Hesai: Takut harga jatuh? "Kendaraan buangan Tesla" berjuang keras dengan volume

Tanya AI · Di tengah penurunan harga satuan yang terus berlanjut, bagaimana Hesai mempertahankan margin kotor di atas 40%?

Secara keseluruhan, @Hesai Technology(HSAI.US)@ pada waktu Beijing tanggal 24 Maret merilis laporan keuangan kuartal IV tahun 2025 setelah penutupan bursa Hong Kong. Laporan ini tetap menampilkan karakteristik khas dari “penurunan harga” yang mendorong peningkatan volume pengiriman yang tinggi, namun perusahaan mampu menjaga margin kotor berkat kemampuan pengendalian biaya yang baik, serta memberikan panduan pengiriman yang optimistis untuk tahun 2026. Rinciannya adalah sebagai berikut:

1）Pendapatan berada pada batas bawah panduan, terutama karena harga satuan tidak sesuai ekspektasi: Pendapatan total kuartal IV sekitar 1 miliar yuan, naik 39% year-on-year, lebih rendah dari ekspektasi pasar sebesar 1,08 miliar yuan, dan berada pada batas bawah panduan pendapatan sebelumnya yaitu 1-1,2 miliar yuan. Penyebab intinya adalah penurunan berkelanjutan pada harga satuan lidar.

2）Volume pengiriman kembali melampaui ekspektasi:

Total volume pengiriman lidar kuartal IV mencapai 631 ribu unit, naik 184% year-on-year. Selain lebih tinggi dari ekspektasi pasar yaitu 619 ribu unit, juga melampaui panduan perusahaan sebelumnya yaitu 600 ribu unit. Di antaranya:

a. Pengiriman lidar untuk robot mencapai 80 ribu unit, jauh melampaui ekspektasi pasar sebesar 50 ribu unit, kemungkinan terkait dengan peningkatan porsi pengiriman seri JT yang relatif berharga lebih rendah.

b. Pengiriman lidar ADAS mencapai 550 ribu unit, dengan laju pertumbuhan year-on-year setinggi 185%. Diperkirakan terutama didorong oleh akselerasi peluncuran ATX “seribu dolar” yang berharga lebih rendah. Manajemen memandu bahwa pada kuartal IV ATX akan menyumbang 80% dari total volume pengiriman.

3）Namun harga satuan masih terus dipercepat turun:

ASP lidar kuartal IV turun menjadi sekitar 1.557 yuan, turun tajam 51% year-on-year. Dibandingkan kuartal III yang sebesar 1.790 yuan, turun 13% secara quarter-on-quarter. Ini jauh lebih rendah daripada ekspektasi pasar yaitu 1.718 yuan (pasar awalnya memperkirakan turun tipis secara quarter-on-quarter). Ini merupakan penyebab paling langsung mengapa pendapatan tidak sesuai ekspektasi. Dolphin Jun berpendapat bahwa ASP yang terus turun utamanya disebabkan oleh tiga hal berikut:

a. Perubahan struktur produk: porsi ATX berharga rendah terus meningkat (diperkirakan dari 70% pada kuartal III menjadi 80% pada kuartal IV). ATX “seribu dolar” sedang menggantikan secara cepat AT128 versi lama yang harganya jauh lebih tinggi beberapa kali lipat;

b. Strategi harga: harga pasar produk ATX sendiri berada di kisaran 200 dolar AS, dan pada kuartal IV perusahaan memberikan diskon kepada pelanggan utama, sehingga harga jual rata-rata aktual semakin merosot;

c. Bisnis robot menurunkan rata-rata harga: pada kuartal IV terjadi lonjakan pengiriman lidar untuk robot, dan di dalamnya porsi seri JT yang berharga rendah lebih tinggi, sehingga secara struktural menekan harga rata-rata gabungan.

4）Efek skala dan penurunan biaya berbasis teknologi mendorong margin kotor tetap kuat: Meski menghadapi tekanan penurunan harga satuan yang cepat, Hesai pada kuartal IV tetap mencapai sekitar 41% margin kotor, lebih tinggi dari ekspektasi pasar sebesar 39,7% dan panduan perusahaan sebesar 40%. Ini terutama karena:

a. Lonjakan skala pengiriman menekan biaya manufaktur tetap per unit (volume lidar kuartal IV 630 ribu unit, dan terus tumbuh 43% secara quarter-on-quarter);

b. Melalui lini produk berbasis platform, desain integrated circuit khusus (ASIC), serta optimalisasi berkelanjutan dalam rantai pasok dan tahap manufaktur, perusahaan berhasil melakukan efisiensi biaya teknologi yang efektif untuk mengimbangi risiko penurunan harga.

c. Pendapatan layanan ber-marginnya tinggi sempat kembali meningkat;

5）Laba inti sedikit lebih rendah dari ekspektasi, namun kendali biaya secara keseluruhan tetap stabil:

Laba bersih GAAP 1,5 miliar yuan, berada pada batas atas panduan (0,7 miliar-1,7 miliar). Ini terutama berkat pengakuan pendapatan bunga dan pendapatan lainnya (total sekitar 1,2 miliar yuan). Pada kuartal IV, Hesai menerima kompensasi arbitrase atas kekayaan intelektual sekitar 6,4 juta dolar AS yang dibayarkan oleh Ouster (setara sekitar 0,45 miliar Rmb).

Setelah dikeluarkan faktor-faktor tersebut, laba operasi inti sekitar 0,4 miliar yuan (margin kotor - tiga biaya utama inti), sedikit di bawah ekspektasi 0,6 miliar yuan. Penyebab utamanya adalah bahwa biaya penelitian dan pengembangan serta penjualan mengalami kenaikan secara quarter-on-quarter, tetapi secara keseluruhan pengendalian biaya perusahaan tetap berada pada kisaran yang stabil dan wajar.

Inti pandangan Dolphin Jun:

Secara keseluruhan, pada kuartal ini Hesai terus menjalankan logika “peningkatan volume dengan harga turun” akibat penurunan biaya teknologi yang dipercepat dan peningkatan penetrasi. Meskipun pendapatan kuartal IV tampak sedikit datar karena penurunan berkelanjutan pada harga satuan lidar (ASP), perusahaan berhasil mempertahankan tingkat margin kotor tinggi di atas 40% berkat kemampuan pengendalian biaya yang unggul dan efek skala.

Menatap tahun 2026, Hesai secara signifikan menaikkan panduan volume pengiriman, yang semakin menegaskan logika lidar dalam industri otomotif: “kesetaraan teknologi” dan percepatan penetrasi:

a. Panduan volume pengiriman tahunan kuat, pesanan dalam portofolio sangat melimpah: Perusahaan menaikkan panduan volume pengiriman penuh tahun 2026 secara besar menjadi 3-3,5 juta unit (sebelumnya 2-3 juta unit), dengan tetap mempertahankan pertumbuhan tinggi sebesar 85%-116% year-on-year, jauh di atas ekspektasi pasar yaitu 2,66 juta unit. Untuk menyesuaikan lonjakan permintaan, perusahaan berencana menggandakan kapasitas produksi tahunan dari 2 juta unit pada 2025 menjadi lebih dari 4 juta unit pada 2026.

Bisnis ADAS: Perusahaan telah mencakup seluruh pesanan dari sepuluh OEM teratas di China. Secara kumulatif, perusahaan mencakup lebih dari 40 merek dan lebih dari 160 model kendaraan. Di antaranya, cadangan pesanan untuk model ATX versi facelift sudah melebihi 6 juta unit (diperkirakan SOP April 2026, dengan memasang chip FMC500 SOC yang dikembangkan sendiri), menunjukkan kemampuan skalabilitas yang sangat kuat. Hesai memandu bahwa volume pengiriman bisnis ADAS berpotensi menjadi dua kali lipat (2,77 juta unit).

Bisnis robot: Pengiriman tahun pertama seri JT sudah melebihi 200 ribu unit. Ditambah dengan cadangan pesanan niat robot pemotong rumput (割草机器人) dari merek-merek papan atas seperti Dreame, Mova, dll., totalnya berada pada skala tingkat puluhan juta unit. Di bidang Robotaxi/Robovan, perusahaan juga mencapai cakupan hampir menyeluruh. Volume pengiriman lidar robot juga diperkirakan dapat mencapai dua kali lipat year-on-year (480 ribu unit).

b. Kuartal I tidak lesu meski musiman, struktur produk dioptimalkan untuk menstabilkan ASP:

Panduan pendapatan bersih untuk kuartal I 2026 ditetapkan pada 0,65-0,7 miliar yuan, meningkat 24%-33% year-on-year. Mengingat kuartal I biasanya merupakan musim penjualan yang lebih sepi untuk industri otomotif (pola historis sekitar 12% dari volume pengiriman tahunan), volume pengiriman Q1 2026 diperkirakan sekitar 400-450 ribu unit.

Dolphin Jun memperkirakan, meskipun harga produk andalan utama ATX akan terus turun dari sekitar 200 dolar AS pada 2025 menjadi 150 dolar AS pada 2026 (penurunan year-on-year sekitar 25%), namun ASP gabungan pada kuartal I diperkirakan 1.548 yuan—secara quarter-on-quarter dan dibanding kuartal IV 1.557 yuan pada dasarnya setara.

Hal ini terutama berkat perbaikan struktur pengiriman: ritme pengiriman radar ADAS pada kuartal I melambat, sedangkan volume pengiriman radar robot berkelas lebih tinggi yang memiliki harga dan margin lebih tinggi akan mencapai sekitar 100 ribu unit, dengan porsi meningkat menjadi 22%-25% (lonjakan besar 13 poin persentase secara quarter-on-quarter). Ini memberikan efek penyeimbang yang baik.

Dolphin Jun berpendapat bahwa Hesai adalah aset dengan kepastian tinggi yang terus mendapat manfaat pada level fundamental dari “peningkatan penetrasi kendaraan yang otonom” dan “ekspansi jalur kedua robot”:

① Jalur mobil penumpang tetap menjadi “pemain nomor satu” (龙一), peta persaingan jelas

Dari sisi pangsa pasar, meskipun Hesai sejak Juni tahun lalu terpengaruh oleh peningkatan pengiriman radar bantuan (华为补盲雷达放量) dari Huawei sehingga pangsa pasar berfluktuasi, radar lidar Huawei terutama mengemas pengiriman dalam bentuk satu paket terintegrasi perangkat keras dan perangkat lunak (soft-hard integration), dengan harga yang lebih tinggi, terutama melayani ekosistem kendaraan pilihan dan mode HI.

Oleh karena itu, dalam pasar Tier 1 pihak ketiga yang independen, persaingan aktual tetap terkonsentrasi di antara Hesai, Hesai? (速腾聚创) dan Tu Datong (图达通). Saat ini, Hesai dengan kekuatan pengiriman ATX berharga rendah, pada kuartal IV memiliki pangsa pasar sebesar 31,3% untuk lidar kendaraan penumpang—sekitar 13 poin persentase lebih tinggi daripada “nomor dua” yaitu Sjt (速腾聚创). Perusahaan tetap kokoh sebagai pemimpin industri.

② Panduan tahun 2026 melampaui ekspektasi secara signifikan, menghapus kekhawatiran “kehilangan pelanggan”, logika “naik volume dengan harga turun” terus direalisasikan

Sebelumnya, pasar khawatir bahwa pertumbuhan lidar ADAS pada 2026 akan melambat (bahkan memicu kekhawatiran bahwa pesanan dari pelanggan besar akan hilang). Kali ini, panduan dinaikkan secara besar menjadi 3-3,5 juta unit, sehingga kekhawatiran pasar benar-benar hilang. Penambahan besar terutama berasal dari empat dimensi:

1）ATX memasuki era “seribu dolar”, terus menembus pasar ke bawah:

Changan Qiyuan Q05, serta Leapmotor A10, dll., sudah menjadi beberapa model kendaraan tingkat 100 ribu yuan pertama yang memasang lidar. Dolphin Jun memprediksi bahwa pada paruh pertama 2026, lidar akan semakin cepat merambah segmen harga di bawah 100 ribu yuan.

Jika dilihat dari pemecahan pelanggan, Dolphin Jun memperkirakan bahwa tambahan utama pada 2026 terutama berasal dari pesanan besar seperti Xiaomi (eksklusif sekitar 550 ribu unit), Leapmotor (hampir eksklusif sekitar 600 ribu unit), Li Auto (eksklusif sekitar 450-500 ribu unit), BYD (sekitar setengah pangsa pasar, 300-350 ribu unit), Geely (sekitar 500 ribu unit) dan Great Wall (sekitar 200 ribu unit), dll.

2）Drive oleh kecerdasan mengemudi tingkat L3 mendorong pelengkapan per unit kendaraan meningkat berlipat:

Diperkirakan bahwa regulasi terkait mengemudi otomatis tingkat L3 yang akan diterapkan pada tahun 2026 akan menjadi katalis penting. Persyaratan persepsi untuk level L3 meningkat berlipat. Solusi per kendaraan akan berpindah dari “1 unit radar utama” pada L2 menjadi “1 radar utama (ATX/ETX) + beberapa radar bantuan untuk blind-spot (FTX)”. Ini tidak hanya akan mendorong nilai per kendaraan dari sekitar 200 dolar AS menjadi 500-1000 dolar AS, tetapi juga karena L3 menggunakan frekuensi tinggi, toleransi pelanggan terhadap harga radar akan lebih tinggi.

3）Pasar luar negeri memasuki periode terobosan, dukungan ekosistem NVIDIA:

Hesai telah menyelesaikan pengembangan komponen C untuk radar jarak jauh pada satu pabrikan mobil Eropa terkemuka. Diperkirakan produksi massal untuk luar negeri akan dimulai pada akhir 2026.

Selain itu, NVIDIA Drive Hyperion platform full-stack (mencakup perangkat lunak, perangkat keras, dan model AI pra-latihan) sangat meningkatkan efisiensi integrasi produk Hesai, membantu perusahaan memperluas dengan cepat di OEM luar negeri. Dengan mempertimbangkan sensitivitas harga pelanggan luar negeri yang lebih rendah dan preferensi terhadap produk kelas atas, ekspansi ke luar negeri akan menjadi alat penting untuk mengimbangi penurunan ASP di dalam negeri.

4）Jalur robot menjadi kurva pertumbuhan kedua, Hesai tetap menguasai Robotaxi:

Di bidang robot, potensi TAM adalah dua kali dari otomasi mengemudi. ASP dan margin laba bisnis robot umumnya lebih tinggi daripada produk ADAS. Hal ini membuat Hesai mampu mengimbangi secara efektif tekanan penurunan harga pada radar kendaraan penumpang, serta mempertahankan margin laba keseluruhan yang tinggi.

Pesanan robot kelas konsumsi/layanan yang kuat: Dengan mengandalkan produk seperti seri JT yang dirancang khusus untuk skenario mikro dan berkinerja tinggi, Hesai telah menandatangani perjanjian pasokan eksklusif untuk robot pemotong rumput dengan Dreame (dan merek di bawahnya, Mova). Skala cadangan pesanan terkait melebihi 10 juta unit, yang menunjukkan lonjakan kekuatan pengiriman yang sangat tinggi di segmen ini.

Robotaxi/Robovan tetap menjadi penguasa: Di pasar otomasi mengemudi tingkat L4, Hesai masih memegang posisi penguasa.

Perusahaan tidak hanya memiliki pangsa absolut 60%-70% di pasar global Robotaxi, tetapi juga telah menandatangani perjanjian pasokan dengan perusahaan otomasi mengemudi teratas di Amerika Utara, Asia, dan Eropa;

Dalam bidang kendaraan logistik pengiriman tanpa awak (Robovan), juga telah mengukuhkan posisi sebagai penguasa—peringkat lidar laser GG? (GGI) terus berada di nomor satu, dan menjadi satu-satunya pemasok lidar eksklusif untuk beberapa perusahaan terkemuka global seperti Neolix dan DoorDash.

Sementara itu, dari sisi harga satuan, Dolphin Jun memperkirakan ASP lidar pada 2026 akan terus turun sekitar 21% year-on-year menjadi 1.460 yuan:

Ini terutama dipengaruhi oleh peningkatan porsi pengiriman ADAS berharga rendah (seperti ATX turun menjadi sekitar 150 dolar AS, turun 25% year-on-year), diskon yang terkait dengan volume dari pelanggan besar, serta tuntutan penurunan harga tahunan dari perusahaan otomotif. Namun sebagian akan diimbangi—hingga batas tertentu—oleh penerapan skema multi-radar L3, lonjakan volume ETX berharga lebih tinggi, masuknya pesanan ber-marginnya tinggi dari luar negeri, serta bisnis robot yang memiliki kemampuan menghasilkan profit tinggi.

Meski ASP terus turun, Hesai tetap memperkirakan margin kotor keseluruhan bisnis pada 2026 akan tetap kuat, terutama karena penurunan biaya teknologi + pelepasan efek skala:

a. Industrialisasi (domestikasi) chip pengendali dan integrasi yang tinggi (chip FMC500 SOC buatan sendiri berbasis arsitektur RISC-V, dengan integrasi yang tinggi untuk MCU, FPGA, dan ADC; skema satu-chip secara signifikan menekan biaya chip inti yang menyumbang 40% dari BOM);

b. Teknologi integrasi SPAD buatan sendiri (produksi massal 2026);

c. Efek skala yang ekstrem (300-3,5 juta unit untuk menekan biaya tetap) serta manufaktur berotomatisasi tinggi.

Sementara itu di sisi biaya:

Perusahaan memperkirakan biaya operasi total akan tumbuh dengan angka dua digit sedang. Ini terutama karena perusahaan secara proaktif menginvestasikan sekitar 200 juta dolar AS untuk riset dan pengembangan, yang digunakan untuk memperluas produk baru terdepan di sisi persepsi (“mata”) dan sisi eksekusi (“otot”).

Jika mengesampingkan pengeluaran untuk bisnis baru, biaya operasi untuk lini bisnis utama inti diperkirakan akan tetap atau turun dengan angka satu digit rendah. Hal ini masih berasal dari kemampuan Hesai dalam pengendalian biaya yang kuat + pelepasan leverage operasional + penerapan mendalam AI dalam operasi internal (yang telah menghasilkan puluhan juta yuan yang dapat diukur sebagai penurunan biaya).

Dari harga saham saat ini, Dolphin Jun memperkirakan pendapatan Hesai pada 2026 sebesar 4,85 miliar yuan, meningkat 60% year-on-year; laba bersih 0,7-0,8 miliar yuan, meningkat 60%-70% year-on-year. Ini setara dengan P/S sekitar 5,2 kali pada 2026, dan P/E sekitar 32-36 kali. Dengan laba bersih 2026 yang tetap tumbuh tinggi, Dolphin Jun berpendapat bahwa valuasi seperti ini tidak mahal.

Jika dilihat dari perspektif jangka panjang, industri lidar memiliki sifat “hukum Moore” yang sangat kuat (kepadatan point cloud naik secara eksponensial, biaya turun secara eksponensial) dan penghalang yang sangat tinggi (ikatan ekosistem dan efek skala).

Konsentrasi industri akan terus meningkat, efek “yang kuat tetap unggul” akan semakin jelas, dan Hesai tetap menjadi “nomor satu” di dalam negeri.

Sementara dari sudut pandang TAM jangka panjang, saat ini nilai pasar sekitar 25,6 miliar yuan hanya mencerminkan basis pasar ADAS kendaraan penumpang di dalam negeri (estimasi konservatif: pada 2030 pasar ini mencapai skala 40 miliar yuan); sedangkan kepastian bahwa Hesai akan menembus pasar luar negeri, serta opsi pertumbuhan ke atas dari jalur robot yang sangat luas, membuat potensi elastisitas ke atas masih cukup baik.

Untuk detail, silakan lihat perhitungan valuasi dalam artikel berjudul《Hesai: “Anak yang dibuang” oleh Tesla? Tak bisa menahan “kebangkitan” lidar yang mengagumkan**》**.

Artikel-artikel sebelumnya：

Kedalaman Hesai:

《“4 kali” Hesai: Mengapa lidar yang ditinggalkan Tesla justru “bersinar” lagi?****》

《Hesai: “Anak yang dibuang” oleh Tesla?** Tak bisa menahan “kebangkitan” lidar yang mengagumkan****》**

Laporan keuangan Hesai

《Hesai: Pengiriman “mata” untuk mengemudi cerdas meningkat pesat—apakah bisa kembali melesat?》