Cuan di On-Chain DeFi tahun 2025 $80 miliar gambaran lengkap: separuh dari kebutuhan pinjaman adalah meminjam sendiri kepada diri sendiri

Meskipun hasil dari keuangan tradisional semakin banyak mengalir melalui saluran lisensi, redistribusi tetap terjadi di atas rantai, memberikan batas bawah untuk tingkat bunga DeFi dan berpotensi menciptakan produk derivatif hasil yang generasi berikutnya.

Penulis: Vadym

Terjemahan: Deep潮 TechFlow

Deep潮 Panduan Utama: Ini adalah analisis paling lengkap tentang sumber hasil DeFi saat ini—dari mana $8 miliar berasal, distribusinya di protokol mana, dan berapa banyak yang bersirkulasi secara siklik.

Kesimpulan yang paling penting adalah: sekitar separuh dari kebutuhan pinjaman bersifat rekursif, pengguna meminjam uang dan menggunakannya kembali untuk mendapatkan sumber hasil lain; sekaligus, tingkat hasil rata-rata 30 hari USDC di Aave hanya sekitar 2%, dan 58% dari TVL stablecoin memiliki hasil tahunan kurang dari 3%, lebih rendah dari obligasi pemerintah AS.

Ini adalah data paling langsung untuk menilai keberlanjutan hasil DeFi saat ini.

Berikut adalah seluruh isi artikel:

Menurut analisis rinci yang dirilis oleh peneliti Vadym, DeFi menghasilkan sekitar 8 miliar dolar hasil di atas rantai pada tahun 2025. Analisis ini memetakan secara lengkap sumber sebenarnya dari pengembalian di DeFi. Temuan menunjukkan bahwa: secara total, tingkat hasil tidak kekurangan, tetapi distribusinya sangat tidak merata, sering kali bersifat siklik, dan dalam banyak kasus sulit dikemas menjadi produk terstruktur.

Saat hasil ini diumumkan, tingkat hasil di berbagai bagian DeFi telah menyusut secara signifikan. Tingkat pinjaman di platform pinjaman utama sudah mendekati tingkat kebijakan Federal Reserve, dan hasil dari stablecoin yang dianggap aman dan stabil saat ini rata-rata sekitar 3%—lebih rendah dari obligasi pemerintah AS dan suku bunga pinjaman semalam yang dijamin (SOFR). Di Aave, tingkat hasil rata-rata 30 hari USDC dan USDT sekitar 2%. Laporan menunjukkan bahwa di atas Ethereum dan Layer 2-nya, dengan total lebih dari 20 miliar dolar dalam pool stablecoin, 58% dari TVL memiliki hasil tahunan di bawah 3%.

Dari mana asalnya $8 miliar ini

Analisis mengidentifikasi lima sumber utama hasil, masing-masing dengan karakteristik risiko dan batasan skala yang berbeda.

Biaya transaksi AMM adalah kategori terbesar, sekitar 4,2 miliar dolar, dengan Uniswap, Meteora, dan Raydium menyumbang sekitar 62% dari total tersebut. Namun, analisis memperingatkan bahwa biaya ini sangat sulit dikemas menjadi produk terstruktur. Penyedia likuiditas—terutama yang menggunakan likuiditas terpusat—sering mengalami kerugian akibat aliran order beracun, dan dana pengelola LP juga belum mendapatkan pengakuan pasar yang substansial.

Bunga pinjaman secara total menghasilkan sekitar 1,76 miliar dolar dari pasar mata uang yang melibatkan Aave, Morpho, Spark, Maple, dan Fluid. Pasar mata uang ini menyumbang lebih dari 60% dari total TVL DeFi, menjadikannya pilar ekonomi industri ini. Namun, analisis menemukan bahwa sekitar separuh dari kebutuhan pinjaman bersifat rekursif—pengguna meminjam dan kemudian mengalirkannya kembali ke sumber hasil lain, seperti token staking likuid atau stablecoin dengan hasil. Di deployment Ethereum Aave, sekitar 39% dari kebutuhan pinjaman digunakan untuk leverage yield ETH, dan 11,6% lagi untuk siklus sUSDe Ethena.

Biaya dana kontrak perpetual terutama berasal dari Ethena yang memulai di atas rantai, menyumbang sekitar 300 juta dolar. sUSDe Ethena memperoleh hasil dari reward staking dan biaya dana short, mekanisme yang saat peluncurannya pada 2024 mendapatkan pujian sekaligus kekhawatiran.

Aset dunia nyata menghasilkan estimasi hasil sekitar 600 juta hingga 900 juta dolar, dengan obligasi pemerintah AS sebagai bagian terbesar di pasar RWA, sekitar 41%, dan pinjaman pribadi sekitar 25%.

Reward staking jaringan dan MEV membentuk bagian sisanya, dengan Ethereum menambah sekitar 1 juta ETH pada tahun 2025. Hasil staking dari MEV terus menurun—routing order order pribadi saat ini memproses sekitar 90% dari volume swap, mengurangi peluang front-running.

Sumber hasil yang belum dikembangkan

Analisis juga menunjukkan beberapa kategori hasil yang pengambilannya masih sangat kecil. Premi asuransi pada 2025 hanya sekitar 5,5 juta dolar, terutama melalui Nexus Mutual. Opsi—meskipun kontrak terbuka di bursa terpusat mencapai 30-50 miliar dolar—kontrak terbuka di atas rantai hanya sekitar 1,8 miliar dolar, dan belum ada produk terstruktur yang revolusioner. Penjualan volatilitas dan transfer risiko protokol secara umum belum dikembangkan, dan ini dianggap sebagai peluang potensial seiring meningkatnya kompetisi manajemen risiko.

Strategi Pendapatan Sky

Sebagai studi kasus tentang bagaimana protokol mengintegrasikan sumber hasil yang tersebar, analisis meneliti Sky (sebelumnya MakerDAO). Dalam konteks hasil yang menyusut, tingkat tabungan USDS sebesar 3,75% menarik banyak modal. TVL Sky melonjak 38% pada bulan Maret, menjadi protokol DeFi terbesar keempat, dan hanya pool tabungan sUSDS menyerap sekitar 6,5 miliar dolar.

Analisis mengungkapkan bahwa sekitar 70% dari pendapatan Sky berasal dari sumber di luar rantai—terutama dari penghasilan USDC yang dipatok melalui modul stabil (PSM) yang mendapatkan reward Coinbase, serta dari eksposur RWA melalui produk seperti BUIDL dari BlackRock dan dana Janus Henderson. Sisanya 30% berasal dari sumber di atas rantai, di mana Spark, sebagai pengelola utama dana Sky, mengarahkan dana ke Sparklend, Maple, Anchorage, dan peluang lain yang menghasilkan hasil.

Analisis menyimpulkan bahwa struktur ini menunjukkan bahwa: meskipun hasil dari keuangan tradisional semakin banyak mengalir melalui saluran lisensi, redistribusi tetap terjadi di atas rantai, memberikan batas bawah untuk tingkat hasil DeFi dan berpotensi menciptakan kondisi untuk produk derivatif hasil tingkat berikutnya—termasuk produk tingkat tetap, swap tingkat bunga, dan produk berlapis terstruktur.