泡泡玛特 kehilangan peluang? Duan Yongping yang bersumpah tidak akan membeli akhirnya menyesal

（Artikel ini ditulis oleh 达摩财经, diterbitkan dengan izin oleh platform TiMedia）

Oleh｜达摩财经

Du Zhilang pernah terus terang berkata “tidak paham” tentang Pop Mart (9992.HK), namun sikapnya tiba-tiba berubah.

Pada 30 Maret, investor ternama Du Zhilang (ID Xueqiu: 大道无形我有型) menulis di platform Xueqiu bahwa, “Dalam dua hari ini saya meluangkan waktu untuk meninjau kembali Pop Mart, dan memutuskan untuk menarik kembali pernyataan pihak lain (pendiri Xueqiu Fang Sanwen) bahwa saya tidak berinvestasi di Pop Mart.”

Ini sangat berbeda dengan sikap Du Zhilang sebelumnya. Dalam beberapa bulan terakhir, Du Zhilang berkali-kali menyinggung Pop Mart. Sejak awal tahun ini, Du Zhilang mengatakan, “Saya kira saya sudah melihat Pop Mart secara garis besar, dan saya merasa mereka memang cukup hebat. Namun, saya tetap tidak bisa memahami mengapa orang-orang membutuhkan barang seperti ini; bagaimana kalau dua tahun lagi semua orang tidak lagi menginginkannya?”

Pada hari Du Zhilang berbalik sikap, harga saham Pop Mart yang sempat turun beberapa hari berturut-turut bahkan sempat berbalik naik; saat penutupan, harga saham berada di 148,7 HKD/saham, dengan kapitalisasi pasar sekitar 200 miliar HKD. Sementara itu, setelah rilis laporan keuangan pada 25 Maret, harga saham Pop Mart terus turun; akumulasi penurunan pada dua hari perdagangan, 25 Maret dan 26 Maret, mencapai 30,6%. Jika diperpanjang waktunya, dibandingkan dengan titik tertinggi pada Agustus tahun lalu, harga saham Pop Mart sudah “terpangkas hingga separuh”.

Namun, Pop Mart yang terus mengalami penurunan harga saham, kinerjanya justru sangat mengesankan. Pada 2025, Pop Mart membukukan pendapatan 371,2 miliar yuan, naik 184,7%; laba bersih yang dapat diatribusikan kepada pemegang saham 127,8 miliar yuan, naik 308,8%.

IP mainan pop ternama LABUBU yang berada di bawah Pop Mart juga bertumbuh dengan cepat pada 2025. Sepanjang tahun, seri IP THE MONSTERS yang menjadi milik LABUBU mencetak pendapatan 141,6 miliar yuan, naik 365,7%, dengan proporsi terhadap total pendapatan perusahaan mencapai 38,1%, naik 14,8 poin persentase year-on-year.

Saat kinerja melonjak, investor justru “memberi suara dengan kaki”, yang mungkin bersumber dari upaya Pop Mart sendiri untuk mengendalikan laju.

Dalam rapat komunikasi dengan investor, Ketua sekaligus CEO Pop Mart, Wang Ning, mengatakan bahwa pada 2026 perusahaan akan berupaya mencapai tingkat pertumbuhan tidak kurang dari 20%. Riset dari Merrill Lynch Securities menunjukkan bahwa panduan pendapatan ini lebih rendah dari ekspektasi pasar sebesar 30%; ini berarti di basis yang tinggi, pendapatan paruh kedua 2026 berpotensi mengalami penurunan year-on-year. Selain itu, Goldman Sachs dalam komunikasinya dengan investor juga menyatakan bahwa respons pasar terutama mencerminkan kekhawatiran terhadap perlambatan laju pertumbuhan, khususnya berdasarkan data pihak ketiga di pasar Amerika yang menunjukkan bahwa sejak awal tahun hingga kini masih terjadi perlambatan yang berkelanjutan.

Pernyataan Du Zhilang justru menampilkan cara pandang yang sama sekali berbeda dari pandangan pasar. Menurut Du Zhilang, “kecepatan” dalam ekonomi sebenarnya adalah “percepatan” dalam fisika. Investasi membeli totalitas masa depan; dalam fisika, “kecepatan” dikali “waktu” menghasilkan “panjang total”; tentu saja, ada “percepatan” yang bisa berjalan lebih jauh dalam satu unit waktu.

Apakah “investor yang memberi suara dengan kaki” itu salah, sementara sudut pandang berbeda saling beradu?

Apakah kenaikan kinerja bisa berlanjut?

Ada pandangan pasar yang menilai bahwa di balik pertumbuhan cepat Pop Mart, tersimpan kekhawatiran. Jika panas dari IP inti LABUBU surut, kinerja perusahaan di masa depan mungkin sulit dipertahankan untuk terus tumbuh cepat.

Bahkan sebelum Pop Mart go public pada tahun 2020, sudah ada pendapat bahwa perusahaan mengalami kondisi “ketergantungan IP”. Saat itu, IP andalan Pop Mart adalah MOLLY; dari 2017 hingga 2019, pangsa pendapatan IP tersebut selalu di atas 25%, dan pada 2018 mencapai 41,6%.

Ledakan kepopuleran LABUBU sempat mematahkan kritik pasar terhadap ketergantungan IP tunggal Pop Mart. Pada 2024, LABUBU meledak; pada tahun itu, seri IP THE MONSTERS yang menaunginya mencatat pertumbuhan pendapatan lebih dari 7 kali lipat, menjadi IP terbesar pertama di perusahaan. Pada 2025, LABUBU terus mempertahankan tren pertumbuhan tinggi; total pendapatannya mencapai 141,6 miliar yuan, naik 365,7%.

Namun, seiring LABUBU terus tetap panas, kritik tentang “ketergantungan IP” kembali lagi. Pada 2025, pangsa pendapatan seri IP THE MONSTERS yang berada di bawah LABUBU mencapai 38,1%, sudah mendekati level puncak MOLLY pada periode tersebut.

Yang lebih penting lagi, setelah LABUBU meledak, kapitalisasi pasar Pop Mart meningkat tajam: dari titik terendah sementara pada Februari 2024 sebesar 16,68 HKD/saham hingga puncak mendekati 340 HKD/saham pada Agustus 2025. Dalam waktu satu setengah tahun, harga saham Pop Mart naik hampir 20 kali.

Saat itu, pasar modal memberi valuasi tinggi kepada Pop Mart, yang didasarkan pada ekspektasi bahwa kinerja perusahaan akan tumbuh secara signifikan. Kini ketika ekspektasi kinerja melambat, investor pun纷纷 “memberi suara dengan kaki”.

Kekhawatiran investor tidak sepenuhnya tanpa dasar, tetapi dari kondisi Pop Mart sendiri, kepanikan pasar mungkin merupakan salah tafsir.

Dibandingkan dengan periode “MOLLY”, meskipun Pop Mart saat ini bergantung pada LABUBU, namun perusahaan tidak hanya punya LABUBU. Pada 2025, pendapatan IP baru Pop Mart, CRYBABY (crying baby), meningkat 151,4% year-on-year menjadi 29,3 miliar yuan; pendapatan bintang-bintang juga meningkat lebih dari 16 kali year-on-year menjadi 20,6 miliar yuan. Selain itu, IP tradisional seperti SKULLPANDA dan MOLLY juga mengalami pertumbuhan pendapatan yang besar.

Riset dari Cinda Securities sebelumnya juga menunjukkan bahwa Pop Mart telah membentuk satu rangkaian sistem yang dapat direplikasi: mulai dari menggali seniman, inkubasi IP, manajemen rantai pasokan, hingga pemasaran di seluruh wilayah—membentuk siklus tertutup. Keberhasilan cepat IP baru seperti LABUBU dan CRYBABY membuktikan efektivitas serta kemampuan sistem tersebut untuk dikembangkan.

Alih-alih mengatakan Pop Mart menghadapi “ketergantungan IP”, lebih tepatnya bahwa perkembangan IP yang sedang sangat populer seperti LABUBU terlalu cepat—sehingga “menutupi” cahaya IP baru. Jika inkubasi IP baru Pop Mart berjalan lancar, ke depan mungkin akan datang titik pertumbuhan baru.

Selain itu, menurut Wang Ning, perlambatan laju pertumbuhan Pop Mart tidak harus merupakan hal yang buruk. Wang Ning berpendapat bahwa percepatan pertumbuhan yang sangat tinggi dalam setahun terakhir Pop Mart telah menyingkap banyak masalah. Dari sisi manajemen organisasi, penjalinan informasi antar wilayah, serta kerja sama antara middle office dan front office, perusahaan masih memiliki ruang kemajuan yang besar.

Wang Ning mengatakan, “Jika 2025 bisa disebut sebagai tahun yang luar biasa, maka pada 2026 kami berharap tahun itu menjadi ‘waktu untuk bengkel perbaikan’. Melalui istirahat, pengisian bahan bakar, penggantian ban, kita menyelesaikan masalah yang ditemukan dalam pertumbuhan yang sangat cepat. Setiap perusahaan harus melewati siklus; sangatlah berharga karena kita bisa menemukan dan menyelesaikan masalah lebih cepat daripada yang lain saat pertumbuhan berlangsung cepat.”

Merancang masa depan

Setelah mengalami pertumbuhan cepat sepanjang satu tahun, tim manajemen Pop Mart mulai bersikap lebih hati-hati. Dalam rapat kinerja, Wang Ning membahas “refleksi dan perbaikan”; ia berpendapat bahwa pertumbuhan ultra-cepat telah mengungkap banyak masalah. “Prinsip kami yang konsisten adalah ‘menghargai waktu, menghargai pengelolaan bisnis’, dan kami berharap pertumbuhan perusahaan bersifat linear serta sehat.”

Untuk mewujudkan perkembangan yang sehat, Pop Mart memilih “dua-duanya”: mendorong perkembangan yang lebih tertata secara detail di pasar China, sementara di luar negeri tetap mempertahankan ekspansi.

Pada tahun 2025 yang baru saja berlalu, jumlah gerai Pop Mart di dalam negeri tidak bertambah banyak. Laporan keuangan menunjukkan bahwa pada 2025, gerai dalam negeri perusahaan hanya bertambah bersih 14 menjadi 445 gerai. Di tengah strategi pembukaan toko yang terukur, pendapatan ritel offline Pop Mart di dalam negeri justru naik 119% year-on-year menjadi 100,8 miliar yuan.

Berdasarkan laporan keuangan Pop Mart, peningkatan tajam pendapatan per toko terutama berasal dari dua hal: pertama, peningkatan popularitas merek; kedua, optimalisasi dan peningkatan gerai serta perbaikan efisiensi operasional.

Presiden Pop Mart untuk wilayah Tiongkok, Chu Yin, mengatakan dalam rapat kinerja bahwa area yang ditambah untuk renovasi dan peningkatan gerai pada 2025 tidak banyak; secara umum hanya menambah 30% hingga 40%, dan untuk beberapa gerai menambah 50%. Namun, penjualan gerai yang ditingkatkan tersebut hampir mencapai dua kali tingkat rata-rata nasional.

Ke depan, Pop Mart wilayah Tiongkok akan menginvestasikan lebih banyak dana untuk renovasi dan peningkatan gerai. Chu Yin menyatakan bahwa pada 2026, jumlah gerai yang akan direnovasi dan ditingkatkan oleh Pop Mart akan jauh melampaui 2025, serta akan membuka lebih banyak gerai flagship.

Mengelola ekosistem anggota juga akan menjadi tugas penting bagi Pop Mart wilayah Tiongkok pada 2026. Hingga akhir 2025, total anggota yang terdaftar kumulatif Pop Mart di daratan Tiongkok mencapai 72,58 juta orang, bertambah lebih dari 26,5 juta year-on-year. Pada 2025, kontribusi pendapatan dari anggota mencapai 93,7%, dengan tingkat pembelian ulang anggota sebesar 55,7%. Chu Yin mengatakan bahwa dari sisi kanal, strategi perusahaan ke depan adalah: kanal pihak ketiga menekankan akuisisi pengguna baru; kanal milik sendiri menekankan pembelian ulang; sementara seluruh kanal menekankan perpindahan/arus pelanggan. Pada 2025, jumlah anggota yang berbelanja lintas kanal sudah mencapai jutaan, naik tiga digit year-on-year dibanding 2024; pada 2026, perusahaan akan terus memperkuat ekosistem ini.

Sementara itu, di pasar luar negeri, ekspansi yang berlanjut menjadi nada utama pada 2026. Pada 2025, Pop Mart menambah masing-masing 31 gerai di kawasan Asia Pasifik, 42 gerai di Amerika, dan 22 gerai di Eropa; total gerai luar negeri mencapai 185 gerai.

Dari sisi kinerja, pada 2025 pendapatan bisnis Pop Mart di dalam negeri naik 134,6% year-on-year menjadi 208,5 miliar yuan, sementara pendapatan bisnis luar negeri mencapai 162,7 miliar yuan, melonjak hampir 3 kali year-on-year. Di pasar luar negeri, pasar Amerika menjadi yang tumbuh paling cepat, dengan pendapatan naik 748,4% year-on-year menjadi 68,1 miliar yuan.

Namun masih ada pandangan bahwa pertumbuhan Pop Mart di luar negeri lebih lambat dari perkiraan, terutama laju pertumbuhan yang melambat pada kuartal keempat. Menurut laporan keuangan Pop Mart, pada paruh pertama 2025 dan tiga kuartal pertama, laju pertumbuhan pendapatan Pop Mart di Amerika berada di atas 1000%. Di Eropa, laju pertumbuhannya juga melebihi 700%. Tetapi dalam kinerja setahun penuh, laju pertumbuhan Pop Mart di Eropa dan Amerika sama-sama mengalami penurunan.

Chief Growth Officer Pop Mart, Wende Yi, menyatakan bahwa pada tahun lalu porsi pendapatan bisnis luar negeri perusahaan telah meningkat hingga mendekati 50%. Di masa lalu, perusahaan terutama menata strategi ke ibu kota negara-negara; ke depan, perusahaan akan secara bertahap masuk ke kota-kota tingkat dua dan tiga. Selain itu, kami akan lebih menekankan pada penataan lokasi untuk tempat wisata inti, serta mendorong proyek flagship store yang menjadi standar. Selain itu, perusahaan akan dengan cepat menyalin model bisnis matang yang telah terbukti sukses di pasar China ke pasar luar negeri; sekaligus mencoba menginkubasi bisnis baru secara lokal di luar negeri, serta memanfaatkannya untuk disebarkan dengan kanal global.

Bagi Pop Mart, apakah perusahaan benar-benar mampu menyelesaikan berbagai masalah yang dihadapi dalam proses pengembangan akan berdampak mendalam pada perkembangan perusahaan ke depan, dan ini juga akan menjadi ujian lebih lanjut bagi kemampuan pengelolaan perusahaan. Ke depan, Pop Mart perlu membuktikan kepada pasar bahwa perusahaan dapat menembus berbagai siklus dan terus berkembang melalui diversifikasi IP dan internasionalisasi produk.