Medan Perang Neraca Keuangan

Penulis artikel: Sebastien Davies

Penerjemah artikel: Block unicorn

Pendahuluan

Di bidang keuangan ada masalah ekstremisme. Saya telah melihat beberapa orang yang ekstremis, yang meyakini bahwa blockchain akan menghancurkan semua institusi keuangan yang ada. Sementara itu, kubu keuangan tradisional beranggapan bahwa Bitcoin sama dengan mata uang kripto, dan sebaliknya. Sayangnya, kedua kubu ini sama-sama kurang sabar untuk memahami nuansa.

Saya tidak setuju dengan dikotomi yang serba hitam-putih ini. Seperti yang terlihat, keduanya kemungkinan besar akan bergabung, bukan saling bertabrakan. Visa dan Mastercard sedang secara aktif memperluas kerja sama mereka di bidang pembayaran berbasis blockchain. Raksasa layanan keuangan tradisional Stripe juga telah meluncurkan platform blockchain khusus untuk pemrosesan pembayaran. Tim kami hampir setiap minggu menulis artikel untuk membahas tren penggabungan dua bidang keuangan ini.

Dalam ulasan mata uang kripto, saya sering melihat orang menganggap blockchain itu sendiri sebagai keunggulan unik (USP), karena blockchain memungkinkan transaksi yang cepat dan berbiaya rendah. Benar, memindahkan dana melalui blockchain memang lebih murah. Namun, itu bukan faktor kunci yang mendorong adopsi blockchain secara luas, karena biaya infrastruktur pemindahan dana tradisional relatif lebih tinggi, tetapi tetap bisa bertahan selama puluhan tahun.

Perusahaan tidak akan mengganti mitra perbankannya dalam semalam hanya karena bank lain menawarkan diskon beberapa basis poin dalam pemrosesan transaksi. Kebiasaan finansial sudah mengakar; perusahaan membutuhkan lebih dari sekadar penghematan biaya. Mereka memerlukan alasan yang lebih meyakinkan untuk mengubah cara memindahkan dana, memegangnya, dan berinvestasi.

Di sinilah berperan hasil yang bisa diukur. Agar masyarakat mengubah cara aliran dana, mereka perlu memahami bagaimana mengoptimalkan keseluruhan arus dana. Karena itu, fokusnya seharusnya pada bagaimana blockchain dapat diintegrasikan tanpa hambatan dengan platform, sehingga pengguna dapat dengan mudah memegang, berinvestasi, dan meminjamkan dana.

Dalam artikel kolom tamu hari ini, rekan Primal Capital, Sebastien Davies, membahas mengapa infrastruktur mata uang kripto tidak mampu memicu adopsi massal, serta apa yang bisa mewujudkannya.

Ilusi Infrastruktur

Selama sebagian besar hampir sepuluh tahun terakhir, perhatian industri keuangan global terhadap “rel” sangat tinggi. Diskusi tentang aset digital hampir sepenuhnya berfokus pada mekanik throughput blockchain, keamanan kripto dari aplikasi terdesentralisasi, serta kejeniusan teoretis dari logika smart contract. Inilah fase infrastruktur: sebuah era yang berpusat pada pembangunan “wadah”. Dari 2020 hingga 2024, seluruh industri berkejaran untuk membangun pipa, brankas, dan gerbang, dengan tujuan memodernisasi aliran nilai.

Dalam periode tersebut, perkembangan pasar mata uang kripto terutama terkonsentrasi pada pembangunan infrastruktur, karena tanpa infrastruktur, partisipasi pada dasarnya tidak bisa dilakukan. Kami membangun platform kustodi tingkat perusahaan, API bursa yang distandardisasi, dan layanan kepatuhan di rantai (on-chain) untuk menutup lima kesenjangan utama: kustodi, perdagangan, eksekusi, kegunaan stablecoin, dan pelaporan regulasi.

Namun, kini industri keuangan menghadapi kebenaran mendasar dalam sejarah keuangan. Infrastruktur adalah prasyarat yang diperlukan untuk menjalankan aktivitas, tetapi neraca (balance sheet) yang menentukan siapa yang bisa merebut keuntungan ekonomi. Memiliki rel yang lebih cepat atau lebih transparan saja tidak mengubah pusat gravitasi pasar. Infrastruktur menyelesaikan masalah mekanis tentang bagaimana institusi ikut serta, tetapi tidak berbuat apa-apa untuk pertanyaan yang jauh lebih penting: siapa yang bisa merebut nilai. Pada era ketika pembangunan infrastruktur berkembang pesat, jawaban atas pertanyaan yang terakhir masih tetap berpegang pada hal-hal tradisional.

Market maker terpusat mengambil spread harga; pemegang awal mendapatkan keuntungan kenaikan nilai; para validator menghasilkan biaya transaksi. Fase ini gagal menciptakan struktur neraca aset-liabilitas yang baru, sehingga tidak mengubah lokasi penyimpanan dana simpanan, dan juga tidak mengubah struktur penciptaan kredit secara mendasar.

Menanggapi argumen ini, ada sanggahan yang umum: “infrastruktur” adalah pendorong utama nilai, karena mereka menurunkan ambang masuk dan dengan demikian mewujudkan demokratisasi keuangan, sekaligus secara alami memindahkan kekuatan ekonomi ke kelompok pinggiran. Para pendukung pandangan ini berpendapat bahwa kekuatan perubahan berasal dari teknologi itu sendiri, karena sifatnya yang open source dan tanpa izin (permissionless). Walaupun ini menarik sebagai narasi untuk dunia “krypto-native” yang dipimpin ritel, narasi tersebut tidak tahan terhadap realitas institusional.

Dalam pasar keuangan yang kompleks, efisiensi biaya jauh lebih tidak penting dibanding efisiensi modal dan imbal hasil yang disesuaikan risiko. Sebuah institusi memindahkan satu miliar dolar tidak karena biaya transaksi lebih rendah, melainkan karena neraca aset-liabilitas yang menopang dana tersebut mampu menyediakan imbal hasil yang lebih tinggi atau utilitas agunan yang lebih efisien. Infrastruktur adalah ambang masuk; sedangkan neraca aset-liabilitas adalah aset strategis yang menentukan pemenang dalam selisih tingkat bunga.

Sejarah keuangan berulang kali membuktikan bahwa infrastruktur bukanlah kunci kekuatan pasar; neracalah yang menjadi kuncinya. Kebangkitan pasar eurodolar pada tahun 1960-an Eropa tidak memerlukan jalur pembayaran baru atau teknologi keuangan baru; yang dibutuhkan hanyalah pemindahan simpanan dolar dari sistem perbankan AS keluar dari AS. Begitu neraca aset-liabilitas berpindah, sistem dolar paralel pun muncul—skalanya besar dan pada dasarnya tidak tunduk pada regulasi domestik.

Kita kini memasuki tahap baru restrukturisasi neraca aset institusional, yang dimulai pada tahun 2025, ketika “medan perang” bergeser dari lapisan protokol ke lapisan penempatan likuiditas. Fase pertama menekankan pada pembangunan platform; fase berikutnya berfokus pada gerak para partisipan dan arus modalnya.

Pada tahun 2024, seorang bendahara perusahaan secara teoritis dapat menggunakan infrastruktur kustodi yang sudah matang untuk menempatkan USDC, tetapi dari sudut pandang ekonomi, simpanan bank tradisional lebih unggul karena menyediakan asuransi Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) dan tingkat bunga yang kompetitif. Infrastruktur sudah siap, tetapi neraca belum mengalami perubahan. Dengan lingkungan regulasi bergerak dari rancangan kebijakan yang abstrak menuju implementasi yang konkret, penataan ulang ini baru menjadi mungkin.

Tahap berikutnya dari adopsi mata uang kripto tidak akan ditentukan oleh infrastruktur, melainkan oleh arah neraca aset-liabilitas.

Pintu Implementasi

Selama sebagian besar dekade terakhir, partisipasi institusi dalam aset digital bukan dibatasi oleh kurangnya imajinasi atau teknologi, melainkan oleh hambatan struktural untuk mengintegrasikan aset digital ke dalam neraca yang teregulasi. Institusi membutuhkan lebih dari sekadar dompet yang fungsional. Kejelasan hukum, metode akuntansi yang spesifik, dan struktur tata kelola yang ketat adalah kebutuhan dasar.

Karena tidak adanya definisi “kustodi” yang diakui secara luas atau jalur kepatuhan yang jelas, risiko “kontaminasi neraca” terlalu tinggi untuk diabaikan bagi entitas mana pun yang teregulasi. Bank dan perusahaan manajemen aset sama-sama menunggu sinyal yang tegas, bahwa mereka dapat menempatkan modal tanpa menanggung risiko hukum terhadap keberlangsungan usaha. Akibatnya, proses adopsi skala besar aset digital berada dalam keadaan “menunggu dan melihat”.

Era perdebatan kebijakan akhirnya mendekati akhir, digantikan oleh tahap operasi nyata. Undang-Undang GENIUS, yang disahkan pada Mei 2025, memainkan peran menentukan: undang-undang ini membangun kerangka regulasi nasional untuk pembayaran stablecoin, dan akhirnya menyediakan dasar hukum untuk penempatan neraca.

Dengan menyediakan proses perizinan federal dan mengharuskan dana cadangan 100% didukung oleh instrumen yang disetujui pemerintah, undang-undang ini mengubah aset digital dari sesuatu yang bersifat spekulatif dan aneh menjadi instrumen keuangan yang diakui. Pada Agustus 2025, U.S. Securities and Exchange Commission (SEC) mengakhiri penyelidikan jangka panjang terhadap protokol Aave, tanpa mengambil tindakan penegakan hukum apa pun, yang semakin mengukuhkan perubahan ini dan secara efektif menghilangkan “hambatan” regulasi sebelumnya yang menghalangi institusi untuk berpartisipasi dalam keuangan terdesentralisasi (DeFi).

Saat ini, perhatian telah bergeser ke buku pedoman aturan regulator. Pada Februari 2026, Office of the Comptroller of the Currency (OCC) AS merilis rancangan aturan komprehensif yang bertujuan mengimplementasikan Undang-Undang GENIUS dan membangun kerangka untuk “Penerbit Stablecoin yang Disetujui Pembayaran” (PPSI). Langkah ini sangat berarti karena menyediakan standar kehati-hatian yang lebih terperinci (mencakup komposisi cadangan, rasio kecukupan modal, dan ketahanan operasional), sehingga Chief Risk Officer atau Asset-Liability Committee (ALCO) dapat menyetujui strategi aset digital. Disahkannya Undang-Undang GENIUS telah memasukkan regulasi blockchain ke dalam struktur tata kelola institusi keuangan terbesar di dunia.

Namun, untuk memahami mengapa transformasi ini terjadi pada saat ini, kita perlu menyadari “inersia neraca aset-liabilitas” yang menentukan perilaku institusi. Aktivitas bank dibatasi oleh rasio modal regulasi yang ketat; setiap dolar aset tertimbang risiko harus didukung oleh modal. Jika simpanan bank lari ke stablecoin, bank tersebut harus mengurangi pinjaman secara proporsional untuk menjaga rasio kecukupan modalnya. Ini adalah penyusutan yang menyakitkan dan mahal, yang akan memicu efek berantai di seluruh ekonomi. Inilah juga yang menjelaskan mengapa laju adopsi stablecoin sangat lambat. Integrasi teknis yang menyeluruh membutuhkan waktu enam hingga delapan belas bulan, sementara siklus tata kelola seperti audit dan peninjauan dewan membutuhkan waktu yang lebih lama agar dapat selesai.

Lingkungan saat ini menunjukkan situasi “percepatan majemuk”. Ketika pelopor seperti JPMorgan, Citibank, dan U.S. Bank mulai meluncurkan rencana penyelesaian stablecoin, mereka mengirim sinyal yang jelas ke pasar: risiko untuk mengejar lebih dulu sudah digantikan oleh risiko yang tertinggal. Kita sedang berada dalam fase tekanan persaingan; partisipasi bank-bank sekelas mengurangi risiko adopsi seluruh industri. Seiring pelonggaran batasan-batasan kelembagaan ini, jalan migrasi likuiditas dari sistem tradisional menuju wadah baru yang dapat diprogram di era digital pun menjadi semakin terbuka. Transformasi ini memaksa kita untuk memikirkan kembali esensi dana dan mengalihkan fokus ke “wadah” yang akan menampung likuiditas global generasi berikutnya.

Di Mana Likuiditas Berada

Untuk memahami skala perubahan yang sedang terjadi saat ini, pertama-tama kita harus mengenali stabilitas historis “wadah” keuangan. Di setiap era mata uang, likuiditas pada akhirnya harus menemukan tempatnya. Ini hanya fungsi dari cara teknologi menyimpan, tetapi ia memenuhi kebutuhan jangka panjang global akan aset jangka pendek yang aman. Selama beberapa abad, “tempat” ini secara signifikan terkonsentrasi pada beberapa struktur yang jelas: neraca aset-liabilitas bank komersial, cadangan bank sentral, dan reksa dana pasar uang (money market funds). Semua “wadah” tradisional ini menjalankan peran intermediasi, merebut nilai ekonomi yang dihasilkan oleh modal yang mereka tampung.

Prinsip matematis “menikmati hasil” menunjukkan bahwa keberadaan lembaga intermediasi keuangan adalah untuk menyelesaikan masalah mismatch dana. Secara spesifik, arus kas yang dihasilkan oleh operasi dunia melebihi kebutuhan produksi jangka pendeknya, sehingga terjadi kelebihan likuiditas jangka panjang; dana-dana ini mencari perlindungan yang aman. Secara tradisional, bank komersial mengubah kelebihan dana ini menjadi simpanan, menginvestasikannya pada aset jangka panjang seperti pinjaman hipotek atau pinjaman korporasi, dan memperoleh selisih yang cukup besar di antaranya. Net Interest Margin (NIM) adalah penunjuk jalan bagi bank komersial dan perbankan ritel. Para pemegang saham bank adalah penerima utama “spread”, sedangkan para deposan memperoleh sebagian hasil sebagai imbalan atas likuiditas dan jaminan pemerintah.

Infrastruktur aset digital memperkenalkan jenis “wadah” baru yang langsung merebut dana. Rekonstruksi ekonomi ini jauh lebih dari sekadar upgrade teknologi. Ketika likuiditas berpindah dari bank ke pool cadangan stablecoin atau dana obligasi pemerintah yang di-tokenisasi, pihak yang merebut hasil mengalami perubahan mendasar. Misalnya, pada pool cadangan stablecoin, pihak penerbit (misalnya Circle atau Tether) memperoleh selisih antara yield obligasi pemerintah yang menjadi dasar dan bunga yang dibayarkan kepada pemegang token, sementara yang terakhir biasanya bernilai nol. Secara praktis, manfaat ekonomi dari “biaya kepemilikan” berpindah dari bank komersial ke pihak penerbit aset digital.

Selain itu, wadah-wadah baru ini menyediakan transparansi dan kemampuan diprogram yang jauh melampaui struktur tradisional. Dana obligasi pemerintah yang di-tokenisasi, dengan kapitalisasi pasar lebih dari 11,5 miliar dolar pada Maret 2026, merepresentasikan evolusi struktural di mana imbal hasil aset dasar secara langsung menjadi milik pemegang. Ini menciptakan insentif ekonomi yang kuat.

Bendahara perusahaan yang cerdas tidak lagi perlu memilih antara keamanan bank dan hasil reksa dana; mereka dapat memegang dana ter-tokenisasi yang dapat berfungsi sebagai aset berbasis imbal hasil sekaligus sebagai perantara penyelesaian berkecepatan tinggi. Dengan mendefinisikan ulang atribusi likuiditas, infrastruktur digital tidak hanya sedang membangun “rel” baru; ia sedang menciptakan pasar kompetitif untuk neraca aset-liabilitas yang mendukung perekonomian global.

Migrasi yang Didorong Stablecoin

Dolar berbasis blockchain menandai migrasi skala besar pertama likuiditas ke neraca aset-liabilitas keuangan baru ini, mengubah mata uang digital dari sesuatu yang baru menjadi komponen inti dari sistem keuangan. Skala pasar stablecoin nyaris mencapai level tertinggi sepanjang masa, yaitu 311 miliar dolar, dengan pertumbuhan tahunan 50% hingga 70%. Pertumbuhan ini sepenuhnya membantah anggapan bahwa stablecoin hanyalah fenomena spekulatif. Kita sedang menyaksikan “perpindahan” nyata dolar dari infrastruktur perbankan tradisional ke sistem penyelesaian yang dapat diprogram.

Dampak ekonomi migrasi ini paling jelas terlihat pada substitusi simpanan. Ketika sebuah perusahaan atau investor institusional memindahkan 100 miliar dolar dari simpanan bank tradisional ke wadah stablecoin seperti USDC, profitabilitas sistem perbankan akan menderita kerugian besar. Dalam model tradisional, 100 miliar dolar tersebut dapat mendukung bank menyalurkan pinjaman, menghasilkan sekitar 3 miliar dolar per tahun dari Net Interest Margin. Namun ketika dana ini berpindah ke cadangan pihak penerbit stablecoin, pendapatan itu tersingkir. Bank kehilangan simpanan, kehilangan kemampuan untuk menyalurkan pinjaman, sementara selisihnya direbut oleh pihak penerbit stablecoin.

Transformasi ini berdampak mendalam pada penciptaan kredit dan stabilitas keuangan.

Sebuah studi yang diterbitkan oleh ekonom Federal Reserve pada akhir 2025 menekankan bahwa tingginya adopsi stablecoin berpotensi menurunkan simpanan bank sebesar 65 miliar dolar hingga 1,26 triliun dolar. Penurunan ini berpotensi mengubah cara penyediaan kredit dalam perekonomian. Bank regional yang sangat bergantung pada basis simpanan stabil untuk pinjaman lokal paling rentan terhadap perubahan ini. Seiring deposan ritel dan korporasi mencari keunggulan penyelesaian stablecoin sepanjang waktu (24/7), daya tarik “dana mengambang” tradisional—yakni pendapatan dari spread atas pembayaran dalam perjalanan—yang selama ini menjadi sandaran hidup bank, menurun dengan cepat.

Sebagai respons, industri perbankan telah beralih dari sikap skeptis menuju sikap partisipatif.

JPMorgan, Citibank, dan U.S. Bank mengumumkan bahwa mereka akan meluncurkan infrastruktur penyelesaian stablecoin masing-masing pada akhir 2025 dan awal 2026. Ini bukan semata-mata untuk “mengganggu” bisnis mereka sendiri, melainkan untuk mempertahankan posisi mereka sebagai wadah likuiditas yang penting. Lembaga-lembaga ini menyadari bahwa prospek ekonomi masa depan menguntungkan penerbit wadah digital. Dengan menjadi penerbit, bank berharap dapat merebut pendapatan cadangan yang semula akan mengalir ke pendatang baru. Tentu saja, pemindahan dana skala besar pertama ini hanyalah pembuka. Seiring wadah likuiditas baru ini semakin stabil, pusat persaingan bergeser ke area agunan dan leverage yang lebih kompleks—yang menjadi fondasi keuangan global.

Agunan yang Dapat Diprogram

Jika pemindahan kas melalui stablecoin merepresentasikan gelombang pertama perubahan ini, maka perpindahan agunan merepresentasikan reorganisasi yang lebih mendasar dari mekanisme leverage inti sistem keuangan. Pasar keuangan modern pada dasarnya adalah jaringan agunan yang besar. Hanya pasar repo di AS (yang bertanggung jawab atas pinjaman sekuritas) volume transaksinya mencapai 2 hingga 4 triliun dolar per hari. Namun infrastruktur kunci ini masih dibatasi oleh “jendela penyelesaian diskrit” dari bank tradisional.

Dalam kondisi saat ini, agunan hanya dapat dipindahkan pada jam operasional bank; dan karena kustodi yang terfragmentasi, sekuritas yang dimiliki satu bank tidak bisa langsung digunakan untuk memenuhi kebutuhan margin bank lain. Gesekan ini membuat modal terkunci, sehingga tidak dapat dimanfaatkan secara efisien dan tidak bisa menghadapi fluktuasi pasar secara real-time.

Tokenisasi mengubah agunan dari aset statis yang dibatasi wilayah menjadi instrumen yang dapat diprogram dan sangat likuid.

Dengan mengonversi surat utang pemerintah AS dan aset dunia nyata lainnya (RWA) menjadi token on-chain, institusi dapat memindahkan aset ini kapan saja dan melakukan penyelesaian atomik. Pertumbuhan pasar ini sangat cepat; hingga 1 April 2026, ukuran pasar tokenisasi RWA telah mencapai sekitar 28 miliar dolar, dengan tokenisasi surat utang pemerintah menyumbang sekitar setengahnya. Pertumbuhan ini terutama didorong oleh produk tingkat institusional, seperti BUIDL milik BlackRock dan BENJI milik Franklin Templeton, yang memungkinkan pemegang memperoleh imbal hasil 5% dari surat utang pemerintah dasar, sementara token itu sendiri tetap likuid dan dapat dideploy.

Inovasi sesungguhnya terletak pada “efisiensi agunan”.

Pada transaksi repo tradisional, investor mungkin harus menerima haircut yang besar, atau menghadapi penundaan beberapa hari untuk membebaskan sekuritas dan memindahkannya antar institusi kustodi. Sebaliknya, agunan yang di-tokenisasi memiliki “komposabilitas”. Investor institusional dapat memegang token BUIDL senilai 100 juta dolar, menyimpannya pada protokol seperti Aave dengan rasio loan-to-value (LTV) 95%, lalu segera meminjam stablecoin untuk menangkap peluang investasi. Agunan selalu berada di lingkungan digital. Sebaliknya, agunan akan terus di-revaluasi melalui informasi harga otomatis; setiap permintaan tambahan jaminan ditangani melalui likuidasi otomatis instan.

Perubahan ini mengalihkan “ekonomi bagi trader” menjadi “ekonomi bagi protokol”.

Dalam pasar repo tradisional, bank transaksi besar bertindak sebagai perantara: mereka meminjam pada satu tingkat bunga dan meminjamkan pada tingkat bunga lain, sehingga meraup spread sekitar 50 basis poin. Sementara itu, dalam ekosistem yang di-tokenisasi, pemegang agunan dapat melakukan self-matching di pasar pinjam-meminjam DeFi, memanfaatkan perangkat lunak sebagai perantara, sehingga mendapatkan seluruh spread. Walaupun masih membutuhkan beberapa tahun sebelum diterapkan skala besar, transformasi ini berpotensi memindahkan puluhan miliar dolar pendapatan tahunan dari dealer tradisional ke tata kelola protokol dan pemegang aset.

Agar lebih memahami skala perubahan dari kas menjadi agunan, kita harus meninjau mekanisme institusional yang selama ini mendominasi perubahan-perubahan tersebut. Selama puluhan tahun, sistem keuangan global menerapkan logika penyelesaian “T+X”, di mana “T” berarti transaksi, dan “X” berarti penundaan multi-hari akibat rekonsiliasi manual dan siklus kliring antarbank. Dalam pasar repo tradisional, penundaan ini setara dengan pajak tak terlihat atas modal.

Ketika bank dealer memfasilitasi transaksi repo, agunan harus dipindahkan secara fisik antar institusi kustodi, yang biasanya memerlukan intervensi manual untuk memverifikasi diskon agunan dan kepemilikannya. Ini membentuk “parit likuiditas” di sekitar bank dealer terbesar; kekuasaan bank-bank ini tidak hanya berasal dari neraca aset-liabilitas mereka yang besar, tetapi juga dari kendali mereka atas sistem penyelesaian kepemilikan (proprietary) tersebut.

Mekanisme agunan yang di-tokenisasi menghapus parit tersebut melalui penyelesaian atomik. Dalam serangkaian langkah bertahap proses institusional, transformasi ini berlangsung sebagai berikut:

• Tokenisasi: memindahkan aset likuid berkualitas tinggi (HQLA), misalnya surat utang pemerintah AS, ke “wadah” digital (misalnya BUIDL milik BlackRock), sehingga menjadi token yang dapat dipindahkan setiap saat.

• Setel instan: tanpa menunggu wire transfer dini hari Senin, tim keuangan dapat mengirimkan agunan yang ditokenisasi ini pada Minggu malam pukul 10.

• Penilaian real-time: smart contract menggunakan oracle terdesentralisasi untuk menilai agunan sebagai nilai pasar setiap beberapa detik (bukan sekali sehari), sehingga dapat meningkatkan rasio loan-to-value (LTV) secara signifikan karena pemantauan berkelanjutan mengurangi risiko “gap” penilaian (valuation flash crash).

• Pelestarian imbal hasil: yang paling penting, investor tetap memperoleh imbal hasil obligasi pemerintah dasar saat aset digunakan sebagai agunan, sehingga menciptakan peluang “imbalan atas imbalan” (yield stacking), yang sulit dilakukan dalam sistem tradisional.

Bagi tim keuangan perusahaan atau pengelola aset, perubahan ini merupakan penilaian ulang yang mendasar atas aset yang semula menganggur.

Dalam model tradisional, seorang bendahara akan mengelola cadangan kas berguna yang imbal hasilnya tipis untuk memastikan kemampuan menghadapi kebutuhan margin call mendadak atau kebutuhan operasional. Dengan agunan yang di-tokenisasi, “cadangan kas” ini dapat terus diinvestasikan sepenuhnya pada surat utang berimbalan, karena pemegang mengetahui bahwa aset tersebut dapat dikonversi menjadi likuiditas dalam hitungan beberapa detik, bukan beberapa hari. Ini menghilangkan “diskon likuiditas” yang biasanya muncul ketika aset harus ditahan dalam jangka panjang.

Bagi industri perbankan, dampaknya juga sangat mendalam.

Bank telah lama meraih keuntungan dari “floating rate” di pasar repo dan dari spread perantara. Ketika agunan menjadi dapat diprogram dan dapat self-matching, model keuntungan seperti itu tidak akan lagi ada. Itulah mengapa munculnya “sistem pipa” institusional (misalnya jaringan Atlas milik Anchorage atau inisiatif internal tokenisasi milik JPMorgan) menjadi sangat penting. Mereka mewakili upaya lembaga keuangan untuk membangun pulau informasi baru sebelum sistem lama menghadapi persaingan. Perubahan dari kas menjadi agunan menandai pergeseran sistem keuangan dari serangkaian “peristiwa diskrit” menjadi “arus berkelanjutan”, dan lembaga yang gagal menyesuaikan neraca aset-liabilitas agar sejalan dengan kecepatan baru akan mendapati modal yang mereka pegang semakin statis (dan karenanya semakin mahal).

Sekilas tampak seperti sekadar peningkatan kecepatan penyelesaian, tetapi sebenarnya ini adalah restrukturisasi ulang dalam penempatan modal, penilaian, dan cara intermediasi.

Kurva S Adopsi

Migrasi neraca aset institusi tidak terjadi sekaligus, melainkan proses bertahap yang menyerap lebih dulu lalu akhirnya mempercepat. Ini adalah realitas era “Web 2.5”: teknologi blockchain diintegrasikan ke dalam arsitektur keuangan yang sudah ada, bukan menggantinya. Saat ini, adopsi teknologi blockchain oleh institusi dibatasi oleh “inersia neraca aset-liabilitas”. Persyaratan modal regulatori, persetujuan komite risiko, dan sistem teknologi tradisional semuanya menjadi hambatan yang nyata. Misalnya, bank tidak bisa sekadar beralih melalui sakelar. Mereka harus menjaga rasio kecukupan modal inti (Tier 1) yang ketat, dan memastikan bahwa setiap tindakan memindahkan simpanan ke platform digital tidak menyebabkan kontraksi bisnis pinjaman yang mahal.

Meskipun ada hambatan-hambatan ini, adopsi infrastruktur aset digital sedang mengikuti kurva S historis yang terdokumentasi, serupa dengan proses penyebaran kartu kredit dan internet dalam puluhan tahun.

Antara 2015 hingga 2024, pasar berada pada fase “eksperimen” dan “kebingungan regulasi”, sehingga pertumbuhan terhambat oleh ketidakpastian. Kini kita telah memasuki fase “tekanan persaingan” (2025 - 2026), yang cirinya regulasi lebih jelas dan infrastruktur lebih distandardisasi. Pada fase ini, “Anda bukan yang pertama, tetapi Anda juga bukan yang terakhir” menjadi pendorong utama bagi para bendahara institusi. Seiring semakin banyak bank melihat rekan-rekannya berpartisipasi dalam penyelesaian stablecoin atau dana obligasi pemerintah yang di-tokenisasi, persepsi risiko adopsi akan turun drastis.

Ukuran pasar saat ini menjadi landasan bagi pertumbuhan majemuk yang dipercepat. Fireblocks mengamankan lebih dari 5 triliun dolar per tahun untuk pemindahan aset digital, dan pasar aset tokenisasi institusional juga tumbuh dengan cepat; “arsitektur dasar” sistem baru sudah siap pada level produksi. Standardisasi infrastruktur ini memungkinkan bank membangun di atas sistem yang matang tanpa perlu mengembangkan ulang sistem kepemilikan.

Memasuki 2027 dan seterusnya, masih ada sejumlah “leverage kebijakan” yang dapat semakin mempercepat migrasi ini. Jika penerbit stablecoin dapat mengakses langsung akun utama Federal Reserve, atau jika batasan terhadap bunga stablecoin berbasis pembayaran dalam Undang-Undang GENIUS dilonggarkan melalui mekanisme “insentif” dalam aliansi, maka kecepatan pemindahan simpanan dari pembukuan bank tradisional ke wadah digital bisa meningkat secara signifikan.

Sistem ini sudah siap membentuk lingkaran umpan balik: lebih banyak likuiditas stablecoin akan menarik lebih banyak aplikasi keuangan terdesentralisasi (DeFi) (kemungkinan besar aplikasi berizin), yang kemudian akan menarik lebih banyak modal institusi, dan pada akhirnya membentuk lanskap keuangan yang direstrukturisasi. Pada saat itu, situasi “berebut rel” akan berakhir, dan seluruh perhatian akan terpusat sepenuhnya pada manajemen strategi neraca.

Pemenang dari NIM

Peralihan dari fase infrastruktur ke fase neraca aset-liabilitas menandai pembahasan “aset digital” bergeser dari pinggiran teknis menuju inti ekonomi makro global. Bertahun-tahun, industri beranggapan bahwa membangun infrastruktur yang lebih baik pasti akan menghasilkan sistem yang lebih sempurna. Kini kita paham bahwa infrastruktur hanyalah undangan.

Transformasi baru akan benar-benar terjadi ketika modal itu sendiri berpindah. “Perang infrastruktur” pada dasarnya telah dimenangkan oleh pusat pembayaran yang dikustodikan oleh institusi berstandar baku, dana obligasi pemerintah yang di-tokenisasi, dan kerangka stablecoin yang diatur oleh otoritas federal. Pertempuran baru (yang akan menentukan lanskap keuangan dekade berikutnya) adalah memperebutkan neraca aset-liabilitas yang menguasai likuiditas dan agunan global.

Melihat prospek 2027 - 2030, keunggulan struktural akan dimiliki oleh perusahaan yang paling efektif mengelola “wadah digital” baru ini. Seiring deposan semakin menaruh perhatian pada penyelesaian sepanjang waktu dan utilitas yang lebih tinggi dari imbal hasil stablecoin, kami memperkirakan Net Interest Margin (NIM) bank komersial akan terus menyempit. Perusahaan besar dan investor institusional mungkin memindahkan fungsi tabungan utama dan manajemen dana mereka ke pasar DeFi dan RWA, di mana transparansi protokol memaksimalkan penurunan spread biaya perantara. Ini bukanlah akhir bank-bank tradisional, melainkan akhir era bank sebagai gudang modal murah yang statis dan tidak ditantang.

Di era baru ini, pemenangnya adalah perusahaan hibrida “Web 2.5”, atau institusi yang menyadari bahwa mereka tidak lagi sekadar pemberi pinjaman, melainkan pengelola likuiditas yang dapat diprogram. Diperkirakan pada tahun 2030, ketika ukuran pasar stablecoin mendekati 2 triliun dolar, batas antara “mata uang kripto” dan “keuangan” akan hampir menghilang.

Seluruh sistem akan mengintegrasikan efisiensi rel sepenuhnya ke dalam stabilitas neraca. Dalam lanskap yang direstrukturisasi ini, kekuasaan finansial tidak lagi berada pada perusahaan yang memiliki teknologi paling inovatif, melainkan pada perusahaan yang mengendalikan wadah penyimpanan akhir likuiditas dan agunan global. Medan perang sudah dibangun; lanskap ekonomi untuk pertama kalinya menjadi objek yang benar-benar bisa diperebutkan.

Dalam sepuluh tahun terakhir, fokus perkembangan mata uang kripto adalah membangun infrastruktur agar institusi dapat berpartisipasi di dalamnya. Dalam sepuluh tahun ke depan, akan diputuskan di mana neraca aset institusi pada akhirnya akan mendarat.