Tanya AI · Apakah narasi pembayaran AI Circle dapat diuji secara realistis?

Tulisan｜Zhou Ailin

Edit｜Liu Peng

“Circle akhirnya membuat saya kembali modal.” Seorang investor pasar saham luar negeri, Wang Song (nama samaran), mengungkapkan kekagumannya kepada Tencent News “Qianwang”.

“Perusahaan stablecoin pertama” Circle melakukan IPO pada tahun 2025, langsung mencapai puncaknya—pada 25 Mei 2025, Circle membuka perdagangan dengan harga 69 dolar AS, dan penutupan hari itu melonjak ke sekitar 107 dolar AS, bahkan kemudian sempat menyentuh sekitar 200 dolar AS. Tencent News “Qianwang” juga mengetahui bahwa saat itu banyak investor institusi telah menjual bagian IPO mereka di sekitar 90 dolar AS untuk merealisasikan keuntungan, sementara banyak investor pribadi masuk dengan harga di atas 120 dolar AS, lalu kemudian tertimpa gelombang besar short selling. Dalam waktu yang cukup lama setelah itu, pasar cryptocurrency memasuki masa bear, dan Circle pun berkisar di sekitar 60 dolar AS.

Namun baru-baru ini, karena kinerja kuartal keempat yang melebihi ekspektasi, dalam beberapa hari perdagangan saja (hingga 17 Maret), harga saham Circle kembali naik dari 60 dolar AS ke lebih dari 125 dolar AS, dengan kenaikan hampir 80%. Faktor pendorong utama bukanlah data keuangan, melainkan dalam konferensi panggilan laporan keuangan, manajer pemasaran global Circle, Peter Schroeder, menyebutkan sesuatu yang sangat menarik: saat ini sekitar 99% transaksi antar AI Agent (agen AI) dilakukan melalui USDC (stablecoin yang diterbitkan Circle). Dalam sembilan bulan terakhir, AI agent telah menyelesaikan 140 juta transaksi pembayaran, dengan total sebesar 43 juta dolar AS. Di mana 98,6% transaksi diselesaikan dengan USDC, dan rata-rata per transaksi hanya sekitar 0,31 dolar AS.

Namun kenyataannya, saat ini sebagian besar biaya AI agent masih diselesaikan melalui sistem pembayaran tradisional, yaitu kartu kredit, bukan stablecoin, dan angka 98,6% kemungkinan besar merujuk pada lingkungan eksperimen di atas blockchain. Apakah narasi tentang AI agent ini bisa berlanjut? Apakah musim semi stablecoin bahkan cryptocurrency benar-benar akan datang?

“90% AI agent menggunakan USDC untuk pembayaran” bukanlah fakta

Sebelumnya, harga saham Circle pernah turun ke level terendah 49 dolar AS, dan gelembungnya hampir habis. Berdasarkan proyeksi konservatif hingga 2028 (skala 200 miliar dolar, laba bersih 8-10 miliar dolar), harga sekitar 60 dolar AS tidak lebih dari 20 kali PE, sehingga valuasi masih memiliki ruang untuk diperbaiki.

“Sebelum rilis laporan keuangan, ada hedge fund yang menempatkan short position sebesar 500 juta dolar AS, setelah laporan keuangan yang melebihi ekspektasi dan munculnya narasi baru, short seller terpaksa menutup posisi dan membeli untuk menghindari kerugian, membentuk resonansi ‘beli pasif + beli aktif karena harga naik’, sehingga harga saham dengan cepat melampaui 100 dolar dari posisi 61 dolar.” Seorang pejabat hedge fund luar negeri menyebutkan kepada Tencent News “Qianwang”, tetapi yang paling memicu pasar adalah imajinasi yang dibawa oleh AI.

Mari kita lihat dulu narasi AI yang memicu kenaikan harga Circle.

Li Lianxuan, Direktur Alliance Chuan Group dan Asisten Peneliti Pusat Aset Digital dan Inovasi di Sekolah Bisnis dan Manajemen Hong Kong Polytechnic, mengatakan kepada Tencent News “Qianwang” bahwa skenario pembayaran AI biasanya memiliki tiga ciri khas: beroperasi 24/7, transaksi kecil dan frekuensi tinggi, serta penyelesaian global. Misalnya, saat menjalankan tugas, sebuah AI agent mungkin perlu terus membayar biaya panggilan API, sewa daya komputasi, dan biaya panggilan data. Pembayaran ini biasanya dilakukan secara otomatis antar mesin, jumlahnya kecil, tetapi frekuensinya sangat tinggi. Beberapa perkiraan menyebutkan bahwa rata-rata transaksi antar agent mungkin hanya sekitar 0,3 dolar AS.

Dalam kondisi ini, sistem keuangan tradisional sebenarnya tidak cocok. Di satu sisi, biaya transaksi kartu kredit dan metode pembayaran tradisional biasanya sekitar 2-3%; di sisi lain, kecepatan penyelesaian lintas negara oleh bank relatif lambat dan tidak mendukung otomatisasi program. Oleh karena itu, stablecoin memiliki keunggulan alami dalam skenario pembayaran mesin ini. Akibatnya, pasar secara perlahan membentuk narasi baru bahwa stablecoin mungkin menjadi “lapisan pembayaran mesin” untuk AI agent.

Dalam konteks ini, Circle ingin menyampaikan sebuah cerita bahwa keunggulan USDC terutama terletak pada tiga aspek.

Pertama adalah skala stablecoin dan efek jaringan. USDC saat ini masih merupakan stablecoin terbesar kedua di dunia, dalam sistem stablecoin yang patuh terhadap regulasi, dengan skala terbesar dan ekosistem yang cukup luas.

Kedua adalah infrastruktur pengembang yang relatif matang. Circle menyediakan API lengkap, dompet, dan alat pembayaran yang cukup mudah diintegrasikan ke dalam proses otomatisasi AI agent.

Ketiga adalah keunggulan regulasi yang jelas. Jika di masa depan skala pembayaran komersial AI agent membesar, perusahaan teknologi besar atau perusahaan lain kemungkinan besar akan memilih sistem stablecoin yang patuh terhadap regulasi, bukan stablecoin yang sepenuhnya terdesentralisasi.

Namun, Li Lianxuan juga menyatakan bahwa semua ini masih dalam tahap “eksperimen”, bahkan bisa dikatakan semuanya masih dalam tahap “imajinasi”. Peter Schroeder menyebutkan bahwa angka 99% itu menyesatkan, “OpenAI hanya menerima pembayaran dengan kartu kredit, Stripe, dan lain-lain, bagaimana mungkin stablecoin bisa menyumbang 99% dari total pembayaran?”

Narasi AI masih dalam tahap percobaan awal

Tak diragukan lagi, pasar pembayaran on-chain untuk AI agent masih sangat awal.

Secara spesifik, struktur bisnis industri AI saat ini sangat terplatformisasi. Baik untuk inferensi model, penyediaan daya komputasi, maupun panggilan API, sebagian besar layanan terkonsentrasi di beberapa platform teknologi besar seperti OpenAI, Google, dan Amazon. Dalam model ini, proses pembayaran layanan AI biasanya: pengguna atau perusahaan → akun platform → panggilan API → tagihan bulanan → penyelesaian melalui kartu kredit atau faktur perusahaan.

Dengan kata lain, peran stablecoin dalam sistem ini hampir tidak ada. Keunggulan model tradisional adalah pengelolaan akun dan risiko secara terpusat oleh platform, sistem pembayaran yang matang, dan penagihan API yang terpusat. Oleh karena itu, saat ini, model bisnis utama AI belum membutuhkan pembayaran on-chain secara mendesak.

Lebih penting lagi, apakah ekosistem AI agent akan membentuk standar stablecoin tunggal masih belum diketahui. Li Lianxuan berpendapat bahwa di masa depan, sistem pembayaran mesin mungkin akan menggunakan berbagai aset penyelesaian, seperti USDC, USDT, stablecoin native di blockchain, bahkan stablecoin perusahaan yang diterbitkan oleh perusahaan teknologi besar. Jika di masa depan tidak terbentuk jaringan pembayaran yang didominasi USDC, keunggulan Circle juga akan berkurang secara signifikan.

Selain itu, tidak semua skenario pembayaran AI agent membutuhkan blockchain. Misalnya, panggilan API internal perusahaan atau biaya daya komputasi cloud bisa diselesaikan secara otomatis melalui sistem akun tradisional.

Secara keseluruhan, AI agent + stablecoin memang masih merupakan narasi awal bagi Circle. Gambaran “ekonomi AI” yang digambarkan Circle sebenarnya adalah pembayaran real-time antar mesin, yang berasal dari sebuah konsep teknologi yang lebih maju—ekonomi AI agent di jaringan terbuka.

Dalam konsep ini, AI agent tidak lagi hanya memanggil layanan dari satu platform, tetapi secara otomatis mencari sumber daya berbeda di internet terbuka, seperti API data, daya komputasi, alat analisis, dan lain-lain, serta menyelesaikan pembayaran melalui mikro pembayaran. Dalam arsitektur ini, jumlah pembayaran biasanya sangat kecil, misalnya beberapa sen atau bahkan lebih rendah, dan stablecoin dipandang sebagai alat yang cocok untuk penyelesaian antar mesin. Beberapa data statistik yang diungkap Circle juga berasal dari ekosistem eksperimen ini, bukan dari kondisi pasar secara keseluruhan.

Apakah Circle layak dihargai segitu?

Tanpa membahas prospek AI agent, jika dilihat dari valuasi Circle, apakah perusahaan ini layak dihargai seperti ini?

Perusahaan ini memang menunjukkan hasil kuartal keempat yang mengesankan—EBITDA yang disesuaikan mencapai 1,67 miliar dolar AS, meningkat lebih dari 400% dibandingkan tahun sebelumnya; laba bersih yang dapat diatribusikan kepada perusahaan sebesar 1,33 miliar dolar AS, EPS mencapai 0,43 dolar AS, jauh melampaui ekspektasi pasar sebesar 0,16 dolar AS.

Pendapatan utama Circle berasal dari bunga aset cadangan (reserve income), yang menyumbang sekitar 80-90% dari total pendapatan. Kinerja yang melebihi ekspektasi ini sebenarnya didorong oleh hal tersebut. Pada kuartal keempat 2025, pendapatan bunga reserve Circle mencapai 733 juta dolar AS, meningkat sekitar 70% dari tahun sebelumnya. Ini terutama didorong oleh ekspansi besar-besaran dalam volume USDC yang beredar, dari sekitar 43 miliar dolar AS di kuartal keempat 2024 menjadi sekitar 75 miliar dolar AS di periode yang sama tahun 2025.

Bahkan di tengah pasar bearish aset kripto, pertumbuhan pesat USDC didorong oleh tiga faktor utama: meningkatnya permintaan perlindungan dari pasar bearish, di mana banyak dana beralih dari aset bergejolak tinggi ke stablecoin sebagai “aset perlindungan”; meningkatnya pasar RWA dari sekitar 5 miliar dolar AS awal 2025 menjadi sekitar 26 miliar dolar AS awal 2026, di mana banyak aset on-chain ini menggunakan USDC dalam transaksi dan penyelesaian; serta keunggulan biaya dan efisiensi penyelesaian stablecoin yang semakin banyak dimanfaatkan oleh perusahaan fintech untuk pembayaran lintas negara dan transaksi.

Tak sulit melihat bahwa aplikasi stablecoin mulai melampaui ekosistem perdagangan kripto murni. Stablecoin awalnya digunakan untuk transaksi di bursa dan DeFi, tetapi dalam beberapa tahun terakhir, penggunaannya meluas ke pembayaran lintas negara, penyelesaian RWA, dan pembayaran AI agent. Permintaan pembayaran nyata ini menyebabkan penggunaan stablecoin mulai keluar dari siklus naik turun pasar kripto.

Namun, menurut prediksi institusi, EPS Circle tahun 2026 diperkirakan mencapai 1,13 dolar AS, dengan PE forward sekitar 102 kali, yang sebenarnya cukup tinggi. Sekitar setengah dari pendapatan Circle disalurkan ke saluran distribusi utama—bursa aset kripto Coinbase.

Saat ini, keunggulan Circle adalah ketegangan geopolitik yang menyebabkan ekspektasi inflasi tinggi dan penurunan suku bunga yang tajam, sehingga imbal hasil obligasi AS tetap tinggi, dan potensi pendapatan bunga dari cadangan aset (terutama obligasi AS) meningkat; legislasi kripto di AS semakin maju, pemerintahan Trump mendukung aset digital, dan industri semakin patuh terhadap regulasi, sehingga Circle sebagai perusahaan stablecoin patuh regulasi langsung diuntungkan. Namun, setelah kenaikan besar ini, valuasi saat ini tampaknya kurang menarik, atau margin keamanannya sudah berkurang secara signifikan.

Juga tidak bisa diabaikan bahwa pasar kripto sedang dalam masa bear—baru-baru ini Bitcoin rebound lagi, mendekati 80.000 dolar AS, tetapi selama lebih dari satu dekade, pasar kripto cenderung mengikuti siklus sekitar empat tahun, dengan masa bear biasanya berlangsung 8-12 bulan.

Li Lianxuan juga menyatakan kepada Tencent News “Qianwang” bahwa selama beberapa tahun terakhir, industri kripto kekurangan inovasi teknologi yang benar-benar terobosan, dan pasar beralih ke aset spekulatif seperti Meme coin, sehingga ekosistemnya menunjukkan tren “perjudian PvP” yang jelas, yang melemahkan fundamental kenaikan jangka panjang industri. Tahun lalu, beberapa politisi dan kelompok kepentingan di AS memperoleh keuntungan besar melalui penerbitan token, dan sering terjadi bahwa dana sudah diatur sebelum pengumuman berita tertentu. Perilaku ini secara tidak langsung mengurangi likuiditas pasar dan melemahkan kepercayaan investor.