Radar IPO | Di balik pertumbuhan tinggi Qingquan Shares, logika penggalangan dana diragukan

Tanya AI · Kepemilikan saham Qingquan sangat terkonsentrasi, bagaimana melindungi hak pemegang saham minoritas?

Sebagai perusahaan “Little Giant” tingkat nasional yang fokus pada keunggulan spesifik, inovasi, dan spesialisasi, Jiangsu Qingquan Chemical Co., Ltd. (selanjutnya disebut “Qingquan Shares”) menarik perhatian pasar terkait perjalanan perusahaan untuk mencatatkan sahamnya di papan创业板.

Qingquan Shares, di bidang bahan kimia khusus yang sangat presisi dan material polimer khusus berteknologi baru, terutama pada produk inti MACM dan 2-MeTHF, telah menduduki sebagian pangsa pasar global tertentu. Kali ini, saat perusahaan menembus创业板, berencana menghimpun dana sebesar 492 juta yuan untuk memperluas kapasitas produksi produk inti, sehingga mewujudkan perkembangan lompatan.

Di balik pertumbuhan kinerja yang cemerlang dan sorotan “substitusi domestik”, serangkaian masalah yang diungkap dalam prospektus Qingquan Shares juga mendapat perhatian. Mulai dari struktur kepemilikan yang sangat terkonsentrasi dan ketergantungan pada pelanggan, hingga “pasang surut” bisnis berbasis bio non-pangan dan dinamika yang berliku pada proyek riset dan pengembangan inti, sampai risiko volatilitas yang tersembunyi di balik data keuangan, jalan menuju pencatatan saham Qingquan Shares tidaklah mudah.

Satu saham mendominasi

Struktur kepemilikan Qingquan Shares menunjukkan ciri yang jelas “satu saham mendominasi”. Pengendali aktual, Liu Jianhua, secara langsung memiliki 1,03% saham; melalui hubungan aksi yang selaras dengan Wang Huanyong dan Shao Jianhua, serta dengan mengendalikan tiga platform, Zhejiang Qingquan, Taizhou Qingyuan, dan Taizhou Changxing, total memiliki 92,91% hak suara persetujuan perusahaan. Selain itu, secara langsung maupun tidak langsung juga memiliki 32,36% saham perusahaan sebelum penerbitan.

“Lebih dari 90% hak suara berarti pengendali aktual dapat sepenuhnya mengendalikan keputusan RUPS, yang memang menjamin efisiensi pengambilan keputusan, tetapi dalam struktur ‘satu saham mendominasi’ juga dapat menyebabkan keputusan-keputusan besar terlalu condong pada kemauan pengendali aktual; bagaimana memastikan kepentingan pemegang saham minoritas tidak tergerus merupakan ujian besar bagi tingkat tata kelola perusahaan.” Seorang investor modal swasta Lin Fanyi yang lama memantau IPO industri kimia mengatakan kepada reporter Interface News. Meskipun Qingquan Shares telah membentuk sistem seperti direktur independen dan komite audit sebelum pengajuan, neraca kekuasaan tetap sangat miring ke pengendali aktual. Liu Jianhua tidak hanya menjadi anggota dewan direksi perusahaan, tetapi juga merangkap sebagai ketua dan manajer umum Zhejiang Qingquan selaku pemegang saham pengendali, serta sebagai sekutu pelaksana pada platform kepemilikan saham karyawan Taizhou Qingyuan dan Taizhou Changxing, secara langsung terlibat dalam hal-hal kunci seperti perumusan strategi perusahaan, manajemen operasional, dan insentif karyawan. Lebih penting lagi, dari sembilan kursi dewan direksi, ada 4 direktur yang ditunjuk oleh Zhejiang Qingquan selaku pemegang saham pengendali; pengendali aktual dapat mengarahkan keputusan dewan direksi melalui hak pencalonan oleh pemegang saham pengendali.

Terkait pertanyaan “bagaimana menjamin agar investor kecil memperoleh hak bicara”, Qingquan Shares menyatakan, “telah membangun struktur tata kelola perusahaan dan sistem pengendalian internal yang relatif lengkap”, tetapi tidak mengajukan langkah-langkah spesifik yang bersifat terarah. Misalnya, pengaturan perlindungan seperti cumulative voting, atau mekanisme pemungutan suara terpisah untuk pemegang saham minoritas, tidak terlihat dicantumkan dalam prospektus.

Sumber data: prospektus

Yang lebih mengkhawatirkan, dalam sejarah Qingquan Shares terdapat kekurangan dalam tata kelola. Pada periode laporan, perusahaan mengalami berbagai bentuk ketidakteraturan pengendalian keuangan internal, seperti “pinjam-cairkan” (轉贷), mencari pengembalian cek (票据找零), pinjaman dana antar pihak terkait, serta penggunaan kartu pribadi kasir. Misalnya, pada tahun 2022 Qingquan Shares melakukan pembiayaan “pinjam-cairkan” melalui pemasok Yancheng Xinzheng Industry and Trade Co., Ltd., dengan nilai mencapai beberapa puluh juta yuan. Meskipun perusahaan menyatakan telah melakukan perbaikan, tindakan-tindakan tersebut mengungkap kelemahan pengendalian internalnya di masa lalu.

Strategi pembangunan hijau “seberapa nyata nilainya”?

Sebagai pelaksana strategi “dua karbon” yang ditekankan dalam prospektus, perkembangan bisnis produk berbasis bio non-pangan Qingquan Shares menunjukkan tren yang tidak sesuai dengan narasi strategis. Dalam periode laporan, proporsi produk berbasis bio non-pangan seri perusahaan terhadap pendapatan usaha utama turun dari 44,77% pada 2022 menjadi 37,13% pada paruh pertama 2025; dalam tiga tahun turun lebih dari 7 poin persentase. Sebaliknya, proporsi pendapatan produk berbasis minyak bumi yang diwakili oleh monomer material baru MACM terus meningkat; proporsi pendapatan produk berbasis minyak bumi MACM melonjak dari 20,37% menjadi 38,50%.

Sumber data: prospektus

Tren saling mengimbangi ini membuat orang mempertanyakan “kualitas” strategi pembangunan hijau Qingquan Shares. Apakah artinya, didorong oleh keuntungan riil, fokus strategi perusahaan diam-diam telah beralih ke produk berbasis minyak bumi yang memiliki margin kotor lebih tinggi dan pasar yang lebih luas? Apakah strategi pembangunan hijau perusahaan menghadapi tekanan implementasi dalam kenyataan?

Terkait pertanyaan di atas, reporter Interface News menghubungi Qingquan Shares untuk wawancara; hingga berita ini diterbitkan, belum mendapat respons.

Prospektus menunjukkan bahwa margin laba kotor produk kategori monomer material baru Qingquan Shares lebih tinggi daripada produk pelarut hijau yang berbasis bio. Ini dapat menjadi pendorong internal bagi pergeseran fokus strategi perusahaan.

Dalam beberapa tahun terakhir, negara terus meningkatkan dukungan terhadap industri material berbasis bio non-pangan. Kebijakan seperti “Rencana Implementasi Puncak Karbon di Sektor Industri” dan “Rencana Implementasi Pengembangan Inovasi Industri Kimia Halus (2024-2027)” juga secara jelas mendorong pengembangan material berbasis bio. Jika Qingquan Shares terus melemahkan bisnis berbasis bio, kemungkinan besar akan kehilangan insentif kebijakan, bahkan menghadapi tekanan operasional akibat pengawasan lingkungan yang semakin ketat.

Konvergensi risiko

Kinerja operasional Qingquan Shares sangat bergantung pada pelanggan tertentu, pasar luar negeri, dan produk inti. Ketergantungan berlapis menciptakan potensi eksposur risiko operasional.

Dari sisi pelanggan, pangsa pendapatan penjualan lima pelanggan teratas Qingquan Shares meningkat dari 37,69% pada 2022 menjadi 62,91% pada periode 1-6 tahun 2025. Dalam dua tahun, nilainya hampir menjadi dua kali lipat. Di antaranya, proporsi penjualan kepada pelanggan anonim A pada paruh pertama 2025 mencapai 28,26%, dan ketergantungan terus menguat. Jika pelanggan utama (terutama pelanggan A) mengurangi pembelian karena ketidakmampuan mengelola usaha, iterasi produk, atau beralih ke pesaing, kinerja perusahaan mungkin mengalami pukulan besar.

Menanggapi pertanyaan “apakah terdapat ketergantungan berlebihan pada satu pelanggan”, Qingquan Shares menyatakan, “kelompok pelanggan yang stabil dapat menyediakan sumber laba yang stabil bagi perusahaan”, dan tidak mengungkapkan rencana spesifik tentang persiapan pelanggan pengganti atau perluasan pasar baru. Namun, dari struktur pelanggan, pelanggan utama perusahaan sebagian besar adalah raksasa industri seperti IMCD Group dan Greedida Group. Pelanggan-pelanggan ini memiliki kemampuan tawar-menawar yang kuat, yang dapat menekan kekuatan penetapan harga perusahaan dan ruang laba.

Ketergantungan pada pasar luar negeri juga tidak boleh diabaikan. Dalam periode laporan, proporsi pendapatan luar negeri Qingquan Shares terhadap pendapatan usaha utama masing-masing adalah 43,40%, 51,72%, 53,97%, dan 54,04%, menunjukkan tren kenaikan yang berkelanjutan, serta terutama terkonsentrasi di negara-negara seperti Swiss, India, dan Jepang. Di tengah meningkatnya gesekan perdagangan global dan sering terjadinya volatilitas nilai tukar, struktur penjualan luar negeri yang terkonsentrasi secara regional ini menghadapi berbagai ketidakpastian.

Sumber data: prospektus

Dari sisi struktur produk, Qingquan Shares menunjukkan pola “satu produk utama, sisanya lemah”. Pangsa pendapatan produk inti MACM naik dari 20,37% pada 2022 menjadi 38,50% pada periode 1-6 tahun 2025, menjadi penopang pendapatan; pada segmen perantara untuk obat-obatan dan pestisida, pendapatan tahun 2022 mencapai 286 juta yuan, turun menjadi 178 juta yuan pada 2023; penyebab utamanya adalah penurunan tajam pendapatan produk CHDO dan CPMK.

Pendapatan penjualan produk seperti CHDO dan CPMK berfluktuasi tajam, di mana pendapatan CPMK turun dari 4.41T yuan pada 2022 menjadi 1,0730 juta yuan pada periode 1-6 tahun 2025. Pangsa turun dari 12,55% menjadi 0,27%. Qingquan Shares menjelaskan hal ini sebagai siklus pengendalian persediaan (de-stocking) di industri pestisida pada tahun 2023. Ini juga menunjukkan sensitivitas sebagian produk perusahaan terhadap tingkat kesehatan industri di hilir.

Dalam IPO ini, Qingquan Shares berencana menggunakan sebagian besar dana hasil penawaran untuk memperluas kapasitas produksi MACM dan 2-MeTHF. Kapasitas produksi yang ada saat ini perusahaan sudah mendekati kondisi jenuh; ekspansi kapasitas adalah untuk memenuhi kebutuhan pasar. Namun, apakah kapasitas tambahan dapat dicerna secara efektif oleh pasar, perusahaan belum memberikan penjelasan yang cukup meyakinkan.

Dari sudut pandang persaingan industri, produk seperti MACM dan 2-MeTHF telah menarik keikutsertaan para raksasa internasional seperti BASF dan MINAFIN dalam kompetisi. Pangsa pasar global Qingquan Shares saat ini sebesar 28% dan 19% menghadapi tantangan. Di samping kapasitas tambahan, jika perusahaan tidak dapat terus memperkuat keunggulan teknologi dan biaya, perusahaan berisiko terjebak dalam siklus buruk “ekspansi kapasitas – perang harga – penurunan laba”.

Sumber data: prospektus

Sumber data: prospektus

Kebutuhan Qingquan Shares untuk mengalokasikan 80 juta yuan untuk menambah modal kerja juga layak dipertanyakan. Dalam periode laporan, arus kas dari aktivitas operasi perusahaan terus bernilai positif, masing-masing 8B yuan, 8B yuan, 85.99M yuan, dan 1.07M yuan. Rasio utang-aset menurun setiap tahun: dari 44,03% pada akhir 2022 menjadi 24,63% pada akhir Juni 2025; kondisi keuangan tergolong cukup stabil. Seorang perwakilan penjamin (underwriter) mengatakan: “Dengan arus kas internal yang memadai dan rasio utang yang sehat, jika tetap menambah modal kerja sebagai proyek penggunaan dana hasil penawaran, hal itu berpotensi ditanyakan oleh regulator mengenai kebutuhan dan kewajaran penggunaan dana. Perusahaan perlu menjelaskan lebih lanjut, kekurangan dana untuk perkembangan ke depannya secara spesifik tercermin di bagian mana.”