Masalah Off-Ramp: Mengapa Dolar Onchain Masih Belum Bisa Membayar Tagihan

Artem Tolkachev adalah Chief RWA Officer di Falcon Finance.

FinTech bergerak cepat. Berita ada di mana-mana, namun kejernihan tidak.

FinTech Weekly menyajikan kisah dan acara penting dalam satu tempat.

Klik Di Sini untuk Berlangganan buletin FinTech Weekly

Dibaca oleh para eksekutif di JP Morgan, Coinbase, BlackRock, Klarna, dan lainnya.

Regulasi stablecoin telah lama dibahas, dan akhirnya kami melihat kemajuan nyata di beberapa yurisdiksi besar. Di AS khususnya, arah kebijakannya semakin jelas, meskipun masih berlangsung perdebatan soal imbal hasil (yield): standar yang lebih tinggi untuk cadangan, persyaratan penebusan yang lebih jelas, serta kriteria kelayakan yang lebih ketat bagi penerbit dan penyedia layanan.

Bagi banyak pihak di industri ini, kabar tersebut disambut baik. Kejelasan lebih baik daripada ambiguitas. Namun kejelasan regulasi untuk stablecoin justru menyoroti tantangan besar berikutnya, yang berada di batas antara dolar onchain dan sistem keuangan dunia nyata. Kepercayaan pada stablecoin berbasis fiat utama telah meningkat, bahkan setelah peristiwa stres seperti dislokasi sementara USDC pada Maret 2023. Seiring sirkulasi tumbuh dan regulasi payment-stablecoin seperti Undang-Undang GENIUS (GENIUS Act) terus berjalan, batasan bergeser dari token ke jembatan “perekonomian nyata”: jalur konversi dan pembayaran (payout) yang teregulasi yang dapat secara andal memindahkan dolar onchain ke rekening bank dalam skala besar.

Sebagian besar pembahasan tentang stablecoin berfokus pada komposisi cadangan, frekuensi audit, dan mekanisme penebusan. Hal-hal ini penting. Tetapi itu hanya menggambarkan separuh siklus hidup aset digital yang dinominasikan dalam dolar, karena pada saat sebuah bisnis perlu mengonversi likuiditas onchain menjadi penggajian (payroll), tagihan pemasok (supplier invoice), atau pembayaran pajak, transaksi-transaksi ini tetap terfragmentasi, mahal, dan di banyak koridor, bahkan tidak tersedia pada skala institusional.

Karena itu, pengembangan stablecoin yang paling bermakna saat ini sering kali bukan tentang token baru sama sekali, melainkan tentang “plumbing” yang mengubah dolar onchain menjadi pembayaran yang teregulasi.

Bagi bisnis yang membutuhkan arus harian bernilai enam digit yang konsisten di sebagian besar koridor, infrastrukturnya tidak ada dengan biaya yang wajar, atau membutuhkan penggabungan berbagai mitra dengan standar kepatuhan yang tidak konsisten.

Akibatnya, organisasi yang beroperasi secara onchain sering mempertahankan dua fungsi treasury paralel: satu untuk aset digital, satu untuk pembayaran tradisional, dengan rekonsiliasi manual di antaranya. Keuntungan efisiensi dari penyelesaian onchain yang lebih cepat sebagian “dikonsumsi” oleh gesekan (friction) untuk mengembalikan nilai ke sistem perbankan.

Yang membuat masalah ini terasa semakin mendesak sekarang adalah regulasi yang memperketat persyaratan untuk stablecoin berbasis fiat, sementara lapisan off-ramp diatur oleh tambal-sulam rezim yang sudah ada—MSB, EMI, dan bank. Kesenjangan ini bukan semata-mata karena ketiadaan regulasi, melainkan karena tidak adanya model operasi standar end-to-end: SLA yang konsisten, batas waktu pemotongan (cut-offs), pelaporan, dan rekonsiliasi.

Undang-Undang GENIUS menciptakan aturan bagi penerbit. Dokumen konsultasi FCA membahas penerbitan, kustodi (custody), dan persyaratan kehati-hatian (prudential). Namun infrastruktur yang mengonversi dolar onchain menjadi pembayaran yang teregulasi, seperti EMI, money service businesses, penyedia penyelesaian (fiat settlement), beroperasi di bawah kerangka kerja yang berbeda. Ini adalah rezim layanan keuangan yang sudah ada, bukan rezim yang spesifik untuk kripto.

Kesenjangan antara dua tumpukan regulasi inilah yang membuat adopsi tersendat. Sebuah penerbit stablecoin bisa sepenuhnya mematuhi persyaratan cadangan dan penebusan, tetapi pemegang stablecoin itu tetap mungkin kesulitan mengonversinya menjadi euro, poundsterling, atau dolar melalui kanal yang teregulasi tanpa penundaan, biaya, atau gesekan kepatuhan.

Hal ini terutama penting untuk dolar sintetis, yaitu aset onchain yang dinominasikan dalam dolar dan mempertahankan patoknya melalui kelebihan jaminan (overcollateralisation) dan mekanisme pasar, bukan melalui cadangan fiat. Berbeda dari stablecoin berbasis fiat, dolar sintetis tidak memposisikan diri mereka sebagai uang digital. Mereka hanya menyematkan klaim yang lebih sempit: eksposur dolar, risiko yang eksplisit, dan imbal hasil (yield) opsional melalui mekanisme staking terpisah. Perbedaan ini membuat mereka berada di luar kerangka regulasi yang kini dibangun untuk payment stablecoins.
Dengan jelas, ini bukan upaya menghindar (evasion). Ini adalah pilihan desain yang menciptakan batas kepatuhan yang lebih tegas. Penerbit dolar sintetis tidak bersaing dengan simpanan bank atau memposisikan dirinya sebagai instrumen pembayaran. Kewajiban regulasinya berbeda, dan lebih terbatas. Namun konsekuensi praktisnya sama seperti pada dolar onchain mana pun: jika pemegang tidak dapat mengonversi ke fiat melalui infrastruktur yang teregulasi, kegunaan aset tersebut terbatas pada lingkungan onchain.

Solusi yang muncul tidak bisa datang dari satu kerangka regulasi yang mencakup semuanya—dari penerbitan hingga pembayaran. Cara untuk mencapai kepatuhan membutuhkan arsitektur yang modular, di mana setiap lapisan bekerja dalam “perimeter” nya sendiri. Penerbitan onchain mengikuti satu set aturan, dan konversi kripto-ke-fiat mengikuti set aturan lain, biasanya melalui money service business terdaftar atau yang setara. Dan lapisan pembayaran fiat ditangani oleh institusi keuangan yang berwenang, yang tunduk pada persyaratan kehati-hatian (prudential) serta perlindungan konsumen (consumer-protection) miliknya sendiri.

Pemilahan memungkinkan setiap komponen diregulasi oleh otoritas yang paling tepat untuk mengawasinya, tanpa mengharuskan satu entitas memegang setiap lisensi atau memenuhi setiap kerangka kerja secara bersamaan. Ini juga berarti produk dolar onchain, baik stablecoin berbasis fiat maupun alternatif sintetis, dapat mengakses jalur pembayaran dunia nyata tanpa harus menjadi institusi pembayaran itu sendiri.

Bagi bisnis dan meja perdagangan (trading desk) yang menggunakan instrumen-instrumen ini, ini berarti memperoleh kemampuan untuk menghasilkan imbal hasil (yield) di lingkungan onchain sekaligus tetap bisa membayar pemasok dalam euro atau poundsterling, tanpa dipaksa memilih antara imbal hasil DeFi dan kewajiban di dunia nyata. Itulah langkah yang selama ini hilang.

Seiring kerangka regulasi matang, institusi yang menyediakan off-ramp, seperti EMI, prosesor pembayaran, dan penyedia konversi yang teregulasi, memperoleh dasar hukum yang lebih jelas untuk menangani arus dolar onchain. Pada gilirannya, ini mengurangi risiko kepatuhan yang secara historis membuat institusi keuangan tradisional enggan menyentuh konversi kripto-ke-fiat.

Kemungkinan besar, arsitektur kepatuhan modular yang memisahkan penerbitan, konversi, dan pembayaran ke dalam lapisan yang berbeda dan diatur secara independen akan menjadi pola desain standar. Versi awal dari tumpukan modular ini sudah ada di pasar: Visa telah meluncurkan penyelesaian USDC di AS, Circle telah mengumumkan CPN untuk settlement stablecoin FI-to-FI, dan Stripe telah meluncurkan checkout USDC untuk merchant Shopify dengan pembayaran fiat standar. Fase berikutnya adopsi dolar onchain tidak akan diputuskan oleh siapa yang terlihat memiliki cadangan terbaik di atas kertas. Fase berikutnya akan ditentukan oleh siapa yang dapat mengonversi likuiditas onchain menjadi pembayaran yang teregulasi secara cepat, dapat diprediksi, dan dalam skala besar. Jika masalah off-ramp dapat diselesaikan, “dolar onchain” berhenti menjadi kategori produk dan mulai berperilaku seperti infrastruktur keuangan.

Tentang penulis

Artem Tolkachev adalah Chief RWA Officer di Falcon Finance, tempat ia memimpin pengembangan infrastruktur aset dunia nyata yang ditokenisasi dan sistem dolar sintetis. Ia telah menghabiskan lebih dari satu dekade untuk membangun kerangka aset digital di seluruh Eropa dan Asia.