Apakah kiamat SaaS telah tiba? Logika kenaikan saham perangkat lunak

Penulis: Anthony J. Pompliano, pendiri dan CEO Professional Capital Management; Disusun oleh: Shaw Golden Finance

Istilah “teori kiamat SaaS” dengan cepat menjadi populer di Wall Street. Sejak September tahun lalu, kapitalisasi pasar Indeks Perangkat Lunak Teknologi Amerika Utara S&P telah anjlok 32%. Hanya dalam hitungan bulan, terjadinya penurunan sedrastis ini sungguh jarang terjadi.

Harga saham Salesforce turun lebih dari 26%, kapitalisasi pasar Adobe menyusut 20%, dan puluhan perusahaan SaaS mid-cap mengalami pemotongan setengah yang menyakitkan. Jika Anda memperhatikan saham perangkat lunak perusahaan akhir-akhir ini, Anda akan melihat bahwa seluruh sektor sedang mengalami penilaian ulang nilai yang benar-benar menyeluruh. Dan bagi investor yang memegang saham-saham ini, kinerja kepemilikan jelas sangat mengkhawatirkan.

Namun bagaimana jika semua orang terjebak kepanikan, bersiap melepas kepemilikan di dasar penurunan? Bagaimana jika fase terburuk sudah berlalu?

Saya tidak punya bola kristal untuk memprediksi masa depan, dan tidak berniat menebak secara presisi dasar pasar, tetapi investor yang berlawanan arah arus saat ini akan mengemukakan pandangan seperti ini: reaksi pasar berlebihan; logika utama yang pesimis bertentangan dengan fakta; dan investor yang masuk sekarang mungkin sedang menyongsong momen penempatan terbaik sekali dalam sepuluh tahun.

Sebelum membahas arah pergerakan ke depan, kita perlu meluruskan alasan mengapa pasar sampai pada tahap ini.

Penurunan kali ini disebabkan oleh dua jenis guncangan yang sama sekali berbeda. Yang pertama adalah dampak di tingkat makro. Pada 2022, The Fed menaikkan suku bunga dengan kecepatan tercepat dalam sejarah, sehingga aset ber-duration hancur.

Hanya sedikit aset yang duration-nya bisa melebihi perusahaan perangkat lunak berpertumbuhan tinggi—karena penilaian arus kasnya biasanya memperhitungkan masa depan selama kira-kira sepuluh tahun ke depan. Sebagai contoh, indeks Bessemer Cloud: nilai tengah valuasi pendapatan forward perusahaan SaaS yang tercatat turun dari puncak historis 18,4x pendapatan forward pada 2021-09-18 menjadi sekitar 6x pada awal 2026. Penyesuaian pada satu metrik ini saja sudah sangat brutal.

Metrik valuasi ini saja anjlok 65%.

Guncangan kedua berasal dari perubahan struktural di industri. Terus terang, inilah yang paling membuat investor panik. Penyebab utamanya bisa dirangkum begini: munculnya AI agen cerdas telah memicu penyusutan “kursi” yang disebut-sebut para analis—karena satu AI agen dapat menyelesaikan pekerjaan beberapa karyawan, sehingga jumlah lisensi perangkat lunak yang dibutuhkan perusahaan berkurang.

Setelah Atlassian pertama kali mengumumkan penurunan jumlah kursi perusahaan, harga sahamnya langsung anjlok 35%. Workday mengumumkan PHK 8,5% dan secara langsung menempatkan AI sebagai salah satu penyebabnya. Jika contoh-contoh ini belum cukup membuat merinding, riset CIO pada Januari 2026 menunjukkan bahwa pertumbuhan belanja TI perusahaan yang diproyeksikan hanya 3,4%.

Mayoritas analis percaya bahwa perlambatan signifikan pada pertumbuhan anggaran terjadi karena dana dialihkan ke pembangunan infrastruktur AI oleh vendor cloud raksasa berskala sangat besar, dengan pengeluaran rencana terkait melebihi 6600 miliar dolar AS. Angka ini tanpa diragukan lagi sangat mengejutkan, dan begitu pasar melihat tumpukan dana besar plus perkiraan pesimistis yang diliputi kepanikan, pasar akan segera jatuh ke mode aksi jual.

Pergerakan pasar pada awal tahun ini justru seperti itu. Contoh yang khas: valuation price-to-sales perusahaan turun dari 9x menjadi sekitar 6x dalam beberapa minggu; level ini sudah merupakan titik terendah sejak pertengahan era 2010-an.

Namun perlu dicatat bahwa penurunan saham perangkat lunak tidak terjadi secara serempak.

Perangkat lunak infrastruktur AI dan perangkat lunak aplikasi tradisional mengalami diferensiasi yang jelas. Palantir melonjak 135% pada tahun 2025; alasannya adalah pendapatan bisnis Amerika Serikat tumbuh 121% secara year-over-year, sekaligus memberikan panduan pendapatan 7,2 miliar dolar AS untuk FY 2026 yang jauh melampaui ekspektasi analis. Perusahaan berkualitas dengan pertumbuhan nyata nyaris selalu bisa menembus setiap siklus, meski pasar berbalik arah.

Contoh serupa juga ada: pendapatan kuartal tunggal Microsoft Azure menembus 50 miliar dolar AS; laju pertumbuhan year-over-year masih 39%. Infrastruktur cloud Oracle tumbuh 84% pada kuartal tunggal, dan mengumumkan cadangan pesanan backlog yang belum dieksekusi sebesar 5530 miliar dolar AS. Sulit sekali sebuah perusahaan yang memegang cadangan pesanan setengah triliun dolar AS tidak dianggap akan memiliki nilai yang lebih besar di masa depan.

Mari kita bandingkan sisi lain pasar. Salesforce adalah contoh yang memilukan: kapitalisasi pasar menguap lebih dari seperempat; pendapatan tahunan Adobe masih tumbuh 12%, tetapi forward P/E ditekan hingga sekitar 10x—valuasi seterendah itu biasanya berarti perusahaan telah masuk ke kemunduran yang bersifat permanen.

Kasus CrowdStrike bahkan lebih membingungkan: sebagai pemenang struktural yang diakui di bidang keamanan siber, posisi pasar menjadi semakin penting seiring maraknya AI, namun valuasinya justru 20% lebih rendah daripada rata-rata price-to-sales selama lima tahun terakhir. Dari contoh-contoh ini, saya menarik kesimpulan inti: pasar sedang menganggap semua perangkat lunak non-infrastruktur sebagai aset yang rusak. Sementara investor yang berlawanan arah arus berpendapat inilah kesalahan yang dibuat pasar.

Jadi, masalahnya tepatnya ada di mana?

Pandangan utama yang pesimis mengatakan bahwa AI akan menggantikan industri SaaS. Pihak yang pesimis mengklaim bahwa perusahaan (terutama konglomerat besar) akan berhenti membayar langganan perangkat lunak karena AI agen mampu mengambil alih pekerjaan dalam jumlah besar. Apakah kemungkinan itu ada? Tentu ada. Tetapi berdasarkan fakta yang ada saat ini, ini sama sekali bukan kesimpulan yang jelas.

Investor yang berlawanan arah arus akan menunjukkan bahwa ada kekurangan fatal dalam logika ini: para pemimpin industri tidak duduk diam; mereka sedang membangun lapisan AI mereka sendiri. Dengan memanfaatkan keunggulan yang dibentuk oleh data perusahaan eksklusif selama dua puluh tahun, hubungan pelanggan, serta kanal distribusi—keunggulan ini tidak dapat direplikasi oleh perusahaan rintisan dalam waktu singkat.

Singkatnya, raksasa tradisional hanya akan tergantikan jika mereka tidak melakukan pembaruan diri secara aktif.

Sebagai contoh, platform AI agen Agentforce Salesforce menghasilkan pendapatan recurring tahunan sebesar 800 juta dolar AS pada FY 2026, melonjak 169% secara year-over-year, dan saat ini beralih ke model penetapan harga berbasis penggunaan dan berbasis hasil. Jika model ini berhasil diskalakan, perusahaan rintisan akan sulit menandingi keunggulan kanal Salesforce.

Hal lain yang patut diperhatikan adalah paket AI generatif ServiceNow bernama Now Assist; nilai kontrak tahunannya sudah menembus 600 juta dolar AS, dan di akhir tahun berpotensi menyasar 1 miliar dolar AS. Nilai kontrak 1 miliar dolar AS ini tidak bisa diabaikan.

Belum lagi raksasa perangkat lunak lainnya, Microsoft. Ia meluncurkan paket baru Microsoft 365 Enterprise, dengan harga 99 dolar AS per pengguna per bulan—65% lebih tinggi dibanding paket tertinggi sebelumnya—dengan tujuan mengubah nilai AI secara langsung melalui basis pengguna yang sudah ada.

Karena itu, meskipun suara pesimisme ramai memenuhi udara, kasus-kasus ini bukan ancaman terhadap model bisnis SaaS. Sebaliknya, mereka menandai bahwa model SaaS sedang berevolusi menjadi bentuk yang lebih kuat, yang secara langsung diuntungkan oleh gelombang teknologi AI.

Poin kunci lain adalah bahwa banyak perusahaan sedang beralih dari model penagihan berbasis lisensi per pengguna ke model penagihan berbasis penggunaan—tidak lagi menagih berdasarkan jumlah orang, melainkan berdasarkan tugas yang diselesaikan atau hasil yang diserahkan. Iterasi model bisnis ini, ditambah dengan ekspektasi belanja perangkat lunak perusahaan tahun ini yang diperkirakan tumbuh 15%, membuat narasi untuk menghakimi saham perangkat lunak semakin sulit dipertahankan.

Pihak yang paling mampu menyerap peningkatan belanja ini justru adalah para pemimpin industri yang sudah memiliki hubungan pelanggan korporat, sistem kepatuhan, serta kemampuan integrasi alur kerja. Riset Bain juga membuktikan bahwa mayoritas pelanggan lebih bersedia membeli solusi yang sudah terpasang fitur AI dari pemasok yang ada. Ini masuk akal: selama teknologi dan biaya bersaing, perusahaan akan lebih memilih mitra yang sudah dikenal dan merek yang tepercaya.

Lalu, kondisi apa yang diperlukan agar para pengusung pandangan pesimis salah perhitungan dan investor saham perangkat lunak dapat pulih kepercayaan?

Situasi bagian ini agak rumit; tidak ada solusi instan. Pasar membutuhkan beberapa faktor kunci untuk berbalik arah. Pertama, monetisasi AI harus menembus ambang batas kredibilitas: jika pendapatan recurring tahunan Agentforce menembus 1 miliar dolar AS, kepercayaan pasar terhadap Salesforce akan pulih; Now Assist ServiceNow harus mencapai nilai kontrak tahunan 1 miliar dolar AS; Microsoft harus membuktikan bahwa Copilot dapat meningkatkan pendapatan rata-rata per pengguna secara berkelanjutan dan dapat diukur. Data-data ini paling cepat bisa keluar pada paruh kedua tahun ini, ketika narasi pasar akan bergeser dari “AI akan menggantikan SaaS” menjadi “SaaS memonetisasi AI”.

Kedua, data anggaran TI perusahaan dari berbagai pihak harus membuktikan bahwa sekalipun terjadi penyusutan kursi, belanja perangkat lunak tetap tumbuh bersih. Inilah dasar paling konkret untuk membantah logika pesimisme.

Terakhir, stabilitas lingkungan makro sangat penting. Jika kenaikan suku bunga berlanjut, sektor akan tetap tertekan; tetapi jika suku bunga dipertahankan tidak berubah bahkan mulai membuka ruang untuk penurunan, tekanan terhadap penekanan valuasi akan berangsur hilang, dan penilaian ulang valuasi ke atas yang sesungguhnya akan mulai berjalan.

Jika para pengusung pandangan pesimis membuat penilaian yang keliru, seberapa besar keuntungan yang bisa diperoleh investor di masa depan?

Kabar baiknya adalah, valuasi saham perangkat lunak berkualitas sudah berada pada tingkat paling menarik dalam bertahun-tahun. Microsoft forward P/E sekitar 24x, dengan perkiraan pertumbuhan laba tahunan terkompoun (annualized) 14%; target price rata-rata Wall Street adalah 600 dolar AS, memberi ruang kenaikan sekitar 50% dari harga saham saat ini.

Cloudflare serupa: target price rata-rata analis 245 dolar AS, atau sekitar 40% lebih tinggi dari harga saat ini; Snowflake pertumbuhan pendapatan year-over-year masih 29%, price-to-sales 13x, dan ekspektasi konsensus menunjukkan ruang kenaikan 43%. Kenaikan-kenaikan ini semuanya cukup menggiurkan, dan masih belum memperhitungkan target price analis yang paling optimistis.

Jika mengejar imbal hasil yang paling tidak simetris, investor berlawanan arah arus menganggap Adobe sebagai kandidat terbaik. Forward P/E saat ini sekitar 10x, sementara pendapatan dan laba masih menjaga pertumbuhan dua digit. Seperti disebutkan sebelumnya, pasar telah memberi harga seolah-olah perusahaan itu terjerumus dalam kemunduran struktural, padahal ia masih terus bertumbuh. Jika valuasi Adobe kembali ke “normal” yaitu 25x P/E, maka hanya dari perbaikan valuasi saja ada potensi kenaikan sekitar 150%, belum lagi memperhitungkan pertumbuhan laba.

Di pasar saham AS, contoh seperti ini tidak terhitung. Banyak analis lembaga memprediksi bahwa saham perangkat lunak berkualitas yang berhasil memonetisasi AI, hanya dengan perbaikan valuasi saja bisa mencapai kenaikan 40%-50%; ini belum ditambahkan dengan pertumbuhan laba yang dipicu inovasi teknologi.

Ingatlah bahwa reaksi pasar terhadap “kiamat SaaS” sudah berlebihan—bahkan sampai menganggap seluruh industri akan tergantikan dan tidak berarti. Tetapi kisah yang diceritakan data sangat berbeda: mungkin perusahaan SaaS bukan digantikan oleh kekuatan eksternal, melainkan berevolusi dari dalam menjadi bentuk yang bernilai lebih tinggi—pendapatan per pelanggan lebih tinggi, biaya pengiriman marjinal lebih rendah, dan ukuran pasar potensial total dalam empat tahun ke depan akan berkembang menjadi dua kali lipat.

Jika memang demikian, kepanikan investor dalam waktu dekat telah membuat harga masuk perusahaan-perusahaan ini menjadi “diskon terbatas”. Pertanyaan utamanya hanya satu: ketika semuanya sudah berlalu, apakah kepanikan ini benar-benar beralasan.