Huachuang Sekuritas Zhang Yu: Harga minyak tinggi membawa "pembersihan", pangsa pasar China tengah mungkin "menguat"

智通财经APP获悉，华创证券首席经济学家张瑜发表研报，探讨了高油价持续的状态下，中国中游制造份额提升的可能。
智通财经APP memperoleh informasi bahwa ekonom utama dari Huachuang Securities, Zhang Yu, menerbitkan laporan penelitian yang membahas kemungkinan peningkatan pangsa manufaktur menengah Tiongkok di tengah terus tingginya harga minyak.
报告主要基于四个逻辑：一是从全球制造业的油气对外依赖度来看，中国处于适中位置，有更多的制造业，对油气的进口依赖高于中国。
Laporan ini didasarkan pada empat logika utama: Pertama, dari segi ketergantungan global industri manufaktur terhadap impor minyak dan gas, Tiongkok berada pada posisi yang moderat, dengan lebih banyak industri manufaktur, dan ketergantungan impor minyak dan gas yang lebih tinggi dibandingkan Tiongkok.
二是从2020年疫情的经验来看，外部冲击往往带来供应链的重塑以及新增需求的增加。
Kedua, berdasarkan pengalaman dari pandemi 2020, guncangan eksternal sering kali membawa restrukturisasi rantai pasokan dan peningkatan permintaan baru.
从新增需求来看，本轮高油价或带来的新增需求集中在能源替代领域，中国有望受益。
Dari segi permintaan baru, kenaikan harga minyak saat ini mungkin membawa permintaan baru yang terkonsentrasi di bidang substitusi energi, di mana Tiongkok diharapkan dapat mengambil manfaat.
三是从上世纪70-80年代的两次石油危机来看，制造大国，同时油气进口依赖相对偏低的制造大国(美国)，在石油危机期间，中游的份额确实出现了明显的抬升。
Ketiga, melihat dua krisis minyak di tahun 70-an dan 80-an, negara-negara besar dalam manufaktur, sekaligus negara besar yang memiliki ketergantungan impor minyak dan gas relatif rendah (Amerika Serikat), selama krisis minyak, pangsa manufaktur menengah memang mengalami peningkatan yang signifikan.
考虑到彼时，美国实行了偏紧的货币政策以抑制高通胀，中国当下的通胀水平并不需要实施偏紧的货币政策，中国中游份额提升的阻力或更小。
Mengingat pada saat itu, Amerika menerapkan kebijakan moneter yang ketat untuk menekan inflasi yang tinggi, tingkat inflasi Tiongkok saat ini tidak memerlukan penerapan kebijakan moneter yang ketat, sehingga hambatan untuk peningkatan pangsa menengah Tiongkok mungkin lebih kecil.
四是从2000年以来的经验来看，每一次油价大幅上涨，中国中游制造出口份额均有所抬升，背后或与中国的能源成本(如工业用电)受油价影响小有关。
Keempat, berdasarkan pengalaman sejak tahun 2000, setiap kali terjadi lonjakan harga minyak yang signifikan, pangsa ekspor manufaktur menengah Tiongkok selalu meningkat, yang mungkin terkait dengan biaya energi di Tiongkok (seperti listrik industri) yang kurang terpengaruh oleh harga minyak.

华创证券主要观点如下：
Pandangan utama Huachuang Securities adalah sebagai berikut:

一、当下现状：全球制造业依赖油气进口
Pertama, keadaan saat ini: industri manufaktur global tergantung pada impor minyak dan gas.

全球制造业普遍依赖油气进口。我们使用2024年的数据，计算各国制造增加值所需要的油气净进口额，样本涵盖50个经济体，占全球制造业增加值的92.5%。
Industri manufaktur global umumnya bergantung pada impor minyak dan gas. Kami menggunakan data tahun 2024 untuk menghitung nilai tambah manufaktur yang diperlukan untuk impor bersih minyak dan gas dari berbagai negara, dengan sampel mencakup 50 ekonomi, yang mewakili 92,5% dari nilai tambah industri manufaktur global.

我们发现，占全球制造业增加值的23.9%的经济体，其油气为净出口，不需要油气进口。
Kami menemukan bahwa 23,9% dari ekonomi yang menyumbang nilai tambah industri manufaktur global adalah negara yang mengekspor bersih minyak dan gas, sehingga tidak memerlukan impor minyak dan gas.
但是占全球制造业增加值68.6%的经济体，其油气为净进口。
Namun, 68,6% dari ekonomi yang menyumbang nilai tambah industri manufaktur global adalah negara yang mengimpor bersih minyak dan gas.

经济体来看，中国，2024年单位制造业增加值对应的油气进口是8.6%。
Dalam hal ekonomi, untuk Tiongkok, pada tahun 2024, ketergantungan impor minyak dan gas per unit nilai tambah industri manufaktur adalah 8,6%.
有25个经济体对油气的进口依赖超过中国，包括东亚的日本(14.7%)、韩国(18.6%);东南亚的越南(12.2%)、泰国(29.3%)、新加坡(14.9%)、菲律宾(22.8%);南亚的印度(20.8%)、巴基斯坦(33.6%);欧洲的德国、法国、英国、意大利、西班牙、葡萄牙、比利时、芬兰、罗马尼亚、奥地利、捷克、波兰、匈牙利;非洲的南非、埃及以及南美洲的智利、秘鲁。
Ada 25 ekonomi yang lebih tergantung pada impor minyak dan gas dibandingkan Tiongkok, termasuk Jepang (14,7%) dan Korea Selatan (18,6%) di Asia Timur; Vietnam (12,2%), Thailand (29,3%), Singapura (14,9%), dan Filipina (22,8%) di Asia Tenggara; India (20,8%) dan Pakistan (33,6%) di Asia Selatan; serta Jerman, Prancis, Inggris, Italia, Spanyol, Portugal, Belgia, Finlandia, Rumania, Austria, Republik Ceko, Polandia, dan Hongaria di Eropa; Afrika Selatan dan Mesir di Afrika, serta Chili dan Peru di Amerika Selatan.
这些经济体合计的制造业增加值占全球之比为30.1%。
Nilai tambah industri manufaktur dari ekonomi-ekonomi ini secara total menyumbang 30,1% dari global.

二、历史经验：石油危机对于中游制造的影响分析
Kedua, pengalaman sejarah: analisis dampak krisis minyak terhadap manufaktur menengah

(一)第一次石油危机复盘：1973-1975年
(1) Tinjauan kembali krisis minyak pertama: 1973-1975

第一次石油危机，从油价与原油消费来看，主要影响在1973-1975年。
Krisis minyak pertama, dari segi harga minyak dan konsumsi minyak mentah, memiliki dampak utama antara tahun 1973-1975.
其中，1973年-1974年1季度油价大幅上涨，按照世界银行统计的全球原油月度均价来看，1973年1月原油价格为2.08美元/桶，到1973年12月上升至4.1美元/桶，1974年1月进一步上升至13美元/桶，1974年4月小幅回落至10.6美元/桶，之后到1976年12月，维持在10-12美元每桶区间震荡。
Pada periode 1973-1974, harga minyak meroket, berdasarkan harga rata-rata bulanan minyak mentah global yang dihitung oleh Bank Dunia, harga minyak mentah pada Januari 1973 adalah 2,08 dolar AS per barel, kemudian pada Desember 1973 naik menjadi 4,1 dolar AS per barel, pada Januari 1974 naik lebih lanjut menjadi 13 dolar AS per barel, dan pada April 1974 sedikit turun menjadi 10,6 dolar AS per barel, kemudian hingga Desember 1976, tetap berada dalam kisaran 10-12 dolar AS per barel.

1974-1975年全球原油消费量大幅回落。
Konsumsi minyak mentah global mengalami penurunan yang signifikan pada tahun 1974-1975.
按照BP(英国石油公司)的统计，1973年全球原油消费量增速为7.92%，1974年、1975年分别降至-1.54%、-0.85%。
Menurut statistik dari BP (British Petroleum), laju pertumbuhan konsumsi minyak mentah global pada tahun 1973 adalah 7,92%, kemudian pada tahun 1974 dan 1975 masing-masing turun menjadi -1,54% dan -0,85%.
1976年原油消费恢复正常，增速达到6.46%。
Pada tahun 1976, konsumsi minyak mentah kembali normal dengan laju pertumbuhan mencapai 6,46%.

从1973-1975年的全球中游制造(SITC，第七类)出口来看，根据68个经济体的样本数据(样本经济体占全球出口总额的82.4%左右)。
Dari ekspor manufaktur menengah global (SITC, kelas ketujuh) antara tahun 1973-1975, berdasarkan data sampel dari 68 ekonomi (ekonomi sampel menyumbang sekitar 82,4% dari total ekspor global).
1973-1975年中游出口保持高增长，年均增速达到25.5%，好于1972年的19.7%，以及1976-1977年的数据。
Ekspor menengah pada periode 1973-1975 mengalami pertumbuhan yang tinggi, dengan laju pertumbuhan rata-rata tahunan mencapai 25,5%, lebih baik dibandingkan 19,7% pada tahun 1972, serta data tahun 1976-1977.

对于彼时的制造强国(美国与德国，全球出口份额前二，差距较小)，两国中游制造均受益，但美国中游制造受益程度好于德国。
Untuk negara-negara besar dalam manufaktur pada saat itu (Amerika Serikat dan Jerman, dua negara teratas dalam pangsa ekspor global dengan selisih yang kecil), kedua negara mengalami manfaat dari manufaktur menengah, namun manufaktur menengah Amerika Serikat lebih diuntungkan dibandingkan Jerman.
1972年(危机前)，美国中游份额为19.0%，1973-1975年，美国中游份额平均达到19.8%，份额提升幅度达到0.8%。
Pada tahun 1972 (sebelum krisis), pangsa manufaktur menengah Amerika Serikat adalah 19,0%, dan antara tahun 1973-1975, rata-rata pangsa manufaktur menengah Amerika Serikat mencapai 19,8%, dengan peningkatan pangsa sebesar 0,8%.
对于德国，1972年的中游份额为 19.5%，1973-1975年平均达到19.8%，份额提升幅度为0.3%。
Untuk Jerman, pangsa manufaktur menengah pada tahun 1972 adalah 19,5%, dan antara tahun 1973-1975, rata-ratanya mencapai 19,8%, dengan peningkatan pangsa sebesar 0,3%.
从原油消费来看，德国受冲击幅度更大，1974-1975年全球原油消费负增长的年份，德国原油消费增速均值低于美国2.62个百分点。
Dari segi konsumsi minyak mentah, Jerman mengalami dampak yang lebih besar, di tahun-tahun ketika konsumsi minyak mentah global mengalami pertumbuhan negatif pada tahun 1974-1975, rata-rata laju pertumbuhan konsumsi minyak mentah Jerman lebih rendah 2,62 poin persentase dibandingkan Amerika Serikat.

(二)第二次石油危机复盘：1979-1981年
(2) Tinjauan kembali krisis minyak kedua: 1979-1981

对于第二次石油危机，从油价与原油消费来看，主要影响在1979-1983年。
Mengenai krisis minyak kedua, dari segi harga minyak dan konsumsi minyak mentah, dampak utamanya terjadi antara tahun 1979-1983.
但考虑到美国货币政策在1980-1982年紧缩幅度较大，后期的原油消费影响有可能来自美国的货币紧缩。
Namun, mengingat bahwa kebijakan moneter Amerika Serikat mengalami pengetatan yang besar antara tahun 1980-1982, dampak pada konsumsi minyak mentah di kemudian hari mungkin berasal dari pengetatan moneter di Amerika.
我们主要关注前三年，即1979-1981年的情况。
Kami akan fokus pada tiga tahun pertama, yaitu situasi antara tahun 1979-1981.

其中，1979年油价大幅涨，按照世界银行统计的全球原油月度均价来看，1978年12月原油价格为14.5美元/桶，到1979年12月上升至39.75美元/桶，1980年12月保持在39.75美元/桶的高位，1981年之后趋于回落。
Pada tahun 1979, harga minyak meroket, berdasarkan statistik harga rata-rata bulanan minyak mentah global oleh Bank Dunia, harga minyak mentah pada Desember 1978 adalah 14,5 dolar AS per barel, kemudian naik menjadi 39,75 dolar AS per barel pada Desember 1979, tetap di tingkat tinggi 39,75 dolar AS per barel pada Desember 1980, dan setelah tahun 1981 mulai turun.
1980-1983年全球原油消费量增速回落。
Antara tahun 1980-1983, laju pertumbuhan konsumsi minyak mentah global mengalami penurunan.
按照BP(英国石油公司)的统计，1979年全球原油消费量增速为1.26%，1980-1983年增速分别为-4.33%、-3.67%、-3.08%、-0.55%。
Menurut statistik dari BP (British Petroleum), laju pertumbuhan konsumsi minyak mentah global pada tahun 1979 adalah 1,26%, dan antara tahun 1980-1983, laju pertumbuhannya masing-masing adalah -4,33%, -3,67%, -3,08%, dan -0,55%.
连续四年全球原油消费增速为负。
Selama empat tahun berturut-turut, laju pertumbuhan konsumsi minyak mentah global mengalami pertumbuhan negatif.

从1979-1981年的全球中游制造(SITC，第七类)出口来看，根据68个经济体的样本数据(样本经济体占全球出口总额的82.4%左右)。
Dari ekspor manufaktur menengah global (SITC, kelas ketujuh) antara tahun 1979-1981, berdasarkan data sampel dari 68 ekonomi (ekonomi sampel menyumbang sekitar 82,4% dari total ekspor global).
1979-1981年全球中游出口增速有所回落，平均增速达到11.7%，略低于此前1977-1978年的水平。
Laju pertumbuhan ekspor menengah global antara tahun 1979-1981 mengalami penurunan, dengan rata-rata laju pertumbuhan mencapai 11,7%, sedikit di bawah tingkat sebelumnya pada tahun 1977-1978.
主要是1981年开始全球中游出口增速出现大幅放缓，为3.1%，1980年为16.4%。
Terutama, mulai tahun 1981, laju pertumbuhan ekspor menengah global mengalami perlambatan besar menjadi 3,1%, sedangkan pada tahun 1980 mencapai 16,4%.

对于彼时的制造强国，美国中游制造份额提升，德国受损。
Untuk negara-negara besar dalam manufaktur saat itu, pangsa manufaktur menengah Amerika Serikat meningkat, sementara Jerman terdampak.
1978年(危机前)，美国中游份额为17.4%，1979-1981年，美国中游份额平均达到18.8%，份额提升幅度达到1.4%。
Pada tahun 1978 (sebelum krisis), pangsa manufaktur menengah Amerika Serikat adalah 17,4%, dan antara tahun 1979-1981, rata-rata pangsa manufaktur menengah Amerika Serikat mencapai 18,8%, dengan peningkatan pangsa sebesar 1,4%.
对于德国，1978年的中游份额为 19.2%，1979-1981年平均达到17.9%，份额回落。
Untuk Jerman, pangsa manufaktur menengah pada tahun 1978 adalah 19,2%, dan antara tahun 1979-1981, rata-ratanya mencapai 17,9%, dengan penurunan pangsa.
从原油消费来看，1979-1980年全球原油消费负增长的年份，德国原油消费增速均值低于美国1.75个百分点。
Dari segi konsumsi minyak mentah, pada tahun-tahun ketika konsumsi minyak mentah global mengalami pertumbuhan negatif antara tahun 1979-1980, rata-rata laju pertumbuhan konsumsi minyak mentah Jerman lebih rendah 1,75 poin persentase dibandingkan Amerika Serikat.

三、未来展望：高油价抬升中国中游份额的途径推演
Ketiga, prospek masa depan: analisis jalur peningkatan pangsa menengah Tiongkok di tengah harga minyak tinggi

(一)途径一：供应链重塑，订单转移中国
(1) Jalur pertama: restrukturisasi rantai pasokan, pemindahan pesanan ke Tiongkok

参考疫情，疫情对于全球供给格局影响较大。
Mengacu pada pandemi, pandemi memiliki dampak besar pada pola pasokan global.
以机械及运输设备为例，2020年全球总需求减少，增速为-4.8%，是2016年以来增速最低的一年。
Sebagai contoh, dalam sektor mesin dan peralatan transportasi, permintaan total global pada tahun 2020 menurun dengan laju pertumbuhan -4,8%, yang merupakan laju terendah sejak 2016.
但中国的机械及运输设备出口增速达到5.2%。
Namun, laju pertumbuhan ekspor mesin dan peralatan transportasi Tiongkok mencapai 5,2%.
体现到份额上，中国的机械及运输设备份额从2019年的17.7%提升到2020年的19.6%。
Berkaitan dengan pangsa, pangsa ekspor mesin dan peralatan transportasi Tiongkok naik dari 17,7% pada tahun 2019 menjadi 19,6% pada tahun 2020.
疫情结束后，尽管份额有所波动，但始终在19%-21%区间波动，远高于2019年的17.7%。
Setelah pandemi berakhir, meskipun pangsa mengalami fluktuasi, tetap berada dalam kisaran 19%-21%, jauh lebih tinggi dibandingkan 17,7% pada tahun 2019.

本轮高油价以及军事冲突，或对能源保障能力不足的经济体而言，带来较大的供给冲击，中国或将受益于自身较强的能源保障能力，出口份额有望进一步提升。
Kenaikan harga minyak saat ini dan konflik militer, mungkin membawa guncangan pasokan yang besar bagi ekonomi yang tidak memiliki kemampuan jaminan energi yang cukup, di mana Tiongkok diharapkan dapat mengambil manfaat dari kemampuan jaminan energi yang kuat, dan pangsa ekspornya diharapkan dapat meningkat lebih lanjut.

(二)途径二：新增需求增加，中国有望受益
(2) Jalur kedua: peningkatan permintaan baru, Tiongkok diharapkan dapat mengambil manfaat

参考疫情：带来的新增需求主要在防疫领域，典型的是纺织用品(如口罩等)、医药用品(如退烧药等)。
Mengacu pada pandemi: permintaan baru yang muncul terutama di bidang pencegahan epidemi, contohnya adalah barang tekstil (seperti masker) dan barang medis (seperti obat penurun panas).
尽管2020年全球总出口增速为-7.2%，但纺织相关用品全球出口增速为7.2%，医药相关产品全球出口增速为9.7%。
Meskipun laju pertumbuhan total ekspor global pada tahun 2020 adalah -7,2%, tetapi laju pertumbuhan ekspor barang terkait tekstil mencapai 7,2%, dan produk terkait medis mencapai 9,7%.

中国受益于全球需求增加。
Tiongkok mengambil manfaat dari peningkatan permintaan global.
纺织用品，2020年中国出口增速为28.9%，全球份额从2019年的38.4%提升到2020年的46.1%。
Untuk barang tekstil, laju pertumbuhan ekspor Tiongkok pada tahun 2020 mencapai 28,9%, dan pangsa global naik dari 38,4% pada tahun 2019 menjadi 46,1% pada tahun 2020.
医药用品，2020-2021年中国出口增速分别为28%、120.6%。
Untuk barang medis, laju pertumbuhan ekspor Tiongkok antara tahun 2020-2021 mencapai 28% dan 120,6% masing-masing.
全球份额从2019年的2.7%提升到2021年的5.8%。
Pangsa global meningkat dari 2,7% pada tahun 2019 menjadi 5,8% pada tahun 2021.

本轮高油价以及军事冲突，或带来的新增需求在能源安全、国防安全、供应链安全等领域。
Kenaikan harga minyak saat ini dan konflik militer mungkin juga membawa permintaan baru di bidang keamanan energi, keamanan pertahanan, dan keamanan rantai pasokan.
典型品种或在新能源、新能源汽车、电网设备、船舶、军工用品等领域。
Contoh produk utama mungkin berada di bidang energi baru, kendaraan energi baru, peralatan jaringan listrik, kapal, dan barang pertahanan militer.

(三)途径三：成本优势增加，助力份额提升
(3) Jalur ketiga: peningkatan keunggulan biaya, mendukung peningkatan pangsa

第三个途径或与成本有关。
Jalur ketiga mungkin terkait dengan biaya.
中国受益于能源结构中煤炭、非化石能源占比较高，油价波动较大时，电价影响较小。
Tiongkok mendapatkan keuntungan dari struktur energi yang memiliki proporsi tinggi dari batubara dan energi non-fosil, sehingga ketika terjadi fluktuasi harga minyak yang besar, pengaruh terhadap harga listrik menjadi kecil.
但，欧洲与美国的电价受原油价格波动影响较大。
Namun, harga listrik di Eropa dan Amerika Serikat sangat dipengaruhi oleh fluktuasi harga minyak.
例如，2022年，受俄乌冲突影响，全年油价中枢大幅上行。
Sebagai contoh, pada tahun 2022, akibat konflik Rusia-Ukraina, harga minyak secara keseluruhan mengalami kenaikan yang signifikan.
欧洲电价(PPI口径，代表工业用电，下同)全年上涨61%，美国电价全年上涨90.5%。
Harga listrik di Eropa (berdasarkan PPI, mewakili listrik industri) naik 61% sepanjang tahun, sedangkan harga listrik di Amerika Serikat naik 90,5% sepanjang tahun.
中国电价全年仅上涨5.1%。
Sementara itu, harga listrik di Tiongkok hanya naik 5,1% sepanjang tahun.

2000年以来，使用油价数据与中游制造的中国份额数据，对比发现，油价大幅上涨年份(例如超过30%)，中国的中游制造份额继续保持上行(当年相比上年)。
Sejak tahun 2000, dengan menggunakan data harga minyak dan data pangsa manufaktur menengah Tiongkok, ditemukan bahwa pada tahun-tahun ketika harga minyak meningkat secara signifikan (misalnya lebih dari 30%), pangsa manufaktur menengah Tiongkok terus menunjukkan tren naik (dibandingkan tahun sebelumnya).
典型的年份是2022年，全年按照世界银行的口径，油价中枢上涨40.6%，中国中游出口份额继续抬升0.1%，考虑到2020-2021年受疫情影响中游出口份额已经抬升幅度较大，2022年保持抬升较为不易。
Tahun yang khas adalah 2022, di mana, berdasarkan data Bank Dunia, harga minyak mengalami kenaikan 40,6%, dan pangsa ekspor menengah Tiongkok terus meningkat sebesar 0,1%, mengingat bahwa antara tahun 2020-2021, pangsa ekspor menengah sudah meningkat secara signifikan akibat pandemi, sehingga mempertahankan peningkatan pada tahun 2022 menjadi lebih sulit.
其他油价中枢全年上涨超过30%的年份还包括2021年、2011年、2008年、2005年、2004年、2000年。
Tahun-tahun lain di mana harga minyak secara keseluruhan meningkat lebih dari 30% juga mencakup tahun 2021, 2011, 2008, 2005, 2004, dan 2000.
这些年份，中国中游制造的全球出口份额全部上行。
Pada tahun-tahun ini, pangsa ekspor global manufaktur menengah Tiongkok semuanya meningkat.

此外，考虑到中游制造企业海外毛利率大幅高于国内，叠加中游制造业企业在海外相比海外产能成本优势更大(油价上行)，份额提升或更加顺畅(既有主动出口的动力，又有开拓市场的成本优势)。
Selain itu, mengingat bahwa margin kotor perusahaan manufaktur menengah di luar negeri jauh lebih tinggi dibandingkan di dalam negeri, serta perusahaan manufaktur menengah di luar negeri memiliki keunggulan biaya yang lebih besar dibandingkan dengan kapasitas produksi dalam negeri (dalam konteks kenaikan harga minyak), peningkatan pangsa mungkin akan lebih lancar (dengan adanya dorongan untuk ekspor aktif dan keunggulan biaya dalam mengembangkan pasar).