Rekomendasi Utama Zhejiang Merchant || Jiao Cheng Ultrasonik · Wang Lingtao / Shen Qian

（Sumber: Divisi Riset Sekuritas Zheshang）

Seri Pilih Saham di Bull Market

Pilihan “Zheshang ‘Riset’”, kualitas “berlian”. Rekomendasi seri 【Pilih Saham di Bull Market】, bantu Anda memilih yang terbaik dari yang terbaik, tanpa menyia-nyiakan momentum.

Rekomendasi Utama

Elektronik — Chengcheng Ultrasonic (688392.SH)

Tanggal mulai rekomendasi: 6 April 2026

Kepala Rekomendasi

Pengalaman 5,5 tahun di industri semikonduktor dan manufaktur elektronik, serta 11 tahun pengalaman riset sisi jual. Analis terbaik 2024-2025 Golden Qilin, analis terbaik 2024 pada Shanghai Securities News.

Mencakup elektronik konsumen/PCB/ perovskit kalsit/ kemasan tingkat lanjut.

Tim Elektronik Sekuritas Zheshang

Ciri tim: berlandaskan industri, riset mendalam, pendapat independen, kokoh dan objektif

Tag rekomendasi: Huazheng New Materials, Borne Storage, Jiangbolong, Xing Sen Technology, Xinwangda, Lens Technology, Sdic, Lingyi Zhizao, Oulaide, Lite Optoelectronics, Nova Star Cloud, Zhaochi Co., Ltd., Hongrida, Luvei Optoelectronics, Chengcheng Ultrasonic

Anggota tim: Gao Yuyang, Wang Lingtang, Li Qiudi, Shen Qian, Zhao Hong, Cheng Yuting, Tian Faxiang

Alasan Rekomendasi

Seiring peningkatan tingkat utilisasi di hilir secara berkelanjutan, bisnis baterai tenaga perusahaan membuka siklus pertumbuhan komponen; bisnis harness kabel dan semikonduktor mulai berakselerasi, terutama peralatan untuk kemasan tingkat lanjut yang diperkirakan akan diuntungkan oleh substitusi domestik untuk mencapai volume produksi yang cepat.

Titik Melampaui Ekspektasi

1、Apakah kinerja perusahaan tahun 2025 tidak sesuai ekspektasi? Jawabannya tidak.

Pada tahun 2025, perusahaan mencapai pendapatan usaha 774M yuan, naik 32,41%, laba bersih yang dapat diatribusikan kepada pemegang saham 118M yuan, naik 36,89%, laba bersih non-GAAP yang dapat diatribusikan kepada pemegang saham 93M yuan, naik 133,02%. Pada bulan Desember tahun lalu, karena penundaan waktu lama pembayaran uang peralatan, perusahaan mengajukan gugatan terhadap Saqi (pelanggan ban), dengan tunggakan sekitar 50 juta yuan. Berdasarkan prinsip kehati-hatian, perusahaan melakukan pencadangan proporsi besar untuk tahun 2025, dengan nilai pencadangan mencapai 38.63M yuan. Setelah menambahkan kembali pos pencadangan, laba bersih yang dapat diatribusikan kepada pemegang saham sepanjang tahun melebihi 150 juta yuan, secara year-on-year mendekati dua kali lipat. Pada kuartal keempat, laba per kuartal tunggal melebihi 50 juta yuan, dengan kenaikan sekitar 50% secara berurutan. Potensi pertumbuhan kinerja telah mulai dilepaskan.

2、Pasar menganggap bidang aplikasi perusahaan untuk pemindaian mikroskopis dengan gelombang ultrasonik terutama untuk HBM, sehingga penundaan/ penghentian pencatatan Changxin berdampak negatif pada visibilitas pesanan perusahaan.

Sebenarnya, advanced ultrasonic scanning microscope dapat digunakan dalam berbagai bidang kemasan tingkat lanjut seperti wafer semikonduktor, kemasan 2,5D/3D, dan kemasan tingkat panel. Perusahaan telah mematahkan monopoli perusahaan-perusahaan Eropa dan Amerika seperti Jerman PVA dan Amerika Sonoscan, serta berhasil mendapatkan pesanan resmi dari pelanggan penyimpanan ternama di dalam negeri dan menyelesaikan pengiriman, merealisasikan terobosan substitusi domestik 0 ke 1 di bidang tersebut. Sebagai “pemimpin domestik”, perusahaan secara aktif mendorong ekspansi dari 1 ke N. Ke depan, perusahaan berpotensi mencapai cakupan penuh pelanggan kemasan tingkat lanjut domestik. Karena kebutuhan deteksi ultrasonik oleh kemasan tingkat lanjut mendorong secara signifikan, pasokan peralatan relatif terbatas secara global saat ini. Sebagai pendatang baru, perusahaan memiliki cadangan kapasitas produksi yang memadai dan kemampuan untuk memperluas. Ke depan, perusahaan juga berpotensi masuk ke rantai pasok global.

Sementara itu, perusahaan telah memulai penataan di bidang seperti pengikatan chip dengan gelombang ultrasonik dan bonding terbalik dengan gelombang ultrasonik. Mesin pengikatan chip ultrasonik (ultrasonic hot press welder) telah mendapatkan pesanan resmi dari pelanggan, dan saat ini sedang dipercepat menuju penerapan berskala.

3、Pasar berpendapat bahwa bisnis utama perusahaan adalah pemasok peralatan gelombang ultrasonik, memiliki siklus yang kuat, tetapi kami berpikir bahwa karena bisnis aksesoris/ komponen, perusahaan adalah perusahaan tipe pertumbuhan yang khas:

Contoh: pada sektor energi baru, pada tahun 2022-2023, karena hilir berada pada siklus pembangunan kapasitas produksi baru, pendapatan dari peralatan relatif tinggi, sedangkan pendapatan dari komponen relatif terbatas. Pada tahun 2024, karena hilir memasuki fase puncak keterbatasan ekspansi, pendapatan dari peralatan turun secara jelas. Namun mulai paruh kedua tahun tersebut, termasuk tahun 2025, seiring terus meningkatnya tingkat utilisasi kapasitas produksi baru di hilir, pesanan dan pendapatan komponen/ komponen suku cadang mengalami peningkatan yang signifikan. Pendapatan keseluruhan komponen perusahaan pada tahun 2024 dan 2025 masing-masing sebesar 184M dan 260M yuan, dengan kenaikan year-on-year sebesar 70,45% dan 41,75%. Terlihat bahwa, begitu perusahaan mencapai terobosan pada bidang aplikasi baru, pada tahap awal perusahaan menikmati dividen permintaan dari ekspansi kapasitas di hilir, dan pada tahap berikutnya bisnis komponen/ komponen suku cadang mengambil alih untuk mewujudkan pertumbuhan lebih lanjut pada pendapatan dan laba secara keseluruhan.

4、Pasar menilai bahwa pendapatan semikonduktor perusahaan dalam dua tahun terakhir terutama berasal dari semikonduktor daya dan kemasan tradisional. Karena hilir kemungkinan sulit mengalami ekspansi kapasitas terpusat dalam skala besar dalam 2-3 tahun ke depan, dorongan pertumbuhan jangka pendek untuk bisnis ini bagi perusahaan relatif terbatas. Kami berpikir:

Kapasitas semikonduktor daya dan kemasan saat ini memang berada pada fase kelebihan pasokan, tetapi sesungguhnya peta kompetisi sedang berubah secara perlahan. Perusahaan IDM seperti Contemporary Electric, Chip Link Integrated terus memperkuat kemampuan kemasan dan modul untuk merebut lebih banyak pangsa pasar. Chip Link Integrated telah mengubah model bisnisnya sejak 2024 dari layanan wafer foundry menjadi sistem foundry. Dengan demikian, perusahaan IDM sebenarnya selama dua tahun terakhir terus menambah kapasitas kemasan dan modul mereka sendiri. Tren ini diperkirakan akan terus berlanjut dalam 2-3 tahun ke depan. Dengan akumulasi kemampuan ultrasonik yang mendalam, Chengcheng Ultrasonic sedang secara aktif membuka pelanggan modul daya lainnya di dalam negeri, secara bertahap menggerus pangsa pemasok peralatan terkait ultrasonik untuk semikonduktor daya di luar negeri. Hanya mengandalkan peralatan kemasan dan modul semikonduktor daya, tren pertumbuhan bisnis semikonduktor dalam 2-3 tahun ke depan sudah relatif jelas.

5、Pasar berpendapat bahwa selain tata letak di bidang semikonduktor, perusahaan tidak memiliki bidang aplikasi baru lain yang lebih menarik dalam jangka panjang. Namun sebenarnya teknologi ultrasonik juga dapat diterapkan pada berbagai bidang aplikasi baru seperti harness kendaraan bertegangan tinggi, sambungan kabel tembaga server, deteksi papan liquid cooling untuk AI server, baterai padat, antarmuka otak-komputer, serta alat terapi penargetan sel kanker, dan sebagainya. Selain itu, selama beberapa tahun terakhir, perusahaan selalu berfokus pada pola tata letak “energi baru + semikonduktor + medis”. Di bidang-bidang tersebut, perusahaan memiliki tata letak dalam berbagai tingkat; jika terjadi terobosan, hal itu akan membantu kinerja perusahaan mencapai pertumbuhan bertahap (step-wise).

Uji dan Katalis

Indikator Pengujian:

1、Pesanan dan pendapatan terkait peralatan semikonduktor gelombang ultrasonik perusahaan terus meningkat;

2、Advanced packaging: pemindaian mikroskopis gelombang ultrasonik terus mencapai terobosan pada pelanggan inti dan peningkatan volume pesanan;

3、Pemindaian mikroskopis gelombang ultrasonik mencapai terobosan pada pelanggan rantai pasok global.

Katalis:

1、Changxin, Changcun, Shenghe Jingwei go public, dengan dana hasil penawaran untuk menambah kapasitas produksi advanced packaging;

2、Pelanggan semikonduktor daya—Contemporary Electric, Chip Link Integrated—menambah kapasitas kemasan dan modul, serta memberikan pesanan dalam jumlah yang cukup untuk Chengcheng.

Proyeksi Laba dan Penilaian

Diperkirakan laba bersih yang dapat diatribusikan kepada pemegang saham untuk tahun 2026-2028 masing-masing sebesar 233M, 365M, dan 518M yuan. Dengan nilai pasar saat ini, PE masing-masing sebesar 54,11, 34,55, dan 24,33 kali. Mengingat perusahaan memiliki peluang untuk mencapai terobosan dan peningkatan volume dalam 2-3 tahun ke depan di beberapa bidang aplikasi baru, kinerja memiliki ruang untuk revisi ke atas yang relatif baik, dan kami mempertahankan peringkat “beli”.

Peringatan Risiko: ekspansi pelanggan di bidang harness melambat atau pesanan dari pelanggan yang ada berkurang; ritme terobosan peralatan gelombang ultrasonik untuk advanced packaging tidak sesuai ekspektasi; penurunan tingkat utilisasi baterai tenaga energi baru memengaruhi permintaan komponen.

Zheshang: Rekomendasi Besar/Utama

Kategori produk: AAA (tertinggi)

Sorotan produk: rekomendasi dengan keyakinan terkuat dari peneliti; riset mengawal dengan standar paling ketat dari institute; rekomendasi dengan standar tertinggi di seluruh institute.

Pastikan untuk mencari label 【Rekomendasi Besar/Utama】.

Definisi Produk:

“Rekomendasi Besar” ① logikanya sangat jelas; ② posisi harga saham sesuai, umumnya rekomendasi di bagian bawah.

“Rekomendasi Utama” ① logikanya sangat jelas; ② tren kenaikan sudah jelas, umumnya rekomendasi di sisi kanan.

Berlimpah informasi, interpretasi yang akurat—hanya di aplikasi Sina Finance