin, Wuxi, Provinsi Jiangsu memiliki luas bangunan total sekitar 12.000 meter persegi, serta mempertahankan tiga lini produksi untuk fasilitas produksi produk inti PL-5 dan produk Riyuxiang. Pada Desember 2025, perusahaan mendirikan anak perusahaan yang dimiliki sepenuhnya, ZhenTai Biopharmaceutical (Zhejiang) Co., Ltd., dan dengan imbalan sebesar 16,90 juta yuan serta biaya penataan lahan sebesar 6,90 juta yuan, membeli hak penggunaan lahan atas sebidang tanah untuk industri di Zona Pengembangan Ekonomi Linhai, Kota Taizhou, Provinsi Zhejiang. Luas total lahan adalah 30.666 meter persegi. Perusahaan berencana membangun fasilitas produksi bahan baku obat sendiri. Perusahaan menyatakan langkah ini bertujuan untuk memastikan pasokan bahan baku untuk produk inti dan obat-obat dalam penelitian lainnya yang stabil, serta mengurangi ketergantungan pada pemasok eksternal. Namun, masa konstruksi yang panjang dan investasi modal yang besar akan semakin memperparah tekanan arus kas dalam jangka pendek.

Dari sisi peta persaingan, sektor peptida antimikroba telah keluar dari “wilayah tanpa pemain”. Menurut data dari Frost & Sullivan, secara global terdapat 6 kandidat obat penginfeksi peptida yang berada pada tahap klinis. Di pasar China juga terdapat 8 produk dengan jenis yang sama yang sedang dalam pengembangan klinis. Persaingan di sektor ini semakin ketat, dan jendela keunggulan sebagai pelopor milik PL-5 sedang menyempit.

Perusahaan mengakui bahwa pertumbuhan di masa depan terutama bergantung pada kekuatan portofolio obat dan keberhasilan pengembangan kandidat obat. Jika perusahaan tidak berhasil menyelesaikan pengembangan klinis obat dan kandidat obat serta perluasan indikasi, atau gagal memperoleh persetujuan regulatori untuk komersialisasi, atau jika terjadi keterlambatan material dalam pelaksanaan pekerjaan tersebut, prospek bisnis dan keuangan dapat mengalami dampak negatif yang signifikan. (Diproduksi oleh Harbor Finance)

Berita dalam jumlah besar, analisis yang akurat, tersedia di aplikasi Sina Finance