Cai Shuo | Bisnis toko kebugaran "berubah wajah", Shuhua Sports meningkatkan pendapatan tanpa meningkatkan laba

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界面新闻记者 | 陶知闲

作为国内较早登陆资本市场的科学运动服务商，舒华体育（605299.SH）一度被视作健身赛道的标杆企业。不过随着行业繁荣退潮，这家公司业绩成绩单不再亮眼。

2025年，舒华体育营收 1.57B元，同比增长 10.53%；归母净利润 89M元，同比下降 1.24%。

一边是营收维持双位数增长，一边是利润掉头向下，叠加实控人大额减持、门店扩张计划大幅缩水、应收账款高企等一系列反常操作，市场不禁追问：曾经高喊 “2030 年 5000 家门店” 的舒华体育，究竟怎么了？

“增收不增利”的业绩

舒华体育的业务结构清晰，主要分为健身器材与展示架两大板块，其中健身器材是绝对核心，贡献超七成收入。2025 年，公司健身器械业务实现营收1.21B元，占总营收比例达77%。

然而，家用和商用健身器材行业竞争白热化，跨界挤压严重、室外路径产品政府预算收缩，订单大幅下滑，舒华体育业绩开始增收不增利。

2025 年，舒华体育室外健身器材业务收入130M元，同比下滑30.79%，成为拖累整体业绩的关键变量。主要原因便是政府财政预算收缩，前期政策红利逐步兑现，全民健身采购类订单明显减少。室外路径主要客户为各地体育局及企事业单位，属于典型的政策驱动、财政依赖型业务。

更严峻的是，舒华体育赖以生存的家用、商用健身器材，正面临科技品牌与互联网品牌的双重围剿。小米、华为、Keep、京东京造等玩家凭借智能化、生态链、线上流量、高性价比强势切入，快速抢占传统健身器材市场份额。

“疫情那一波居家健身红利退去后，行业直接从高增长进入存量厮杀，价格战打得非常凶。”健身器材行业的分析师赵宇琨对界面新闻记者表示，“舒华作为传统制造型企业，在线上运营、内容生态、智能交互这些方面，需要跟小米、华为、Keep 正面竞争，渠道和品牌溢价都在被持续压缩。”

行业渗透率数据更印证了增长天花板已现。2020-2021 年，中国家用健身器材渗透率从约5%快速飙升至15%-18%，年增速一度超过100%；2023-2025 年，行业进入平台期，渗透率从 18%-20% 缓慢爬升至 24%-25%，年复合增速为10%-15%，迈入低速增长阶段。

与此同时，行业高闲置率、低复购率的顽疾，进一步压制需求释放。中国家用电器研究院 & 京东消费研究院数据报告《2024 年家用健身器械消费趋势报告》显示，购买后使用频率低于每周 1 次的家用健身器材占比达68.5%；仅22.4%用户能坚持使用超 6 个月；二次购买率仅15%-20%，远低于传统家电行业平均水平。“新鲜感一过就吃灰”，使得新增需求与复购需求双双放缓，行业整体陷入量增利减的困境。

多重压力之下，舒华体育 2025 年交出营收增 10.53%、净利降 1.24%的成绩单，也就不足为奇。增收不增利背后，是行业红利消退、竞争加剧、毛利率下滑的共同作用。

应收账款超净利 4 倍

比业绩增速放缓更值得警惕的，是舒华体育不断恶化的财务质量。截至 2025 年末，公司应收账款、存货两大指标双双高企，资金占用严重，经营风险持续累积。

截至 2025 年底，舒华体育应收账款账面价值359M元，占流动资产比例高达29.30%。更值得注意的是，应收账款余额已超过当期归母净利润的 4 倍以上，资金被大量占用在客户端。

“应收账款高企，会显著降低公司资金使用效率，影响经营性现金流。” 注册会计师李晴对界面新闻记者表示，“舒华下游有健身俱乐部、经销商，健身行业本身现金流偏紧，政府类回款周期偏长，双重结构下，坏账风险与流动性压力被同步放大。”

与应收账款同步攀升的，还有公司存货。2025 年末，舒华体育存货账面价值269M元，占期末资产总额13.21%，同比上年年末增长14.29%。公司称存货库龄主要在 1 年以内，整体库龄较短，采用以销定产 + 库存式结合的生产模式。

但在行业需求放缓、价格战加剧的背景下，高存货本身就是一种风险。“健身器材属于体验型、大件、迭代较快的产品，一旦新品推出、款式落后，或者下游渠道去库存，公司库存就容易变成呆滞品，最终只能计提跌价损失。” 李晴表示，“现在行业整体需求疲软，舒华存货还在逆势增长，后续盈利压力会加大。”

此外，政府补助 “腰斩”，非经常性损益大幅缩水，舒华体育利润结构不容乐观。2024 年，公司非经常性损益中政府补助为18.97M元，2025年降至5.63M元，同比减少70.33%。

应收账款高企、存货增长、政府补助锐减，三重压力叠加，舒华体育的财务 “安全垫” 正被不断变薄。

门店扩张 “大变脸”

如果说财务数据暴露的是经营压力，那么门店战略的 180 度转向，则直接暴露了舒华体育此前战略的失败。

2024 年，舒华体育曾表示，“舒华健身服务门店数量已近 50 家，2025 年将进入迅速拓店阶段，门店数量预计达到170 家”、“采用传统健身门店和新型健身门店并存模式，推进自营与加盟拓店，树立标杆，打造可复制城市模型”，更在市场上放出远期目标 ——“到 2030 年实现 5000 家门店”。2025 年 4 月投资者交流会上，公司仍在强调：持续拓店、完善 “器材销售 + 健身服务 + 企业服务” 模式、打造可复制模型。

数据来源：公司公告、界面新闻研究部

仅仅一年之后，这些彻底 “反转”。舒华体育明确提出“稳中求进，主动调整健身连锁门店开店数量，适度放缓开店节奏，着力提升门店质量，优化运营结构”。

截至 2025 年末，舒华体育仅拥有健身连锁直营门店 26 家、加盟门店 34 家，合计60 家，与之前定下的170 家目标相比，完成率不足35%。

数据来源：公司公告、界面新闻研究部

“从狂奔扩店到紧急刹车，说明公司之前的门店模型根本跑不通。” 赵宇琨对界面新闻表示，“健身服务重资产、重运营、回本周期长，舒华本身是器材制造商，缺乏线下服务运营基因，在行业渗透率见顶、健身俱乐部普遍亏损的背景下，盲目扩店只会越开越亏。”

从 “迅速拓店” 到 “适度放缓”，从 “170 家” 到 “ 60 家”，从 “5000 家蓝图” 到不再提及，舒华体育的门店战略大转向，本质上是对行业周期、自身能力、盈利模型的一次被迫修正。

回购和套现的资本操作

比业绩与战略更让投资者不安的，是舒华体育实控人减持、公司回购同步上演的 “矛盾操作”。

截至2月6日，公司控股股东舒华投资减持 2% 股份、实控人、董事长兼总裁张维建减持 0.5% 股份；实控人张锦鹏减持 0.5% 股份，三者合计套现 135M元。减持前，舒华投资持股65.24%，张维建持股4.10%，张锦鹏持股3.47%；减持完成后，舒华投资持股63.24%，张维建持股3.6%，张锦鹏持股2.97%，仍为公司实际控制方。

一边是实控人大手笔减持套现，另一边是上市公司启动股份回购。

舒华体育原本计划在2025年3月至2026年3月期间，回购股份金额20M元至 40M元，向市场释放 “维护股价、看好公司前景” 的信号。截至 2月10日，公司实际回购金额为20M元，精准触及公告区间下限。

数据来源：Wind、界面新闻研究部

“实控人高位减持，公司回购只做‘最低配’，这种组合拳在 A 股通常被解读为 ‘掩护减持、维稳股价’，对中小投资者非常不友好。” 赵宇琨表示，“回购上限 40M，下限 20M，最后只做 20M，说明公司要么现金流紧张，要么本身对股价和未来信心不足，只是做个姿态。”

更值得关注的是时间线。舒华体育2025 年净利下滑、门店不及预期，实控人却选择在业绩披露前、市场充分反应前完成减持，精准锁定收益。而上市公司回购 “踩线” 完成，既履行了公告义务，又最大限度保留了现金。

一减一购之间，舒华体育的资本运作逻辑显露无遗。

经营承压、战略摇摆、资本操作存疑，并未阻止舒华体育估值一路走高。目前，公司市盈率（PE）高达 92 倍，处于近 5 年最高位。而与之形成强烈反差的是2025 年公司净利润同比下滑 1.24%，行业增速降至 10%-15% 区间，未来增长确定性大幅下降。

“92 倍市盈率放在高成长赛道尚且偏贵，放在一个渗透率见顶、竞争白热化、净利负增长的传统制造赛道，明显属于高估。” 李晴对界面新闻表示，“现在市场给的估值，完全是在透支过去的品牌溢价和疫情红利，并没有反映行业进入存量厮杀、盈利持续承压的现实。”

数据来源：Wind、界面新闻研究部

“净利下滑、估值历史高位，这是典型的戴维斯双杀前兆。” 李晴补充道。

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