Radar IPO | Piutang Usaha Tertekan, Chengdu Super Pure Tersembunyi Banyak Kekhawatiran

Belakangan ini, Chengdu Super Purity Application Materials Co., Ltd. (selanjutnya disebut “Chengdu Super Purity”) memperbarui pengungkapan prospektus penawaran umum perdananya, secara resmi menyalakan semangat untuk mengejar pencatatan di papan GEM (Chuangye Ban).

Perusahaan ini berencana menghimpun dana sebesar 1.13B yuan, dengan fokus pada proyek-proyek inti seperti perluasan kapasitas produksi dan pembangunan pusat penelitian dan pengembangan (R&D), sehingga mengukuhkan tata letaknya di bidang komponen khusus perangkat semikonduktor.

Sebagai perusahaan yang mendalami komponen khusus perangkat semikonduktor untuk pelapisan (coating), Chengdu Super Purity membawa sorotan “substitusi buatan dalam negeri” dan telah mencapai produksi massal untuk komponen inti peralatan etsa untuk proses 5nm dan di bawahnya. Pada tahun 2024, di pasar Tiongkok daratan perusahaan ini menempati peringkat pertama di antara perusahaan lokal dengan pangsa 5,7%. Namun, seiring detail prospektus yang terus diungkap, berbagai potensi risiko tersembunyi dalam praktik operasional di balik kinerja yang tampak cemerlang perusahaan ini mulai terungkap satu per satu.

Kekhawatiran jatuh tempo tagihan dilonggarkan semakin menonjol

Produk utama Chengdu Super Purity adalah komponen khusus perangkat semikonduktor untuk pelapisan, serta komponen optik presisi dan lain-lain. Industri komponen semikonduktor sebagai “landasan” bagi pembuatan perangkat semikonduktor, mendapat manfaat dari gelombang substitusi buatan dalam negeri. Namun, persaingan industri sangat ketat dan menuntut standar tinggi terkait teknologi serta stabilitas rantai pasok.

Dari data kinerja, pada periode pelaporan (dari 2022 hingga semester I 2025), pendapatan usaha serta laba bersih yang dapat diatribusikan kepada pemegang saham pengendali Chengdu Super Purity sama-sama menunjukkan tren kenaikan yang stabil: pada 2022 pendapatan 136M yuan, laba bersih yang dapat diatribusikan 57,55 juta yuan; pada 2023 pendapatan naik menjadi 169M yuan, laba bersih yang dapat diatribusikan 64,81 juta yuan; pada 2024 pendapatan meningkat menjadi 257M yuan, laba bersih yang dapat diatribusikan 82,26 juta yuan; pada semester I 2025 pendapatan 206M yuan, laba bersih yang dapat diatribusikan 60,82 juta yuan.

Namun, di balik pertumbuhan tersebut, rasio perputaran piutang usaha Chengdu Super Purity terus menurun: pada 2022 sebesar 1,99 kali/tahun, pada 2023 turun menjadi 1,83 kali/tahun, pada 2024 sebesar 1,8 kali/tahun, dan pada semester I 2025 sebesar 1,04 kali/tahun—kurang dari 60% dibanding 2022. Pada saat yang sama, rasio perputaran piutang usaha perusahaan ini senantiasa lebih rendah daripada rata-rata perusahaan sebanding.

Data sumber: pengumuman perusahaan, Tim Riset Jiemian News

Rasio perputaran piutang usaha yang terus turun berakar pada ekspansi cepat skala piutang usaha. Data menunjukkan bahwa dari 2022 hingga 2024, saldo tercatat piutang usaha Chengdu Super Purity naik dari 77,43 juta yuan menjadi 156M yuan, dengan pertumbuhan majemuk tahunan (CAGR) mendekati 50%. Pertumbuhan ini jauh melampaui CAGR pendapatan pada periode yang sama, yang berarti semakin banyak dana perusahaan tertahan oleh pelanggan di hilir, sehingga efisiensi perputaran dana terus menurun.

Akuntan Zong Jiahua (Wang Fangfang) kepada reporter Jiemian News menyatakan bahwa penurunan rasio perputaran piutang usaha biasanya terkait dengan faktor-faktor seperti kebijakan penjualan yang lebih longgar, penagihan yang tidak efektif, serta memburuknya kondisi kredit pelanggan. Pelonggaran jangka waktu pembayaran merupakan cara umum yang dilakukan perusahaan untuk mendorong penjualan dan merebut pangsa pasar. Bagi Chengdu Super Purity yang sedang berada pada tahap kencang menghadapi IPO, untuk mempertahankan hubungan kerja sama dengan pelanggan inti dan memperluas skala pendapatan, tidak menutup kemungkinan perusahaan menarik pelanggan dengan cara melonggarkan jangka waktu pembayaran. Namun, praktik ini jelas akan secara signifikan meningkatkan risiko piutang tak tertagih—jika pelanggan di hilir mengalami fluktuasi operasional dan tidak mampu melakukan pembayaran tepat waktu, piutang dapat menjadi piutang tak tertagih, yang secara langsung menggerus laba perusahaan. Selain itu, dana yang tertahan dalam jumlah besar juga akan memperbesar tekanan arus kas perusahaan, memengaruhi produksi dan operasi normal serta belanja penelitian dan pengembangan. Mengacu pada contoh baru-baru ini dari beberapa perusahaan di industri semikonduktor yang piutang usahanya tinggi dan penagihannya sulit, potensi risiko Chengdu Super Purity ini patut diwaspadai secara tinggi.

Ketergantungan pada pelanggan besar terus menguat

Kelesuan rasio perputaran piutang usaha, hingga batas tertentu, mencerminkan bahwa Chengdu Super Purity memiliki kemampuan tawar-menawar yang lemah terhadap pelanggan di hilir. Dan di balik posisi yang lemah tersebut, terdapat masalah mendasar: struktur pelanggan yang tunggal dan peningkatan ketergantungan yang terus bertambah pada pelanggan besar—yang juga merupakan salah satu tantangan inti yang dihadapi Chengdu Super Purity dalam proses IPO.

Pada 2024 dan semester I 2025, dua pelanggan inti Chengdu Super Purity, yaitu pelanggan A dan pelanggan B, secara gabungan menyumbang hampir 70% pendapatan usaha. Dibandingkan dengan porsi pada 2022 dan 2023, kontribusi ini meningkat lebih jauh, sehingga tingkat ketergantungan pada pelanggan besar terus menguat.

Data sumber: pengumuman perusahaan, Tim Riset Jiemian News

Informasi publik menunjukkan bahwa pelanggan inti Chengdu Super Purity didominasi oleh perusahaan perangkat semikonduktor. Termasuk perusahaan seperti Microinnova (688012.SH) dan North Huachuang (002371.SZ), semuanya merupakan mitra kerja pentingnya. Pada 2019, perusahaan ini pernah menerima “Supplier Award” dari Microinnova; pada 2022 menjadi mitra kerja sama strategis North Huachuang; dan pada 2024 naik status menjadi pemasok papan utama (golden supplier) bagi North Huachuang. Namun, apa pun identitas spesifik para pelanggan perusahaan, porsi gabungan pendapatan yang mendekati 70% berarti bahwa jika salah satu saja dari pelanggan tersebut mengalami fluktuasi operasional, pesanan berkurang, atau beralih ke pemasok lain, maka akan memberikan pukulan fatal terhadap pendapatan Chengdu Super Purity.

Analis yang mengikuti industri semikonduktor secara jangka panjang, Tu Zhenbin, berpendapat bahwa porsi pendapatan dari lima pelanggan terbesar Chengdu Super Purity sudah melebihi 85%, jauh di atas rata-rata tingkat konsentrasi pelanggan perusahaan sejenis. Dalam konteks volatilitas siklus yang jelas di industri perangkat semikonduktor, stabilitas pesanan pelanggan secara langsung menentukan kinerja operasional perusahaan. Namun, Chengdu Super Purity gagal memperluas basis pelanggan secara efektif dan mendiversifikasi sumber pendapatan; justru ketergantungan yang terus meningkat pada pelanggan inti menimbulkan fokus perhatian—khususnya terkait keberlanjutan kemampuan laba perusahaan yang berkelanjutan—yang jelas menjadi sorotan bagi pertanyaan pengawasan dan perhatian pasar.

Keabsahan sertifikasi pelanggan B diragukan

Pelanggan besar tidak hanya menyediakan pesanan bagi Chengdu Super Purity, hubungan terkaitnya juga tidak dapat diabaikan. Untuk membuktikan kemajuan teknologi produknya, dalam prospektus Chengdu Super Purity mengungkap bahwa pelanggan B mengeluarkan bukti teknis dan bukti penerapan kepada perusahaan, yang menyatakan bahwa sertifikasi tersebut menunjukkan kinerja keseluruhan teknologi produk perusahaan mencapai level terdepan di tingkat internasional.

Namun, proporsi kepemilikan saham pelanggan B dan pihak-pihak terkaitnya secara langsung maupun tidak langsung pernah melebihi 5%, yang berarti pelanggan B sebelumnya merupakan pihak terkait bagi perusahaan. Hal ini memunculkan keraguan di pasar.

Berdasarkan “Peraturan Republik Rakyat Tiongkok tentang Akreditasi dan Penilaian Kesesuaian” (versi revisi 2020), kegiatan sertifikasi harus mematuhi prinsip objektif dan independen, terbuka dan adil, serta itikad baik dan kejujuran. Lembaga sertifikasi tidak boleh memiliki hubungan kepentingan dari aspek aset atau manajemen dengan pihak yang meminta sertifikasi.

Pengacara Zhang Shu kepada reporter Jiemian News menyatakan bahwa pelanggan B sebagai pemegang saham Chengdu Super Purity memiliki hubungan kepentingan langsung dengan perusahaan. Sertifikasi “level terdepan di tingkat internasional” yang dikeluarkannya jelas melanggar prinsip keadilan dalam kegiatan sertifikasi, dan sulit untuk mengecualikan kemungkinan adanya transfer kepentingan atau perlakuan yang condong karena preferensi subjektif. Zhang Shu juga menambahkan bahwa sertifikasi teknis untuk komponen perangkat semikonduktor harus dilakukan oleh lembaga independen pihak ketiga untuk memastikan objektivitas dan otoritasnya.

Investasi R&D yang lemah

Faktanya, keraguan atas keadilan sertifikasi pelanggan B hanyalah tampak permukaan; di baliknya terdapat masalah inti berupa kurangnya investasi R&D pada Chengdu Super Purity.

Industri komponen perangkat semikonduktor termasuk industri padat teknologi yang khas; belanja R&D merupakan dukungan inti bagi perusahaan untuk mempertahankan benteng teknologi dan meningkatkan daya saing produk. Investasi R&D Chengdu Super Purity menunjukkan kinerja yang terus melemah, jauh di bawah rata-rata perusahaan sejenis.

Data keuangan menunjukkan bahwa pada 2023, rasio beban biaya R&D Chengdu Super Purity adalah 5,66%; pada 2024 turun menjadi 5,37%; dan pada semester I 2025, rasio beban biaya R&D perusahaan semakin turun menjadi 3,67%. Pada periode yang sama, rata-rata rasio beban biaya R&D perusahaan sejenis di industri berada di atas 7%.

Data sumber: pengumuman perusahaan, Tim Riset Jiemian News

Dari sisi nilai absolut investasi R&D, pada 2022 hingga semester I 2025, total investasi R&D kumulatif Chengdu Super Purity hanya 36.73M yuan, yang sangat tidak sesuai dengan karakteristik industri komponen perangkat semikonduktor yang “tinggi R&D, tinggi investasi”.

Terdapat potensi risiko pada keamanan rantai pasok

Di sisi rantai pasok, Chengdu Super Purity juga menghadapi masalah ketergantungan yang serius. Proporsi pengadaan kepada pemasok terbesar, Ke Ma Technology (珂玛科技), terus meningkat dari tahun ke tahun hingga telah melampaui 50%.

Pada periode pelaporan, proporsi pengadaan Chengdu Super Purity kepada Ke Ma Technology terus naik: pada 2022 sebesar 29,88%, pada 2023 meningkat menjadi 33,75%, pada 2024 melonjak menjadi 48,47%, dan pada semester I 2025 kembali menembus 52,03%. Bersamaan dengan itu, proporsi pengadaan dari lima pemasok teratas perusahaan juga naik dari 63,88% pada 2022 menjadi 74,60% pada semester I 2025. Konsentrasi pemasok terus meningkat, sehingga diversitas rantai pasok sangat kurang.

Data sumber: pengumuman perusahaan, Tim Riset Jiemian News

Industri komponen perangkat semikonduktor menuntut standar sangat tinggi terkait kualitas bahan baku dan stabilitas pasokan. Kualitas bahan baku secara langsung menentukan performa produk akhir. Jika proporsi pembelian dari pemasok tunggal terlalu tinggi, berarti operasi produksi dan bisnis Chengdu Super Purity sangat bergantung pada kemampuan pasokan, stabilitas kualitas produk, serta stabilitas harga dari Ke Ma Technology.

Analis Li Jun kepada reporter Jiemian News menyatakan bahwa dari struktur industri, meskipun pasar bahan baku hulu untuk komponen perangkat semikonduktor secara keseluruhan terfragmentasi, fitur monopoli pada bidang-bidang tertentu sangat jelas; biasanya satu kategori produk hanya disediakan oleh beberapa pemasok saja, dan pemasok memiliki kemampuan tawar-menawar yang lebih kuat. Jika proporsi pembelian Chengdu Super Purity kepada Ke Ma Technology melebihi 50%, berarti perusahaan mungkin kurang memiliki hak tawar-menawar dalam negosiasi pengadaan. Jika kemudian menghadapi masalah seperti kenaikan harga bahan baku atau syarat pembayaran yang lebih ketat, hal tersebut akan semakin menekan ruang lingkup laba perusahaan.