Di balik pergeseran modal Watson Bio: kinerja menurun, kas justru banyak terkuras? Pemegang saham minoritas "beli murah jual mahal", siapa yang melakukan arbitrase

Diproduksi: Institut Riset Perusahaan Terdaftar Sina

Oleh/Studio Xia Chong

Inti pandangan: Ketika kinerja aset yang menjadi target terus menurun, mengapa Watson Bio justru menghabiskan kas pembukuan untuk membeli ekuitas minoritas? Tak lama kemudian, perusahaan kembali melakukan perpindahan pengendalian saham melalui penawaran penambahan modal (定增) dengan harga rendah. Apakah rangkaian transaksi ini memiliki prasyarat yang saling berkaitan? Perlu dicatat bahwa ekuitas minoritas dalam rangkaian perpindahan tersebut atau dalam keberhasilan “beli murah-jual mahal” (低买高卖) sebagai arbitrase: tepat sebelum produk target hendak dipasarkan, mereka masuk dengan harga relatif rendah; setelah kinerja terus menyusut, mereka kemudian menjualnya kepada perusahaan yang sudah terdaftar dengan harga relatif lebih tinggi. Di balik rangkaian perpindahan modal ini, apakah ada penyaluran kepentingan?

Baru-baru ini, Watson Bio merilis laporan tahunan 2025, dan kinerja berada dalam “lubang lumpur” yang terus menurun.

Berdasarkan data, pada seluruh tahun 2025, pendapatan operasional perusahaan adalah 2.42B yuan, turun 14,29% year-on-year; laba bersih yang dapat diatribusikan kepada pemegang saham induk sebesar 1,78 miliar yuan, naik 25,03%; laba bersih yang disesuaikan (setelah non-recurring) yang dapat diatribusikan kepada pemegang saham induk sebesar 178M yuan, turun 11,94% year-on-year.

Dalam laporan tahunannya, Watson Bio secara tegas menyatakan: “Pada tahun 2025, kompetisi industri vaksin domestik terus meningkat. Di satu sisi, raksasa internasional mempercepat penempatan produk vaksin berdaya besar dan segera merebut pangsa pasar; perusahaan vaksin domestik menerima persetujuan untuk beberapa produk baru secara bertahap untuk上市; pasar menunjukkan pola persaingan yang beragam. Di sisi lain, struktur usia populasi yang melakukan imunisasi di pasar domestik serta kebiasaan konsumsi juga terus berubah. Tekanan persaingan pasar yang dihadapi perusahaan tetap sangat besar.”

“Tiga langkah: 定增 + pemegang saham bertindak selaras + reorganisasi dewan direksi” untuk melakukan perpindahan kendali saham

Dalam waktu belakangan, operasi modal Watson Bio terus berlangsung.

Pertama, perusahaan melalui rangkaian tiga langkah “定增 + pemegang saham bertindak selaras + reorganisasi dewan direksi”, memperoleh pengendali aktual, mengakhiri struktur tata kelola perusahaan tanpa pengendali sebenarnya.

Langkah pertama, penerbitan penambahan modal yang ditujukan (定向增发) untuk memperoleh ekuitas inti. Pada 19 Maret, perusahaan berencana menerbitkan ke pihak tertentu Tengyun Xinwo (腾云新沃) sebanyak tidak lebih dari 207.983.751 saham A biasa. Harga penerbitan adalah 9,63 yuan per saham. Total dana yang dihimpun tidak lebih dari 95.45M yuan. Setelah dikurangi biaya penerbitan, seluruhnya akan digunakan untuk menambah modal kerja. Setelah penerbitan ini selesai, Tengyun Xinwo akan langsung memegang 11,51% saham perusahaan.

Langkah kedua, menandatangani perjanjian tindakan selaras untuk memperkuat hak kendali. Pada hari sebelum penerbitan (17 Maret), pemegang saham penting yang ada di perusahaan, Li Yunchun (salah satu pendiri perusahaan), Chengdu Xiyun Enterprise Management Partnership (Limited Partnership), Guangzhou Yingwo Enterprise Management Partnership (Limited Partnership) serta Huang Tao dan Tengyun Huizhi (Beijing) Biotechnology Co., Ltd., dan Tengyun Dahéalth Management Co., Ltd. dan pihak-pihak lain, menandatangani《Perjanjian Investasi Bersama dan Tindakan Selaras (共同投资暨一致行动协议)》. Perjanjian tersebut menetapkan bahwa para pihak akan tetap konsisten dalam tindakan selaras terkait produksi dan operasi perusahaan, tata kelola perusahaan, serta hal-hal keputusan penting lainnya. Masa berlaku tujuh tahun dan dapat diperpanjang. Jika para pihak tidak dapat mencapai kesepakatan, pendapat Huang Tao, Tengyun Biotech, dan Tengyun Dahéalth menjadi acuan. Dengan demikian, persentase saham dengan hak suara yang dimiliki Tengyun Xinwo dan para pihak yang bertindak selaras akan mencapai 14,46% dari total modal saham setelah penerbitan.

Langkah ketiga, reorganisasi dewan direksi untuk menguasai dominasi pengambilan keputusan. Dalam pengumuman disebutkan bahwa setelah penerbitan 定增 ini selesai, dewan direksi perusahaan akan terdiri dari 9 anggota direksi, termasuk 3 direktur independen. Tengyun Xinwo akan mengajukan nominasi 4 direktur non-independen dan 2 direktur independen ke dewan direksi perusahaan, sehingga melebihi setengah dari total jumlah direksi; dengan begitu terbentuk kendali substansial pada level dewan direksi.

Dengan demikian, Tengyun Xinwo akan menjadi pemegang saham pengendali perusahaan, dan pengendali aktual Tengyun Xinwo, Huang Tao, akan menjadi pengendali aktual perusahaan.

Di satu sisi membagikan dividen tunai kepada pemegang saham minoritas, di sisi lain perusahaan terdaftar melakukan buyback tunai

Sangat kebetulan, sebelum perusahaan menyambut pengendali aktual yang baru, perusahaan berkali-kali menghabiskan kas untuk melakukan pembelian kembali ekuitas minoritas pada aset inti.

Menurut data publik, pada malam 28 November 2025, Watson Bio menerbitkan pengumuman yang berencana secara masing-masing untuk dua pihak transaksi, 汇祥越泰 (天津) 投资合伙企业 (有限合伙) (disingkat “汇祥越泰”) dan 天津蓝沃 投资合伙企业 (有限合伙) (disingkat “天津蓝沃”), melakukan akuisisi total 13,7836% ekuitas anak usaha pengendali YuXi Watson Bio Technology Co., Ltd. (disingkat “玉溪沃森” atau “perusahaan target”), dengan total nilai transaksi agregat sebesar 19,99 miliar yuan.

YuXi Watson adalah anak perusahaan inti dari Watson Bio. Saat ini, Watson Bio memiliki total 8 produk vaksin yang telah disetujui untuk produksi dan penjualan di pasar; 7 produk di antaranya diproduksi oleh YuXi Watson. Kondisi operasi dan keuangan YuXi Watson relatif baik, sehingga merupakan sumber terpenting pendapatan dan laba perusahaan. Pada 2025, pendapatan Watson Bio adalah 2B yuan, laba bersih 1,25 miliar yuan; sedangkan pendapatan YuXi Watson mencapai 2.42B yuan dan laba bersih 3,16 miliar yuan.

Pada 29 Mei 2025, 4 Agustus, dan 12 Agustus, rapat manajemen tingkat presiden (council) perusahaan menyetujui rancangan penerimaan (transfer) ekuitas minoritas YuXi Watson. Menurut pengumuman, perusahaan berencana dengan harga agregat 125M yuan untuk menerima 4,9733% ekuitas YuXi Watson yang dimiliki secara gabungan Guolian Shuying Fund dan Yingrong Fund.

Selain sering melakukan buyback tunai atas ekuitas minoritas, perusahaan juga memberikan pembagian dividen tunai dalam jumlah besar kepada ekuitas minoritas secara bersamaan. Pada Mei 2025, Rapat Pemegang Saham anak perusahaan YuXi Watson menyetujui《Rancangan Pembagian Laba Tahun Buku 2024 YuXi Watson》. Berdasarkan keputusan pemegang saham, YuXi Watson membagikan dividen kas kepada induk perusahaan, Yunnan Watson, sebesar 2.36B yuan, dan kepada pemegang saham minoritas yang memegang 21,74% ekuitas dibagikan dividen kas setinggi 316M yuan.

Perlu dicatat bahwa dalam latar belakang di atas, kas perusahaan diduga cepat terkuras. Pada awal 2025, kas di pembukuan perusahaan hampir 938M yuan, sementara pada 2025 hanya tersisa 13,53 miliar yuan. Dengan demikian, yang menjadi pertanyaan kami adalah: ketika kinerja perusahaan menurun, apakah pengosongan kas secara besar-besaran ini justru bermanfaat bagi perkembangan perusahaan?

Siapa yang diuntungkan di balik perpindahan ini? Apakah terdapat hal-hal yang meragukan dalam transaksi?

Pemegang saham minoritas di YuXi Watson menjalankan arbitrase bergaya “beli murah-jual mahal”. Artinya, saat YuXi Watson berada pada momen puncaknya, mereka masuk dengan tepat di harga yang relatif rendah; setelah tekanan persaingan industri meningkat, mereka kemudian menjual pada harga yang relatif lebih tinggi.

Sebelum vaksin 13-valent di上市, ekuitas YuXi Watson terus dipindahkan masuk dan keluar, sehingga saham perusahaan yang sudah terdaftar mengalami pengenceran. Di antaranya, Tianjin Lanwo dan Huixiang Yutai memperoleh lebih dari 20% ekuitas.

“YuXi Watson” didirikan pada tahun 2005, merupakan anak perusahaan yang dikendalikan oleh Watson Bio. Di bawahnya terdapat produk andalan vaksin pneumokokus konjugat 13 valen (13 价肺炎结合疫苗). YuXi Watson menjadi perusahaan global kedua dan satu-satunya perusahaan domestik pertama yang memiliki produk vaksin pneumokokus konjugat 13-valen. Karena kebutuhan pasar vaksin pneumokokus konjugat 13 valen besar, sementara pasokannya pada dasarnya dimonopoli oleh Pfizer, nilainya sangat langka. Menurut data publik, setelah produk vaksin pneumokokus konjugat 13 valen diajukan pada tahun 2005, hingga 2018 hasilnya “tinggal menunggu diumumkan”. Uji klinis fase III vaksin 13-valen dibuka blind pada 21 Januari 2018; hasilnya mencapai target yang telah ditetapkan sebelumnya. Pada 1 Februari, diperoleh penerimaan atas permohonan produksi; pada 28 Maret dimasukkan ke daftar prioritas untuk review putaran ke-27; pada 9 April secara resmi dimasukkan ke jalur peninjauan prioritas, sehingga sumber daya akan diprioritaskan untuk proses penilaian. Pada tahun yang sama, pada 17 September, situs web CDE menunjukkan bahwa tahap penilaian teknis utama atas permohonan pelaksanaan produk vaksin pneumokokus konjugat 13-valen perusahaan telah selesai, dan memasuki tahap pemeriksaan tambahan (发补).

Sangat kebetulan, pada 16 Maret 2018, Huixiang Yutai menerima investasi sebesar 761M yuan renminbi untuk memperoleh 11,30% saham YuXi Watson; pada saat itu nilai yang tersirat (estimasi) mencapai lebih dari 4B yuan. Pada 24 April 2018, Junan Investment menerima investasi 6 miliar yuan untuk memperoleh 11,76% saham YuXi Watson; setahun kemudian, pada 26 April 2019, Junan Investment kembali mentransfer 10,44% saham YuXi Watson ke Tianjin Lanwo dengan harga sebesar 650M yuan.

Kinerja YuXi Watson dalam beberapa tahun terakhir juga turun drastis. Pada 2023, pendapatannya lebih dari 3,8 miliar yuan, sedangkan pada 2025 pendapatan turun tajam menjadi 600M yuan. Dalam kondisi seperti ini, mengapa perusahaan yang terdaftar justru menggunakan kas untuk mengakuisisi kembali ekuitas minoritas? Apakah akuisisi ini menjadi prasyarat yang saling berkaitan dengan transfer kendali?

Perlu dicatat bahwa penetapan harga/valuasi pada dua kali transaksi akuisisi ekuitas minoritas oleh perusahaan terdaftar sekitar tahun 2025 berbeda.

Watson Bio berencana dengan nilai 649.6M yuan untuk menerima ekuitas YuXi Watson sebesar 4,9733% yang dimiliki oleh Guolian Shuying Fund dan Yingrong Fund; dengan demikian valuasi YuXi Watson berada di atas 2.36B yuan. Sedangkan saat mengambil alih ekuitas minoritas yang dimiliki Huixiang Yutai dan Tianjin Lanwo, valuasi YuXi Watson berada di atas 938M yuan.

Dari rangkuman di atas terlihat bahwa ekuitas minoritas berhasil masuk dengan harga rendah saat aset target sedang berada pada momen puncak; kini, ketika pendapatan terus menyusut, ekuitas tersebut kemudian dijual kepada perusahaan terdaftar dengan harga relatif lebih tinggi. Keuntungan pihak pemegang saham terkait dengan operasi di atas dapat dikatakan cukup besar.

Perlu dicatat bahwa salah satu penerima manfaat terbesar dari ekuitas minoritas kali ini mungkin adalah sosok misterius Ding Songliang. Huixiang Yutai diduga dikuasai oleh Haixiang (Tianjin) Investment Co., Ltd., sehingga bertindak sebagai pelaksana partnership. Sedangkan pengendali aktual dari Haixiang (Tianjin) Investment Co., Ltd. pada akhirnya adalah Ding Songliang. Jika kami melakukan penelusuran (melalui pihak-pihak) terhadap Tianjin Lanwo, maka pengendali aktual akhirnya juga tetap Ding Songliang.

Perlu dicatat bahwa menurut data Tianyancha, mitra dekat Ding Songliang adalah Li Jiechun, yang sama-sama menjadi komisaris/pengawas (监事) di perusahaan-perusahaan terkait. Sangat kebetulan, nama lengkap ketua dewan perusahaan adalah Li Yunchun, hanya berbeda satu karakter dari Li Jiechun.

Selain itu, kami juga mencatat bahwa di balik 定增 dengan harga rendah kali ini, muncul sosok ketua dewan perusahaan. Harga penerbitan 定增 ini adalah 9,63 yuan per saham, dan tidak lebih rendah dari 80% dari rata-rata harga transaksi saham perusahaan dalam 20 hari bursa sebelum tanggal penetapan harga untuk penerbitan ini (rata-rata nilai transaksi saham dalam 20 hari bursa sebelum tanggal penetapan harga = total nilai transaksi saham dalam 20 hari bursa sebelum tanggal penetapan harga / total jumlah saham transaksi dalam 20 hari bursa sebelum tanggal penetapan harga).

Adapun, pihak penerbit 定增 kali ini Tengyun Xinwo di baliknya juga memiliki pemegang saham minoritas yang memegang saham: Xia Xi Zheng Xinli (LP) sebesar 12%, serta Xi Xing Management (LP) sebesar 8%. Perlu ditekankan bahwa pengendali aktual di balik Xia Xi Zheng Xinli adalah ketua dewan perusahaan, Li Yunchun, dengan porsi kepemilikan mencapai 99%.

Terkait mengapa perusahaan terdaftar melakukan buyback ekuitas minoritas, perusahaan menyatakan bahwa pihaknya akan lebih lanjut meningkatkan porsi kepemilikan perusahaan terhadap YuXi Watson, memperkuat kontrol terhadap YuXi Watson, meningkatkan efisiensi pengambilan keputusan YuXi Watson. Selain itu, hal ini juga bermanfaat untuk meningkatkan lebih lanjut tingkat pendapatan dan laba perusahaan, sehingga memperkuat kinerja operasional perusahaan. Akuisisi ekuitas kali ini merupakan keputusan yang hati-hati yang dipertimbangkan secara komprehensif berdasarkan kondisi aktual YuXi Watson, rincian skema transaksi, serta rencana pengembangan jangka panjang perusahaan. Keputusan ini sesuai dengan kebutuhan aktual untuk perkembangan operasional YuXi Watson, serta sejalan dengan kepentingan jangka panjang perusahaan dan YuXi Watson.

Banjir informasi dan analisis yang akurat, semuanya ada di aplikasi Sina Finance

Penanggung jawab: pengamatan perusahaan