Penelitian Data: Seberapa besar perbedaan likuiditas antara Hyperliquid dan CME minyak mentah?

_Penulis asli / _Castle Labs

Diterjemahkan / Odaily 星球日报 Golem

_Catatan Editor: Artikel ini meneliti secara sistematis perbedaan data perdagangan kontrak minyak mentah Hyperliquid dan CME pada jam kerja dan akhir pekan, serta menarik beberapa kesimpulan penting. Saat ini, Hyperliquid memang belum bisa menyaingi CME dalam metrik absolut seperti kedalaman likuiditas atau slippage; likuiditasnya secara keseluruhan masih di bawah 1%, yang juga selaras dengan fakta bahwa pengguna utama platform RWA masih merupakan trader ritel native kripto. _

Perbedaan Hyperliquid terletak pada kenyataan bahwa pada jam akhir pekan, skala perdagangan kontrak minyak mentah di Hyperliquid meningkat secara signifikan.Ini menunjukkan bahwa selain ritel spekulatif yang memiliki kebutuhan untuk akhir pekan, para trader yang ingin memperoleh eksposur perdagangan minyak mentah sebelum hari Senin dan melakukan lindung nilai juga berdagang di Hyperliquid._Dan tren seperti ini semakin jelas, sehingga Hyperliquid sudah memiliki kemampuan penemuan harga untuk komoditas dalam jumlah besar. _

_Tetapi untuk investor institusional, biaya transaksi Hyperliquid yang masih tinggi dibandingkan CME tetap menjadi hambatan utama ekspansi Hyperliquid di bidang perdagangan komoditas. Jika Hyperliquid tidak segera menyempurnakan kemampuannya untuk menangani pesanan level institusi, maka Hyperliquid hanya akan menjadi tempat transaksi sementara bagi trader tradisional di akhir pekan, dan pada akhirnya hanya menjadi pelengkap kecil di peta keuangan tradisional. _

Metodologi Penelitian dan Sumber Data

Analisis ini mengevaluasi mikrostruktur pasar minyak mentah melalui dua studi, masing-masing mencakup pasar pada hari kerja dan akhir pekan, serta menggunakan data transaksi per transaksi dari dua bursa, yaitu kontrak perpetual xyz:CL Hyperliquid dan kontrak CLJ6 dari Chicago Mercantile Exchange (CME) (futures minyak mentah NYMEX WTI April 2026).

_Data CME bersumber dari Databento, yang menangkap data transaksi per transaksi, bukan snapshot order book. Oleh karena itu, semua estimasi kedalaman dan slippage CME didasarkan pada volume transaksi aktual, bukan kedalaman penawaran kuotasi._Hyperliquid bersumber dari basis data publik S3 Hyperliquid, yang berisi catatan transaksi lengkap di atas rantai.

Jadi, analisis kedua bursa didasarkan pada volume transaksi aktual. Semua data kedalaman mewakili likuiditas yang tersurat, yaitu volume transaksi dalam jendela 5 menit pada kisaran tertentu basis poin di sekitar harga tengah VWAP, bukan kedalaman diam lengkap pada order book.

Periode Penelitian dan Latar Pasar

Periode penelitian berlangsung dari 27 Februari 2026 hingga 16 Maret 2026. Rentang waktu ini bertepatan dengan gejolak situasi geopolitik setelah Iran melancarkan serangan pada 28 Februari 2026.

• Penutupan pasar sebelum serangan: hari perdagangan CME terakhir sebelum kejadian serangan.
• Buka pada hari Senin: tekanan pembukaan kembali sangat besar; saham CME melonjak dengan gap naik yang signifikan, sedangkan pasar Hyperliquid xyz:CL dibatasi oleh batas penemuan harga.
• Beberapa akhir pekan berikutnya: karena harga minyak tetap tinggi, volatilitas pasar menyebabkan volume perdagangan minyak mentah di platform Hyperliquid tetap tinggi.

xyz:CL diluncurkan pada awal 2026, yang berarti periode observasi untuk tiga akhir pekan ini mencakup fase awal kematangan pasar Hyperliquid. Tren yang diamati, termasuk peningkatan kedalaman likuiditas, peningkatan volume perdagangan, dan pertumbuhan jumlah pengguna, sebagian mencerminkan kematangan pasar. Namun, kami berpendapat bahwa bursa berbasis on-chain saat ini tidak dapat menyaingi bursa tradisional pada metrik absolut seperti kedalaman likuiditas atau slippage.

Tujuan penelitian kami adalah melacak tren arah: apakah selisih harga kedua pihak sedang menyempit, seberapa cepat penyempitannya, dan dalam kondisi apa penyempitan itu terjadi.

Analisis Data

Analisis data dibagi menjadi dua bagian berdasarkan periode waktu:

• Sesi hari kerja: mencakup periode tiga minggu penuh, membandingkan kedalaman, slippage, serta premi/diskon yang diperdagangkan oleh dua bursa pada sesi hari kerja Hyperliquid dan CME. Untuk Hyperliquid, kami juga menganalisis tingkat pendanaan selama seluruh periode.
• Sesi akhir pekan: dalam rentang waktu tertentu, mencakup tiga akhir pekan; kami menganalisis penemuan harga serta deviasi gap harga Hyperliquid relatif terhadap harga pembukaan CME.

Analisis Data Sesi Hari Kerja

Analisis ini mencakup periode tiga minggu penuh, dengan fokus pada jam ketika kedua bursa aktif secara bersamaan.

Kedalaman likuiditas diukur sebagai volume transaksi dolar dalam kisaran basis poin VWAP tengah ±2, ±3, dan ±5 untuk setiap interval 5 menit, lalu dirangkum menjadi median untuk semua interval hari kerja. Seperti disebutkan di atas, ini mencerminkan volume transaksi dalam kisaran tersebut, bukan kedalaman diam penawaran. Metode ini dapat meremehkan kedalaman likuiditas CME dan Hyperliquid.

Slippage eksekusi diperkirakan menggunakan order book sintetis yang disusun berdasarkan harga eksekusi. Dalam setiap interval waktu 5 menit, catatan eksekusi yang mengandung order yang “memakan” (taker trades) diamati lalu disusun dalam urutan naik berdasarkan harga (mensimulasikan jalan order sell), kemudian dijalankan berurutan sampai mencapai ukuran order target. Harga yang ditetapkan adalah harga transaksi terendah dalam interval tersebut (yang mewakili harga jual terbaik saat order tiba). Slippage dihitung sebagai selisih antara harga rata-rata tertimbang volume eksekusi (VWAP) dan harga kedatangan (arrival price), dinyatakan dalam basis poin. Metode ini diterapkan pada ukuran order bertahap dari $10k hingga $1M.

Basis Hypeliquid-CME pada sesi hari kerja: melacak selisih harga bertanda antara harga tengah Hyperliquid dan harga terbaru CME dalam jendela 5 menit untuk semua sesi hari kerja. Ini dapat merefleksikan premi struktural atau diskon apa pun di Hyperliquid terhadap harga acuan CME pada saat-saat yang aktif. Harga tengah Hyperliquid berasal dari harga rata-rata tertimbang volume transaksi (VWAP) dari volume transaksi dalam jendela perdagangan 5 menit, bukan kuotasi order book real-time.

Tingkat pendanaan Hyperliquid dihitung per jam, dengan tingkat pendanaan dinyatakan dalam basis poin per jam.

Analisis Data Sesi Akhir Pekan

Analisis ini berfokus pada tiga sesi penutupan akhir pekan CME yang berbeda:

• W1: 28 Februari 2026 hingga 1 Maret 2026
• W2: 7 Maret 2026 hingga 8 Maret 2026
• W3: 14 Maret 2026 hingga 15 Maret 2026

Pada W1 dan W2, kontrak perpetual Hyperliquid dibatasi, sehingga harga penanda tidak dapat melewati “batas batasan rentang” (DB). Ketika harga oracle membeku (misalnya, saat pasar acuan utama (CME) tutup dan sumber data harga eksternal berhenti diperbarui), protokol ini pada dasarnya membatasi harga dalam rentang yang sempit.

Untuk setiap jendela akhir pekan, kami akan melaporkan metrik data kunci untuk Hyperliquid xyz:CL, termasuk harga, volume transaksi, dan jumlah transaksi. Untuk mengukur deviasi gap pembukaan hari Senin, pada setiap akhir pekan kami mengukur gap harga antara Hyperliquid dan CME pada tiga titik acuan:

• 3 jam sebelum CME dibuka kembali
• 1 jam sebelum CME dibuka kembali
• Saat CME dibuka (T=0)

Semua gap harga dinyatakan dalam basis poin; nilai positif menunjukkan Hyperliquid lebih tinggi dari harga pembukaan CME, sedangkan nilai negatif menunjukkan diskon.

Analisis Kuantitatif

Bagian ini pertama-tama melakukan analisis untuk membandingkan likuiditas pasar minyak mentah Hyperliquid xyz:CL HIP-3 dengan NYMEX CLJ6 pada sesi tumpang tindih di hari kerja.

Kedalaman Likuiditas: Hyperliquid kurang dari CME sebesar 1%

Tidak diragukan lagi, kondisi likuiditas bursa on-chain sangat berbeda dari CME. Rata-rata kedalaman likuiditas CL di Hyperliquid kurang dari 1% dari CLJ6, dan kedalaman likuiditas di berbagai rentang harga adalah serupa (109x pada ±5 bps). Pada rentang tengah price ±2 bps, kedalaman eksekusi CME adalah 19,0 juta dolar, sedangkan Hyperliquid hanya 152k dolar, selisihnya 125x.

Mengingat kebaruan pasar CL di Hyperliquid dan perbedaan kelompok pengguna sasarannya, hasil ini tidak mengejutkan. Nilai utama bursa on-chain adalah menyediakan jalur perdagangan tanpa izin bagi pengguna yang sebelumnya secara tradisional dikecualikan oleh institusi seperti CME.

Namun, seiring meningkatnya volume perdagangan akhir pekan di DEX seperti Hyperliquid, persepsi terhadap platform-platform ini mulai berubah, dan minat investor institusional untuk melakukan lindung nilai posisi pada jam non-perdagangan menjadi semakin kuat. Oleh karena itu, bagi Hyperliquid, menciptakan lingkungan pasar yang cocok bagi investor tradisional dan ritel menjadi semakin penting.

Untuk trader ritel dengan nilai transaksi $10k, perbedaan biaya ini tidak signifikan. Tetapi untuk investor institusional dengan nilai transaksi di atas $1M, biaya perdagangan on-chain CL (dan kebanyakan pasar lain) masih sulit dijangkau.

Pada kenyataannya, perbedaan yang melekat pada kelompok pengguna tercermin pada ukuran transaksi median pada sesi tumpang tindih pasar tersebut.

Selisih ukuran transaksi median sebesar 166x (90.450 dolar vs 543 dolar) paling jelas membuktikan bahwa kelompok pengguna yang dilayani tempat-tempat perdagangan ini memiliki perbedaan yang mendasar. Ukuran transaksi median CLJ6 sebanding dengan satu kontrak futures minyak mentah standar (dihitung berdasarkan harga saat ini; nilai nominal sekitar 94k dolar), sedangkan ukuran transaksi median Hyperliquid adalah 543 dolar, yang mencerminkan kondisi trader ritel native kripto yang melakukan taruhan arah dengan leverage.

Kami memperkirakan bahwa seiring pasar-pasar ini semakin diakui sebagai sah oleh lebih banyak investor tradisional dan dana dialihkan ke on-chain, ukuran transaksi median di pasar komoditas Hyperliquid akan mengalami titik balik.

Untuk membedakan lebih lanjut ukuran transaksi yang berbeda, kami melakukan simulasi order dengan batas ukuran order dari $10k hingga $1M.

Untuk order sebesar $10k, trader CLJ6 tidak mengalami slippage, sesuai dengan ekspektasi, sementara slippage eksekusi median pengguna Hyperliquid berada di bawah 1 basis poin, yaitu 0,77 basis poin. Selisih muncul pada order $100k; pada titik ini, slippage pengguna Hyperliquid naik menjadi 4,33 basis poin, mendekati ambang 5 basis poin, sedangkan CME CLJ6 tetap tanpa slippage.

Perlu dicatat bahwa ini lebih tinggi dari ukuran transaksi median di pasar CLJ6 (90.450 dolar).

Pada ukuran transaksi sebesar $1M, 15,4 basis poin pada Hyperliquid kira-kira setara dengan 0,79 basis poin CME, yaitu 20 kali lipat, yang mengonfirmasi bahwa tempat perdagangan ini saat ini belum memiliki kemampuan untuk menangani order level institusi. Dengan mempertimbangkan ukuran transaksi rata-rata Hyperliquid, platform ini seharusnya dapat memberikan layanan yang sama baiknya kepada pengguna tanpa menimbulkan slippage.

Order CLJ6 mulai menunjukkan slippage yang jelas pada skala transaksi sekitar $500k, sehingga memengaruhi eksekusinya.

Ketika kami memperluas analisis ukuran order ke akhir pekan, slippage untuk semua ukuran order turun. Khususnya untuk ukuran order $100k dan $1M, ini menunjukkan bahwa pasar sudah matang. Dalam tiga minggu analisis, penurunan slippage pada order simulasi adalah sebagai berikut:

• $10k: -16%
• $100k: -75%
• $1M: -86,9%

Tingkat Pendanaan

Tingkat pendanaan CL berfluktuasi lebih besar selama sesi penutupan CME, tetapi berfluktuasi lebih kecil selama sesi penyerahan. Ini membantu kami mengungkap dinamika penetapan harga internal pasar pada waktu non-perdagangan. Pembukaan akhir pekan berarti pasar CL dapat memanfaatkan mekanisme penemuan harga internal (didukung oleh DB dan mekanisme pengurangan risiko lainnya). Oleh karena itu, tingkat pendanaan diperkirakan akan lebih berfluktuasi, seperti yang disoroti di bawah ini.

Pada sesi perdagangan yang aktif, pergerakan xyz:CL Hyperliquid sangat terkait dengan CLJ6 CME; namun seiring kenaikan harga minyak, muncul diskon struktural yang melebar. Ini kemungkinan besar disebabkan oleh tekanan tingkat pendanaan yang berasal dari posisi long yang terakumulasi. Selama akhir pekan, karena CME tutup, penemuan harga Hyperliquid semakin dibatasi oleh mekanisme rentang harga (DB). Tanpa pasar acuan real-time, mekanisme ini membatasi besarnya volatilitas harga penanda.

Analisis Terpisah Sesi Akhir Pekan: Hyperliquid Sudah Punya Kemampuan Penemuan Harga

Ketiga akhir pekan ini menunjukkan proses kematangan cepat pasar Hyperliquid:

W1: 28 Februari 2026 hingga 1 Maret 2026 (Kejadian Serangan Iran)

Harga di Hyperliquid naik dari posisi mendekati 67,29 dolar di CME menjadi sekitar 70,80 dolar, kira-kira 45% dari gap naik final pada hari Senin menjadi 75 dolar (+1146 basis poin).

Perlu dicatat bahwa karena adanya mekanisme batas rentang harga ±5% trade.xyz yang disebutkan di atas (DB), penemuan harga pada akhir pekan ini terbatas. Ini menjelaskan mengapa kurva pada grafik terlihat lebih landai, dan mengapa terjadi gap naik pada hari Senin. Meski demikian, pada detik pertama setelah rilis data pasangan, selisih antara Hyperliquid xyz:CL (73,89 dolar) dan CME CLJ6 (75 dolar) masih berada dalam 1,5%.

Ini bukan “kesalahan” atau “kegagalan”, melainkan perlindungan risiko yang dicapai melalui desain pasar. Dengan demikian, dari sudut pandang data, korelasi pada akhir pekan pertama paling rendah, namun hal ini menunjukkan bahwa xyz:CL bereaksi terhadap dampak awal serangan udara Iran, sekaligus menyadari pentingnya DB sebagai mekanisme penemuan harga pada akhir pekan, terutama bagi pasar yang baru muncul.

W2: 7 Maret 2026 hingga 8 Maret 2026

Ujian sesungguhnya justru datang pada akhir pekan kedua, karena xyz:CL menyentuh harga batas rentang menjelang penutupan pasar. Harga pembukaan CLJ6 adalah 98 dolar (naik 737 basis poin dibandingkan penutupan 91,27 dolar), sedangkan xyz:CL sempat menyentuh sekitar 95,83 dolar, namun hanya menangkap 68% dari kenaikan.

Pada akhir pekan kedua, xyz:CL menangkap pergerakan pasar dengan lebih baik dan lebih mendekati harga pembukaan CME dibandingkan akhir pekan sebelumnya.

W3: 14 Maret 2026 hingga 15 Maret 2026

Data untuk akhir pekan ketiga menunjukkan bahwa dalam lingkungan pasar yang relatif lebih tenang, Hyperliquid bisa memprediksi arah pembukaan akhir dari CME dengan lebih andal**.**

Konvergensi pergerakan xyz:CL dengan CLJ6 pada akhir pekan ini adalah yang terbaik: naik 226 basis poin dibandingkan penutupan CME, sedikit di atas 62 basis poin dibandingkan harga pembukaan hari Senin. CLJ6 ditutup pada Jumat di 99,31 dolar, dibuka pada 100,93 dolar (naik 163 basis poin), sementara xyz:CL dibuka pada 101,56 dolar.

Secara keseluruhan, tiga snapshot ini menunjukkan perubahan struktural pada pasar xyz:CL di platform Hyperliquid: pasar beralih dari pasar yang masih dibatasi oleh penemuan harga berbasis DB (akhir pekan 1 dan akhir pekan 2) menjadi semakin bebas dalam penemuan harga, serta terjadi overshoot dan retracement (akhir pekan 3).

Menganalisis deviasi error pada harga sebelum pembukaan CME pada interval berbeda (3 jam, 1 jam, 0 jam), kami mendapati data W3 paling dapat diandalkan karena pada dua akhir pekan sebelumnya, pasar xyz:CL dipengaruhi oleh DB. Pada W3, error xyz:CL masing-masing sekitar +70 dan -139 basis poin 3 jam dan 1 jam sebelum pembukaan CME, yang menunjukkan kemampuan penemuan harga yang lebih baik dibanding akhir pekan yang dianalisis sebelumnya.

Indikator Lainnya

Kami juga menyediakan indikator lain untuk analisis ringkasan akhir pekan, termasuk volume transaksi, total jumlah transaksi, dan ukuran transaksi rata-rata. Indikator-indikator ini berubah antar akhir pekan dan terus bertumbuh selama beberapa akhir pekan berturut-turut.

Total volume transaksi pasar xyz:CL meningkat dari 31 juta dolar menjadi lebih dari 1 miliar dolar selama tiga minggu, mencerminkan pertumbuhan jumlah pengguna dan kematangan pasar pada akhirnya.

Selain itu, total jumlah transaksi meningkat dari 26 ribu pada akhir pekan pertama menjadi lebih dari 700 ribu pada akhir pekan ketiga.

Perlu dicatat bahwa ukuran transaksi rata-rata pada akhir pekan justru meningkat dari median yang sebelumnya kami sebutkan menjadi 534 dolar. Ketiga akhir pekan menunjukkan tren pertumbuhan yang sama, yang mungkin menandakan masuknya dana institusional yang lebih banyak ke pasar.

Ukuran transaksi rata-rata pada akhir pekan pertama adalah 1.199 dolar, dan meningkat menjadi lebih dari 1.500 dolar pada akhir pekan ketiga.

Ini mungkin menunjukkan bahwa basis pengguna yang menggunakan platform pada akhir pekan berbeda: pengguna ritel berkurang, sementara lebih banyak trader perlu mendapatkan eksposur perdagangan minyak mentah sebelum hari Senin, sehingga transaksi pada akhir pekan lebih mendekati kebutuhan lindung nilai daripada spekulasi.