Karyawan Anthropic “enggan menjual” saham lama, investor antre tetapi tidak bisa membelinya

撰文：小饼，深潮 TechFlow

8 April, Bloomberg melaporkan bahwa transaksi pemindahan ekuitas karyawan Anthropic (tender offer) telah selesai pada pekan lalu. Penilaian sejajar dengan putaran pendanaan Seri G pada bulan Februari tahun ini, yakni valuasi pra-uang sebesar 350 miliar dolar (tidak termasuk dana yang dihimpun sebesar 30 miliar dolar).

Transaksi itu sendiri tidak mengejutkan; yang mengejutkan adalah hasilnya: investor menyiapkan dana antara 5 miliar hingga 6 miliar dolar untuk mengambil alih, namun nilai transaksi akhir jauh tidak mencapai batas atas. Bukan karena pembeli tidak cukup, melainkan karena penjual tidak cukup. Karyawan Anthropic melihat saham yang mereka pegang, dan sebagian besar memilih untuk tidak menjual.

Karyawan sedang mempertaruhkan apa?

Untuk memahami hasil ini, perlu melihat dua angka latar belakang.

Pertama adalah pertumbuhan pendapatan Anthropic. Pada akhir 2025, pendapatan tahunan perusahaan sekitar 9 miliar dolar. Pada Februari 2026 saat pendanaan Seri G, angka yang diumumkan oleh CFO Krishna Rao adalah 14 miliar dolar. Perkiraan Sacra lebih agresif: pada bulan Maret, pendapatan tahunan sudah menembus 30 miliar dolar, melampaui OpenAI yang 25 miliar dolar. Tiga tahun lalu, perusahaan ini baru mulai menghasilkan pendapatan; pendapatan tahunannya selama tiga tahun berturut-turut mempertahankan pertumbuhan lebih dari 10 kali lipat.

Kedua adalah ekspektasi IPO. Bloomberg melaporkan pada bulan Maret bahwa Anthropic sedang bernegosiasi dengan Goldman Sachs, JPMorgan Chase, dan Morgan Stanley untuk urusan penjaminan emisi, dengan target paling cepat mendarat di Nasdaq pada bulan Oktober tahun ini, dan jumlah dana yang dihimpun kemungkinan melebihi 60 miliar dolar. Rentang valuasi berada di antara 400B dan 500B dolar.

Matematika karyawan itu sederhana: menjual saham pada valuasi 350B dolar hari ini, dan setengah tahun kemudian perusahaan bisa melakukan IPO dengan valuasi 400B dolar atau lebih. Menjual terlalu cepat berarti menyerahkan ruang kenaikan nilai kepada investor yang mengambil posisi. Apalagi, di California, tahun ini tarif pajak capital gain yang timbul dari penjualan saham bisa bila dijumlahkan melebihi 50%. Menjual di awal juga punya keuntungan: memberi waktu 10 bulan untuk perencanaan pajak, tetapi banyak karyawan jelas merasa bahwa keuntungan itu tidak cukup untuk mengimbangi harga yang lebih tinggi yang mungkin mereka peroleh setelah menahan hingga IPO.

Sinyal di level industri

Tender offer Anthropic bukan kasus tunggal. Pada Oktober 2025, OpenAI baru saja menyelesaikan tender offer ekuitas karyawan senilai 6,6 miliar dolar dengan valuasi 500B dolar. Satu detail transaksi itu menarik: OpenAI pada awalnya menyetujui kuota maksimal sebesar 10,3 miliar dolar, namun penjualan aktual karyawan hanya dua pertiga. Sepertiga sisanya, karyawan OpenAI juga memilih untuk menahannya.

SpaceX, Stripe, Databricks semuanya melakukan hal serupa. Bagi super unicorn yang memilih untuk tidak segera go public dalam jangka panjang, tender offer ekuitas karyawan yang dilakukan secara berkala telah menjadi tindakan standar—bukan hanya sebagai alat untuk mempertahankan karyawan, tetapi juga sebagai cara melakukan penambatan valuasi.

Namun tingkat “enggan menjual” kali ini pada Anthropic, bahkan bila ditempatkan dalam kelompok ini, terlihat menonjol. Pendapatan tumbuh sangat cepat, IPO sudah masuk jadwal, dan valuasi keseluruhan industri AI masih berada di jalur kenaikan. Dengan tumpukan tiga ekspektasi sekaligus, karyawan tidak punya alasan untuk terburu-buru melakukan pencairan.

Setelah pendanaan 500B dolar, mengapa masih perlu melakukan tender?

Pada 12 Februari, Anthropic baru saja menutup pendanaan Putaran G senilai 30 miliar dolar, dipimpin oleh GIC dan Coatue, dengan D.E. Shaw, Dragoneer, Founders Fund, ICONIQ, MGX sebagai peserta. Ini adalah pendanaan privat terbesar kedua dalam sejarah teknologi, hanya kalah dari OpenAI tahun lalu yang bernilai lebih dari 350B.

Perusahaan tidak kekurangan uang. Jadi, mengapa masih perlu melakukan tender offer?

Karena uang yang masuk ke rekening perusahaan dari pendanaan itu berbeda dengan uang yang ada di kantong karyawan. Karyawan awal Anthropic, terutama kelompok orang yang keluar dari OpenAI pada 2021 untuk memulai usaha bersama Dario dan Daniela Amodei, nilai tercatat opsi dan RSU yang mereka pegang sudah sangat menggiurkan. Tetapi sebelum perusahaan go public, semua itu hanyalah kekayaan di atas kertas. Tender offer adalah satu-satunya jalur hukum untuk mengubah kertas menjadi uang tunai.

Ini juga bagian dari perebutan talenta AI. Tawaran paket kompensasi angka sembilan digit untuk menggali peneliti AI oleh Meta sudah bukan berita baru. Jika saham karyawan selamanya tidak bisa dicairkan, nilai tercatat setinggi apa pun tidak akan bisa mempertahankan orang. Anthropic perlu membuka jendela pencairan berkala bagi karyawan, sekaligus menjaga stabilitas tim. Hasilnya, ketika jendela itu dibuka, sebagian besar orang melihat pemandangan di luar, lalu menutupnya lagi.

Artinya bagi pasar apa?

Dari sudut pandang investor, tender offer Anthropic yang tidak terpenuhi kuotanya menciptakan situasi yang menarik dengan asimetri informasi.

Pihak pembeli punya uang yang cukup. Pernyataan yang digunakan dalam laporan Bloomberg adalah “some investors weren’t able to pick up as many shares as they planned”. Pasokan ekuitas Anthropic yang bisa diperdagangkan di pasar sekunder justru sangat langka, meskipun suplai modal melimpah. Di platform perdagangan sekunder seperti EquityZen dan Forge, valuasi implisit Anthropic telah didorong hingga lebih dari 350B dolar.

Ini adalah sinyal positif untuk penetapan harga IPO bulan Oktober. Jika bahkan karyawan internal pun tidak bersedia menjual pada harga 35 miliar dolar, maka harga di pasar publik hanya akan lebih tinggi. Tentu saja, dengan syarat kondisi makro tidak memburuk secara signifikan. Dalam situasi saat ini—perang Iran-AS, kenaikan tarif, dan meningkatnya volatilitas saham AS—syarat itu bukan sesuatu yang pasti.

Sudut lain yang patut diperhatikan adalah metode pengakuan pendapatan. Anthropic mencatat seluruh penjualan yang dihasilkan melalui kanal AWS, Google Cloud, dan Azure sebagai pendapatan mereka sendiri, sementara pembagian dari penyedia layanan cloud dihitung sebagai beban penjualan. OpenAI untuk penjualan Azure menggunakan metode nilai bersih, hanya menghitung porsi mereka sendiri. Untuk bisnis yang sama, dua cara pencatatan menghasilkan perbedaan besar pada angka pendapatan. Bank of America memperkirakan biaya yang akan dibayarkan Anthropic kepada penyedia layanan cloud pada tahun 2026 mungkin mencapai 6,4 miliar dolar. Jika SEC sebelum IPO meminta penerapan standar yang seragam, angka pendapatan tahunan 30 miliar dolar itu akan menyusut cukup banyak.

Namun, hal-hal ini adalah masalah yang perlu dipusingkan bank investasi saat roadshow IPO. Bagi investor AI yang lebih luas, informasi dari tender offer ini sebenarnya bisa diringkas menjadi satu kalimat: saham Anthropic, dengan harga 35 miliar dolar, ada yang ingin membeli tapi tidak cukup saham, ada yang bisa menjual tapi tidak mau menjual. Di pasar primer AI, situasi yang menguntungkan pihak penjual semakin sering ditemui.