Makanan Qi Yun Shan “dua kali mencoba” pasar modal Hong Kong: karena masalah keamanan pangan yang dikenakan denda dua kali, proporsi pendapatan dari produk tunggal melebihi delapan puluh persen

13 Maret, situs web HKEXnews di Bursa Efek Hong Kong kembali menampilkan dokumen permohonan pencatatan untuk Jiangxi Qiyunshan Food Co., Ltd. (selanjutnya disebut “Qiyunshan Food”). Ini merupakan dorongan kedua perusahaan tersebut, yang pertama kali mengajukan permohonan pada Juni 2025 namun dinyatakan tidak berlaku, setelah sekitar sembilan bulan. Perusahaan ini dikenal sebagai “merek pertama kue Jujube Selatan 酸枣糕 dari China”.

Sumber: Qiyunshan Food

Qiyunshan Food adalah perusahaan yang berfokus pada penelitian, produksi, dan penjualan makanan ringan berbahan jenis nanas jujube selatan. Kantornya berlokasi di Kabupaten Chongyi, Provinsi Jiangxi, yang terkenal sebagai “kampung halaman jujube selatan”. Berdasarkan laporan konsultasi Zhuoshi yang dikutip dalam prospektusnya, berdasarkan nilai penjualan ritel pada tahun 2024, Qiyunshan Food menguasai 32,4% pangsa pasar makanan jujube selatan di China, sekaligus mempertahankan posisi nomor satu di industri. Namun, di balik gelar juara untuk pasar segmen yang terlihat mengesankan tersebut, perusahaan terlalu bergantung pada satu produk, tingkat konsentrasi pelanggan tinggi, catatan keamanan pangan pernah “menyala merah”, setoran jaminan sosial karyawan yang kurang, serta pembagian dividen dalam jumlah besar sebelum pencatatan—serangkaian masalah—kemudian terungkap melalui keterbukaan prospektus, sehingga menambah banyak ketidakpastian bagi jalan perusahaan menuju listing di saham Hong Kong.

Pesanan pelanggan besar menurun, performa tahun lalu “berbalik tajam”

Kinerja keuangan Qiyunshan Food memperlihatkan lintasan seperti roller coaster. Prospektus menunjukkan bahwa dari 2023 hingga 2025, total pendapatan perusahaan masing-masing adalah 246 juta yuan, 339 juta yuan, dan 313 juta yuan. Di antaranya, pada tahun fiskal 2024, pendapatan meningkat tajam sebesar 37,5% secara tahun ke tahun, terutama berkat ekspansi jaringan distribusi dan pertumbuhan kebutuhan pelanggan inti. Pada periode yang sama, laba bersih perusahaan masing-masing adalah 23.71M yuan, 53.2M yuan, dan 9.11M yuan, sehingga peningkatan laba bersih pada 2024 mencapai 124,5% secara tahun ke tahun.

Namun, tren pertumbuhan yang tinggi itu berhenti pada tahun fiskal 2025. Pada tahun tersebut, pendapatan perusahaan kembali turun menjadi 314 juta yuan, turun 7,4% secara tahun ke tahun, dan laba bersih turun 8% menjadi 48,9 juta yuan.

Perusahaan menjelaskan bahwa penurunan kinerja terutama disebabkan oleh dua faktor: pertama, perubahan komposisi produk dan pasokan menyebabkan berkurangnya pesanan penjualan dari pelanggan terbesar “pelanggan F”; kedua, pengaturan waktu libur Tahun Baru Imlek memengaruhi ritme penjualan.

Yang lebih patut diperhatikan adalah memburuknya posisi arus kas secara drastis. Selama periode laporan, arus kas bersih yang diperoleh dari aktivitas operasi masing-masing adalah 1.84M yuan, 106 juta yuan, dan 78M yuan. Pada tahun fiskal 2025, arus kas turun secara tajam sebesar 98,3% dibanding 2024. Prospektus mengungkapkan bahwa ini terutama disebabkan oleh penurunan uang muka prabayar pelanggan dan kenaikan persediaan. Di saat yang sama, perusahaan pada tahun 2025 mengumumkan dividen sebesar 20,3 juta yuan, yang semakin memperketat ketegangan arus kas.

Struktur produk terkonsentrasi, kanal pelanggan tunggal

Jumlah tenaga penjualan setara dengan pekerja produksi

Risiko paling signifikan yang dihadapi Qiyunshan Food adalah ketergantungan mendalam bisnisnya pada satu kategori produk dan sejumlah kecil pelanggan besar.

Pertama, struktur produknya sangat terkonsentrasi. Menurut prospektus, produk inti Qiyunshan Food hanya terdiri dari kue Jujube Selatan (Nansuanzaogao) dan butiran Jujube Selatan (Nansuanzaoli). Pada tahun fiskal 2023 hingga 2025, dua produk jujube selatan tersebut terus menyumbang lebih dari 90% pangsa pendapatan terhadap total pendapatan. Khusus untuk hanya satu produk, kue Jujube Selatan, pangsanya masing-masing mencapai 84,66%, 86,69%, dan 84,76%. Artinya, nasib perusahaan hampir sepenuhnya terikat secara mendalam pada kinerja pasar kue Jujube Selatan.

Prospektus juga mengakui bahwa bila preferensi konsumen berubah, terjadi fluktuasi pada pasokan bahan baku, atau muncul sentimen negatif terkait, hal tersebut akan langsung memengaruhi kinerja operasional perusahaan. Sebagai perbandingan, Meiluo Meiy (溜溜梅), perusahaan camilan buah kering sejenis, telah memperluas struktur produknya ke beberapa kategori seperti plum asam (梅干), anggur asam (西梅), dan jelly plum (梅冻), sehingga komposisi pendapatannya lebih seimbang.

Kedua, risiko konsentrasi pelanggan dan kanal semakin menonjol. Penjualan perusahaan sangat bergantung pada jaringan distributor offline. Menurut prospektus, selama periode laporan, pendapatan Qiyunshan Food yang berasal dari distributor offline masing-masing menyumbang 85%, 88,4%, dan 86,3% dari total pendapatan. Hingga akhir tahun 2025, perusahaan memiliki 271 distributor, di mana 230 di antaranya adalah distributor offline. Model ini membuat pendapatan perusahaan sangat mudah terpengaruh oleh perilaku pembelian distributor.

Lebih menonjol lagi adalah ketergantungan pada pelanggan besar. Prospektus mengungkapkan bahwa sebuah perusahaan dengan kode “pelanggan F” setelah mulai bekerja sama dengan Qiyunshan pada September 2023, dengan cepat menjadi pelanggan terbesarnya pada tahun 2024, menyumbang pendapatan sebesar 4.2M yuan pada tahun tersebut atau 23% dari total pendapatan. Di industri, diduga “pelanggan F” kemungkinan besar adalah merek camilan kategori kuantitas (量贩零食) “Mingming Hen Mang” (鸣鸣很忙) yang berkembang pesat dalam beberapa tahun terakhir. Namun, pada tahun 2025, pesanan pelanggan tersebut berkurang drastis, sehingga pendapatan turun menjadi 120k yuan dan porsi kembali merosot menjadi 12,8%. Perubahan inilah yang secara langsung menyebabkan penurunan pendapatan perusahaan pada tahun 2025.

Selama periode laporan, pangsa pendapatan lima pelanggan teratas perusahaan juga naik dari 26,5% pada tahun 2023 menjadi 38,8% pada tahun 2024, dan pada tahun 2025 tetap tinggi di 33,7%. Untuk mempertahankan pelanggan besar, perusahaan bahkan mengambil langkah memperpanjang periode kredit, yang secara langsung menyebabkan peningkatan piutang usaha dan juga menjadi salah satu penyebab memburuknya arus kas.

Konsentrasi pada produk yang berbarengan dengan konsentrasi pelanggan membuat meskipun Qiyunshan Food adalah perusahaan produksi makanan, tetapi sangat bergantung pada pekerjaan penjualan. Hal ini terlihat dari distribusi jumlah karyawan per departemen: karyawan bagian produksi Qiyunshan Food berjumlah 678 orang, sedangkan karyawan bagian penjualan juga sudah mencapai 616 orang—setara dengan pekerja produksi—dan dalam total jumlah karyawan, mereka menyumbang 43,66%.

Dua kali dihukum karena keamanan pangan

Menunggak jaminan sosial karyawan 4,2 juta yuan

Meskipun produk unggulan Qiyunshan Food, kue Jujube Selatan, sejak tahun 1997 telah memperoleh sertifikasi “pangan hijau” selama 29 tahun berturut-turut dan memiliki kualifikasi sebagai produk dengan perlindungan indikasi geografis nasional, catatan keamanan pangannya tidak sepenuhnya sempurna.

Prospektus mengungkapkan bahwa produk perusahaan pernah dua kali dikenai denda oleh otoritas pengawas pasar dan produk yang tidak memenuhi syarat disita karena hasil uji jamur tidak sesuai dengan persyaratan “Standar Nasional Keamanan Pangan untuk Manisan/Makanan Awetan Buah—蜜饯”. Total nilai denda dan penyitaan melebihi 120k yuan. Penjelasan perusahaan adalah kontrol kelembapan di area produksi kurang memadai, dan perusahaan menyatakan telah melakukan perbaikan. Dalam industri makanan, keamanan adalah garis hidup; catatan hukuman semacam ini tanpa diragukan akan menjadi pusat perhatian investor dan lembaga regulator.

Dalam tata kelola perusahaan dan hak-hak karyawan, Qiyunshan Food juga memiliki beberapa poin yang diperdebatkan.

Pertama, struktur karyawan bersifat khusus, dan pembayaran jaminan sosial kurang. Hingga 31 Desember 2025, perusahaan memiliki 1.411 karyawan, di antaranya karyawan paruh waktu mencapai 897 orang, atau 63,57%.

Selain itu, selama periode laporan, perusahaan memiliki kondisi bahwa sebagian karyawan tidak membayar penuh jaminan sosial dan dana perumahan (housing provident fund). Diperkirakan jumlah yang belum dibayar masing-masing sekitar 3.1M yuan, 51 juta yuan, dan 42 juta yuan pada tahun fiskal 2023 hingga 2025.

Namun, tampaknya Qiyunshan tidak terlalu khawatir. Di prospektusnya, perusahaan menyatakan, “penasihat hukum kami menilai bahwa kami memiliki risiko yang lebih rendah terhadap penagihan terpusat tunggakan oleh departemen terkait dan sanksi administratif besar.”

Dari sisi kapasitas produksi, tingkat pemanfaatan kapasitas yang ada tidak optimal. Pada tahun 2025, untuk produk inti kue Jujube Selatan, tingkat pemanfaatan kapasitas adalah 79,6%, dan untuk butiran Jujube Selatan adalah 82,3%. Dalam IPO ini, perusahaan berencana menggunakan dana募集 (dana yang dihimpun) untuk meningkatkan kapasitas produksi, riset dan pengembangan produk, pemasaran online, serta melengkapi arus kas. Di antaranya, perusahaan berencana meningkatkan total kapasitas produksi makanan jujube selatan sebesar 45,5% menjadi 16k ton. Dengan melakukan ekspansi besar sementara kapasitas produksi yang ada belum dimanfaatkan sepenuhnya, kemampuan perusahaan untuk menyerap ke depan masih patut diragukan.

Tim pendiri berjumlah enam orang, selama periode laporan memperoleh dividen lebih dari 26 juta yuan

Kisah Qiyunshan Food dimulai dari Pabrik Makanan Kabupaten Chongyi pada tahun 1979. Pada tahun 1997, Liu Zhigao, saat itu kepala pabrik, memimpin puluhan karyawan untuk mengumpulkan dana guna menyelesaikan restrukturisasi perusahaan milik negara tersebut, sehingga meletakkan dasar bagi struktur tata kelola “keluarga + pejabat lama” yang dimiliki perusahaan hingga kini. Selama hampir tiga puluh tahun, enam orang lapisan manajemen inti memimpin perusahaan untuk berkembang menjadi juara di pasar segmen.

Penelusuran kepemilikan menunjukkan bahwa perusahaan dikendalikan oleh Pabrik Makanan Chongyi (memegang 75%) dan Persekutuan Terbatas Yun Zhi Shang (memegang 25%). Dan kedua platform pemegang saham utama tersebut dikendalikan secara aktual oleh enam orang lapisan manajemen inti yang terdiri dari empat karyawan lama, yaitu Liu Zhigao, Liu Jiyan, serta Zhu Fangyong, dan seterusnya; totalnya mengendalikan lebih dari 68% saham perusahaan.

Pada periode kunci pengajuan ulang listing, Qiyunshan Food melakukan akumulasi pembagian dividen tunai sebesar 38,8 juta yuan selama periode laporan. Di antaranya, dividen akhir tahun 2024 mencapai 20,3 juta yuan, yaitu 38,2% dari laba bersih pada tahun tersebut. Sebagian besar dividen ini mengalir ke kantong pemegang saham pengendali, dan enam pemegang saham inti minimal memperoleh 26,38 juta yuan.

Sebagai pemimpin di lini segmen jujube selatan, pengendapan merek dan posisi pasarnya tidak diragukan lagi. Namun, di jalur menembus Bursa Efek Hong Kong untuk keduanya, perusahaan harus menjawab secara jelas kepada investor bagaimana memecahkan kebuntuan ketunggalan produk, bagaimana menurunkan ketergantungan pada pelanggan besar dan distributor—masalah-masalah tersebut akan langsung menentukan apakah pasar akan memberikan “anggukan” untuk kue Jujube Selatan yang rasanya asam-manis ini.

Ditulis oleh: reporter Nandu·Wan Caishi, Liu Changyuan