Mungkin akan ada kerugian lebih lanjut untuk S&P 500. Perdagangan penarikan kembali lainnya dengan opsi

Malangnya bagi para investor, frasa “pergantian rezim” (regime change) dapat berubah menjadi ungkapan bermakna ganda yang menyakitkan. Dalam pengertian geopolitik klasiknya, frasa itu mengacu pada penggulingan yang disengaja atau perubahan fundamental terhadap struktur pemerintahan suatu negara berdaulat, biasanya melalui tekanan eksternal, tindakan militer, atau gejolak internal. Namun, dalam pasar keuangan, “pergantian rezim” berarti adanya jeda struktural dalam kondisi ekonomi yang berlaku—beralih dari satu kondisi, yang biasanya berada pada kisaran dasar tertentu, ke kondisi lainnya. Contohnya mencakup peralihan dari pasar bull ke pasar bear, dari lingkungan disinflasioner ke inflasioner, dari suku bunga yang turun/kebijakan moneter yang akomodatif ke suku bunga yang naik dan kebijakan yang lebih ketat, atau dari kelebihan pasokan minyak yang kronis ke kekurangan pasokan minyak yang berkelanjutan. Dalam kasus terburuk, banyak atau semua pergeseran itu bisa terjadi secara bersamaan. Menjelang akhir Maret, dua makna tersebut telah bertemu.

Setelah serangan AS-Israel pada 28 Februari yang menghapus Pemimpin Tertinggi Ali Khamenei dan pejabat-pejabat penting Iran lainnya, pengejaran eksplisit terhadap pergantian rezim di Teheran sekaligus telah memicu rangkaian pergantian rezim di seluruh pasar keuangan global. Apa yang semula tampak seperti operasi geopolitik yang oportunistik kini berisiko memicu justru dislokasi pasar yang coba dihindari oleh investor dan pembuat kebijakan yang berhati-hati: pasar saham bear yang formal, inflasi yang kembali menguat, suku bunga yang lebih tinggi, serta gangguan berkepanjangan dalam pasokan minyak yang membalikkan bertahun-tahun kelebihan pasokan struktural.

Katalis langsungnya adalah balasan Iran. Teheran menutup Selat Hormuz untuk pertama kalinya dalam sejarah modern, secara efektif menghentikan sekitar 21% dari perdagangan minyak laut global—gangguan pasokan minyak terbesar dalam sejarah. Minyak mentah West Texas Intermediate melonjak dari kisaran pertengahan $50 pada bulan Desember — di mana minyak itu tersendat di tengah produksi shale AS rekor dan pengekangan OPEC+ — menjadi kisaran $100–$110. Serangan Iran terhadap Kota Industri Ras Laffan milik Qatar, sekitar 50 mil di timur laut Doha, yang merupakan fasilitas produksi LNG terbesar di dunia, mungkin telah “menonaktifkan 17% kapasitas ekspor LNG Qatar” selama tiga hingga lima tahun. Langkah ini bukan sekadar taktis; itu merupakan strategi yang disengaja untuk membebankan biaya asimetris kepada Barat.

Pasar, yang sudah memperhitungkan premi risiko geopolitik yang meningkat, merespons dengan volatilitas khas buku pelajaran. S & P 500 telah turun sekitar 7,4% selama 20 hari perdagangan sejak serangan. Nasdaq-100 secara resmi masuk ke wilayah koreksi teknikal, turun lebih dari 11% sejak 28 Jan. Spread kredit melebar, VIX naik melewati 31, dan beberapa aset safe-haven, seperti emas, menjadi stabil setelah penurunan tajam dan mencatat arus masuk. Namun, perhatian yang lebih besar bukanlah kejutan harga awal, melainkan risiko agar gangguan-gangguan ini berubah menjadi pergeseran pergantian rezim yang berkesinambungan. Pertama, perhatikan pasar ekuitas.

Sepanjang 2024 dan 2025, saham AS mengikuti rezim “soft landing” yang ditandai oleh laba perusahaan yang tangguh, inflasi yang melambat, dan ekspektasi pelonggaran dari Federal Reserve. Skenario itu kini berada dalam risiko. Kenaikan harga minyak yang berkelanjutan di atas $100 secara langsung menekan pengeluaran konsumen dan margin laba perusahaan, terutama pada industri-industri yang intensif energi seperti transportasi, manufaktur, dan bahan kimia. Sejarah memberikan pelajaran yang berguna: guncangan minyak 1973 dan 1979 masing-masing menyebabkan pasar bear yang berlangsung 20–24 bulan dengan penurunan saham lebih dari 40%. Valuasi saat ini—masih tinggi dibanding rata-rata jangka panjang—memberikan ruang kesalahan yang terbatas.

Pada saat yang sama, dinamika inflasi sedang menjalani whipping pergeseran rezimnya sendiri. Setelah bertahun-tahun tekanan disinflasi dari globalisasi, perbaikan produktivitas, dan peningkatan efisiensi teknologi— khususnya dalam bisnis minyak dan gas AS — komponen energi dalam indeks harga konsumen kembali mendominasi, namun dengan cara yang negatif. Rezim inflasi yang stabil setelah Volcker bergeser menjadi kejutan pasokan akibat Covid dan paket belanja fiskal agresif serta berlebihan sebesar $2,2 triliun dari paket pengeluaran fiskal H.R. 5376, yang juga dikenal sebagai “Build Back Better Act”. Tingkat inflasi melonjak ke level tertinggi dalam 40 tahun. Faktanya, inflasi mungkin bahkan lebih tinggi jika pemerintahan Biden tidak menjual hampir 40% dari Strategic Petroleum Reserve untuk menekan harga gas menjelang pemilihan pertengahan masa 2022. Kami akan membahas dinamika penawaran dan permintaan serta mengapa keputusan yang dimotivasi secara politik pada 2022 itu kini memiliki implikasi ekonomi dan keamanan yang penting bagi kita.

Inflasi Core PCE baru-baru ini (akhirnya) sempat stabil mendekati target 2% The Fed, tetapi sekali lagi menghadapi risiko ke atas dari biaya transportasi dan produksi yang lebih tinggi. Penularan harga energi ke headline CPI sudah terdokumentasi dengan baik; setiap kenaikan berkelanjutan sebesar $10 pada harga minyak biasanya menambah 0,3–0,5 poin persentase ke inflasi tahunan. Karena minyak sudah naik lebih dari $30 dibanding rata-rata 2025, proyeksi konsensus telah merevisi inflasi headline 2026 ke atas menjadi 3,8%–4,2%. Ini bukan lagi guncangan pasokan yang bersifat sementara; ini adalah pergantian rezim struktural yang menantang narasi disinflasi yang menjadi dasar kebijakan moneter pasca-pandemi.

Kita harus mengakui bahwa kemampuan negara untuk merespons ancaman geopolitik global yang sah terhadap pasokan minyak—yakni Iran menyerang produsen dan menutup Selat Hormuz—adalah krusial. Dari lebih dari 291 juta barel yang dijual oleh pemerintahan Biden dari SPR untuk menekan harga, mereka hanya membeli kembali 50 juta barel pada akhir masa jabatannya, sehingga SPR berada 52% di bawah level tertinggi sepanjang masa dan kira-kira pada posisi yang sama dengan pertengahan 1984! Pemerintahan saat ini telah mengumumkan rencana untuk melepas ~170 juta barel dalam 120 hari ke depan, tetapi itu hanya sekitar 8,5 kali volume yang biasanya melintasi Selat Hormuz setiap hari. Karena Strategic Petroleum Reserve (SPR) sudah sangat terkuras, kita tidak siap menghadapi jenis krisis minyak yang tepat yang kini mulai kita alami. Perhatikan bahwa setelah memperhitungkan pelepasan yang diumumkan, SPR akan berada pada level terendah yang pernah dilaporkan dalam sejarah, setara dengan sekitar sebelas hari konsumsi rata-rata AS.

Respons Federal Reserve menambah lapisan ketidakpastian rezim yang lain. Sepanjang 2025, bank sentral telah memberi sinyal siklus pelonggaran bertahap yang didasarkan pada inflasi yang menurun dan pertumbuhan yang stabil. Jalur itu kini terhalang. Inflasi yang didorong energi yang lebih tinggi memaksa FOMC menimbang dilema kebijakan klasik: mengakomodasi untuk mendukung pertumbuhan atau mengetatkan untuk mengikat ekspektasi. Probabilitas yang tersirat pasar, sebagaimana tercermin dalam futures Fed funds, telah bergeser secara dramatis. Probabilitas penurunan suku bunga pada bulan Juni turun dari lebih dari 80% menjadi di bawah 30%, sementara risiko kenaikan 25 basis poin naik menjadi 15%. Jika ekspektasi inflasi terlepas dari jangkar—sebagaimana diukur oleh survei University of Michigan atau tingkat imbal hasil impas forward lima tahun, lima tahun — The Fed mungkin akan terdorong untuk mempertahankan atau bahkan menaikkan suku bunga federal funds ke wilayah yang lebih restriktif.

Suku bunga tinggi untuk jangka waktu yang lebih lama akan menjadi pergantian rezim moneter dengan konsekuensi mendalam bagi harga aset, khususnya saham yang sensitif terhadap durasi dan real estat. Tidak ada perubahan rezim yang lebih terasa dibandingkan di pasar minyak itu sendiri. Untuk sebagian besar satu dekade terakhir, minyak global beroperasi dalam rezim kelebihan pasokan. Fleksibilitas shale AS, kapasitas cadangan Arab Saudi, dan pemotongan OPEC+ yang bersifat episodik menjaga harga tetap berada pada kisaran $60 hingga $80. Keseimbangan itu telah hancur.

Produksi Iran sebelum serangan, sekitar 3,2 juta barel per hari, kini sebagian besar offline, dan gangguan Selat Hormuz telah menghapus tambahan 17 juta–19 juta barel per hari dari pasokan efektif. Bahkan pembukaan kembali yang sebagian pun memerlukan waktu berminggu-minggu untuk pembersihan ranjau (demining) dan negosiasi diplomatik. Sementara itu, persediaan di Cushing dan Rotterdam sedang ditarik turun pada tingkat yang tidak terlihat sejak 2022. Kurva forward, yang sebelumnya nyaman berada dalam contango, kini berbalik menjadi backwardation, menandakan kelangkaan jangka pendek yang akut. Analis di bank investasi besar kini meramalkan rezim kekurangan pasokan struktural yang bertahan hingga 2027, dengan harga yang berpotensi menguji $120–$130 dalam skenario terburuk yang melibatkan eskalasi lebih lanjut atau balasan Arab Saudi.

Perubahan rezim yang saling terkait ini tidak independen; perubahan tersebut saling memperkuat. Harga minyak yang lebih tinggi mendorong inflasi. Inflasi membatasi pelonggaran moneter. Suku bunga yang lebih tinggi menekan valuasi ekuitas dan memperketat kondisi keuangan. Harga yang lebih tinggi dan penurunan harga aset mengurangi keyakinan konsumen dan bisnis, sehingga menghasilkan loop umpan balik negatif yang memperbesar risiko penurunan. Manajer portofolio yang sebelumnya menempatkan diri pada lingkungan “Goldilocks” — pertumbuhan moderat, inflasi rendah, suku bunga yang turun — kini harus mengoptimalkan ulang dalam rezim stagflasioner yang ditandai oleh volatilitas lebih tinggi, kelipatan yang terkompresi, dan rotasi sektor yang selektif menuju energi, pertahanan, dan komoditas.

Jika itu belum cukup, dunia juga sedang mengalami perubahan rezim teknologi besar-besaran yang mengancam pasar tenaga kerja. Dampak AI sudah terasa dan masih berada pada fase awal. Pasar tenaga kerja telah melemah; baik data pekerjaan baru maupun revisi untuk periode sebelumnya lebih rendah dibanding periode sebelumnya. Sebagian ini mungkin karena AI. Sebagian lainnya mungkin terkait perubahan dalam undang-undang upah minimum atau faktor lain, tetapi tanda peringatan ini sudah berkedip jauh sebelum konflik terbaru ini. Grafik di bawah menunjukkan bahwa laju pertumbuhan pekerjaan pasca-pandemi mencapai puncaknya pada awal/pertengahan 2021, dan sejak itu menurun secara konsisten. Jadi, permainan kata ganda dari “pergantian rezim” (regime change) berfungsi sebagai peringatan sekaligus lensa analitis. Amerika Serikat dan Israel telah mengejar tujuan geopolitik bernilai tinggi di Iran dengan tujuan eksplisit untuk mengubah keseimbangan kekuatan regional, tetapi konsekuensi yang tidak diinginkan mungkin adalah perombakan yang sama mendalamnya terhadap rezim-rezim pasar keuangan. Investor, pembuat kebijakan, dan pemimpin perusahaan tidak boleh menganggap pergeseran potensial ini sebagai gangguan sementara.

Ironinya tak terhindarkan: dalam upaya mengubah rezim di Teheran, Barat mungkin telah mempercepat pergantian rezim di Wall Street dan Washington. Kuartal-kuartal mendatang akan menentukan apakah permainan kata ganda ini terselesaikan lewat keberhasilan geopolitik atau penyesalan makroekonomi.

Itu membawa ke poin praktis utama: semakin dalam penurunan terjadi, semakin buruk peluang bersyaratnya. Pada 5%, sejarah masih sangat berpihak pada “penurunan rutin” (routine pullback). Pada 10%, sejarah menjadi jauh lebih campur aduk. Pada 10%+, Anda sebaiknya berhenti menganggapnya sebagai goyangan biasa di kebun dan mulai memperlakukannya sebagai perubahan rezim yang benar-benar diperdebatkan. Ini penurunan untuk dibeli atau dijual?

Karena imbal hasil jangka pendek secara historis membaik setelah penurunan, naluri pertama Anda mungkin adalah membeli aset berisiko dengan harga yang lebih rendah. Setelah penurunan yang moderat, imbal hasil cenderung lebih baik dari biasanya pada periode berikutnya 30-, 90-, dan 180 hari. Namun, penurunan umumnya meningkatkan kemungkinan imbal hasil forward yang positif, kecuali jika penurunan tersebut menandakan dimulainya resesi atau pasar bear sistemik.

Peringatan itu sangat penting.

Berdagang dengan penurunan yang lebih besar

Mengenai penurunan akibat perang Iran yang sedang terjadi, saya percaya bahwa peluang bahwa ini menandai fase awal dari pasar bear yang nyata lebih tinggi daripada rata-rata jangka panjang. Alasannya adalah penjualan ini terkait dengan guncangan minyak, meningkatnya kekhawatiran inflasi, dan ekspektasi yang lebih rendah terhadap pelonggaran The Fed. Per 27 Maret, Dow telah masuk ke wilayah koreksi, Nasdaq sudah ada di sana, harga minyak telah melonjak, dan pasar bahkan sedang memperhitungkan peluang signifikan kenaikan The Fed pada akhir tahun ini. Kondisi-kondisi ini bukan tipikal pengocokan sentimen yang tidak berbahaya; kondisi-kondisi itu mewakili tekanan makroekonomi. S & P kemungkinan akan secara resmi mengonfirmasi koreksi yang sudah terlihat di Dow dan Nasdaq.

Situasi saat ini memiliki peluang 45%–55% untuk menjadi pasar bear, yang lebih tinggi daripada yang disarankan oleh penurunan pasar semata. Intinya, ini memperlakukan probabilitas historis sebagai dasar dan meningkatkannya berdasarkan kondisi minyak, inflasi, dan suku bunga saat ini. Tren historis masih menunjukkan bahwa penurunan biasanya mengarah pada imbal hasil jangka panjang yang lebih baik pada periode 30-, 60-, dan 90 hari. Namun, dalam kasus ini, dorongan jangka pendek dari mean reversion dibayangi oleh risiko nyata bahwa guncangan bergeser dari geopolitik menjadi inflasi, lalu menjadi kebijakan, dan pada akhirnya pertumbuhan.

Jika S & P 500 secara formal masuk ke pasar bear, itu akan menyiratkan bahwa SPY bisa turun ke ~$558, atau 12% lagi lebih rendah dari level saat ini. Karena Iran membuka kembali Selat, atau bahkan skenario yang optimistis dari Presiden Trump, dapat menyebabkan reli tajam, pendekatan terbaik mungkin menggunakan narrow SPY put spread sebagai lindung nilai tail worst-case. Misalnya, seseorang bisa membeli May 1st weekly 570/560 put spread seharga sekitar $1. Jika S & P turun ke wilayah pasar bear yang formal, perdagangan itu akan membayar 9:1. Jadi, mengalokasikan 75 basis poin dari portofolio seseorang untuk perdagangan seperti itu akan memotong separuh rasa sakit dari penurunan lebih dari 12% dari sini. Namun, ingat ini benar-benar permainan asuransi; harapan tulus kami adalah suhu konflik di Timur Tengah turun dan kapal dapat sekali lagi melintasi Selat.