“Pengendali Tersembunyi” Skema Modal Industri sebesar 5200 Triliun dari Hengjian Holdings

问AI · 恒健控股如何从持股平台蜕变为产业引擎？

南方财经记者 陈简 广州报道

在广东众多知名投资机构中，广东恒健投资控股有限公司（下称“恒健控股”）极为低调，但这艘总资产超过520B元的“国资航母”，是广东国资改革与产业升级浪潮中最不容忽视的资本力量之一。

近年来，恒健控股从原本的股权持有平台向产业投资平台进行蜕变，掌控着规模超过190B元的基金群，在高端制造、新能源、半导体赛道频频落子，成为广东产业升级背后的“隐形操盘手”。

近期发布的数据显示，恒健控股2025年经营指标再创新高。全年业务收入（包含投资收益）同比增长39.11%，净利润同比增长18.30%，“十四五”期间新增投资规模超过50B元。

南方财经记者梳理公开数据发现，恒健控股超过95%以上的营收由控股公司广东能源集团贡献，而近年来利润增长主要得益于股权管理、资本运营和基金投资三大业务板块的投资收益贡献。

恒健控股原相关负责人曾提出，公司要做广东省政府国有资产的“操盘手”，要做广东的“淡马锡”。公司用过去十年的时间证明，国有资本不仅能实现保值增值，也能成为产业升级的核心引擎。

如果把恒健控股成立20年来的发展历程进行划分，2016年是一个主要的分界点。

2006年，广东省粤电集团代省国资委出资设立了广东恒盛投资控股有限公司，这便是恒健控股的前身，当时注册资本仅有50M元，更像是一个为承接省属国有股权而生的平台公司。

在此后的10年里，多项重要资产被注入恒健控股。2009年3月，广东省粤电集团（现更名为广东能源集团）76%股权划入公司，注册资本增至15.32B元；2013年1月，中国广核集团有限公司有关股权划入公司；2014年12月，南方电网38.4%股权入账，增加资产约76.26B元，公司净资产规模进一步增大。

在这10年内，虽然恒健控股也进行投资中联重科、TCL等定向增发项目，但更多扮演的是“国有股权持有平台”的角色，核心收入主要来自粤电集团的股权分红，市场化资本运作贡献的投资收益占比较低。

2016年是恒健控股发展命运的转折点。经广东省委、省政府批准，广东省国资委下发指导文件，恒健控股公司成为广东省目前唯一的省级国有资本运营公司。

国有资本运营公司的主责是以股权运作、基金投资、培育孵化等市场化方式，达到提升国有资本运营效率和资本回报的目标。

这一新定位也意味着，恒健控股的发展模式要迎来根本性的转变。

2018年温文星担任恒健控股董事长一职，当时广东省委组织部相关负责人在宣布任职决定时表示，温文星市场意识敏锐，熟悉大型基础设施建设投融资管理，统筹驾驭能力较强。

到任后不久，温文星就提出要根据国有资本运营公司的定位，确定以政府、产业资本、恒健控股公司和社会资本“四位一体+基金”模式，打造千亿恒健基金群，积极推动国有资本向新兴产业投资布局。

短短几年间，20B元国企重组发展基金、40B元广东省农业供给侧结构性改革基金、20B元先进制造产业投资基金、20B元粤澳合作发展基金相继落地，恒健控股一手搭建起差异化、系列化的千亿级基金生态集群，正式完成了从被动持股到主动投资的关键跃升。

2021年11月，温文星调任清远市市长。曾担任恒健控股总经理的唐军“接棒”成为新一任董事长，唐军早在2018年就已提出恒健控股要做广东的“淡马锡”。

自唐军担任董事长后，在构建千亿级基金生态集群的基础上，提出探索创新联合体新模式。

唐军认为，过往科技创新普遍存在资源整合效率不高、参与动力不足、成果转化不畅、运营难以为继等痛点。

在创新联合体新模式中，产业链核心企业担任出题方，提出具体科研需求；高校科研院所作为参与方，为创新联合体提供科研支撑；投资方则联合政府、社会资本等多方力量，共同参与投资、建设与管理；运营管理方则负责创新联合体的日常运营与价值分配。

此前在接受南方财经记者采访时，唐军表示，恒健控股作为广东省国有资产的“操盘手”，要坚定不移地支持广东省战略性新兴产业利用各种资本运营手段做强做优，助力广东省科技创新集聚和先进制造产业高速发展。

两任掌舵人的接力改革，让恒健控股真正成为了广东产业的“隐形操盘手”：它不直接参与企业的日常经营，却通过资本引导重大产业项目落地广东，推动国企改革与并购重组，实现产业链整合和规模提升；它的名字很少出现在公众视野，却在广东许多重大产业战略的落地中，扮演着不可或缺的角色。

今年2月6日，唐军在恒健工作多年后顺利退休，截至目前，公司尚未有新任董事长任命，暂时由总经理杨晨晖主持工作。而新任董事长将决定“十五五”期间恒健控股将走向何处。

在恒健控股2026年新年祝语中，杨晨晖回顾了唐军在董事长任内的作为。文中写到，回顾“十四五”时期，唐军董事长秉持高度的政治责任感，引领恒健控股取得一系列成绩。在公司2026年度工作会议上，杨晨晖表示接下来要把握“大抓投资”的工作要求，在支持国资国企更好发挥支撑作用、带动社会资本等方面有所作为。

恒健控股尚未公布最新的2025年财报，而2025年三季报显示，恒健控股的总资产为528.7B元，同比增加4.35%；总负债为291B元，同比增加2.98%；所有者权益为237.7B元，同比增加6.08%。

2025年前三季度，公司录得营业收入为61.62B元，同比微减2.2%；投资收益9.1B元，同比增长8.5%；归母净利润为8.71B元，同比增加12.52%。

财报显示，恒健控股的营业收入主要包括两个业务板块，即电力业务板块和其他业务板块，其中电力业务板块收入主要由下属企业广东能源集团贡献，长期占比超过95%；其他业务板块收入较少，主要为咨询费收入、经纪佣金收入、租金收入、勘察设计收入等。

以2025年上半年数据为例，电力业务板块录得营收37.21B元，占总营收比例为98%，而其他业务板块录得营收为762M元，占总营收比例仅为2%。

由于广东能源集团的业绩相对稳定，根据财报显示，恒健控股近年来营业收入保持稳定，波动幅度较小。

拆解恒健控股520B元资产版图，可以从其子公司和持股企业进行分析。当前，恒健控股持有6家中央企业、2家省市属企业股权，持股央企数量和资产规模居全国省级国有资本运营公司首位。

根据《企业会计准则》相关规定，投资方能够对被投单位实施控制的，被投单位为其子公司，子公司的营收计入合并报表的“营业收入”科目；而对于不构成控制权的被投企业，其利润纳入“投资收益”科目。

从恒健控股控股的主要子公司来看，主要是广东能源集团、广东省建筑设计研究院集团（简称“广东建科”）、广东恒健资产管理、广东恒健国投等，其中广东能源集团2024年贡献的净利润占比超过90%。

而在没有控股的被投企业中，可以根据恒健控股的业务分为股权管理、资本运营和基金投资三大板块，其中股权管理板块主要是持股央国企的分红，长期以来贡献了恒健控股投资收益的大部分利润；资本运营板块主要是定向增发和二级市场的投资；基金投资板块包含下属7家基金管理公司，并与前述千亿恒健基金群相关。

数据显示，近年来恒健控股的投资收益呈现快速增长的趋势。2020年至2024年，恒健控股的投资收益分别为3.29B元、4.93B元、7.64B元、10.07B元、10.38B元，年复合增长率约为33.23%‌。

结合去年三季度的数据来看，可以预见的是，恒健控股在2025年的投资收益预计将继续呈现快速增长态势。

在股权管理板块，除了广东能源集团、珠三角城际轨道交通公司两家省市属国企以外，公司还持有南方电网、南航集团、中广核集团、中国广核、中航通飞、宝钢湛江钢铁6家央企股权；仅2024年有披露数据的投资收益贡献就接近6B元。

资本运营业务以参与上市公司定向增发为主，辅以基石投资和市值管理等业务，截至2025年3月末，公司持有的A股股票总市值为人民币21.59B元，港股股票总市值为3.39B元港币。

2025年，公司继续围绕高端制造、通信、5G和移动互联网等新兴产业进行投资。2024年，恒健控股根据市场情况加大投资力度，新增投资柳药集团、文灿股份、昊华科技、怡合达等项目，同年退出中国通号、佳都科技、商汤-W等项目，回笼资金同比下降，但仍保持较大规模且实现较好收益，主要投资项目公允价值变动损失同比减少。

2023年、2024年资本运营业务分别回笼资金5.46B元（港币资金按当前汇率折算，下同）、2.77B元，取得投资收益为913M元、777M元。

基金管理板块，截至2025年3月末，公司在管母基金23支，总认缴规模约84.87B元，总实缴规模约37.85B元，其中公司以自有资金投入约13.03B元；同期末，在管子基金28支，总认缴规模43.02B元，总实缴规模16.9B元，其中公司实缴约2.55B元。

恒健控股披露的最新数据显示，截至今年2月份，恒健控股公司累计发起及参与设立基金共86只，累计基金规模超190B元。

中诚信国际认为，作为广东省省属重要战略投资平台，公司通过基金管理及自有资金投资撬动社会资本服务广东产业发展，也为公司贡献了一定的管理费收入及投资收益，但母基金投资周期较长，需要关注相关基金后续退出及收益实现情况。

从2006年成立至今，恒健控股已经走过了二十年的历程。从最初的股权持有平台，到如今广东唯一的省级国有资本运营公司，恒健控股的成长，始终与广东经济的发展同频共振。

恒健控股虽然对标淡马锡，却尝试走出了一条属于中国、属于广东的国有资本运营之路。

作为新加坡国资投资平台，淡马锡的发展秘诀，是市场化的资本运作与股东回报最大化。而恒健的使命，不仅是国有资产的保值增值，还要承担起服务国家战略、推动广东产业升级的重任。它既要在资本市场里追求财务回报，也要在产业发展中扛起国企的责任，这是中国国有资本运营平台，与海外主权基金的本质区别。

近年来，恒健控股作为股东积极介入，推动广东建科公司的混改并最终成功上市，以中芯种业为核心引入拉塞特机器人、拉索生物、欣农互联等，实现“育种—智能养殖—数据服务”全链条，为科技成果转化提供了新型组织机制。

为补强广东半导体显示产业链的短板，恒健控股牵头出资4.38B元，联合广州市、黄埔区参与增资入股TCL华星广州t9项目。该项目不仅给公司带来可观的投资收益，更重要的是，让广东在全球超高清显示领域的话语权进一步提升。

2026年3月30日，TCL科技发布公告称，计划以9.32B元金额购买恒健控股等公司持有的广州华星半导体45.00%股权。

作为广东“国资航母”，恒健控股的创新模式不仅在于成功推动多项技术成果落地转化，更在于为全国地方国资运营平台提供了可借鉴的机制范式：它超越了传统“产业基金+政府补贴”的模式框架，探索出一条融合资本统筹、资源重组与制度协同的系统性路径。

当然，摆在恒健控股面前的挑战并不轻松：如何破解盈利周期波动的难题，建立更稳定的盈利模式？如何在政策性与市场化之间找到更好的平衡，进一步提升投资的专业化水平？如何在全国统一大市场的背景下，从广东走向全国，甚至全球？

一方面，恒健控股超过95%的营收由控股公司广东能源集团构成；另一方面，恒健控股近年加大参与资本市场的投资力度，公司持有的上市公司股权，股价波动会直接影响处置收益与公允价值变动收益。

在恒健控股近期发布的债券募集说明书中，指出公司控股或参股企业负债水平和盈利能力的变化将直接影响发行人的偿债能力和盈利能力。若国家继续下调发电上网电价以及西电东输量继续增加，广东能源集团财务状况存在波动风险。

同时，公司横跨多个产业版图也对其投资能力和管理能力提出挑战。

债券募集说明书指出，公司投资领域包括电力生产销售、轨道交通建设、飞机制造、钢铁生产、保险代理、园区开发等多个业务板块，多元化的经营加大了公司的管理难度。同时，公司下属企业众多，管理跨度大，现有业务的整合发展和新领域的拓展将对其管理水平的提升和内部控制提出更高要求。

这些问题的答案，将决定这家520B级国资平台，能否真正成为与淡马锡比肩的世界一流国有资本运营公司，也将决定它在广东高质量发展的棋局中，能否从“隐形操盘手”成长为真正的“产业领航者”。