Jika Anda menginvestasikan $1.000.000 di perusahaan ini setahun yang lalu, hari ini Anda akan memiliki hampir $6.000.

Perusahaan treasury Bitcoin Nakamoto $NAKA mengalami crash -99,30% dalam kurang dari setahun dari kapitalisasi pasar puncaknya sebesar $24 miliar menjadi hanya $180 juta, menghapus nilai sebesar $23,3 miliar.

Perusahaan ini mendapat kecaman setelah pengajuan dokumen mengungkapkan bahwa mereka baru saja menjual $20M nilai BTC yang mereka beli dengan harga rata-rata $118K, pada harga jual sebesar $70K , mencatat kerugian -40%.

Masalah utama sederhana. Bitcoin diperdagangkan jauh di bawah biaya pokok mereka, sehingga nilai treasury mereka menyusut sementara kewajiban tetap.

Pada saat yang sama, saham telah jatuh di bawah $1 selama lebih dari 30 hari berturut-turut, yang secara langsung memicu ketidakpatuhan Nasdaq. Jika ini tidak diperbaiki, saham diperkirakan akan dikeluarkan dari daftar pada 8 Juni 2026.

Setelah dikeluarkan dari daftar: likuiditas menurun → akses institusional berkurang → penggalangan modal menjadi sangat sulit.

Sekarang lihat sisi utang. Nakamoto awalnya mengumpulkan $510 juta melalui PIPE dan $200 juta dalam surat utang konversi senior yang dijamin saat peluncuran. Pada Desember 2025, mereka melakukan refinancing utang konversi tersebut dengan pinjaman berbasis Bitcoin sebesar $210 juta dari Kraken.

Pinjaman tersebut dijamin oleh Bitcoin yang sekarang 40% di bawah nilai pasar. Dengan saham yang jatuh dan pembiayaan ekuitas tidak tersedia, satu-satunya opsi mereka adalah cadangan kas atau menjual lebih banyak Bitcoin dengan kerugian, yang persis seperti yang baru saja terjadi.

Jadi perusahaan ini kehilangan di semua sisi. Kepemilikan Bitcoin berada di bawah biaya pokok 40%. Nilai ekuitas telah jatuh -99%.

Akses modal melemah karena risiko delisting. Dan tanpa harga saham yang kuat, mereka tidak dapat mengumpulkan modal baru untuk membeli lebih banyak Bitcoin atau melunasi utang mereka.

Ini menghilangkan keuntungan utama dari model treasury, yaitu kemampuan untuk mengumpulkan modal baru dengan harga saham yang kuat.

Sekarang bandingkan ini dengan MARA Holdings dan Strateginya.

MARA memegang 38.689 BTC dengan biaya pokok sekitar $80.900 per BTC. Bitcoin mereka juga di bawah biaya, tetapi selisihnya lebih kecil. Mereka baru saja menjual 15.133 BTC dengan harga $65.300, juga di bawah biaya tetapi itu adalah keputusan strategis, bukan langkah bertahan hidup.

Mereka menggunakan hasil penjualan sebesar $1,1 miliar untuk melunasi utang, mengurangi total utang konversi dari $3,3 miliar menjadi $2,3 miliar, pengurangan sebesar 30%. Dengan melunasi surat utang tersebut dengan diskon 9%, mereka mendapatkan nilai langsung sebesar $88 juta. Kapitalisasi pasar mereka sekitar $3,8 miliar. Mereka masih memiliki sisa utang konversi sebesar $2,3 miliar, tetapi mereka patuh Nasdaq, memiliki akses institusional, dan kemampuan untuk terus mengumpulkan modal.

Mereka tidak dipaksa menjual untuk bertahan hidup. Mereka menjual untuk merestrukturisasi dan beralih ke AI serta infrastruktur pusat data.

Sekarang Strategi.

MicroStrategy memegang 762.099 BTC per 29 Maret 2026, menjadi treasury Bitcoin perusahaan terbesar di dunia. Total biaya akuisisi adalah $57,69 miliar dengan harga pembelian rata-rata $75.694 per BTC.

Total utang mencapai $8,2 miliar dalam bentuk surat utang konversi. Tapi ini adalah perbedaan utama dari yang lain. MicroStrategy memiliki cadangan kas sebesar $2,25 miliar yang cukup untuk menutupi lebih dari 2 tahun pembayaran dividen dan kewajiban utang tanpa menjual satu pun Bitcoin.

Tidak ada pembayaran utang besar yang jatuh tempo sampai 2028. Rasio utang terhadap ekuitas mereka hanya 0,16. Mereka juga memiliki kapasitas ATM saham biasa sebesar $11,4 miliar dan kapasitas penerbitan saham preferen sebesar $30 miliar, yang berarti mereka dapat mengumpulkan jumlah besar modal segar kapan saja tanpa menyentuh Bitcoin mereka.

Bahkan jika Bitcoin turun ke $25.000, rasio cakupan utang mereka tetap akan 2,0x.

Mereka tidak menjual. Mereka masih membeli. Target mereka adalah 1 juta BTC pada akhir 2026.

Inilah yang membedakan ketiganya.

Nakamoto: benar-benar rusak. Biaya pokok $118K. Bitcoin sekarang di $70K. Saham turun -99%. Risiko delisting sebelum 8 Juni. Menjual Bitcoin dengan kerugian hanya untuk bertahan hidup. Tidak ada buffer kas. Tidak ada akses modal.

MARA: tertekan tetapi dikelola. Biaya pokok $80.900. Memiliki 38.689 BTC. Utang dipotong menjadi $2,3 miliar setelah restrukturisasi. Menjual Bitcoin di bawah biaya tetapi digunakan secara strategis. Masih patuh Nasdaq. Masih memiliki akses pasar modal.

MicroStrategy: dibangun untuk ini. Biaya pokok $75.694. Memiliki 762.099 BTC. Utang $8,2 miliar tetapi kas $2,25 miliar. Tidak ada pembayaran sampai 2028. Rasio utang terhadap ekuitas 2x bahkan dengan $25K Bitcoin. Lebih dari $41 miliar kapasitas penggalangan modal tersisa. Masih membeli.

Model treasury Bitcoin hanya berhasil ketika tiga hal selaras, yaitu biaya pokok yang cukup rendah, harga saham yang kuat, dan akses berkelanjutan ke modal.

Begitu salah satu dari ketiganya rusak, seluruh model berbalik melawan Anda.