Shanjin International mengajukan pencatatan di HKEX: bisnis perdagangan dengan margin laba kotor hanya 1,4% menopang hampir 60% pendapatan, tambang inti menghadapi risiko "ekstraksi berlebihan" dan kepatuhan teknologi

Bermain saham cukup lihat laporan analis Jin Qilin, berwenang, profesional, tepat waktu, menyeluruh, membantu Anda menggali peluang berbasis tema potensial!

Reporter 每经|蔡鼎    Penyunting 每经|魏官红

Perusahaan yang tercatat di papan utama Bursa Efek Shenzhen, Shan Jin International (SZ000975), pada 27 Maret kembali mengajukan berkas permohonan pencatatan kepada Bursa Efek Hong Kong. CICC Securities, China International Capital Corporation, dan kelompok UBS bertindak sebagai penjamin emisi bersama. Prospektus (draf, sama seperti berikut) menunjukkan bahwa hingga akhir 2025, jumlah sumber daya emas Shan Jin International mencapai 280,9 ton, dan biaya pemeliharaan menyeluruh emas selama tahun 2025 adalah 902,3 dolar AS per ounce, berada di 10 besar kurva biaya pemeliharaan menyeluruh penambangan emas global.

Reporter《Daily Economic News》 (selanjutnya disebut “reporter 每经”) menyusun temuan bahwa Shan Jin International memiliki beberapa risiko dalam struktur pendapatan, kepatuhan tambang di dalam dan luar negeri, serta verifikasi teknis proyek inti.

Misalnya, pada 2025, 58,4% pendapatan Shan Jin International berasal dari bisnis perdagangan logam dengan margin laba kotor hanya 1,4%. Pada saat yang sama, tambang di dalam negeri perusahaan pernah beberapa kali mengalami kondisi di mana volume penambangan melebihi skala yang ditentukan dalam izin penambangan. Aset inti, tambang emas Manggshi Huasheng, telah menghentikan operasi selama 10 tahun hingga kini namun belum memperoleh persetujuan perubahan izin penambangan. Selain itu, zona tambang yang sudah ada menghadapi tantangan penurunan kadar yang masuk kategori, sedangkan proyek luar negeri yang baru diakuisisi, Osino Resources Corp. (selanjutnya disebut “Osino”), juga menghadapi berbagai risiko keterlambatan.

Prospektus menunjukkan bahwa pendapatan Shan Jin International dalam tiga tahun terakhir menunjukkan tren pertumbuhan berkecepatan tinggi, tetapi dorongan inti yang membuat skala pendapatan meningkat bukanlah bisnis ekstraksi emas dengan profit tinggi, melainkan bisnis perdagangan logam dengan ruang laba relatif kecil. Pada 2023, 2024, dan 2025 (selanjutnya “periode laporan”), total pendapatan perusahaan masing-masing adalah 8.09B yuan, 13.58B yuan, dan 17.09B yuan.

Sumber gambar: prospektus Shan Jin International

Dari struktur pendapatan, porsi pendapatan bisnis perdagangan logam Shan Jin International terus meningkat dari tahun ke tahun, dan telah menduduki posisi dominan dalam pendapatan perusahaan.

Secara rinci, pada 2023, pendapatan bisnis perdagangan logam adalah 3.54B yuan, menyumbang 43,7% dari total pendapatan. Pada 2024, pendapatan bisnis ini meningkat menjadi 7.73B yuan, dan porsi pun naik menjadi 56,9%. Pada 2025, pendapatan bisnis perdagangan logam kembali naik menjadi 9.98B yuan, dengan porsi terhadap total pendapatan mencapai 58,4%.

Di sisi lain, kemampuan menghasilkan laba bisnis tersebut berbeda secara signifikan dengan bisnis penambangan. Prospektus mengungkapkan bahwa margin laba kotor untuk bisnis perdagangan pada periode laporan masing-masing adalah 0,1%, 1,1%, dan 1,4%. Sebagai contoh, pada 2025, pendapatan perdagangan 9.98B yuan berkontribusi pada margin laba kotor sebesar 138M yuan. Sebaliknya, pada 2025, pendapatan bisnis penambangan perusahaan adalah 7.11B yuan dengan margin laba kotor 74,7%.

Sumber gambar: prospektus Shan Jin International

Dampak dari pembesaran porsi bisnis perdagangan bermargin laba kotor rendah membuat margin laba kotor keseluruhan perusahaan terdilusi. Pada 2025, margin laba kotor keseluruhan perusahaan adalah 31,9%, lebih rendah daripada 32% pada 2023.

Menurut prospektus, dari aspek kepatuhan operasional tambang, Shan Jin International di masa lalu pernah mengalami kondisi di mana volume penambangan melebihi skala yang ditentukan dalam izin penambangan. Walaupun perusahaan menilai risiko untuk diperintahkan menghentikan produksi relatif rendah, prospektus mengakui bahwa otoritas pengawas yang terkait mungkin memiliki pandangan yang berbeda.

Dari kualitas aset dan kemajuan pemulihan produksi (restart), terdapat risiko ketidakpastian pada tambang emas Manggshi Huasheng milik Shan Jin International. Prospektus menunjukkan bahwa Manggshi Huasheng adalah tambang emas skala besar tipe Kalarin (kelas) (jenis mirip Carlin) dan hingga akhir 2025 mempertahankan sekitar 28,5 ton sumber daya emas serta cadangan emas 24,4 ton. Namun, operasi penambangan tambang emas tersebut telah dihentikan sejak 2016, sehingga waktu penghentian mencapai 10 tahun. Saat ini, proyek tersebut masih menghadapi hambatan persetujuan administratif untuk pemulihan produksi. Dalam prospektus, perusahaan secara terang menyatakan bahwa hingga saat pengajuan dokumen (递表), Manggshi Huasheng masih memiliki risiko besar bahwa pada akhirnya mungkin tidak memperoleh persetujuan pendaftaran laporan sumber daya mineral dan persetujuan perubahan hak penambangan.

Sumber gambar: prospektus Shan Jin International

Memperoleh persetujuan perubahan hak penambangan adalah prasyarat untuk memperpanjang izin produksi keselamatan agar dapat memulihkan operasi penuh. Prosedur perizinan yang relevan melibatkan penyelesaian dan persetujuan laporan verifikasi cadangan, perluasan lingkup penambangan yang ditetapkan, serta rencana penambangan tambang dan rencana pemulihan ekologi yang harus ditelaah oleh otoritas yang berwenang di tingkat kota, kabupaten, dan provinsi. Di setiap tahap, terdapat ketidakpastian baik dalam penjadwalan waktu maupun hasil persetujuan. Shan Jin International mengingatkan bahwa perusahaan tidak menjamin Manggshi Huasheng dapat memperoleh izin penambangan sesuai jadwal yang direncanakan atau pada akhirnya. Hal ini dapat berdampak buruk pada kemajuan pembangunan kembali perusahaan, rencana pemulihan produksi, dan prospek bisnis keseluruhan.

Reporter 每经 juga memperhatikan bahwa selain tidak adanya dokumen perizinan administratif, tambang emas Manggshi Huasheng juga memiliki celah verifikasi pada teknologi pemilahan bijih dan peleburan. Laporan dari pihak yang memenuhi kualifikasi menunjukkan, “Sifat bijih primer yang sulit diolah (rasio pemulihan sianida rendah, 21,62%) menunjukkan bahwa sifat metalurgi dari endapan mungkin berbeda, sehingga perlu dilakukan pengujian khusus di area tertentu.” Prospektus juga menunjukkan bahwa saat ini proses pengolahan yang direncanakan untuk tumpukan bijih oksida kadar rendah menggunakan teknologi heap leaching (tumpuk lindi), dengan perkiraan tingkat pemulihan 70,93%.

Sumber gambar: prospektus Shan Jin International

Laporan teknis tersebut menyatakan bahwa perkiraan tingkat pemulihan untuk heap leaching dan metode sianida tampak optimistis tanpa adanya verifikasi skala uji coba (uji skala menengah). Selain itu, tingkat pemulihan sianida langsung untuk bijih sulfida cenderung rendah dan efek peningkatan (melalui peningkatan kualitas) flotasi terbatas (kadar konsentrat 14,73 gram/ton), yang menonjolkan sifatnya yang sulit diolah.

Risiko teknis dan operasional juga terdapat pada aset-aset lain yang sudah dimiliki perusahaan. Di area pertambangan Heihe Luoke, laporan dari pihak yang memenuhi kualifikasi mengungkapkan risiko penurunan kadar yang masuk. Area pertambangan tersebut menghadapi tantangan kadar masuk yang turun dari 15,38 gram per ton menjadi 4,88 gram per ton. Penurunan kadar ini akan memengaruhi kelayakan ekonomi proyek dan sekaligus meningkatkan biaya pemrosesan per unit emas per ounce.

Sumber gambar: prospektus Shan Jin International

Di sisi aset luar negeri, Shan Jin International juga menghadapi tantangan kepatuhan di wilayah (domisili) dan kelangsungan kepemilikan hak. Pada tahun 2024, Shan Jin International sepenuhnya mengakuisisi Osino, sehingga memperoleh proyek tambang emas Twin Mountains yang berlokasi di Namibia. Proyek ini diposisikan sebagai aset inti luar negeri dengan potensi produksi emas hingga 5,1 ton per tahun setelah beroperasi, dan diperkirakan selesai serta mulai berproduksi pada tahun 2027. Namun, laporan dari pihak yang memenuhi kualifikasi mengungkapkan bahwa meskipun Osino memiliki izin penambangan untuk area tambang utama Twin Mountains yang sesuai, dari 18 hak eksplorasi yang juga dimilikinya, beberapa telah kedaluwarsa pada 2024 atau 2025.

Prospektus mengungkapkan bahwa otoritas pengawas Namibia semakin memperhatikan kegiatan reklamasi tambang selama masa operasi serta setelah penutupan. Meskipun hukum pertambangan yang berlaku《Mineral Law》 mengizinkan pemerintah memasukkan tanggung jawab reklamasi dan penutupan tambang ke dalam ketentuan izin, sistem pengawasan justru bergerak ke arah standar yang lebih spesifik dan rinci. Sebuah kerangka penutupan tambang secara nasional sedang disusun, bertujuan untuk menstandardisasi persyaratan penutupan tambang akhir, termasuk penyusunan rencana reklamasi dan ketentuan jaminan finansial yang mencakup biaya penutupan. Perusahaan harus menyiapkan cadangan keuangan untuk kegiatan reklamasi tersebut. Jika tidak memenuhi tanggung jawab reklamasi atau kondisi lingkungan lainnya, perusahaan dapat menghadapi tindakan penegakan hukum. Otoritas pengawas berwenang mengeluarkan perintah kepatuhan atau perintah penghentian pekerjaan, mengenakan denda administratif, dan bahkan dalam kasus pelanggaran serius dapat mencabut izin lingkungan atau izin penambangan.

Selain itu, prospektus menunjukkan bahwa melalui pembelian aset penambangan baru, perusahaan mengalami peningkatan pada level goodwill di neraca. Goodwill tersebut menunjuk pada selisih harga yang dibayar yang melebihi nilai wajar aset bersih yang dapat diidentifikasi, dihitung berdasarkan arus kas masa depan yang diharapkan dari bisnis yang diakuisisi. Namun, jika jadwal produksi tambang yang baru diakuisisi tidak dapat dilakukan sesuai rencana, terdapat risiko kerugian penurunan nilai (impairment). Risiko terkait bisa berasal dari keterlambatan pengawasan, tantangan teknis atau geologi, atau kondisi pasar yang kurang menguntungkan. Jika biaya operasi kas atau total biaya produksi melebihi perkiraan, atau jika tambang tidak berkinerja baik dalam hal produksi atau profitabilitas, maka arus kas yang diperkirakan mungkin tidak mencukupi. Dalam kondisi ini, dapat berdampak negatif pada kinerja keuangan Shan Jin International.

Terkait margin laba kotor yang rendah pada bisnis perdagangan perusahaan, serta masalah seperti “kelebihan penambangan” pada tambang inti yang pernah terjadi, pada pagi 30 Maret reporter 每经 mengirimkan pertanyaan wawancara kepada bagian sekuritas Shan Jin International, namun hingga waktu berita ini diterbitkan perusahaan belum memberikan respons.

Sumber gambar sampul: arsip media 每经

Berlimpah informasi, analisis yang akurat, semuanya ada di aplikasi Sina Finance APP

Penanggung jawab: Gao Jia